內地A股疲態畢現，根本沒有像樣的反彈，大非小非問題，企業再融資困擾，令各路資金撤離市場。由3月20日至3月27日間，香港恒指國企指數升了9.15%，但期間上海綜合指數卻回落了10.39%，此消彼長，A股對H股的溢價便大幅收窄。恒生AH股溢價已跌至去年10月底時水平，A股的泡沫味道已經大減，溢價的跌勢已溢出了過往的走勢，若溢價進一步收縮，反映內地股民的投資信心出現重大質變，就是說人心已死。

　　其實內地A股較H股存在溢價是十分合理的，因為A股是一個近乎對外封閉的市場，內地股民投資渠道十分有限，流動性多。根據美資投行高盛的預測，內地A股2008年市盈率將回落至20倍水平，香港的H股則為12倍，兩地中資股已回落至較合理水平，只要投資者信心改善，A股的形勢不應如此之糟糕。內地股民由去年極度之亢奮，一變而為陷入近期的極端憂郁，才令A股出現如斯弱勢。

　　上周四(3月27日)，華爾街第一大投行高盛看淡香港股市5個月后，首次調高H股的投資評級，并把恒生國企指數今年底的目標價訂于15800點，較當日收市價有33.5%的升幅。高盛認為，國企2008年和2009年的盈利增長都可超過20%，在10000點時，2008年市盈率只有11倍，2009年則為10倍，因此，10000點應有強大支持。目標價15800點，國企指數的市盈率也只是15倍，屬于合理水平，已除去了去年11月時24倍市盈率的泡沫。在現水平入市，下望的風險只是11%，而上望的空間則超過30%。

　　當然，估值合理是一回事，投資市場信心又是另一回事。現時的環境，全球金融機構都在降低負債水平，避險基金被銀行迫倉減債，要不斷拋售資產。高負債的國家如冰島近期便出現外資撤離的情況，該國央行于是把利率調高至15厘，以吸引資金繼續流入，填補龐大的經營賬戶赤字(達當地生產總值的16%)。簡言之，在泡沫年代，大幅利用杠桿提供回報的個人、企業或國家，在環球信貸緊縮下都要面對“減磅”的壓力。

　　國際銀行亦紛紛清理賬目上的問題貸款，歐美銀行首季度預料仍要為次級債等投資做出龐大減值，削弱了它們的資本，需要緊急補充股本。這些趨勢仍會令全球投資者抱持審慎的態度：寧可看清楚形勢，等候低位才逐步吸納。

　　所以，盡管高盛的目標價看來十分具有吸引力，但筆者預期國際資金也不會如去年第四季度般大舉流入中港股市，一切將會是逐步漸進。短線而言，跌幅已大的內地A股應該可以跑贏H股，令溢價返回歷史平均水平。

　　作者系《明報》副總編輯中國經營報記者：施純港