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　　千億康美藥業閃崩！大存大貸大現金大質押哪個是坑？

　　市值相對論

　　原創： 韓理 

　　10月16日，千億市值的中醫藥龍頭企業康美藥業閃崩。其市值在A股僅次于恒瑞醫藥，卻有著極其不相稱的財務狀況與實控人信譽問題——其存在的高存款、高負債、高比例質押的問題讓其狀況看起來愈加撲朔迷離。

　　10月16日康美藥業股價早盤閃崩，市值縮水近百億；午盤后又被連番翹板，最終收跌5.97%。

　　據統計，根據2018年半年報，A股有14家藥企營業收入達到了百億級別，而這14家企業中只有6家的凈利潤達到了十億以上規模。其中康美藥業以26.05億的成績排名第二。可以說，康美藥業是當之無愧的醫藥“白馬”。

　　對于此次閃崩，市場情緒頗為驚訝。不過也有不少聲音表示，早就對康美藥業的財務情況抱有懷疑態度，其一邊在賬面上保留著高額的資金，一邊卻又瘋狂融資，并且還要支付融資利息的操作讓投資者大呼看不懂。事實上，早在2012年，康美藥業是否造假的問題就曾引發過熱議，多年過去了，康美藥業的財務依然是其隱藏的地雷。

　　而四度被卷入行賄后的全身而退，雖然備受業界的苛責，卻也并未對上市公司本身的經營造成實質的影響。然而在畸形的財務安排背后，實控人的誠信問題，或許從來就是一個公開的秘密。

　　高額募資和高額賬面存款

　　康美藥業是以西醫銷售起家，目前主要生產和經營產品包括了中藥材、中藥飲片、西藥、保健食品及食品、中成藥、醫療器械等。康美藥業于2001年上市，不過其業績的出現明顯的起色是在2007年。據統計年報數據顯示，從2007年開始，康美藥業無論是營業收入還是凈利潤都呈現出明顯的持續上升的趨勢。

　　2003-2005年康美藥業完成了多項投資與籌建計劃，其2003-2005年投資額依次為4863萬元、1.5億元、2308萬元，合計約2.22億元；同期賬面資金為1.08億元、9254萬、4728萬，呈現明顯下滑趨勢。

　　2006年7月，康美藥業通過股票增發募資4.85億元，用來投入中藥飲片擴產工程和補充流動資金。

　　而2006年的募資為康美藥業的成績帶了前進的動力，賬面資金也從2005年的4728萬暴增至2006年的7.08億。在隨后的多年里，募資已經成為了康美藥業的飲鴆止渴的利器。

　　據統計，自上市以來，康美藥業股債合計融資金額為803.93億元，其中配股、增發、優先股分別融資34.70億、96.52億、30億，股權累計融資163.48億元；債券融資516.5億、累計借款融資123.95億元。根據融資公告，自2012年起，除2014年外，康美藥業每年至少要進行兩期短期融資。

　　除了發債和銀行借款外，康美藥業的大股東康美實業還通過高比例股權質押進行融資。截至2018年6月底，康美實業共持有公司16.4億股股份，持股比例為32.8%。數據顯示，康美實業目前已經累計質押了15.08億股，累計質押的股數占其持股比例的91.91%。

　　大股東康美實業則為上市公司康美藥業實控人夫婦馬興田與許冬瑾全資持有，前者馬興田則多次被報道出現行賄事件，經營誠信屢遭質疑。

　　不過與其對資金的渴求相當不符的是，康美藥業在賬面資金相當豐厚。據2018年半年報顯示，公司貨幣資金余額為398.85億元。但有意思的是，即便手握高額現金康美藥業卻從未進行過任何理財行為。

　　經營壓力顯現

　　雖然手握近400億的資金，但是在2018年中報中，康美藥業的有息負債（包括短期借款、長期借款、應付債券、其他負債等）也高達347億元，占凈資產的比例分別為119%和104%。

　　實際上，存款和有息負債并高的局面在康美藥業的財務表現上持續了多年，數據顯示，自2010年開始，這兩個數據持續的并行上升。因為持續上升的有息負債，康美藥業需要支付巨額的利息，而這種并不合理的財務安排，讓外界對康美藥業的真實的財務情況產生了質疑。

　　2012年，《證券市場周刊》發表了質疑康美藥業的文章，表示其這些年的增長，很可能是由造假，融資，再造假，再融資支撐的謊言。

　　康美藥業的財務是否真有造假未可知，但是如此高頻率和高額的融資確實存在，這也凸顯了康美藥業的經營壓力。2018年中報顯示，康美藥業的存貨金額已經達到了170.32億元，占總資產比例為22%，這個比例遠高于整個醫藥行業存貨12%左右的總資產占比。其中86.6億元的庫存商品、33.09億元的消耗性生物資產、21.45億元的開發產品和18.57億元的開發成本占據了93.82%的資金。

　　消耗性生物資產和開發產品、開發成本合計高達73.11億元，但是康美藥業的跌價準備中卻并未計提。在康美藥業的經營中，其開發的產品是房地產業務，事實上2015-2017年，康美藥業的房地產分別賣出了3.86億元、5.22億元、3.94億元。

　　而消耗性生物資產更是如此，數據顯示，康美藥業的消耗性生物資產從2014年開始暴增。不過兩年半，該數據的增幅并不大。康美藥業的消耗性生物是指林下參，這也意味著在近兩年對該產品的幾乎沒有投入，而據2015年康美藥業的公告顯示，林下參的生長周期為10-20年。

　　多次行賄實控人的誠信問題受質疑

　　今年5月24日，廣東省食品藥品監督管理局藥品安全生產監管處原處長蔡明受賄、巨額財產來源不明一審刑事判決書對外公布，康美藥業再次卷入行賄案。這已經是康美藥業第四次卷入行賄案。

　　此前，康美藥業董事長、總經理馬興田先后出現在廣東省揭陽市委原書記陳弘平、廣州市委原書記萬慶良、中國證監會投資者保護局原局長李量的行賄人名單中。

2000年至2012年，李量利用擔任證監會發行監管部發行審核一處處長、創業板發行監管部副主任等職務上的便利，為康美藥業等9家公司申請公開發行股票或上市提供幫助，收受賄賂折合人民幣共計約694萬元。

 

2004年至2011年，康美藥業董事長兼總經理馬興田曾行賄原揭陽市委書記陳弘平，共計港幣500萬元。陳弘平為馬興田當選第十一屆全國人大代表提供幫助。

 

2000年至2014年，馬興田行賄廣東省委原常委、廣州市委原書記萬慶良，涉及金額港幣200萬元、人民幣60萬元。

　　雖然馬興田在解釋行賄初衷時表示，“主要是想和蔡明搞好關系，不要為難公司發展。”但是實控人的誠信問題是否會在其他方面體現也未可知。

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責任編輯：史考