投資要點

【一句話推薦邏輯】

嘉友國際是陸鎖國跨境多式聯運龍頭，中蒙第一曲線穩健增長，非洲第二曲線放量高增，一帶一路新興市場高速發展紅利有望驅動公司利潤超預期。

【中期視角】

中蒙市場：第一曲線穩中求進，夯實“資源+貿易+物流”運營模式。依托煤炭資源與核心物流資產稀缺資源優勢，鞏固在中蒙跨境物流市場的核心競爭力，物貿一體化規模與中蒙板塊業績有望進一步穩步增長。

非洲市場：第二曲線業績高增、潛力巨大。公司依托基礎設施的升級改造帶動跨境多式聯運業務的發展，通過口岸、陸港、海港的有效銜接，打造陸海聯動、協同發展的非洲互聯互通網絡。未來將充分受益于中南部非洲人口與經濟增長紅利，共享非洲4000-6000 億美元規模的物流市場。

【市場預期】

1、市場擔憂焦煤價格下跌影響公司蒙煤板塊業務；2、市場低估非洲跨境物流市場空間與成長性。

【獨到前瞻】

中蒙市場業務核心是物流服務，核心看“量”，依托“資源+貿易+物流”優勢，未來有望穩中有進。在主焦煤供應鏈貿易業務中，公司先確定客戶需求再向上游采購，并以實現合理利潤作為定價基礎，利潤本質來源于物流服務。2024 年公司取得MMC 旗下KEX 礦山20%股權，并與MMC 簽署十年長協，通過股權投資夯實資源端優勢，保證跨境物流業務的長期增量。

非洲大物流業務高增可期。24 年1-10 月中國自剛果金進口銅精礦約172 萬噸，同比+32%，預計公司卡薩項目通車量同比高增。剛果金礦山擴產以及人口、經濟增長，將拉動進出口貿易額增長，物流需求有望擴大，公司布局非洲的基礎設施項目業務量有望提升。非洲物流市場規模為每年4000-6000 億美元，市場份額1%將對應40-60 億美元的業務規模，公司24Q2 完成收購贊比亞本土大型車隊，跨境物流業務正從0 走向1，未來想象空間巨大。

不止于非洲，蓄力中亞、中南美等更廣泛的國際市場。公司將中蒙跨境物流的成功經營模式逐步復制到中亞、中南美等區域，未來有望從區域性跨境綜合物流服務企業逐步向全球性國際跨境綜合物流服務商轉變。

【盈利預測與估值】

考慮到公司中蒙業務、非洲業務雙引擎驅動業績高速增長，參照2024 年員工持股計劃業績考核目標，預計24-26 年歸母凈利潤分別為14.62、19.23、23.23 億元，對應PE 分別為12.85、9.77、8.09 倍。給予公司25 年PE 15x，對應目標價格29.52 元/股，目標空間54%，維持“買入”評級。

【風險提示】

海外政治環境變化風險，需求、運價不及預期風險。

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