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　　近日，老百姓披露2024年半年度報告。公告顯示，公司上半年實現營業收入約為109.40億元，同比增長1.19%；歸母凈利潤約為5.02億，同比下降2.05%；扣非凈利潤為4.81億元，同比下降1.79%；經營活動產生的現金流量凈額為6.11億元，同比下降41.04%。

　　結合往期半年度業績表現來看，老百姓營收增速顯著放緩，歷史首次下降至個位數，歸母凈利潤也歷史首次出現同比下降，而經營活動產生的現金流量凈額同比降幅達41.04%創下歷史新高，公司財務數據全面承壓。

　　從單季度業績表現看，2024年第二季度，公司實現營收54.01億元，同比增長0.56%，增速進一步下滑，環比下降2.5%；實現歸母凈利潤1.81億元，同比下降18.23%，環比下降43.52%，公司業績頹勢仍未見企穩。

　　近年來，為利用規模效應提升經營效率，國內頭部線下藥店上市公司均保持較高的門店數量增速。其中，老百姓門店數量已由2020年末的6533家門店增加至2024年上半年的14969家。其中，新增門店1625家，門店數量業內第一。

　　但從結果看，老百姓擴張的效果并不理想，各項指標均未得到顯著提升，甚至不升反降，整體經營效率在線下藥店三巨頭中排名墊底。從坪效看，老百姓2020年-2023年以及2024年上半年的日均坪效分別為59.2元/平方米、59元/平方米、61元/平方米、54元/平方米、48元/平方米，自2022年后持續下降，2024年上半年坪效數據創下近幾年的新低，低于可比企業大參林（維權）及益豐藥房。

　　從盈利能力看，2024年上半年老百姓加權凈資產收益率為7.22%，創下2016年以來的新低。銷售毛利率為34.32%，同比上升1.6個百分點，但凈利率卻出現進一步下滑，為5.37%，創下歷史新低，毛利率和凈利率之間的差值近年來逐步擴大。

　　導致上述現象出現的原因一方面在于，伴隨著規模擴張，公司雖議價能力有所增強，但門店增多也導致公司期間費用快速提升，整體管理效率下滑進而對整體盈利能力形成拖累。2024年上半年，老百姓銷售費用、管理費用分別為23.85億元、5.36億元，分別同比增長7.86%和13.07%，顯著高于營收、利潤增速。

　　從經營效率看，2020年上半年-2024年上半年，老百姓存貨周轉天數分別為84.10天、89.25天、86.78天、99.11天、101.58天；應收賬款周轉天數分別為29.86天、29.32天、31.39天、32.57天、35.01天，整體均表現為逐年遞增。

　　而應付賬款周轉天數則表現為整體縮短，報告期內分別為56.78天、55.96天、57.24天、63.52天和55.80天。這也導致公司凈營業周期（存貨周轉天數+應收賬款周轉天數-應付賬款周轉天數顯著延長至歷史新高的80.79天，為藥店三巨頭中唯一一家凈營業周期大幅延長的企業，收并購管理效率欠佳。

　　另一方面，過去幾年間，頭部線下藥店加速擴張，益豐藥房、大參林、一心堂先后加入“萬店俱樂部”，這雖然使得相關企業得以實現業績的持續增長，但市場也已趨于內卷化。根據中康CMH發布《2024半年度藥店生存報告》，按七普的常住人口數據，國內各省市藥店店均服務僅2000人，甚至部分區域僅1000多人的情況，已趨近于生存的臨界點。相比之下，美國單店服務人數約為6000人，日本則在2000-3000人之間。考慮到中國的人口密度遠高于美國而接近日本，這樣的數據無疑揭示了藥店過剩的嚴峻現實。

　　在競爭日益激烈的背景下，2024年1月至7月，實體藥店平均每日每店的銷售額不足3000元，同比下滑近10%。其中，平均客單價約為71.3元，同比下降8.58%。同時，去年以來，各地醫保局還在牽頭上線比價系統。以深圳為例，深圳醫保能為參保者提供某一藥品的藥店均價、醫院均價、藥店價格區間、醫院價格區間，實現線上實時比價。這樣一來，定點零售藥店醫保藥價更加公開透明，群眾可以“價比三家”。隨著信息差、價格差的逐步破除，或許客單價還將進一步下降。

　　此外，醫保控費正逐步加大對藥店的覆蓋，且監管力度日益趨嚴。國家醫保局6月2日表示，將加大對定點零售藥店的監管，督促定點零售藥店從使用統籌基金伊始就規范經營行為，同時加大飛行檢查力度，提升專項整治效果，聯合多部門，統籌監管資源、發揮監管合力，對虛假購藥、倒賣醫保藥品等欺詐騙保犯罪行為進行嚴厲打擊。

　　頭部藥店企業因醫保資金問題被處罰在今年已有案例，例如2024年6月2日，國家醫保局發布公告稱，國家醫保局基金監管司已于2024年5月24日對一心堂藥業集團股份有限公司有關負責人進行了約談。國家醫保局指出，一心堂旗下一些定點連鎖門店存在串換藥品、超量開藥、為暫停醫保結算的定點零售門店代為進行醫保結算、藥品購銷存記錄不匹配、處方藥銷售不規范等問題，造成醫保基金損失。

　　其中，“串換藥品”主要指購買保健品化妝品等，但以藥品的名字記賬刷醫保報銷。“超量開藥”則是指超量多開貴重藥品并進行醫保結算，為其低價轉賣、推銷藥品提供便利。監管趨嚴之下，線下藥店保健品等高毛利產品的銷售將受到影響。從老百姓自身的業績情況看，2024年上半年，高毛利的中藥、健康器材、保健品的營業收入較去年同期大約分別下降8%、24%和22%左右。

　　無論從市場需求還是政策監管等層面來看，線下藥店依靠不斷擴張增厚業績的發展邏輯已難以為繼，行業發展重心將從卷規模向卷效率轉變，而從數據來看，老百姓的經營、管理效率已落后于可比企業，未來發展仍面臨較大挑戰。

　　行業景氣度下降，各企業業績承壓帶來的另一風險在于商譽減值。由于高速擴張，各家頭部線下藥店上市公司均存在較高商譽，屬于行業性質所導致。然而，老百姓的商譽占比相較于其他3家依然存在畸高現象。2024年上半年，公司商譽占凈資產的比重達到77.87%，顯著高于大參林的41.58%，益豐藥房的43.53%，畸高的商譽或將成為老百姓未來長期發展的一大隱憂。

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責任編輯：公司觀察