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　　原標題：六大知名私募研判2022年A股：結構化慢牛機會猶存 寬幅震蕩可能更頻繁 

　　2021年A股結構性行情凸顯，2022市場會如何演繹？高景氣賽道明年是否可持續？傳統的消費、醫藥是否跌透了？港股見底了嗎？后市還有哪些投資機會和需要關注的風險？

　　針對上述問題，記者采訪了六大績優私募掌門人，共同把脈2022年股市走向和結構性投資機會，他們是望正資產董事長王鵬輝、漢和資本創始人羅曉春、深圳紅籌投資總經理兼投資總監鄒奕、鴻道投資投資總監孫建冬、趣時資產總經理章秀奇和復勝資產董事長陸航。

　　結構化慢牛機會猶存

　　寬幅震蕩可能更頻繁

　　中國基金報：展望2022年，對宏觀經濟和市場環境有何預期，影響市場的核心因素有哪些？您對明年市場走勢怎么看？

　　王鵬輝：2021年是繼2009年之后的又一個劃時代的分水嶺。市場整體波瀾不驚，但結構分化極其嚴重，過去連續多年表現優異的大消費持續回落，先進制造和專精特新類別的資產受到追捧。過去多年，依托供給側改革和居民加杠桿，維持中國經濟增速，大消費類別的資產業績增速突出且持續，資本市場給予了充分的反映。隨著房地產銷售面積見頂回落以及居民杠桿率上升空間的壓制，大消費類別資產的長期業績增速將受到壓力，2021年已經有所反映。以電動車和半導體為代表的先進制造類別的資產2021年兌現了業績增速，展現出強勁上升勢頭。

　　2022年，疫情消散的預期會更加強烈，美國進入貨幣緊縮周期，中國反而因為宏觀經濟壓力增加，步入寬松周期。A股市場整體估值合理，流動性會處于相對寬松狀態，我們認為A股市場2022年機會大于風險。

　　羅曉春：我們對中國長期的經濟發展充滿信心，中國有全球最大的內需市場，在高端制造業升級和消費升級的雙重趨勢下，宏觀經濟動能依舊強勁。短期市場影響因素較多，會受到流動性、外部環境、疫情發展等因素的影響。但長期來看，真正影響市場的核心因素還是經濟基本面本身。2020年以來，面對疫情的反復考驗，我們欣喜看到有很多優秀的中國企業頂住壓力，對外提升海外市場份額，對內快速國產替代，表現優異。

　　2022年，中國依舊會是全球主要經濟體中增長最快的國家之一，也會涌現出具備全球領先水準的上市公司。中國已經在部分領域誕生了全球市值最大的企業，相信未來這種趨勢會越來越明顯。作為基金管理人，漢和希望伴隨這些優秀的上市公司共同成長，分享中國長期經濟發展所帶來的紅利，這是漢和過去9年、現在以及未來都會堅持做的事情。盡管過程中經歷短期的市場波動不可避免，但我們相信只要堅持做正確的事情，長期累積下來的結果一定會很好。

　　鄒奕：展望2022年，影響市場的核心假設首先是全球疫情仍將持續，經濟復蘇的內生動力仍然脆弱，但流動性邊際寬松空間不復樂觀。明年宏觀層面最大的變化是中美流動性環境的轉換，國內在保持經濟穩定增長的要求下，流動性相對2021年會偏寬松，而美國流動性環境趨緊，國內權益市場表現料將強于美股。

　　我們預計美國實際流動性收緊不會非常強烈，在疫情擾動下，美國通脹維持高位，但實現充分就業難度很高，在中期選舉背景下美聯儲加息過程難以一帆風順，對新興市場的沖擊可能是緩慢而階段性的，在2022年不一定會構成實質性的大型沖擊。國內在高質量發展、結構轉型的大背景下，預判政策放松力度也會相對克制，地產行業內生性需求下行的壓力依然較大，政策之力在于托而不是舉。總體而言，基于目前國內資本市場的總體估值相對合理，流動性邊際寬松，我們判斷市場走勢仍然是中性偏多，結構化慢牛機會猶存，但受外部金融環境影響，間歇性的寬幅震蕩可能會更頻繁地出現。

　　孫建冬：從長期的視角看，地產發動機逐步從舞臺中央退出，是影響中國宏觀經濟與股市最根本性的事件。疊加勞動人口加速下滑拐點的出現，中國的地產行業已進入一個歷史性的長期趨勢的拐點，全社會人心深處對地產未來的長期預期已經發生變化。傳統經濟體系通過地產為中介創造信用的能力也相應收縮。在傳統經濟主體內心深處的“乘數”已經收縮的情況下，階段性的信用擴張政策“逆心而動”，更多會被經濟主體的縮表所對沖，并不能有效地推動信用擴張。另外，除了影響宏觀經濟的景氣度、信用擴張失靈，2022年對股市更大的影響來自于股市資金面變化。

　　股市資金增量主要來自居民申購基金，而后者主要取決于居民收入尤其是可支配收入的增長。雖然超高凈值人群存量財富也會繼續向證券資產切換，但考慮到更廣大的居民群體可支配收入增速的下降，綜合來看，2022年居民購買基金的規模會受到直接的影響。

　　2022年將是潮水退去的一年。尤其是2022年上半年，各個寬基股票指數都會受到資金面潮水退去的壓力，寬基指數向下的空間大概率大于向上的空間。

　　陸航：我們覺得核心因素是中美兩大經濟體無論是經濟增長趨勢還是貨幣政策走向都有較大差別。疫情對于中國和美國經濟增長的影響不同，同時，目前中國貨幣政策相對來說趨于寬松，而美國則是趨于收緊。這種差異性可能對市場造成一些結構性影響。整體來看，我們覺得明年可能還是以結構性行情為主。投資上，我們謹慎樂觀，還是要找尋優質的國內企業。

　　章秀奇：預計明年宏觀經濟將在低位企穩，并緩慢修復，股票市場環境較今年會發生較大變化，政策寬松可能是2022年尤其是上半年的主旋律。在這樣的背景下，明年股票市場應該還是蘊含不少結構性機會。

　　簡單的賽道投資行不通

　　看好高端制造、消費升級、新能源車等

　　中國基金報：2022年會采取怎樣的投資策略？更看好哪些行業和板塊的機會？另外，可能存在哪些風險？

　　羅曉春：2022年漢和會繼續堅持超長期價值投資策略，全行業挖掘長期內含價值遠遠大于現在市場價格的投資標的，通過長期持有，獲取企業內在價值提升的收益。

　　當前市場有很多非常好的投資機會，包括高端制造業升級、國潮崛起背景下的消費升級、數字化轉型、節能減排、國產替代、新基建等。中國人均GDP已突破1萬美元大關，我們的比較優勢也從人口紅利過渡到工程師紅利和品牌紅利階段，相信未來10年的市場機遇也會跟過去10年有所不同。

　　在制造業領域，中國擁有全球最完整的工業產業鏈，制造業在產品迭代速度和客戶服務上有很強優勢，客戶在嘗試過中國的工業產品后很難再用回過去的產品。相信在制造業轉型升級和數字化的大背景下，國產替代的趨勢會更加明顯。另一方面，中國制造在海外的認可度也在提升，未來會有更多中國制造企業走出國門，開拓海外市場，提升全球市場份額。

　　在消費領域，國產品牌在產品品質、國潮元素、消費者互動、產品營銷等層面做得更好，越來越多的消費者尤其是年輕消費者愿意選擇國產品牌。中國的品牌紅利期正在到來。

　　漢和始終堅持全行業覆蓋，不會被既有的思維框架所限制，挖掘符合我們選股理念的投資標的，我們相信最終決定一家公司市場價格的還是企業內在價值。

　　投資風險更多來源于用過高的價格買入與之價值不匹配的投資標的。漢和希望找到真正具備核心價值驅動因素的公司，如果我們投資組合持有的公司始終都是內在價值相較價格被大幅低估，那么，風險敞口就會處于很低的水平。

　　鄒奕：投資策略方面，在大勢中性偏多假設下，應對結構化慢牛的市場，我們的組合構建主要分兩部分：一是構建低估值的底層資產組合，對穩健經營的低估值行業公司，挖掘新經濟環境下的業務增量機會，跟蹤行業景氣見底回升的轉機；二是在高景氣賽道中，尋找行業上下游成本結構轉換、國產替代加速等帶來的新機會，充分驗證后，在增長確信度較高的細分領域挖掘龍頭、冠軍公司，擇機進行布局。

　　行業層面，綠電、軍工、新能源產業鏈配套等方向兼具政策驅動與實際需求驅動的特征，存在較為典型的機會。風險層面，一方面是高景氣賽道的擁擠交易風險，另一方面是海外波動風險。

　　孫建冬：2019年10月，鴻道投資發表了《新世界、新藍籌和新的投資方法論》一文，從經濟的維度提出了新舊世界的概念： 過去二三十年的舊世界，是一個長期通脹的世界；而2019年7月政治局會議提出“房住不炒”至未來幾十年的新世界，則是一個伴隨著長期通縮壓力的比較陌生的新世界。從這個意義上，鴻道投資戰略性地看空壽險行業，認為地產、白酒是“結束的開始”，以科技與高端制造為代表的新興成長行業則將迎來“美麗新世界”。

　　2022年，即使對于“新世界”的行業和行業內的公司，有吸引力的投資收益機會將明顯變少。簡單的賽道投資更可能是一條通向虧錢之路。既要選對行業，還要選對行業中的個股標的，才有可能獲得較好的投資收益。

　　2022年中國股市將迎來一個投資收益率更高偏度的新世界。就具體板塊來說，軍工行業繼業績趨勢上升為主推力之后，又迎來優質資產注入或資產完整性收購的第二推動力，二力相乘使得2022年軍工行業可能出現一批股價漲幅一倍以上的股票。配網智能化將成為性價比更好的“一生一次的機會”。用電負荷中心附近的分布式建設勢不可擋。配網智能化與配網儲能(微網儲能)相互成就。從2021年股票啟動點算起，不算市值最大的一只股票，配網智能化指數有兩年兩倍的上漲空間。

　　陸航：我們一直以自下而上精選個股的方式構建投資組合。從行業和板塊來看，我們認為明年行業上趨于“平衡”，像今年這種“寧指數”大幅跑贏“茅指數”的概率不大。無論是新能源汽車、光伏，還是消費醫藥，都有相應的機會。今年更多的關注點在于行業整體增速上，而明年可能要下沉到具體細分行業內競爭格局的判斷和把握上。風險點主要集中在兩方面，一是疫情，二是通脹水平。

　　章秀奇：2022年的股票投資我們將繼續圍繞成長性行業和板塊進行布局，2021年高景氣的板塊可能出現分化，但還是會孕育不少機會，今年表現欠佳的板塊如科技、消費領域明年提供了更多選股的投資機會。2022年的投資風險一方面可能來自外部美聯儲收緊的負向傳導，另一方面可能來自國內經濟失速下上市公司業績下滑的風險。

　　新能源和鋰電板塊估值不低

　　出現調整或是布局機遇

　　中國基金報：新能源車、鋰電板塊今年表現突出，如何看待該板塊目前的估值與未來的空間？明年如果有機會，更看好產業鏈的哪塊？

　　王鵬輝：產業發展始終是資本市場的根基，車的電動化全球滲透率在7%左右，2022年有望達到10%，從產業生命周期來看，剛剛進入加速增長曲線。中國依托強大的制造優勢，在電動車領域占據了很好的產業位置， 中國企業面對的產業空間巨大。從全球來看，車的智能化是具有突破性的產業革命，將帶動更廣泛的變革和增長。車的電動化和智能化是一個時代的投資機遇，2020年和2021年的上漲不是這個產業投資機會的結束，反而是剛剛開始。短期來看，因為市場預期較高，或許會有調整壓力，但我們認為出現調整就是布局的機遇。新興產業發展帶來的機會仍是我們關注的重點，但較過往三年需要考量更多的風險因素。

　　羅曉春：在國家高質量實現碳達峰碳中和的“雙碳”戰略下，新能源行業的長期市場空間很大。在實現雙碳目標的過程中勢必會出現很多優質的上市公司，漢和一直關注新能源相關的投資機會。處于擴張期的行業應該冷靜思考企業價值到底來自公司本身還是行業紅利，任何行業在發展過程中都會經歷波動，在經歷行業變化時依舊能夠保持競爭力的公司才具備長期價值。我們不會拘泥于短期的估值指標，會對所有行業和公司都維持客觀的評判標準，希望通過找到公司的核心價值驅動因素，對比企業的長期內在價值跟當前的市場價格做出投資決策。

　　鄒奕：今年新能源車、鋰電板塊表現突出，市場對高景氣及確定性給了較高的估值溢價，交易結構上表現得也比較集中擁擠。今年新能源車銷售滲透率大超市場預期，我們認為市場給予高估值有其合理性，但高估值往往意味著潛在高波動性。我們認為新能源車行業的景氣度前景確信度較高，在排除高估值溢價的波動性風險后，具有長期的投資價值。今年行業內機會主要體現在整車廠及鋰電產業鏈，未來在上游材料成本企穩、需求向上、供應鏈重塑的過程中，我們認為汽車業整車及零部件產業鏈國產崛起、汽車電動化、智能化、新能源運營商等方向仍將有較多機會。

　　陸航： 我們對于目前新能源相關方面的觀點是短期趨向謹慎，長期比較樂觀。短期來看，一方面，新能源相關個股年內已經漲幅較大，估值存在一定的壓力；另一方面，新能源很多細分行業的產業格局競爭加劇，可能對各家公司后續的增長產生一些壓力。長期來看，能源革命是大勢所趨，在新能源、鋰電行業，中國企業在技術上都具有很大的領先優勢，真正是一個“世界需求，中國制造”的投資機會。我們很看好中國的這些高端制造公司在全球范圍內的比較優勢與投資價值。

　　孫建冬：新能源汽車行業在2022年一季度大概會經歷股市新增申購基金資金推動的上漲。之后，上中游的投資機會趨于平庸化，下游與下游應用領域的投資機會逐漸精彩紛呈。

　　章秀奇：新能源和鋰電板塊估值確實不低，但成長性也比較好，屬于估值定價比較充分的領域，未來的空間還是在于基本面的超預期表現，我們相對更看好中下游板塊的機會。

　　消費和醫藥板塊明年表現有望好于今年

　　中國基金報：消費、醫藥等板塊2021年表現欠佳，明年一季度是否會迎來春天？對當前其估值和基本面怎么看？

　　羅曉春：消費和醫藥都與民生息息相關，無論是海外市場還是A股市場，歷史上都涌現過很多給投資者帶來很好回報的優秀企業。短期市場波動非常正常，波動是權益類投資的固有屬性，就像企業經營也不會一直一帆風順，重要的是企業能在行業擴張期堅守戰略不漂移，在行業收縮期積極調整應對。企業自身的成長性跟所屬行業并不是完全正相關，公司本身的能力比起行業紅利更為重要。影響短期市場預期的因素很多，我們無法判斷未來一個季度這些行業的表現會如何。漢和還是從企業本身的內在價值出發，長期持有那些能夠穿越周期的公司。

　　鄒奕：消費、醫藥的長期投資價值毋庸置疑，但過高的估值意味著長期復合收益率被壓縮，這里面許多龍頭公司受政策或成本等因素的影響，已進入增速趨緩的階段，對應不低的估值，性價比并不高。當然行業中不排除一些新的變化，如國貨崛起，創新藥、創新醫療器材等，我們也在長期跟蹤。

　　王鵬輝：2022年，隨著股價的調整和估值的消化，2021年持續受壓的大消費類資產或許會有階段性的機會，其中一些被疫情嚴重壓制的行業，隨著疫情消散預期的強化，會有更突出的表現。2021年是均衡回歸的一年，大小風格均衡回歸，消費和制造業均衡回歸，市場結構扭轉，行業差異較大。回歸完成之后的2022年，在整體流動性寬松的背景下，將呈現出更豐富的投資機會。

　　陸航：我們對于整體行業的走勢判斷沒有什么優勢，所以，我們盡量不做這種預判，更多還是在具體公司層面做投資價值的分析和判斷。對于消費，我們更關注新消費趨勢下的投資機會。此外，我們可以看到，疫情下，很多中國制造企業在國際供應鏈中的地位不斷穩固，經過2021年的磨練之后，出現了很多新的國際級的供應商，明年有很大的投資機會。

　　孫建冬：對于大眾消費品行業，以“消費降級”為核心的新消費成為主流投資機會，價格低但性價比高的消費品成為新世界的投資主旋律。高端白酒行業可能迎來去金融化、回歸一般商品的正常價格需求屬性的新階段。2022年，DCF模型中漲價的因子消失后，如果長債利率不破2%，大部分高端白酒的市盈率趨于20倍以下的漫漫征途。

　　章秀奇：消費和醫藥等板塊2021年表現不佳，這與其估值和業績表現有關，明年表現有望好于今年，一方面估值有所消化，另一方面從基本面來看，白馬藍籌表現會分化，受到政策影響較大的醫藥板塊明年有望復蘇。

　　港股估值處于歷史底部

　　長期角度看好港股投資機會

　　中國基金報：今年港股跌幅較大，是否到了布局的時候？對于港股，您主要關注哪些方面的投資機會？

　　羅曉春：從指數角度來看，今年港股的表現的確不佳，但如果看個股層面，也不乏表現很好的公司。如果我們看好的投資標的在A股和港股同時上市，且港股處于大幅折價，作為超長期價值投資者我們當然會選擇投資港股。香港市場作為中國資本市場重要的組成部分，以中國上市公司為主，相信隨著這些企業和中國經濟不斷發展，長期來看港股市場也會有很好的表現。

　　我們在研究的過程中并不在意公司具體在哪上市，如果我們認為性價比更高的投資標的剛好就是在港股上市的，我們的持倉就會在港股上。無論是投資標的所在的行業還是上市的市場，都是我們不斷跟蹤、比較、篩選的結果，而不是我們的出發點。不管是A股，還是港股，需要關注的投資機會是一樣的，最終上市公司的價格會向價值回歸。

　　鄒奕：今年港股下跌主要集中在受政策影響的地產、互聯網和教育等方面的公司，目前看一些互聯網公司估值看起來已經不貴了，但基于基本面的不確定性，我們尚未進行布局。我們現階段港股的投資主要著眼于低估值國企(尤其是央企)，如建筑建材、電力、通信、金融、地產等競爭格局良好的行業頭部公司。

　　陸航：我們對于港股整體沒有什么明確的觀點，還是關注具體上市公司，主要關注互聯網、消費類公司的投資機會。

　　章秀奇：港股已經連續兩年表現欠佳，估值處于歷史底部，從中長期角度或許是布局時點。

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責任編輯：陳悠然