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　　原標題：中信證券梁程加：三大運營商估值處在歷史低位 來源：證券時報

　　隨著紐交所摘牌影響逐漸消退，關于港股三大運營商是否能夠觸底反彈的關注越來越多。1月14日，中信證券5G首席分析師梁程加做客證券時報·e公司微訪談時稱，運營商在利空因素消除后，有望迎來歷史性的投資機遇。

　　梁程加認為，當前，三大運營商的估值水平處在歷史低位，且遠低于全球運營商的平均值；同時，三大運營商的平均股息率達到了5%左右。基本面的拐點方面，梁程加建議關注運營商ARPU（每用戶平均收入）反轉、資本開支預期變化以及投資回報期延長等積極因素。

　　估值水平低于全球均值

　　在紐交所摘牌三大運營商ADR以及國際指數公司陸續將相關標的剔除之際，三大運營商港股成交額爆出天量。上周五，中國移動成交441億港元、中國電信成交60億港元、中國聯通成交56億港元，當日，南向資金凈買入三大運營商合計近140億港元。

　　梁程加在訪談中表示，這一現象的背后主要是由于海外投資者，特別是美國投資者大量拋售手中的中國三大運營商股票。

　　去年11月12日，特朗普簽署行政命令，禁止美國投資者在2021年1月11日之后，交易所謂的中國“涉軍”企業，包括中國移動、中國電信、中國聯通、華為、海康威視等企業都在禁令名單中。這一事件后，三大運營商的股價出現了一定的下滑。

　　梁程加認為，最近真正引爆市場情緒的是，紐交所在今年初啟動了對中國三大運營商美股ADR的退市程序。

　　“由于1月11日投資禁令生效，海外產生了大量的賣盤，但是由于當前運營商股價已經被砸出了黃金坑，在美國相關投資者紛紛拋售時，很多投資者從低處買入，造成最近幾天運營商股票交易量快速放大。”梁程加說。

　　梁程加表示，從估值及股息率方面來看，運營商股票同樣具有吸引力。

　　數據顯示，估值方面，全球運營商平均市凈率是中國三大運營商的7.6倍；用市盈率衡量，全球運營商平均估值則為中國三大運營商的2.7倍；而用EV/EBITDA（企業價值倍數）衡量的結果是5.1倍。“未來，隨著運營商進入新的增長周期，估值不僅有可能達到，甚至還會超過全球平均水平。”

　　股息率方面，也三大運營商的平均股息率為5%左右，中國移動的股息率更是達到了7%-8%。梁程加指出，投資者此時買入運營商股票就可以實現保本收益率，擇股與擇時的決策難度大大降低，更不用說未來可能存在估值修復的行情進一步演繹。

　　值得一提的是，香港最大ETF基金盈富基金（02800.HK）的基金經理人道富環球投資管理亞洲1月13日公布，自1月14日起恢復對受制裁股進行投資。此前，道富于1月11日宣布停止投資受影響股份，包括中國移動、中國聯通等。

　　5G投資回報期延長

　　在訪談中，梁程加談到了三點邏輯，分別對應短期、中期、長期看好運營商的三個維度，而市場對這些因素的認識還不夠全面。

　　梁程加認為，首先應該關注的是，運營商將走出政策周期的影響，轉而進入高質量增長的周期。在高質量發展周期內，運營商有動力做大營收及利潤，實現ROE的持續增長，這在行業內已經形成了廣泛共識。梁程加認為，增量用戶是運營商開展價格戰的主因，而當前，國內的移動業務用戶趨于飽和，價格戰的基礎不存在了，運營商將更看重如何服務好現有用戶。

　　事實上，從收入端來看，截至去年11月，三家運營商已經實現了V形反彈；同時，運營商的ARPU也實現了反轉與持續提升，例如，中國聯通2020年前三季度的ARPU分別為40元、41.8元、43.1元。

　　梁程加指出，運營商基本面改善的中期因素是有關資本開支規模的預期可能出現變化。“過去幾年，壓制運營商股價的重要因素是，在收入不增長的情況下還要面臨巨額的資本開支。”

　　中國移動、中國電信、中國聯通2020年的資本開支預算分別為1798億元、850億元、700億元。梁程加認為，作為5G大規模建設的第一年，10%左右的資本開支增速并不算特別大，他預計，2021年運營商資本開支或持續溫和增長。目前，電信、聯通合建一張5G網絡，而移動與廣電也計劃在網絡共建共享方面展開合作。

　　運營商基本面的第三個拐點，也就是網絡建設回報期延長帶來的收益增長。梁程加指出，在過去10年，三大運營商總共完成了6張移動通信網絡及1張寬帶網絡的建設。未來10年，為應對5G更高的設備造價，通過共建共享，運營商只需要投資1.5-2張移動通信網絡，這將使運營商5G網絡的回報周期擴展到7-8年之久，遠遠好于3G、4G的情況。

　　綜合來看，上述三個拐點中，運營商進入高質量發展周期已經得到了初步驗證，梁程加認為，今年3、4月份，運營商將披露2020年業績及2021年指引值得期待；至于運營商投資回收期的延長，則應該拉長視角來觀察。

　　業務重心向2B轉型

　　過去運營商的主要業務是面向C端客戶，梁程加表示，運營商在C端已經啟動了改革。不過，他認為，運營商轉型最大的機會將誕生在B端市場，即面向企業客戶的服務。“現在，運營商已經開發了一系列成熟的5G應用案例，比如5G+安全、5G+智慧礦山、5G+車聯網等，雖然這些案例為運營商帶來的收益還較小，但預計會持續增長。”

　　梁程加認為，運營商有望把握行業應用的機遇，聯合設備商及垂直行業合作伙伴，發力專網、5G+各類智慧場景等。“我們判斷，目前各行業應用的發展仍在起步期，若5G用戶數量增長、基站覆蓋增加、終端成本下降等多方面條件得到滿足，相關行業應用有望步入高速發展期。”

　　梁程加提到，運營商新興業務占比正不斷提高，預計未來將貢獻更多收入增量。“三大運營商很可能會成為云計算市場的主要玩家，同時，IDC（互聯網數據中心）業務，產業互聯網收入都在快速增長，這類新基建業務有可能會成為未來再造一個運營商的主要方向。”

　　運營商向2B轉型的跡象還來自于其大規模的股權投資，例如，中國電信已經完成了對上市公司辰安科技的控制權收購，雙方已召開全面融合暨2021營銷啟動會議。中國聯通方面，近期分別發起設立了聯通5G產業母基金與智慧互聯基金，目的是在更大范圍內尋求并購及投資標的，布局5G產業生態及相關應用領域。

　　在股權投資方面跑得最快的依然是中國移動，目前，中國移動投資的A股公司包括科大訊飛、優刻得、芒果超媒、華宇軟件等，此外，還通過投資港股亞信科技成為了其第二大股東。

　　梁程加在訪談中表示，股權投資已經成為運營商越來越重要的方向，憑借雄厚的資金實力，運營商很有可能通過投資構建出巨型投資公司的雛形。除了獲取投資收益，運營商開展股權投資也有戰略因素的考量，即通過戰略投資，在新基建應用領域與合作伙伴一道共同拓展，在2B流量場景構建其生態優勢。

　　（文章來源：證券時報）

　　（責任編輯：DF520）

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責任編輯：石秀珍 SF183