張玉龍：堅持對外開放，助力市場長牛

　　中信建投證券研究

　　2019年9月10日，外匯局對外宣布國務院關于取消合格境外投資者額度的決定。合格境外機構投資者（QFII）和人民幣合格境外機構投資者（RQFII）將不再受到投資額度限制。中信建投證券策略首席分析師張玉龍團隊點評如下：

　　QFII和RQFII額度取消的影響

　　（1）滬深港股通、QFII和RQFII的優勢從滬港通和深港通開通以來，陸股通外資凈流入累計金額持續上升。對比QFII和RQFII可以發現，滬深港股通的具備明顯的制度優勢和成本優勢。第一，顯性成本相同。交易手續費、證管費、過戶費和印花稅一樣；第二，匯兌成本滬港通占優。QFII和RQFII計算匯兌成本是由投資者自行承擔，而滬港通中產生的匯兌成本是軋差計算，進出資金凈額匯兌成本由北上南下所有投資者分攤，顯然會低于QFII和RQFII。第三，滬港通無需托管費，QFII 和 RQFII 均需要指定境內商業銀行作為托管人，產生額外的費用，而滬港通在兩地已有的第三方存管制度之外，無需額外的托管人安排。因此，滬深港股通呈現出的成本優勢更加明顯，就形成了現階段滬深港股通對QFII和RQFII的替代。目前QFII的總額度在1113.7億美元，尚與3000億美元的目標存在距離。監管對于引入境外合格投資者以改善投資者結構的導向非常明確，而外資也在不斷流入，但是A股的外資主要以陸股通為主，QFII的占比小，影響力不大。截至2019年中報，QFII持股市值1604.56億人民幣，占總市值的0.6%，陸股通占比3.5%，是QFII和RQFII持股額度的6倍左右。QFII和RQFII投資的范圍比滬深港股通和債券通這類單一投資渠道更廣，可以投資股票、債券、基金、衍生品等所有金融產品。2018年6月，外管局已經取消了QFII和RQFII進入中國市場本金額度限制、鎖定期限制、風險敞口對沖限制。那么，本次取消額度限制之后，未來QFII和RQFII的對單一通道的替代性可能性會更高。

　　（2）QFII和RQFII的實際使用情況從實際額度使用上看，機構并沒有完全足額使用QFII的額度。截至2018年末QFII獲批額度合計1010.56億美元，仍有近500億美元額度尚未使用，新增的700億美元額度僅占用31%。如果再考慮購買A股的情況，金額更加有限，如澳門金管局額度50億美元，實際A股持倉以當前匯率折算，僅持倉5.94億美元，占額度比僅為10%。總體而言，我們認為取消合格境外投資者額度擴大外資進入上限，對于股市長期利好，有助于改善投資者結構，但短期內對于市場的影響有限。

　　資本市場對外開放的重要步驟

　　（1）滬深港股通、QFII和RQFII的優勢2019年，除了利率并軌、擴大直接融資外，對外開放是金融供給側改革的一個重要方向。目前，LPR機制的完善、科創板推出以及對并購重組、分拆上市政策的出臺都是前面兩個方向的重要舉措。對外開放方面的舉措主要集中于外資金融機構持股比例、允許外資機構獲得銀行間A類主承銷牌照和推出滬倫通等方面。這次取消合格境外投資者額度限制也并不突然。截至2019年9月，中國外匯管理局批準今年共批準4家QFII，共計額度11.8億美元，12家RQFII，共計額度169.5億元人民幣。2019年初外匯局曾宣布將QFII額度從1500億美元翻倍到3000億美元。在6月13日的第十一屆陸家嘴論壇上，證監會主席易會滿曾明確表示要推動修訂QFII 、RQFII制度的規則，進一步便利境外機構投資者參與中國市場。這次的改革是對既定計劃的一個兌現，是國家對外開放，吸引外資的規定步驟。

　　投資策略

　　外資流入上限擴大長線利好股市，為市場帶來潛在增量資金的可能。我們牛市第二起點的觀點不變，3500點值得期待。從行業配置的角度來看，首先，牛市第二階段到來券商將構成最優行業，從長期來看中國經濟發展直接融資，資本市場改革對券商也長期利好。其次，利率下降，經濟轉型，長久期的成長股估值水平提升更快，疊加盈利預期的改善，我們長期看好。第三，信用寬松，利率下降，逆周期力度加大，對于估值低，困境反轉的部分周期（例如化工、汽車）行業也具備良好的機會。第四，消費也成為內生增長的主要需求，這也是值得長期堅守的方向。第五，利率下降之后，高股息板塊的配置價值對固定收益類的投資者也具備新引力。因此，我們最優先推薦配置券商和科技，加配困境反轉的化工、汽車等周期品，堅守消費和高股息品種，實現金秋大豐收。

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責任編輯：常福強