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　　8月18日消息，2020新浪財經港股價值峰會暨金麒麟港股價值風云榜正式舉辦，新浪財經聚焦香港市場，開展一年一度的金麒麟港股上市公司價值風云榜評選，評選優質企業，丈量港股核心價值。王忠民、李迅雷、陸挺、張憶東、洪灝、陳靂、王漢峰等資本大咖共聚新浪財經，解讀全球經濟走向，研判港股投資趨勢。

　　興業證券全球首席策略分析師、經濟與金融研究院副院長張憶東出席論壇并發表主旨演講，他表示，財政赤字的貨幣化會中長期壓制美元的強勢，美元可能面臨著中趨勢的一個走軟、貶值；美元走弱往往對應著黃金中期的一個升值，以及新興市場最優質的，能夠帶來穩定現金流的資產，新興市場的核心資產，特別是中國的A股、港股的核心資產的性價比和配置的吸引力就明顯得提升。并不是所有的周期性行業都有大機會，并不是魚龍混雜、雞犬升天的機會，反而是聚焦于利潤會超預期的領域。在一個經濟弱復蘇的背景下，要找的是周期性行業里邊的核心資產。下半年美股應該是高位震蕩，來消化估值，中國資產是性價比更高的資產。

　　配置資產要多考慮性價比，從銀行、保險、地產、券商里找最優質的公司，在三季度可以逢低做一些配置。還有一些是周期成長型的核心資產，包括軍工、新能源車、光伏也是值得投資的產業鏈里邊最核心的資產。還有屬于周期價值里邊的偏上游的原材料和中游制造業里邊的，像有色金屬、建材、化工、電力設備、汽車、機械這些龍頭公司，值得在下半年去把握。長期黃金和美元的趨勢恰恰反過來，黃金的牛市沒完，反而8月份是黃金坑，8月份黃金的調整，其實是一個長期布局的好時期。這個調整更多是踩踏，多殺多，短期上漲過快，反身性的一個踩踏引發的，這時反而是黃金布局的一個好時機。

　　以下是內容要點：

　　他表示，美元可能面臨著中趨勢的一個走軟、貶值，也就是所謂中趨勢應該是一兩年甚至更長一點的趨勢。因為美國財政赤字貨幣化的力度不斷地加深，它的債務困境泥沼越來越深，對財政赤字的依賴越來越強，藥不能停。未來四年，美國總歸會做的一件事就是刺激美國經濟，因為美國國內的矛盾還是非常得尖銳，都需要依靠經濟、依靠就業率的改善，而這些都需要財政政策、貨幣政策的配合來作為刺激。所以，財政赤字的貨幣化會中長期壓制美元的強勢。

　　美元走弱意味著什么呢？他表示，美元走弱往往對應著黃金中期的一個升值，以及新興市場最優質的，能夠帶來穩定現金流的資產，新興市場的核心資產，特別是中國的A股、港股的核心資產的性價比和配置的吸引力就明顯得提升。至少可以看到，當美元走軟的時候，新興市場的股市從一個中周期，可以看到三年、五年的維度甚至有的時候到十年的維度，新興市場相對發達市場反而是有所走強。反過來說美元走強的時候，新興市場表現要弱于發達市場，而美元走弱的時候，新興市場往往是跑贏發達市場。所以，如果新興市場下一階段就有希望，至少像A股、港股這種新興市場里面的性價比最好的資產，在美元走弱的階段，它的表現是更加有吸引力，更加有性價比。美元走軟的這個指揮棒會使得全球這種大類資產配置轉向新興市場特別是向性價比最好的中國權益資產配置才剛剛開始。

　　下半年隨著經濟的復蘇，庫存周期補庫存的階段開始，對于一些周期性的行業的龍頭公司帶來“有點陽光就燦爛”。就算不是強復蘇，就算經濟刺激不是那種強刺激，而是回到一個正常的貨幣政策、財政政策的狀態，我們認為復蘇依然是可持續的，只是說這種復蘇的力度會比2009年、2010年要弱，也比2016年、2017年要弱一些，但是它更健康，更加持久。

　　他強調，并不是所有的周期性行業都有大機會，并不是魚龍混雜、雞犬升天的機會，反而是聚焦于利潤會超預期的領域。這個超預期的領域，往往行業競爭格局非常好，受益于過去四年的供給側改革帶來的優勝劣汰、強者恒強、贏家通吃。

　　因此，一方面是看行業競爭格局。另一方面，我們去關注庫存的水平處于歷史過去20年低位的周期性行業，它的龍頭公司更加受益于補庫存。像化工里面的化纖、石油天然氣開采、化學燃料在內的大的化工，他認為有機會。另外，有色金屬、電氣設備和器材制造，籠統地認為是電力設備和新能源。第四個是汽車。第五，機械，機械里邊包括通用設備、專用設備，也包括軍工，是廣義的機械。這些領域既受益于庫存周期，同時像汽車里邊有新能源車，機械里邊有精密制造，包括軍工，化工里邊有新材料，又受益于“朱格拉周期”，就是一個中長期科技進步，產業升級的邏輯。所以，在一個經濟弱復蘇的背景下，要找的是周期性行業里邊的核心資產。

　　如果說明年美國的經濟能夠超預期，會形成和中國的補庫存周期形成共振，就會超預期。如果超預期，周期行業里邊的優質資產盈利的強復蘇會更猛、更強、更加超預期。

　　資金鏈方面，海外存在流動性泛濫，而中國無論是社融數據還是M2的數據，都比大家預期的略低。不過，張憶東提醒大家，不要過度關注短期的宏觀總量的數據，以至于聯想翩翩，覺得中國是不是要開始收了。張憶東判斷，中國經濟恢復到常態，所以就不要期待政策還會延續像二季度那樣應對危機模式的這種非正常性的刺激政策。同時，下半年的政策不會緊，因為經濟還是一個弱復蘇，只是說松的方式、方法變了，不是說總量松，而是針對性的，精準資金投放，其實跟寬信用甚至是結構性寬信用是密切相關的。

　　他認為，中長期來看，中國真實的民間無風險收益率是趨勢性下降的，因為經濟并沒有過熱，所以實體經濟的回報率下降，而對房地產又很堅定的是“房住不炒”。所以，小房地產就開始退出這樣的一個市場，使得房地產行業也是強者恒強、優勝劣汰。現在房地產的有效融資需求比以前弱化，從而使得民間對資金的饑渴癥減弱，減弱的同時A股也好，港股也好，它的分紅的能力，它的估值的吸引力，在大類資產配置里邊就明顯地提升。

　　總體來說，中國居民的大類資產配置對于股市也好，對于股票基金占比都是特別低。數據顯示，央行公布的2019年居民總資產中，59%配置房地產，總資產里邊只有2%是配置在了股票和基金。在金融資產里邊，配股票只占了6.4%，基金占了3%，加起來還不到10%。所以，整個的權益資產的配置空間才剛剛開始。所以，大類資產配置不會說因為階段性的M2的增速不達預期，就徹底逆轉。反而我們是細水長流，從國內的大類資產配置的角度來說，像權益資產的配置剛開始。

　　從海外的角度來看，外資配置中國資產方興未艾，因為雖然短期有些政治因素的紛紛擾擾，中美的大國博弈，但是考慮到美國股市已經是25倍市盈率的歷史高位，標普500的動態市盈率是25倍，跟歷史上在互聯網大泡沫時期的估值水平是一樣的。所以說，美股的性價比有所弱化，下半年由于存量資金，美國的流動性還是非常充裕，高收益債的收益率也都是在3%以下，我們就傾向于海外的這樣一個泛濫的流動性，它可以避免美股重蹈今年3月份那種的流動性危機。整個的美國貨幣政策是寬松的，但是也很難像3、4、5月份那么得寬松，所以它是二級導數的一個弱化。二級導數的弱化，就使得美國的估值泡沫短時間內它要去等一等盈利，而不是任憑干拔估值，把泡沫無限量地吹高。從這個角度來說，下半年美股應該是高位震蕩，來消化估值，從而資金會從美股有所溢出，在全世界領域來找到性價比更合適的資產。

　　毫無疑問，中國資產就是性價比最好的資產。我們說一下數據，比如說港股，恒生指數現在的PB又回到了一倍左右，TTM的市盈率是11倍，估值處于歷史的一個絕對的低位。

　　從A/H股的溢價的角度來說，A股比港股貴了36%，A/H股的溢價指數是136%，這個水平也是歷史的一個高位水平。整個港股在全球的性價比是高的，A股在全球的性價比也是高的，但是港股的性價比就會更高一些。中國的GDP占全球的GDP已經超過了20%，可是中國的權益資產在全球的配置比例依然是明顯偏低的。境外投資者在中國的股票持有比重，也就是在3%左右，而海外市場無論是中國臺灣地區還是韓國，還是說日本，這些區域他們的海外投資者占比往往都是在20%甚至是30%的權重。所以，在全球都是低利率、負利率資產泛濫，海外的估值又偏高的背景下，中國為代表的，不論是A股還是港股，以中國的核心資產為代表的新興市場，恰恰在下半年迎來了全球再配置的一個機會、一個契機。可能它會是比較慢，但風水輪流轉，美元走軟的這個指揮棒會使得全球這種大類資產配置轉向新興市場特別是向性價比最好的中國權益資產配置，方興未艾，剛剛開始。

　　從數據上來看，5月份開始，由于受到地緣政治一些方面的紛紛擾擾，投資者港股股票型的ETF的這些海外資金，在5月份、6月份、7月份是持續地小幅地凈流出。但是8月份開始出現了流入的跡象，透過ETF來去配置香港，“布谷鳥的聲音”已經開始了，聰明的錢能夠穿透地緣政治的紛紛擾擾這種迷霧，把眼光放在基本面，放在中長期中國經濟的競爭力上面，在中國最優質的資產上，它能夠帶來長期、有安全邊際的穩定回報上面。

　　所以說，從資金面，無論是中國境內的這些居民，以及銀行理財子公司，還有像保險為代表的增量資金，會考慮在大類資產配置里邊增加權益資產的配置比重，無論是居民在權益資產和房地產之間的一個再配置，還是說像境內的機構投資者在股票和債券之間，股票增加配置，方向性都有一個共振，都是權益資產的性價比更好。

　　對于海外資金配置中國資產，它會是一個持續地、可預見地趨勢，特別是在美國大選之后，隨著中國基本面更加進一步地明朗化，以及大國博弈的風險因素弱化，四季度和明年的上半年，會迎來一個較好的上升的趨勢，無論是A股的核心資產還是港股的核心資產，都有這樣一個趨勢。

　　關于資產配置，他表示，8月份中報前后，正是布局中國核心資產的好時機，特別是港股的性價比優于A股，也更加優于美股。同時，中美的大國博弈所帶來的短期的變量，它是虱子多了不怕癢，慢慢慢慢邊際弱化，大家就開始慢慢麻木了，反而更多地把目光放在基本面上，放在可以把握的東西。只要把基本面的邏輯講清楚，那才是最穩固、最穩定的。

　　他強調，配置資產要多考慮性價比，多在周期性和因子池里面找短期，小心泡沫資產，上半年乃至過去的一年里面漲的比較多的一些板塊，大家適當小心一點。小心倒不是擔心它的靜態估值貴，靜態估值貴并不是問題，問題是貴了以后，很容易業績不達預期，如果業績還是保持高增長，那也沒問題，這就需要專業的眼光。反而你預期低的地方，能夠有超預期的可能性更大一些。對于金融、地產來說，因為大家的預期非常低，但是它的基本面已經在改善，無論是銀行、保險、地產、券商，找到里邊最優質的公司，在三季度，8月、9月其實可以逢低做一些配置。這是周期價值股。

　　當然還有一些是周期成長型的核心資產，包括軍工、新能源車、光伏也是值得投資的產業鏈里邊最核心的資產。

　　還有屬于周期價值里邊的偏上游的原材料和中游制造業里邊的，像有色金屬、建材、化工、電力設備、汽車、機械這些龍頭公司，值得在下半年去把握。

　　最后是黃金。長期黃金和美元的趨勢恰恰反過來，黃金的牛市沒完，反而8月份是黃金坑，8月份黃金的調整，其實是一個利于長期布局的好時期。這個調整更多是踩踏，多殺多，短期上漲過快，反身性的一個踩踏引發的，這時反而是黃金布局的一個好時機。

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責任編輯：張海營