中金公司發布研報稱，展望2025年，金價或仍處牛市通道，2025年或有望突破3000美元/盎司，人民幣金價或將較之美元金價實現更大漲幅。1Q24-3Q24隨著成本漲幅放緩和金價進一步上行，單盎司稅前利潤開始企穩回升，從692美元升至1019美元。展望4Q24以及2025年，中金預計全球黃金公司單盎司稅前利潤或進一步走闊。

中金主要觀點如下：

展望2025年，我們認為金價或仍處牛市通道，2025年或有望突破3000美元/盎司，人民幣金價或將較之美元金價實現更大漲幅。主要驅動力有三個，一是特朗普就任新一屆美國總統，其政策綱領具有較強的通脹性，而美聯儲即使轉鷹，在鼓勵美國供應鏈重構的政策取向下，一味大幅提升利率扼殺通脹的概率較小，目前已處于歷史高位的美國實際利率有望有所回落。在此背景下，與美國實際利率顯著負相關的歐美黃金ETF購金有望成為支撐金價上行的重要力量。二是全球多極化、去美元化大勢所趨，全球央行系統性增持黃金儲備的趨勢或仍持續，2024年前三季度全球央行累計凈購金693.5噸，依然維持較高水平。值得關注的是，中國央行增持黃金在歷史上具備很強的逆周期性，2024年11月中國央行已重啟購金進程，有望在美國經濟再通脹趨勢抬頭、美聯儲預期管理轉鷹的壓力下，為2025年金價上行提供有力支撐。三是人民幣金價有望對沖人民幣匯率波動壓力。

成本控制成效漸顯，黃金礦企克金毛利有望走闊。根據世界黃金協會數據，全球金企平均單盎司稅前利潤在2020-2023年大幅下降，1Q24以來已逐步回升。3Q20-4Q23，在全球通脹高企的背景下，全球金企AISC漲幅超越金價漲幅，單盎司稅前利潤下降31%。1Q24-3Q24隨著成本漲幅放緩和金價進一步上行，單盎司稅前利潤開始企穩回升，從692美元升至1019美元。展望4Q24以及2025年，我們預計全球黃金公司單盎司稅前利潤或進一步走闊。同時，國內2024年國內金企克金毛利已現反轉回升跡象。以紫金礦業為例，克金毛利自1Q24迎來反轉拐點。1Q24克金毛利235元/克，較4Q23回升55元/克，3Q24達303元/克，環比持續回升。

本輪黃金板塊已大幅調整，我們認為其估值吸引力正在上升。以華夏中證滬港深黃金股票ETF為例，2024年5月20日至2025年1月14日最大回撤為25.48%，整體跌幅為11.9%。從估值區間來看，當前國內主要黃金企業P/E TTM已整體消化至11-30x區間，中樞約20x，處于上市以來估值9%-20%區間的較低分位，再加上國內黃金上市公司在國內增儲上產和海外礦業并購方面具備較強成長性，黃金板塊的估值吸引力正在上升。

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