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　　原標題：金盾控股的保殼戰　　

　　來源：智通財經

　　在傳統行業做生意的金盾控股，有著一顆資本運作的心。

　　金盾控股成立于2010年7月，從事棉紗和的坯布的生產及銷售，第二年便完成了在港交所的上市。在2014年4月停牌，讓投資者沒想到的是，這一停就是四年多。

　　在2016年7月，港交所甚至對金盾股份啟動了第三階段除牌程序，要求擁有足夠的業務運營能力和資產才能復牌，不然就和資本市場說再見。就在除牌第三階段結束前，金盾控股向港交所提出了復牌建議，將全資收購泰樂瑪汽車制動系統（上海）有限公司。

　　此后，便開始了兩年多的遞表過程，算上之前向港交所的遞表，11月15日這次遞表已經是第四次，究竟金盾想把什么資產裝到自己的殼里，讓港交所拒絕多次，依然孜孜不倦在遞表。

　　行業下行，龍頭被迫降價

　　智通財經了解到，泰樂瑪是一家全球領先電磁感應制動系統制造公司之一。電磁感應制動系統是汽車緩速器的一種，有助于汽車平緩減速。主流的緩速器主要有電磁式和液壓式兩種，電磁式主要應用在大型及中型汽車上。泰樂瑪在歐洲和中國市場市占率均排名第一，并且該行業集中度較高。泰樂瑪在歐洲市占率超過80%，在中國市占率達到46.1%。

　　在汽車制造市場中，電磁式緩速器滲透率只有1.5%。這么看下來，似乎生產和銷售這種汽車零部件很有前途，加上泰樂瑪市占率高，如果滲透率提高，龍頭公司首先受益。

　　但是看一下行業增速，歐洲2013年到2018年的電磁式緩速器銷售額復合增長率只有0.5%。，中國市場在同樣的時間段里則負增長，復合增長率-5.8%，增長比較快的印度市場也僅有3.2%。

　　可以說，電磁式緩速器的行業增速連國家GDP增速都沒跑贏，明顯屬于成熟行業的特點，并還有衰退的跡象。金盾控股從一個傳統行業跳到另一個傳統行業，看似利用電磁技術生產產品的科技公司，但是行業增長早已經到頂。

　　從招股書披露的收入情況可以看到，這個號稱在歐洲和中國市占率第一的公司，年收入僅僅3.2億元左右?？梢韵胂蟮竭@個市場規模其實并不大，并且從近三年的收入情況來看，泰樂瑪也并沒有穩定的增長趨勢，2018年收入同比下跌5.7%。

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　　不僅收入增長不穩定，毛利率也逐漸下降，從2016年的31.8%下降至2019上半年的27.5%。在招股書中也提到毛利率下降的理由，一來泰樂瑪向主要客戶宇通客車（600066.SH）提供更具競爭力的價格，二來某些產品的銷售價格在下降。

　　事實上，中國區的電磁式緩速器售價下降已經不是新鮮事，該下降趨勢起碼可以追溯到2013年，并且預計未來五年售價下降趨勢將持續。

　　在招股書中特地提到的宇通客車，是國內客車制造龍頭。起碼從2016年以來，宇通客車就一直是泰樂瑪的最大客戶，這個大客戶給泰樂瑪貢獻的收入占25%左右，其中2019上半年還達到29.1%。說宇通客車對泰樂瑪業績起著至關重要的影響，毫不夸張。

　　但是反過來，泰樂瑪對宇通客車似乎并不是多么重要的角色。2018年宇通客車向供應商采購了大概210億元的汽車零部件，采購泰樂瑪的產品只有7746萬元，占總采購額不足1%。

　　正因為這種供求關系的差異，加上整個行業處于降價趨勢，泰樂瑪只能通過減價保住客戶。

　　削減費用保增長

　　雖然近三年泰樂瑪收入增長不穩定，不過凈利潤卻穩定增長。2017年凈利潤同比增長21.7%，2018年同比增長22.4%。不過仔細觀察報表，會發現利潤的增長主要來自對銷售及分銷開支的削減。2019上半年的凈利潤增長則主要來自其他凈收入，這部分收入主要是向關聯方提供了技術服務，但是這部分收入并不持續。

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　　開源節流是自古以來的生財之道，節流給泰樂瑪帶來了賬面利潤的增長，卻不能確?，F金流也同樣增長。從下圖可以看到，泰樂瑪的經營活動現金流凈額波動大，并且僅在2019上半年經營現金流大于凈利潤。通過觀察現金流量表，現金流主要被應收應付款項“吃掉”。

　　（來源：根據金盾控股招股書整理）

　　金盾控股脫離了原來的傳統行業，拿著電磁式緩速器的“優質”資產，四次向港交所發起申請。然而新進入的行業，天花板似乎并不高，在一個萎縮的行業中，議價能力也不強，導致應收應付較大，現金流自然不好看。金盾控股這次申請會成功嗎？

責任編輯：李朝霞