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出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院
文/夏蟲工作室
核心觀點：上港集團(tuán)似乎精準(zhǔn)踩對上市節(jié)奏，趁子公司業(yè)績爆發(fā)期將錦江航運(yùn)分拆上市。然而，隨著行業(yè)景氣下行，錦江航運(yùn)不僅業(yè)績出現(xiàn)大幅變臉，公司股價也同時破發(fā)。值得注意的是，錦江航運(yùn)上市前夕賬面似乎并不缺錢，甚至上市前夕突擊分紅。如今，公司遭遇估值與基本面雙殺，作為保薦機(jī)構(gòu)的國泰君安是否存在只薦不保之嫌？錦江航運(yùn)出現(xiàn)業(yè)績大幅變臉，國泰君安又是否可能被追責(zé)？
近日，錦江航運(yùn)發(fā)布2023年業(yè)績預(yù)告，業(yè)績出現(xiàn)大幅下滑。
公告顯示，公司全年實現(xiàn)歸屬凈利潤預(yù)計為7.35億元到8.20億元，同比減少55.12%到59.77%；扣非凈利潤預(yù)計為6.35億元到7.20億元，同比減少59.24%到64.05%。
對于本期業(yè)績預(yù)減原因，公司方面表示，2023年，全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，集裝箱航運(yùn)業(yè)市場供需發(fā)生變化，致使集裝箱運(yùn)輸價格下降，中國出口集裝箱運(yùn)價綜合指數(shù)（CCFI）2023年均值同比下降了66.43%。在上年同期業(yè)績基數(shù)較高的情況下，報告期內(nèi)公司航運(yùn)業(yè)務(wù)收入同比下降，導(dǎo)致公司本期業(yè)績與上年同期相比減少。
趁業(yè)績爆發(fā)期沖刺上市？
錦江航運(yùn)是一家綜合性航運(yùn)公司，主營業(yè)務(wù)為國際、國內(nèi)集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)，主要航線分布在東北亞、東南亞、國內(nèi)航線。其中， 2022年東北亞航線營收為40.11億元，營收占比高達(dá)60.05%，為公司最主要的營收來源。
來源：公開資料截止2023年上半年末，公司共經(jīng)營49艘船舶，包括24艘自有船舶和25艘租賃船舶，總運(yùn)力達(dá)到4.52萬TEU。據(jù)Alphaliner的數(shù)據(jù)，公司總運(yùn)力位列中國大陸集裝箱班輪公司第6位，世界集裝箱班輪公司第33位。2020至2022年度，公司上海日本航線、上海兩岸間航線市場占有率穩(wěn)居行業(yè)第一。
值得一提的是，公司于2023年12月成功在主板發(fā)行上市。然而，公司與上市前夕業(yè)績表現(xiàn)出現(xiàn)巨大反差。2022年，公司營收增速近30%，凈利潤增速近50%。2023年前三季度，公司營收增速為-23.33%，凈利潤增速變?yōu)?52.66%。
來源：wind公司或精準(zhǔn)踩對上市節(jié)奏，即在行業(yè)景氣周期沖刺上市。公司于去年年初預(yù)申報IPO上市發(fā)行，其申報報告期數(shù)據(jù)剛好屬于行業(yè)景氣度尚佳期間，即公司上市預(yù)申報財務(wù)數(shù)據(jù)為2019年至2021年及2022年半年報。
集裝箱航運(yùn)行業(yè)屬于典型的周期性行業(yè)，通常采用運(yùn)價指數(shù)反映市場運(yùn)價水平及行業(yè)周期波動情況。運(yùn)價指數(shù)反映市場運(yùn)價水平，2010年至今，各航線運(yùn)價指數(shù)變動情況如下：
可以看出，公司上市前夕的業(yè)績剛好處于行業(yè)景氣度較佳期間。然而，中國出口集裝箱運(yùn)價指數(shù)自2022年7月后，開啟了持續(xù)下跌模式。這或說明，錦江航運(yùn)沖刺上市業(yè)績出現(xiàn)大變臉或早已埋下伏筆。
公司在招股書也曾提示到，考慮到諸多不確定因素的影響，如果發(fā)生全球經(jīng)濟(jì)增長乏力、宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動、行業(yè)監(jiān)管政策調(diào)整、航運(yùn)需求下降、航運(yùn)價格波動、燃油價格上漲、人工成本上升等情況，均可能使公司經(jīng)營業(yè)績下滑。若多個負(fù)面因素疊加爆發(fā)，公司有可能發(fā)生 2023 年度利潤比 2022 年度下降幅度超過 50%的情況。
A拆A有沒有圈錢嫌疑 上市前突擊分紅
錦江航運(yùn)屬于A拆A方式上市，即上港集團(tuán)將其控股子公司錦江航運(yùn)分拆至上海證券交易所主板上市。上港集團(tuán)主要從事港口相關(guān)業(yè)務(wù)，主營業(yè)務(wù)分為集裝箱板塊、散雜貨板塊、港口物流板塊和港口服務(wù)板塊。錦江航運(yùn)主要從事國際、國內(nèi)海上集裝箱運(yùn)輸業(yè)務(wù)。
上市前夕，上港集團(tuán)直接持有公司98%股份，通過全資子公司國客中心間接持有2%股份，系公司控股股東。而上海市國資委間接持有上港集團(tuán)41.12%的股份，系上港集團(tuán)的實際控制人，因此錦江航運(yùn)的實際控制人為上海市國資委。
公司上市前夕，貨幣資金較為寬裕。公司申報IPO時，最近一期報告期貨幣資金超30億元，至2022年年末，貨幣資金進(jìn)一步攀升至近40億元。值得注意的是，公司同樣在上市前夕玩起了突擊分紅的把戲。數(shù)據(jù)顯示，公司2020年及2021年，現(xiàn)金分紅分別為2億元及8億元?？梢钥闯觯鲜星跋?，公司2021年大幅提升現(xiàn)金分紅，現(xiàn)金分紅超63%。至此，令人疑惑的是，公司一邊需要IPO募資，一邊卻又巨額分紅，公司募資必要性是否合理？
來源：招股書在這種A拆A的框架下，公司關(guān)聯(lián)交易略顯較大。招股書顯示，錦江航運(yùn)在報告期內(nèi)，其中2020年至2022年，公司關(guān)聯(lián)交易金額為20.45億元、14.64億元及19.41億元，其中重大經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易占比分別為52%、81%、73%。
來源：招股書值得注意的是，公司的獨(dú)立性也曾被監(jiān)管質(zhì)疑。公司將上海港作為母港，并向上港集團(tuán)采購碼頭裝卸服務(wù)等港口相關(guān)服務(wù)，控股股東控制的江蘇集海航運(yùn)有限公司、上港集團(tuán)冷鏈物流有限公司等7家公司與公司存在部分客戶、供應(yīng)商重合的情形。與此同時，公司部分董監(jiān)高有上港集團(tuán)從業(yè)背景，目前有多名董監(jiān)高在上港集團(tuán)或其關(guān)聯(lián)方處任職或者領(lǐng)薪，其中高管胡松齡僅擔(dān)任發(fā)行人副總經(jīng)理職務(wù)，但從關(guān)聯(lián)企業(yè)領(lǐng)取薪酬。一邊關(guān)聯(lián)交易較大，一邊獨(dú)立性被監(jiān)管質(zhì)詢，錦江航運(yùn)的治理結(jié)構(gòu)或需要投資者高度重視。
國泰君安只薦不保？是否吃懲罰
錦江航運(yùn)于去年12月5日主板上市不久，公司保薦機(jī)構(gòu)（主承銷商）為國泰君安證券，保薦代表人為袁碧、李懿。
錦江航運(yùn)原計劃高募資發(fā)行，但募資最終卻出現(xiàn)縮水。公司原計劃募資30.25億元，最終錦江航運(yùn)發(fā)行價為11.25 元，發(fā)行19，412萬股，募資總額為21.83億元。
需要指出的是，盡管公司募資縮水，但仍然屬于高定價發(fā)行。此次IPO發(fā)行定價為11.25元/股對應(yīng)的公司 2022 年扣除非經(jīng)常性損益前后孰低的攤薄后市盈率為 8.24 倍， 高于中證指數(shù)有限公司發(fā)布的發(fā)行人所處行業(yè)最近一個月平均靜態(tài)市盈率，高于同行業(yè)可比公司靜態(tài)市盈率平均水平。
來源：公告在高定價下，作為保薦兼承銷機(jī)構(gòu)的國泰君安卻賺錢了巨額的中介費(fèi)。錦江航運(yùn)公開發(fā)行新股的發(fā)行費(fèi)用合計1.23億元元（不含增值稅），其中保薦及承銷費(fèi)超1億元，大部分發(fā)行費(fèi)用被國泰君安拿走。
然而，公司股價卻出現(xiàn)上市即巔峰現(xiàn)象，如今公司股價出現(xiàn)破發(fā)。需要強(qiáng)調(diào)的是，在減持新規(guī)下，公司股價若不能回升，公司相關(guān)減持或?qū)⑹芟蕖?/p>
來源：wind對于國泰君安保薦的錦江航運(yùn)，無論是從基本面，還是從公司股價回報，似乎表現(xiàn)均為一般。國泰君安是否存在“只薦不?！毕右桑垮\江航運(yùn)上市當(dāng)年便出現(xiàn)業(yè)績大變臉，國泰君安又是否可能被監(jiān)管追責(zé)呢？
根據(jù)《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》（證監(jiān)會令第207號）（以下簡稱《保薦辦法》）第七十條的規(guī)定，發(fā)行人在持續(xù)督導(dǎo)期間出現(xiàn)下列情形之一的，中國證監(jiān)會可以根據(jù)情節(jié)輕重，對保薦機(jī)構(gòu)及其相關(guān)責(zé)任人員采取出具警示函、責(zé)令改正、監(jiān)管談話、對保薦代表人依法認(rèn)定為不適當(dāng)人選、暫停保薦機(jī)構(gòu)的保薦業(yè)務(wù)等監(jiān)管措施：其中之一便是首次公開發(fā)行股票并在主板上市和主板上市公司向不特定對象公開發(fā)行證券并上市當(dāng)年營業(yè)利潤比上年下滑百分之五十以上。
值得注意的是，今年年初，管理層進(jìn)一步加大對“只薦不保”的看門人中介進(jìn)行強(qiáng)監(jiān)管。公開資料顯示，1月12日，證監(jiān)會連發(fā)6條監(jiān)管處罰，分別是針對中信證券、中德證券、萬和證券，以及這3家券商的6名保薦代表人。而其原因就是3家券商及6名保薦代表人保薦的可轉(zhuǎn)債項目，發(fā)行人在證券發(fā)行上市當(dāng)年發(fā)生了營業(yè)利潤“腰斬”，甚至直接虧損的情況。錦江航運(yùn)此次業(yè)績已然出現(xiàn)腰斬，國泰君安是否將會被進(jìn)一步問責(zé)，我們將持續(xù)關(guān)注。
責(zé)任編輯：公司觀察
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