每經記者 陳植????每經編輯 張益銘

Wind數據顯示，截至12月4日，今年以來產業債發行數量與募資規模分別達到9881只與9.63萬億元，較去年同期發行的8495只與8.61萬億募資額增速明顯。

這背后，是不少城投公司在轉型后紛紛發行產業債，做出不小的“貢獻”。

11月1日，平度市城市資產運營有限公司發行6億元產業債，發行利率4.55%，發行期限3+2年，這既是山東省首單區縣級城投公司產業化轉型重組的產業債，也是近期越來越多城投公司在轉型（轉型為市場化經營主體）后積極發行產業債的一個縮影。

民生證券分析師譚逸鳴表示，在化債大背景下，城投公司產業化轉型是地方政府實現“股權財政”的重要一環，期間不少轉型為市場化經營主體的城投公司通過地方政府注入優質資產，豐富各類經營性業務，以此打造出多元化資產構成與收入構成，達到符合產業債發行的標準。

一位銀行理財子公司人士向記者透露，當前保險資管、銀行理財子、公私募基金、券商資管等投資機構對這類產業債的配置意愿也相當高。究其原因，一是相關產業債的發行主體信用評級相對較高，債券投資安全性具有較高保障；二是相關產業債積極融合科創、綠色等項目投資，符合金融機構的資產配置方向；三是相關產業債的發行利率略高于同評級地方債，能帶來更高的資產回報。

他透露，今年以來，轉型市場化經營的城投公司所發行的產業債利率，較相同信用評級城投債高出至少40個基點，因此不少金融機構在城投債供給相對較少期間，都會選擇這類產業債“替代”。

在這位銀行理財子人士看來，城投公司發行產業債能否持續獲得金融機構青睞，關鍵在于城投公司能否持續提升市場化經營能力。在與地方政府融資平臺職能“切割”后，這些城投公司的“城投信仰”光環不再，相關產業債發行定價逐步向“國有企業”屬性靠攏，令金融市場各類投資機構往往會根據企業資產負債結構、經營能力和償債能力進行綜合研判，確定其產業債是否值得認購或長期配置。因此，轉型“市場化經營主體”的城投公司更需要持續增強自主經營能力、盈利能力與現金流周轉能力，盡快擺脫高度依賴地方政府補貼獲取利潤與周轉資金的方式，才能令金融機構提高相關產業債的配置額度。

企業預警通數據顯示，截至12月4日，今年以來已有307家城投平臺發布公告聲明“轉型”為市場化經營主體。其中，浙江、山東、江蘇位列前三，分別達81家、46家、33家。

在業內人士看來，這背后，是越來越多地方政府積極響應國家政策，逐步壓降城投公司數量與相關地方債務規模。

粵開證券經濟學家羅志恒此前發布報告指出，2023年7月24日國家提出“制定實施一攬子化債方案”以來，相關部門多次強調要“逐步剝離融資平臺政府融資職能，分類推進地方政府融資平臺轉型”，加之三中全會提出“加快地方融資平臺改革轉型”，城投公司轉型已是大勢所趨。

隨著城投公司融資政策邊際收緊，越來越多城投公司紛紛發布“退平臺”（退出政府融資平臺名單或不再承擔政府融資職能）公告，或在債券募集書聲明自身轉型為“市場化經營主體”。

記者獲悉，“退平臺”與“發布市場化經營主體聲明”之間存在著差異。

就目的而言，城投公司“退平臺”首先是為了落實壓降地方政府融資平臺數量的政策要求，至于城投公司后續是否通過發債等方式新增融資，則由企業根據自身經營狀況決定。“市場化經營主體”聲明的目的是城投公司在債券募集說明書所做出的企業性質聲明和承諾。

就實施時間而言，城投公司“退平臺”行為從2009年3月起一直存在，“市場化經營主體”聲明是本輪化債的特有產物，2023年10月才出現首家聲明市場化經營主體的企業，有助于它在新增融資時能突破融資限制。

前述銀行理財子人士向記者透露，基于持續壓降地方債務規模的考量，當前城投債發行審批趨于嚴格，且城投債募資用途主要用于“債務置換”，相比而言，轉型市場化經營主體的城投公司發行產業債的審批相對寬松，且產業債募資用途也相對廣泛，可支持新型基礎設施建設、公用事業、文化旅游、交通、水利、能源、生態環保、現代農業、產業投資、智慧城市、科創產業扶持等。

記者通過比較多方數據注意到，去年8月1日至今年9月5日期間，“退平臺”的城投公司數量達到643家。但是，截至9月5日，僅有330家城投公司發布轉型“市場化經營主體”的聲明。

就區域分布而言，浙江、山東、河南轉型為"市場化經營主體"的城投公司數量最多。就行政級別而言，轉型市場化經營主體的城投公司主要集中在地市級和區縣級——省級、地市級、區縣級占比分別為0.9%、54.2%和44.8%。從主體評級而言，轉型市場化經營主體的城投公司以AA+級為主，AAA、AA+、AA級主體占比分別為15.8%、55.2%和28.2%，無評級主體占比僅為0.9%。

整體而言，相比“退平臺”的城投公司，發布市場化經營主體聲明的城投公司主體評級更高。

這位銀行理財子人士透露，這有助于這些城投公司后續發行產業債。畢竟，信用評級越高的城投公司所發行的產業債一方面更受金融市場歡迎，另一方面發行利率相對更低，有助于他們低息融資開展各類經營性業務。

中證鵬元研發部副總經理袁荃荃認為，在化債攻堅的背景下，城投公司發債實現新增用途的難度極大，無論名單內外的城投公司均遭遇新增債務的嚴苛限制。因此，城投公司更應扎扎實實推動市場化轉型，努力擴大市場化收入，爭取盡快取得被監管認可的產業化主體身份，以加大實現更多新增債務的可能。

記者多方了解到，盡管發布“市場化運營主體”聲明的城投公司多數是城投公司領域的“優等生”，但他們發行產業債的征途并非一帆風順。

目前，各地轉型“市場化運營主體”的城投公司申報發行產業債的數量明顯增加，但是，被相關部門認定為城投公司成功轉型而獲批發行產業債的批文相對較少。究其原因，是這些城投公司在申報發行產業債過程往往會遇到一個共性問題，即城投公司自身對是否成功轉型、是否具備發行產業債資質的“理解”并不全面，一個相對常見的狀況是，城投公司自我感覺“轉型成功”，但在相關部門看來它未必滿足發行產業債的相關條件，或轉型尚未成功。

比如轉型“市場化運營主體”的城投公司在申報發行產業債的資料里，需明確自己是否滿足“335”指標，即總資產里的城投類資產占比低于30%、總收入里的城投類收入占比低于30%、財政補貼占凈利潤比重不得超過50%。

此外，相關部門在審批城投公司（轉型市場化運營主體）所發產業債的過程，還特別重視城投公司是否采取突擊收購資產，剝離城投業務子公司等做法迅速調整資產結構以達到“335”要求，一旦發現這類行為，相關部門將很難批復相關產業債發行。

近期，石家莊文化旅游投資集團有限責任公司發行1.5億元私募產業債，一方面源自這家城投公司將涉及政府指派性代建業務的占比降至30%以內，符合上述要求，另一方面這家城投公司通過新增設立產業子公司，整合運營各類文旅資源，作為公司未來營收的主要渠道，具有較高的市場化經營業務占比。

前述銀行理財子公司人士告訴記者，此前他們與個別擬發行產業債的城投公司溝通了解到，目前相關部門對建工類業務的定性相當嚴格，若城投公司（已聲明轉型市場化經營主體）對地方國企的業務敞口較高，有較高幾率會被納入城投屬性，除非這些城投公司遞交項目回款來源與應收賬款相關信息，證明他們建工業務付款方來自民營企業或區域外的公司，才有機會“削減”城投類資產占比，確保他們發行產業債能符合“335”要求。

值得注意的是，為了更好發行產業債，越來越多城投公司（已聲明轉型市場化經營主體）將產業債發行募資用途、與科創、綠色等符合國家經濟發展的產業高度相關。

去年底，青島經濟技術開發區投資控股集團有限公司第一期10億元科技創新公司債券成功發行，這也是青島西海岸新區首單城投轉型所發行的科創債項目。本期債券發行總額10億元，期限為3＋2年，發行利率為3.75％，全場認購倍數3.45倍。

華福證券分析師徐亮發布報告認為，城投公司發行科創債，并投向尚未完全成熟的新興產業與未來產業，體現各地政府與資本市場已逐步形成“創新合作的新思路”，具有較高產業價值與投資價值。

“由于近年國家積極鼓勵資本投向綠色、科創產業，投資機構對城投公司（已聲明轉型市場化經營主體）綠色、科創產業債的投資門檻趨于寬松。”上述銀行理財子公司人士告訴記者，此前一家城投公司發行2億元綠色產業債，募集資金主要用于綠色項目建設與補充當地綠色項目配套運營資金，盡管這些綠色項目的投資回報周期較長，但考慮到這家城投公司具有AAA評級，且高速公路收費為主的綜合交通板塊收入在去年占據總收入的約70%，投資機構認為這家城投公司“轉型成功”且具有較高的市場化運營特點，紛紛出資認購上述綠色產業債。

他透露，就城投公司產業債發行條件而言，當前部分公募基金對公開發行產業債的投資要求相對較高，比如要求發行產業債的城投公司最近三年平均可分配利潤不低于一年期國債利息的1.5倍等，但若是城投公司非公開發行私募產業債，眾多投資機構的投資門檻相對較低，僅要求城投公司發債資金用途符合國家相關規定即可。

面對城投公司（已聲明轉型市場化經營主體）所發行的產業債，眾多金融機構普遍采取擇優投資策略。

以平度市城市資產運營有限公司所發行的6億元產業債為例，眾多金融機構之所以積極認購，一方面看重發行主體的較高信用評級，另一方面這只產業債的4.55%發行利率，也令金融機構認為具備較高的配置價值。

資料顯示，去年，平度市城市資產運營有限公司通過資產重組、股權劃轉等形式，對內部業務體系進行優化，圍繞城市建設、園區運營、資產經營、產業投資等領域，以城鄉水務集團、新城市服務集團、產業園區運營公司、濱河貿易公司、商業保理公司等公司為主體，構建城市服務、園區運營、水務、貿易、保理和清潔能源供熱等六大業務板塊，轉型成為自主經營的市場化主體。

今年6月，這家城投公司獲得中證鵬元的AA+主體信用評級，評級展望為“穩定”，是青島市首家完成產業整合并獲得“產投類”AA+主體信用評級的國有企業。10月，它又獲批上海證券交易所的6億元產業債發行額度。

上述銀行理財子公司人士告訴記者，近期，保險資管、公私募、銀行理財子、券商資管等金融機構對城投公司產業債的配置興趣進一步升溫。究其原因，是國家加大化債力度令不少投資機構認為這類城投公司資金周轉能力相應增強，相關產業債呈現更強的高收益低風險特征。

“其底層邏輯是，在國家加大化債力度舉措下，地方財力得到改善，因此地方政府擁有更大的財政刺激舉措支持地方經濟發展，帶動這些城投公司自主經營的公用事業、新型基建項目、綠色產業、科創產業等項目營收能力增強，相關的產業債本息兌付能力隨之水漲船高。”他向記者分析說。這背后的深層次原因，是不少投資機構依然相信城投公司（已聲明轉型市場化經營主體）仍具備一定的“城投屬性”，隨著國家加大化債力度令“城投信仰”再度升溫，這類城投公司也沾光不少。

他直言，另一個吸引眾多投資機構對城投公司產業債配置興趣升溫的現實因素，是在11月29日全國市場利率定價自律機制發布《關于優化非銀同業存款利率自律管理的自律倡議》（以下簡稱《倡議》）與《關于在存款服務協議中引入“利率調整兜底條款”的自律倡議》后，市場預期同業活期存款利率趨降，進一步凸顯城投公司產業債較高收益風險比的配置價值。

華源證券分析師廖志明發布報告指出，在《倡議》實施后，預計非銀同業活期存款利率將全面降至1.5%及以下，未來非銀同業活期存款利率上限將跟隨央行7天回購利率“變動”。

“這驅動保險資管、銀行理財子等機構將資金從同業活期存款搬出，轉向具有一定‘城投信仰’擦邊球效應的，年化利率逾3%的城投公司產業債。”前述銀行理財子人士告訴記者。目前認購城投公司產業債的，主要是采取持有到期策略的配置型資金，這令城投公司產業債價格波動略低于城投債，給金融機構創造較高債券配置回報同時又能緩解產品凈值波動性。

封面圖片來源：視覺中國-VCG211378713200

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