兵貴神速

作者：林克

編輯：劉海濱

經(jīng)過(guò)長(zhǎng)達(dá)3個(gè)多月的籌劃，國(guó)聯(lián)證券收購(gòu)民生證券控制權(quán)的整體方案終于形成。

8月8日晚，國(guó)聯(lián)證券拋出了有關(guān)收購(gòu)民生證券的《發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)（草案）》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《草案》）。

這是繼5月14日國(guó)聯(lián)證券宣布擬以發(fā)行股份方式購(gòu)買(mǎi)民生證券后的又一實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，兩家體量相當(dāng)?shù)娜陶诰嚯x合并愈來(lái)愈近。

據(jù)《草案》，此次國(guó)聯(lián)證券擬發(fā)行股份并以294.92億元的交易價(jià)格收購(gòu)民生證券99.26％股份。

值得一提的是，剩余未收購(gòu)的0.74%股份，系泛海系所持有的質(zhì)押凍結(jié)股份，該部分不參與交易并不對(duì)整體收購(gòu)產(chǎn)生影響。

《草案》形成后，后續(xù)還需履行國(guó)資審批、股東大會(huì)等程序。

但在參與各方前期做出較多準(zhǔn)備及溝通工作的基礎(chǔ)上，業(yè)內(nèi)預(yù)判后續(xù)兩家機(jī)構(gòu)的整合事宜仍將穩(wěn)健有序推進(jìn)，此次交易的快速推進(jìn)也將進(jìn)一步推進(jìn)證券行業(yè)整合趨勢(shì)的升溫，

01

推進(jìn)提速

在業(yè)內(nèi)看來(lái)，此次國(guó)聯(lián)證券收購(gòu)民生證券的推進(jìn)效率較市場(chǎng)預(yù)期的更快。

“券商之間的整合還是比較復(fù)雜的，雖然此前市場(chǎng)已有預(yù)期，但兩家機(jī)構(gòu)的體量都不算小，涉及到的交易對(duì)方也很多，能如此穩(wěn)快的推進(jìn)收購(gòu)，確實(shí)較市場(chǎng)預(yù)期的更快。”北京一家大型券商投行人士指出。

此次全面收購(gòu)民生證券的交易價(jià)格，無(wú)疑是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

按照《草案》提出的294.92億元收購(gòu)民生證券99.26％股份定價(jià)推算，對(duì)應(yīng)的民生證券參考總價(jià)值為297.12億元，折合PB倍約為1.86倍。

值得一提的是，該估值較一年前國(guó)聯(lián)集團(tuán)拍下民生證券第一大股東時(shí)的1.95倍略有下降。

2023年，按國(guó)聯(lián)集團(tuán)以91.05億元收購(gòu)民生證券30.3%的價(jià)格估算，彼時(shí)民生證券的總估值約為300.50億元。

這一期間，民生證券的資產(chǎn)規(guī)模反而是擴(kuò)張的。——2023年末，民生證券的凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)分別為158.02億元、599.42億元分別同期增長(zhǎng)4.29%、1.62%。

有分析認(rèn)為，估值微降的合理性來(lái)自?xún)煞矫妗?/p>

一是先前交易屬于拍賣(mài)且具有控制權(quán)收購(gòu)色彩。

“由于此前國(guó)聯(lián)集團(tuán)收購(gòu)民生證券股份屬于拍賣(mài)，而且涉及到第一大股東席位變更且觸及控股線，這種交易通常會(huì)具有一定溢價(jià)。” 一家上市券商非銀金融分析師指出。

二是證券行業(yè)近一年來(lái)的估值亦有所回落。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至8月8日的中證證券公司指數(shù)平均市凈率為1.14倍，較一年前國(guó)聯(lián)集團(tuán)入主民生證券時(shí)的1.31倍有所下降。

“最終的交易價(jià)格其實(shí)是多方平衡的一個(gè)結(jié)果，民生證券的股東希望能夠盡快實(shí)現(xiàn)所持股份的上市，國(guó)聯(lián)證券中小股東也希望能夠避免收購(gòu)時(shí)的溢價(jià)。”上述非銀金融分析師表示，“這樣相對(duì)合理的定價(jià)，也有助于收購(gòu)的平穩(wěn)快速推進(jìn)。”

國(guó)聯(lián)證券的此次收購(gòu)細(xì)節(jié)落地后，還有國(guó)資審批、股東大會(huì)等程序需要履行。

一位接近國(guó)聯(lián)證券人士透露，“國(guó)聯(lián)證券收購(gòu)民生證券的各項(xiàng)盡職調(diào)查實(shí)質(zhì)性工作已經(jīng)基本完成，此次公告后將根據(jù)國(guó)資審批程序的進(jìn)展適時(shí)召開(kāi)股東大會(huì)審議，之后就是等待交易所和中國(guó)證監(jiān)會(huì)的相關(guān)審批了。”

02

千億在即

兩家券商距離整合進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，未來(lái)組成的新券商成色備受關(guān)注。

在區(qū)域分布上，國(guó)聯(lián)證券深耕無(wú)錫及長(zhǎng)三角區(qū)域，而民生證券分支機(jī)構(gòu)則主要集中于河南、山東，二者在渠道、客戶(hù)、資金等方面具有一定的資源互補(bǔ)性。

從2023年數(shù)據(jù)來(lái)看，作為收購(gòu)方的國(guó)聯(lián)證券在收入上略遜于民生證券，二者在利潤(rùn)上則旗鼓相當(dāng)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，民生證券2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入37.99億元，實(shí)現(xiàn)歸母公司股東凈利潤(rùn)6.81億元；同期國(guó)聯(lián)證券實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入、歸母公司股東凈利潤(rùn)分別為29.55億元、6.71億元。

截至2023年末，民生證券凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)分別為158.28億元、599.42億元；國(guó)聯(lián)證券同期兩項(xiàng)指標(biāo)分別為181.24億元、871.29億元。

按照上述數(shù)據(jù)估算，上年底兩家券商合并凈資產(chǎn)就已達(dá)339.52億元，超過(guò)國(guó)金證券排名行業(yè)24位；總資產(chǎn)則接近1500億元，超過(guò)同期浙商證券躋身行業(yè)第22位。

不僅如此，由于交易涉及配套募資，也被視為促使合并后新主體做大做強(qiáng)的契機(jī)。

今年5月方案，國(guó)聯(lián)證券宣布此次收購(gòu)?fù)瑫r(shí)將向不超過(guò)35名特定投資者，募集不超20億元資金，且用于民生證券的業(yè)務(wù)發(fā)展。

“由于涉及到了配套募資，這次民生證券的上市不光解決了重組上市問(wèn)題，也在一定程度上解決了業(yè)務(wù)發(fā)展的后續(xù)資金需求。”上述非銀金融分析師表示，“目前算是（證券）行業(yè)周期底部，很適合券商的逆勢(shì)擴(kuò)張。”

國(guó)聯(lián)證券認(rèn)為，此次交易有助于打造一家業(yè)務(wù)規(guī)模領(lǐng)先、資本實(shí)力較強(qiáng)、市場(chǎng)影響力較大的大型證券公司。

“充分利用無(wú)錫市的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢(shì)和股東賦能、上海市的金融資源和人才聚集優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)地域版圖的擴(kuò)張、客戶(hù)與渠道資源的共享、業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)的互補(bǔ)。” 國(guó)聯(lián)證券指出，“在各類(lèi)業(yè)務(wù)上實(shí)現(xiàn)協(xié)同，從而實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，在日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中取得發(fā)展壯大的機(jī)會(huì)。”

提高證券行業(yè)集中度，穩(wěn)健推進(jìn)兩家券商整合，亦是監(jiān)管層對(duì)此事的要求。

2024年12月15日，證監(jiān)會(huì)在《關(guān)于核準(zhǔn)民生證券股份有限公司變更主要股東的批復(fù)》也已明確要求：“你公司（民生證券）應(yīng)當(dāng)會(huì)同國(guó)聯(lián)證券、國(guó)聯(lián)集團(tuán)按照?qǐng)?bào)送我會(huì)的初步整合方案確定的方向、時(shí)間表，穩(wěn)妥有序推進(jìn)你公司與國(guó)聯(lián)證券的整合工作。”

在業(yè)內(nèi)看來(lái)，目前券商整合符合決策層對(duì)于提高行業(yè)集中度的意圖，而也有望進(jìn)一步加速證券行業(yè)的出清，而未來(lái)不排除或有更多券商整合案例出現(xiàn)。

“目前券商整合是受到政策鼓勵(lì)支持的。”上述非銀金融分析師稱(chēng)，“因?yàn)槭艿竭^(guò)去行業(yè)特殊性影響，證券行業(yè)的整合一直比較慢，一定程度上拖累了直接融資轉(zhuǎn)型的力度和行業(yè)效率的提升，國(guó)聯(lián)收購(gòu)民生可能不是結(jié)束，而是新的行業(yè)整合潮的開(kāi)始，當(dāng)下的資本市場(chǎng)下行周期，本來(lái)就適合中介機(jī)構(gòu)之間的兼并重組。”

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