來源：華西證券

　　一、本輪反彈行情中，小盤風格占優。本輪始于10月24日的反彈行情中，A股風格分化較為明顯，以國證2000為代表的小市值指數漲幅明顯跑贏上證50、滬深300等大市值指數，并從11月下半月以來小盤風格擴散至北證50指數。從大小盤比價來看，滬深300/國證2000比價從11月起加速收斂，二者比價較年初收窄了10.5%。

　　二、最新數據表明經濟“弱復蘇”格局未變，權益市場延續存量博弈格局。今年下半年以來A股日均成交額多數時間低于1萬億元，根據申萬一級行業估值標準差計算的行業估值分化度指標來看，下半年以來行業估值分化持續收斂，當前處于近十年均值-1倍標準差附近，表明A股資金面分歧仍較大。

　　三、邊際資金性質決定短期市場風格，本輪反彈行情中機構定價權減弱使得藍籌風格彈性不足。公募資金方面，歷史數據顯示基金發行與大小盤比價相關性較強，過去大盤風格走強的階段，A股主要增量資金更多來自機構。近兩年來權益類新發基金較為低迷，至今未出現明顯改善，同時公募倉位仍處于相對高位；外資方面，11月以來人民幣匯率快速升值，但與去年年底不同，此次匯率升值過程中北向資金凈流入并不明顯，或許是海外資金對于國內房地產市場的基本面存在一定擔憂；此外，ETF凈申購額近兩個月以來持續放緩，因此機構和中長期資金的定價權有所減弱。

　　四、11月以來，融資資金成為A股主要增量資金，助力小市值風格走強。11月融資資金凈買入規模超430億元，連續三個月凈買入，融資買入額占A股成交額比值一度達到9.1%，接近今年最高。兩融資金的交易屬性較強，更偏好小市值風格和主題投資，融資資金為主要增量資金的市場環境，決定了當前A股風格小盤強于大盤。

　　五、小市值行情還能持續嗎？2021年2月以來小盤相對占優的行情持續了約3年，當前滬深300/國證2000比價指數為0.42（2010年初設為1），與2016年底的極值相比仍高出25%，表明當前小市值行情的演繹并未到極致水平。當前國內房地產市場正在進行重大轉型和尋找新的平衡，在經濟弱復蘇背景下，穩增長政策需加碼發力，國內貨幣環境相對寬松仍是下階段的主基調。從資金性質來看，今年以來國內權益市場賺錢效應偏弱，導致基金發行低迷和增量外資不足，疊加公募基金倉位高位運行，機構資金定價權較此前有所削弱。大小盤風格可能會由于相對估值比價出現短期均衡，但風格大級別切換的定價邏輯尚不堅實，中長期維度看小市值行情大概率尚未結束。

　　風險提示：政策效果不及預期、海外市場大幅波動、地緣風險等。

　　（原標題：李立峰&張海燕：當前市場環境下，資金為什么青睞小市值）

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責任編輯：王旭