來源：華爾街見聞

　　美聯儲已經失去抵消縮表的兩大助力——聯儲流動性扶持銀行和財政部克制發債。華爾街人士對聯儲流動性工具RRP的資金流動前景存疑。而且加息接近尾聲時，貨幣基金傾向買長債，短期貨幣利率面臨上行壓力。

　　美聯儲主席鮑威爾上月在國會作證時承認，聯儲2019年被縮減資產負債表（縮表）引發的危機打得措手不及，稱聯儲致力于避免回購市場的危機重演。

　　但在美聯儲持續縮表“抽水”之際，一些華爾街人士警告，美聯儲的量化緊縮（QT）影響復雜，難以預測未來影響。換言之，避免流動性沖擊不是鮑威爾能輕易如愿的事，他正在面臨嚴峻的考驗。

　　2019年9月，美國短期融資市場爆發“錢荒”，隔夜回購利率飆升至10%，美聯儲被迫十年來首次啟動隔夜回購操作，向貨幣市場投放巨資。

　　外界認為，目前金融市場還沒有充分感受到美聯儲QT的全部影響。鮑威爾上月在國會聽證會上說，還沒有看到2019年那種縮表的問題，不過，美聯儲現在的優勢是“我們有經驗”。

　　失去抵消縮表的兩大助力——美聯儲流動性扶持銀行和財政部克制發債

　　媒體指出，之所以迄今為止QT進展順利，部分源于美聯儲有重要的流動性工具逆回購協議（RRP）。貨幣市場基金用它存放現金。到上周五，RRP的使用規模超過1.8萬億美元。

　　另一個原因是，在新冠疫情期間，美聯儲整體的資產負債表規模只縮減了一小部分，今年3月硅谷銀行等地區銀行引爆危機后，美聯儲還注入了流動性幫助銀行渡過難關，有些擴表的操作。而且之前為避免觸及美國政府債務上限，財政部限制標售國債，也在克制撤走流動性的行動。

　　但如今，無論是救助銀行還是財政部抑制發債，這兩個行動基本上都結束了。上周華爾街見聞文章已經提到，市場忽視了聯儲縮表在加速的問題。6月末一周，美聯儲的總資產減少了426億美元，創自5月以來的最大周降幅。

　　分析指出，2018-2019年QT期間，美聯儲縮表6880億美元，而這次的QT到6月末已較2021年8月的峰值縮減6670億美元，到本月底滿12個月時，縮表規模料將超過上次整個QT期間。

　　許多觀察人士仍認為縮表的進展相對順利，因為QT最終可能主要消耗RRP的資金。有媒體指出，事實上，RRP的余額已經回落到去年5月以來最低水平。

　　RRP資金流動前景存疑 加息尾聲時短期貨幣利率面臨上行壓力

　　美國財政部正在將自己的現金儲備增加多達1萬億美元，市場參與者將密切關注在這期間市場資金消耗的情況。美國銀行的策略師估算，財政部90%的發債都將由RRP的資金吸納。也就是說，目前大部分貨幣市場基金投入美聯儲RRP工具的資金都會轉投收益率更高的美國國債。

　　但還有些華爾街人士不這么確定。加拿大皇家銀行資本市場分析認為，到目前為止，60%的財政部發債由抽離RRP的資金購買。該機構的策略師估算，這一比例可能下滑至45%至50%。他們認為，如果家庭和企業繼續向貨幣市場基金注入現金，可能還需要大量資金存入RRP，才能減緩RRP資金的下降速度。

　　道明證券的美國利率策略主管Gennadiy Goldberg認為，目前尚不清楚財政部的發債如何得到資金支持，這反過來讓人給美聯儲QT未來的影響打了問號。

　　而且上月紐約聯儲的貨幣市場Dina Marchioni在一個研討會上指出，聯儲工作人員在密切關注貨幣市場基金可能開始買入較長期限債券的動向，因為隨著聯儲加息接近尾聲，他們可能這樣操作，鎖定較長期的收益。而那樣的轉變可能給極短期的利率施加上行壓力，讓它們高于聯儲的目標水平。

　　上周公布的美聯儲會議紀要顯示，上月的會議上，少數（A few）聯儲決策者就指出，債務上限危險消除后，隨著美國財政部發行更多債券滿足支出，并將財政部主要支付賬戶TGA的余額恢復到財政部青睞的水平，短期內，貨幣市場的利率可能面臨一些上行壓力。

　　紀要顯示，聯儲工作人員并不確定到今年底銀行準備近是否如預期一樣保持充裕。道明證券的Goldberg也說，現在我們最不了解到是，金融系統中的儲備最低的可承受水平是多少。

　　曾任財政部官員的摩根士丹利全球首席經濟學家Seth Carpenter預計QT將持續到明年，他指出一種存在風險的情形，美聯儲加息太多、太快，嚴重擾亂了經濟體的信貸流動，導致經濟陷入衰退。不過又說，這不是該行的基線預測情形。

　　風險提示及免責條款

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責任編輯：周唯