歐美銀行危機很大程度由于美債下跌引爆，而危機的影響又外溢回了美債市場

　　“我上周經常連飯都顧不上吃，半夜也經常起來關注歐洲和亞洲交易時段的情況，與美國交易時段一樣，債市波動也很劇烈。而且，最近連續兩周末的一切計劃也都不得不取消。反正我從事交易近十年來，像過去兩周那么瘋狂的情況也并不多見。”家住新澤西、在華爾街上班的林女士對第一財經記者表示。

　　她的情況似乎只是從紐約到倫敦的全球債券交易員過去兩周情況的縮影。從近兩周前的美國地區銀行倒閉，到上周末的瑞銀收購瑞信的膠著談判，全球債市交易員已經連續兩周周末難以喘息。不論在辦公室堅守，還是居家加班，在全球債市波動加劇背景下，他們都不得不盯著手機和多個電腦屏幕，關注歐美銀行業危機進展的點點滴滴。林女士稱，據她所知，高盛和摩根士丹利等投行的債券交易部門周末都在營業。由于債券在柜臺交易，從技術上講，這樣可以更方便隨時易手，但投行交易部門在周末進行交易仍是非常罕見的。

　　不過，對于量化基金，情況則好很多。此前在城堡對沖基金工作、如今創立了自己的量化基金的陳大龍對第一財經記者表示，他們的交易都是程序來執行的，程序一般都根據量價數據自動買賣，各類消息本身最終會反應到價格的變化上，交易程序持倉周期基本都在分鐘級別，所以宏觀層面的各類消息對交易影響不大。“這些程序有時一天會做上百筆交易，主要是玩一個概率游戲，不論宏觀環境如何變化，輸贏概率都差不多。”他稱。

　　美聯儲扣動扳機

　　從某種程度來說，這一切都始于3月7日，也就是美聯儲主席鮑威爾向國會發出信號的那一天。當時，他“鷹派”地表示，為了抑制通脹，美聯儲加息將更長、更高、更久。為了降低通脹，美聯儲在過去一年里已經將利率上調了450個基點，這是歷史上最激進的加息周期之一。市場對終端利率的預期水漲船高，推動2年期美債收益率自2007年以來首次突破5%。

　　當時，投資研究公司TS Lombard的經濟學家布里茨（Steven Blitz）就在報告中警示，美國小型銀行似乎正面臨融資乏力和不良貸款率上升的復雜局面。與大型銀行相比，小銀行的存款準備金更低，因此抗風險能力更弱。更糟糕的是，小銀行在風雨飄搖的商業地產市場面臨更大的風險敞口，為流動性危機徹底爆發埋下了巨大隱患。

　　僅僅幾天后，美國地區銀行開始爆雷，硅谷銀行倒閉令許多投資者措手不及。此后，上周三，全球系統重要性銀行之一的瑞信又引發了另一場全球投資者的恐慌。歐美銀行危機一定程度由美債下跌導致銀行資產組合情況惡化所致，而危機的影響又外溢回了美債市場：上周，美債流動性枯竭，美國利率期貨市場上周三更是一度出現短暫交易停止。在流動性枯竭下，本該是全球資產之錨的美國國債卻波動劇烈。以2年期美債為例，即使不考慮日內波動，其過去七天的收益率也經歷了持續的過山車動蕩：-20基點，-28基點，-61基點，+27基點，-36基點，+27基點，-30基點。

　　米什勒金融集團（Mischler Financial Group）的董事總經理法倫（Tony Farren）稱，這太瘋狂了，美債市場上周的波動甚至超過了雷曼兄弟倒閉、9·11事件、2000年互聯網泡沫破裂以及20世紀90年代新興市場危機引發的波動。他于20世紀80年代在華爾街開始了自己的職業生涯。波動如此劇烈，“即使是10秒的交易延遲，也可能決定交易的成敗。你的交易方向可能是對的，但仍可能損失100萬美元。”他稱。

　　贏家和輸家

　　就像過去一段時間其他危機發生時一樣，商品交易顧問策略（Commodity Trading Advisors）基金等趨勢性投資機構進一步加劇了市場波動，并給自身帶來損失。

　　比如，根據彭博的數據，法興銀行CTA指數在上周的三個交易日內下跌了歷史性的8%。定量投資管理公司AlphaSimplex集團旗下規模27億美元的期貨管理戰略基金（Managed Futures Strategy Fund）在去年因押注更高的利率而大幅獲益后，僅3月14日一天就暴跌7.2%，錄得2010年成立以來的最大單日跌幅。該機構的首席研究策略師兼投資組合經理卡明斯基（Kathryn Kaminski）稱：“我們押錯了方向，這種（押注利率進一步走高的）短期債券交易策略已經連續奏效了15個月。但在某個時候，趨勢會打破。”

　　根據HFRXmacro/CTA指數，宏觀對沖基金在截至上周三的此前一周內，整體下跌4.3%，錄得自2008年以來最嚴重的跌幅。

　　上周六，據外媒報道，資深宏觀交易員勒文森（Adam Levinson）表示將關閉旗下Graticule Asia宏觀對沖基金，成為近期債市動蕩下第一家倒閉的知名基金。由于在短端利率相關的押注上爆倉，上述基金今年迄今暴跌逾25%，而下跌主要出現在硅谷銀行倒閉之后，因為硅谷銀行的倒閉大幅降低了市場對美聯儲加息的押注。除了該基金，去年表現最佳的一些知名對沖基金也因此錄得虧損，包括Rokos Capital Management、Graham Capital Management、Brevan Howard Asset Management和Blue Crest Capital等。連高盛的利率交易部門上周單周也虧損了約2億美元。據外媒援引知情人士消息稱，在上周四晚，對沖基金經理和其他投資者在倫敦舉行的定期社交聚會上“氣氛陰沉”，與2022年的勝利氣氛形成鮮明對比。

　　“不夸張地說，最近一段時間，每個交易日的每一分鐘風險都很高。”林女士對記者如此表示。陳大龍也對記者坦言，在目前的環境下，虧損是很正常的，CTA從去年開始確實出現了較大幅度的回撤。

　　不過，動蕩之下也不乏贏家。在市場陷入混亂及動蕩之際，Quadratic的創始人戴維斯（Nancy Davis）卻難掩興奮。她管理的規模為8.02億美元的利率波動和通脹對沖ETF在截至上周三的一周內上漲了15%。該ETF投資于通脹掛鉤債券，并試圖從更高的波動中獲利。“我們就喜歡市場大幅波動。”她稱，“我們還要再接再厲。”

　　債市更多動蕩

　　全球債市的動蕩遠未結束。

　　在當地時間3月19日周日宣布的瑞銀對瑞信的收購中，瑞士金融市場監管局（FINMA）表示，面值約160億瑞郎（約合172億美元）的瑞信銀行補充一級資本金（Additional Tier1，AT1）債券將被完全減記。這意味著，瑞信債券持有人被迫承受的損失比瑞信的股東更大，成了這樁歷史性收購案背后的最大輸家，這次債券減記也將是歐洲規模達2750億美元的AT1債券市場中最大一次價值減記事件。

　　林女士介紹稱，AT1債券屬于“可可債”（CoCo Bond）即應急可轉債（Contingent Convertible Bonds）的一種，在歐債危機后才出現，是銀行持有的風險最高、評級最低的一類債券，因此在環境惡化的情況下，會首先受到沖擊，不過收益也比其他高評級債券更高。這類債券的償付順序僅次于存款人、一般債權人及次級債等二級資本工具持有人，理應優先于優先股和普通股持有者。

　　正因如此，這次對AT1債券的完全減記令市場意外及不安。一些分析師認為，除了沖擊龐大的歐洲AT1債券市場外，這一做法可能會對債券市場產生更深遠的影響，導致其他同等級銀行的債券出現被拋售的情況。Axiom  Alternative Investments的研究主管勒格拉斯表示，如此公然破壞債權人的受償優先制度，并以犧牲債券持有人利益來提高股權交易的決定，讓市場感到震驚。

　　陳大龍告訴第一財經記者，事實上，在交易達成前，大家就在猜測會不會減記AT1債券價格，因為瑞信的AT1債券價格在宣布并購交易前幾小時前就突然開始大幅波動。但他稱，沒料到會被完全減記到“清零”。

　　眼下，這一影響似乎開始蔓延。今日，匯豐AT1債券每1美元面值已下跌逾5美分，至90美分下方，部分亞洲銀行的AT1美元債價格更創紀錄最大跌幅。而此前，近期歐美的銀行風暴就已導致AT1債券承壓，債券的平均價格跌至面值的82%，創下歷來最大折價幅度之一。

　　此外，美聯儲本周的利率決議也將繼續影響全球債市。市場關注焦點在于近期歐美銀行危機會否導致美聯儲放緩加息步伐，甚至在今年稍晚降息。美國隔夜指數互換顯示，本周美聯儲會議加息25個基點的概率為70%，高于上周周中的50%。

　　此外，20日，美聯儲聯手其他五大全球央行，為全球金融體系注入流動性。但美債市場的波動似乎并未得到緩解。20日稍早，受上述消息和瑞信并購塵埃落定的影響，美國2年期國債收益率上漲11個基點至3.95%，10年期美債收益率也上漲4個基點至3.47%。但隨后，美債收益率又開始轉跌。截至北京時間20日午間，美國2年期國債收益率抹去多達18個基點的漲幅，10年期美債也跌回3.41%附近。

　　雙線資本（DoubleLine Capital）的首席執行官、新債王杰弗里·岡拉克（Jeffrey Gundlach）表示，如果這一利率跌破3.37%水平，10年期美債收益率將進一步“大幅下行”。

　　“預計波動肯定還會持續一段時間，我們能做的只有繼續盯緊任何進展。”林女士稱。

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責任編輯：周唯