2021全球財富管理論壇于10月23日-24日在北京舉行。中國人民銀行金融研究所所長周誠君出席并演講。

　　周誠君表示，中國市場對國際投資者有非常強的吸引力，它不僅回報率高，而且跟其他國家和地區的債券市場相比，與美國市場的相關性非常低。這意味著投資持有人民幣債券不僅能夠幫助國際投資者分享中國經濟疫情后率先復蘇、保持快速增長、人民幣資產具有高額回報的好處，而且還能幫助國際投資者有效分散風險，更好地管理風險?！罢驗榇?，我們看到了蜂擁而至的境外投資者”。

　　周誠君呼吁，相關機構應開發更多的綠色金融產品，讓國際投資者能夠帶著ESG投資理念、支持綠色轉型和應對環境和氣候變化的責任情懷來購買我國的綠色人民幣金融產品。這樣，一方面，可以推動人民幣國際化，支持國際投資者持有人民幣資產，分享中國經濟快速增長、人民幣資產高額回報的好處，同時滿足國際投資者ESG投資理念，更是相當于動員全球資金支持我國實體經濟增長和推動經濟社會的綠色轉型，更好推動實現“雙碳”目標。

　　以下為對話實錄：

　　周誠君：今天我們的主題是關于跨境投資，所以我也想跟大家分享一下關于國際視角下跨境投資的一個視角及其研究體會。

　　總體而言，隨著我國金融開放的加快推進，應該說中國金融市場受到了全球投資者的青睞，這一方面與我國金融業的整體開放進程有關，另外也跟人民幣國際化的不斷推進、國際上對人民幣資產的廣泛認可相關。今年上半年，境外投資者增持人民幣債券市場的規模超過4500億元，其中國債達到了2570億元，可以說境外投資者是今年債券市場最大的買家之一。

　　不過從結構上看，境外投資者持有境內市場金融產品的比例還不算太高，在股票市場大概占4.4%左右的規模，債券市場大體差不多。但是，增長速度非常快，前景非常好。一直以來，我都在各種場合反復強調，中國市場對國際投資者有非常強的吸引力，它不僅回報率高，而且跟其他國家和地區的債券市場相比，與美國市場的相關性非常低。這意味著投資持有人民幣債券不僅能夠幫助國際投資者分享中國經濟疫情后率先復蘇、保持快速增長、人民幣資產具有高額回報的好處，而且還能幫助國際投資者有效分散風險，更好地管理風險。正因為此，我們看到了蜂擁而至的境外投資者。

　　這里我想特別強調，在這種情形下，如果我們能夠提供更多的既具有較高回報率，又帶有綠色或ESG特征的金融產品，對國際投資者而言就就會具有更強的吸引力。

　　總體而言，從2016年人民銀行會同相關其他六個部委共同發布了綠色金融指導意見以后，綠色金融在我國發展非常快，到今年二季度，我們的綠色貸款大致約14萬億，綠色債券托管余額將近1萬億，應該說取得了非常不俗的成績，走在了國際綠色金融發展的最前沿。但值得關注的是，雖然境外投資者蜂擁而至購買我們的各種人民幣金融資產，但他們能夠購買的綠色債券量還是非常有限的，其總體規模不到1萬億。

　　作為對比，不妨簡單列個相關的數據。到今年二季度末，我國人民幣各項貸款余額大致約186萬億元，債券市場托管余額約125萬億元，兩者差不多是1.5倍。而在綠色金融領域，綠色貸款余額約14萬億，綠色債券規模則不到1萬億元，兩者的差別超過14倍。所以，跟整個人民幣貸款余額和債券市場規模的比例相比，應該說我國綠色債券市場規模相對而言太小了，還有非常大的差距，也意味著非常大的空間。

　　所以與過去在很多場合一樣，我今天仍然要呼吁我們的資管機構，在金融開放、人民幣國際化過程中，要放眼全球、面向全球市場，開發更多面向國際的理財、資管產品，吸引更多的國際投資者投資、持有人民幣資產。同時，我也想借此機會大聲疾呼，我們還要開發更多的綠色金融產品，讓國際投資者能夠帶著ESG投資理念、支持綠色轉型和應對環境和氣候變化的責任情懷來購買我國的綠色人民幣金融產品。這樣，一方面，我們推動人民幣國際化，支持國際投資者持有人民幣資產，分享中國經濟快速增長、人民幣資產高額回報的好處，同時滿足國際投資者ESG投資理念，更是相當于動員全球資金支持我國實體經濟增長和推動經濟社會的綠色轉型，更好推動實現“雙碳”目標。

　　我想講的第二點是，在此過程中，我們要把著力點放在更多推動債券類產品上。一方面，前面通過數據對比，我們看到了，與綠色貸款規模相比，綠色債券發展相對遠遠不足，規模和份額都太小了。

　　另一方面，對于國際投資者來說，債券類產品可能更具有吸引力。為什么？首先，債券類產品往往都是標準化產品，更容易跟國際市場接軌，讓國際投資者理解和接受。其次，我國債券市場品種豐富，從利率債、信用債，到各種的資產抵押產品、證券化產品，其期限從短期到長期都非常豐富、完整。第三，我國債券市場規模大、交易活躍，流動性也相當不錯，所以價格形成比較公允合理，可以說囊括了所有市場參與者的預期、風險偏好。第四，透明度高，信息披露要求嚴格，因此能夠很好地降低信息不對稱程度，以及由信息不對稱可能導致的道德風險和市場欺詐等問題，這也是值得重視的一個非常重要的方面。第五，由于這個市場品種豐富、交易活躍、流動性好，所以更容易產生各種各樣的衍生品種和服務，比如進一步的抵押、擔保、回購等，以及其他利率和信用衍生工具，如期貨、互換、期權等，這就更有助于幫助投資者進行流動性和風險管理操作。

　　這樣，到這里，我實際上說了三層意思，第一，我們的資管產品要面向國際，為國際投資者提供更多的人民幣產品，滿足國際投資者投資持有人民幣資產的需要；第二，要更多提供具有ESG、綠色特征的人民幣金融產品，滿足國際投資者支持綠色轉型、更好應對環境和氣候變化的需要；第三，更多面向國際投資者推出債券類產品，更好體現與國際接軌，幫助國際投資者更好解決流動性和風險管理問題。

　　我想講的第三個方面是，推進發展債券類產品、尤其是綠色債券類產品的若干重點領域，以及值得重視和探討的新領域。目前我國銀行間市場綠色債券或帶有綠色特征的債券總體上有三大類，不妨稱為廣義綠色債券。第一類是傳統綠色債券。對此，我們有嚴格的界定和分類。今年4月，人民銀行、發改委和證監會聯合發布了2021版的《綠色債券支持項目目錄》，以更有利地支持綠色債券市場發展。這個《目錄》跟以前的相比，有兩個非常重要的特征：一是統一了國內綠色債券界定標準。過去發改委、人民銀行和證監會各自都出臺了綠色債券的標準和規范性文件，給市場帶來了一些困惑。這個新的《目錄》則真正意義上實現了綠色債券標準的統一，有助于降低綠色債券的發行、交易和管理成本。二是更多體現了與國際接軌的要求，對綠色項目的界定更加科學準確。過去我們把煤炭等化石能源的清潔利用等高碳排放項目納入綠色金融的支持范圍，但國際上對此一直持不同看法，因此對我們的綠色債券統計數據也往往提出質疑。應該說，過上對綠色金融本身就一直有嚴格的界定，尤其是對綠色債券有比較統一、嚴格的標準和分類。所以，在新一版的《目錄》中，我們明確把煤炭清潔利用等相關內容都剔除了，同時采納了國際通行的“無重大損害”原則，使碳減排約束更加嚴格，也更好體現與國際接軌。

　　第二類是碳中和債券。碳中和債券首先是綠色債券，是綠色債券中的一個品種，主要針對碳減排、碳中和，要求募集資金專項用于具有碳減排效益的綠色項目，需要滿足綠色債券募集資金用途、項目評估與遴選、募集資金管理和存續期信息披露四大核心要素要求，所以針對性更強。

　　第三類是可持續掛鉤債券。這個品種嚴格意義上說并不見得一定是綠色債券，它可以突破前面所說的綠色債券支持目錄，主要是是指將債券條款與發行人可持續發展目標掛鉤的債務融資工具，因此可以是綠色的，但也不是必須是綠色的。其意義在于，這些債券的募集、使用、信息披露都是圍繞著事先明確的可持續發展目標和相應的指標進行，而且在信息披露、第三方評估認證等方面都有嚴格要求。這樣，就可以大大拓展債券支持綠色轉型的范圍，比如很多電力企業、特別是燃煤的火電企業就成為可持續掛鉤債券的重要發行主體。這個領域非常值得重視，最近我在很多場合都反復強調，我們需要在發展綠色金融的基礎上，進一步重視和發展轉型金融。與綠色金融相比，轉型金融可以應用于碳密集、高環境影響的傳統行業、企業、項目和相關的經濟活動，具有更大的靈活性、更強的針對性和更好的適應性，有助于我國實體經濟實現能源結構的快速轉型。相應地，在綠色債券框架之外，重視和發展轉型債券，則可以幫助傳統行業（“棕色資產”）的企業通過融資支持開展節能技術改造，提高能效，實現減碳直至零碳的轉變。

　　除了上述的傳統主流領域，還有哪些領域可值得關注和探討？第一個我想跟大家探討的是，綠色項目和資產證券化領域。2018年我在人民銀行研究局分管這項工作的時候，曾花大力氣在五個國家級綠色金改試驗區推動相關工作試點。具體而言，就是針對一些由地方政府或其代理機構經營管理的城市基礎設施、公用設施項目，選擇其中已經建成投產并具有良好現金流、且符合綠色金融界定的典型項目，進行證券化試點。這些項目往往投資規模大、建設周期長，所以一開始有很多貸款，但一旦這些項目建成投產，其壟斷或專營性質決定了這些項目的現金流往往都非常好，而且很穩定，營運周期也非常長，其中不少還符合綠色金融特別是綠色債券項目支持目錄的要求。

　　對于這樣的項目，就可以進行證券化，將這些項目產生的現金流進行打包，并以此為基礎發行綠色資產支持證券產品，向國際國內投資者出售。這么做有很多好處。第一，將未來現金流提前一次性變現，獲得早期收益。第二，募集資金可提前歸還過去的貸款，改變資產負債表結構，不僅大大降低融資成本，還可以提高風險管理水平。第三，可以盤活已建成的基礎設施、公用設施資產，大大提高國有資產流動性和流動性管理水平。第四，較之于銀行貸款約束，債券類產品具有更嚴格的信息披露要求，透明度高，可形成更好的外部約束，有助于進一步提高這些基礎設施和公用設施的經營管理水平。五是募集資金還可以投入新的綠色轉型項目，因為發行的是綠色債券或者綠色資產證券化產品，募集資金也必須投資于綠色項目或者其他相應的技術改造活動，這樣就能更好支持地方政府推動經濟社會綠色轉型，更好實現“30·60雙碳”目標。

　　第二個領域，與上述第一個領域有一定關系，就是鼓勵和探討地方政府發行綠色地方政府債或綠色市政債，或者地方政府轉型債。毫無疑問，現在每個地方政府都將面臨“30·60”目標的硬約束，都需要在充分核算的基礎上，盡快明確本地實現“雙碳”目標的時間表、路線圖，動員、籌集并運用好相應的大規模資金投入。而在此過程中，限于每個地方的經濟社會發展、產業結構、城市化發展水平的差異，其轉型路徑、資金投入要求無疑是各有差異甚至是大相徑庭的，這就要求各個地方政府充分根據本地經濟社會發展狀況，制定適合本地的轉型投入資金需求規劃，并通過發行地方政府債券或市政債的方式，有序、公開、透明地籌集、使用并管理好資金。在這個領域，過去我在分管綠色金融工作期間，曾積極支持和推動江西省發行了第一筆綠色地方政府債，目前為止也是唯一的一支。最近，內地個別地方政府在香港也發行了人民幣地方政府債，如果我們能夠發行一些具有綠色和轉型特征的地方政府債，一定能受到國際投資者的歡迎，也有助于地方政府更多籌集綠色和轉型資金，更好支持地方綠色轉型和實現“雙碳”目標。

　　第三個領域，與我們今天討論的跨境投資問題更有關系，就是“一帶一路”建設和相關的項目。在中國企業家這么多年的努力下，有不少“一帶一路”項目已經建成，很好地支持和幫助了“一帶一路”國家實現經濟增長和可持續發展，而且其中有一些已經產生了持續、可觀的現金流。不僅如此，其中還有不少項目是符合綠色金融支持標準的。尤其是2019我們明確提出《一帶一路綠色投資原則》（GIP）倡議以來，“一帶一路”建設及其投融資活動綠色化得到更有力的推進，目前GIP成員數量已擴展至39家簽署機構和12家支持機構。那么，對于這些綠色的、已經建成并具有良好現金流的“一帶一路”項目，可以用同樣的思路將這些現金流證券化，對國際國內投資者銷售這些綠色資產支持證券。這樣的證券化改造除了前面我提到的至少五個方面的諸多好處，還有一個非常重要的好處是，如果我們面向全球投資者、特別是歐美投資者發行這些“一帶一路”綠色資產支持證券，不僅可以讓這些全球投資者分享我國“一帶一路”建設獲得的良好現金流回報，而且它在實質上吸引了這些國際投資者、特別是歐美投資者與我們一道，共同來參與和推動推動“一帶一路”建設和綠色發展。一直以來，有些別有用心的國家和人士質疑甚至指責我們的“一帶一路”建設目的，而如果我們把這些好的項目通過證券化的方式增加透明度、提高市場約束，并讓全球投資者、特別是歐美歐子者來購買，就可以更好地體現我們我們開放、包容、共享的姿態，更好彰顯我國負責任大國形象，也可以動員更多國際資金積極參與，跟我們一道，公共支持推動“一帶一路”建設。

　　第四個方面，也是最近我在研究并呼吁推動的，就是主權債務重組領域。目前中國是最大的全球官方債權人，也是全球最重要的主權債務違約和重組參與方。從總量看，目前我們對中低收入國家的官方債權已超過了所有巴黎俱樂部成員國規模的總和。伴隨著對外債權頭寸增長，我國近期被拖欠債務情況顯著增加。尤其是部分國家受這次疫情沖擊，經濟困難，出現了更廣泛的主權債務拖欠和違約。也正因為此，疫情危機以來G20和相關國際組織在不遺余力倡導低收入重債國家的債務減免和緩債計劃，中國一直都是積極參與者倡導者，習近平總書記在多個國際場合都明確表明了非常堅定的支持立場。但不管怎樣，當債務國在償付能力上面臨危機時，作為債權國就要考慮怎么通過債務重組的方式，幫助這些債務國降低負擔，實現可持續發展，同時又盡可能維持債權利益，確保債權最終能實現最大程度的回收。事實上，2000年以來我國與各債務國進行了上百筆債務重組，相當部分采用直接減記處理。隨著我國被拖欠債務逐漸增多，沿用既往直接減記方式意味著承擔數額不小的重組損失，而且過于單一的重組方式也易使我國成為違約目標，不利于我國對外債權的可持續管理。對此，一個值得探索的方法，就是用上述類似的證券化思維和模式，把過去以貸款為主形成的債權證券化，將之轉化為債券，支持和鼓勵這些重債國家發行人民幣計價的債券，以此置換過去他們對中國形成的銀行貸款類主權債務。這些人民幣計價的主權債券可以全球特別是主要國際金融中心比如香港發行，也可以在中國內地發行。當然這里面有些具體技術問題，這里不展開討論，但國際上已有比較成熟和成功的檢驗，最典型的就是美國針對拉美國家主權債務重組推出的“布雷迪計劃”。把以銀行貸款為主的官方債權轉換為債券類的債權有很多好處，比如它更具有標準化屬性，品種更豐富，可以有更好的流動性，信息披露更充分、市場更透明，也可以提前出表、早期回收，更有利于流動性和風險管理。如果由此形成的具有主權債務屬性的人民幣債券對全球投資者發行，則可以讓國際投資者購買和持有，有利于推動發展離岸人民幣主權債券市場，可大大拓展離岸人民幣債券市場規模，進一步推進人民幣國際化。

　　最后一點，我想講一講香港市場的作用。既然我們今天討論“新途徑”，我想香港是一個非常重要的渠道和平臺。最近央行會同相關部委相繼宣布了大灣區跨境理財通、債券通的南向通等新舉措。應該說，香港在連接國際市場和國內市場方面條件得天獨厚，基礎雄厚，在我國金融市場特別是債券市場開放過程中，香港也確實發揮了非常重要的作用。如果按照我前面提出的幾個思路和建議，我們要推出更多的債券類的產品，特別是綠色或ESG的債券類產品，并讓國際投資者廣泛購買、持有和交易，那么香港就是一個非常好的場所和途徑，可以讓國際發行人或投資者不一定非要到中國內地或到其他更遠的國際金融中心去開立賬戶，去發行或購買交易人民幣債券，他們完全可以通過香港市場實現。香港不僅在法律制度、市場規則、語言等方面更加與國際接軌，而且它最貼近內地市場，最了解內地市場。還有一個非常重要的方面，就是香港的金融基礎設施、人民幣流動性、交易的活躍程度都是其他國際金融中心在人民幣市場方面無法比擬的。

　　國家“十四五”規劃對香港作為國際金融中心有非常明確的定位闡述，主要是三句話：第一，全球離岸人民幣業務的樞紐；第二，全球資產管理中心；第三，全球風險管理中心。圍繞著這三個定位，香港確實也具備最好的條件：它擁有最健全、最系統、最具有效率的離岸人民幣金融資產托管、交易、清算、結算等方面的基礎設施，包括人才支持。所以，香港過去是、將來也一定還是人民幣國際化、離岸人民幣資產管理最重要的平臺，值得各界去重視、去維護、去完善。尤其現在的香港跟過去幾年的香港已大不一樣，就是現在香港政治社會非常穩定。最近我去了一趟香港，主要是作為國家“十四五”規劃宣講團一員，對香港各界宣講國家對香港“十四五”期間經濟金融發展的規劃定位。在此過程中，我親眼目睹了當前香港各界對繼續推動香港長期繁榮穩定和更好發展香港經濟和國際金融中心的愿望和決心。所以我也借這個機會，呼吁我們內地金融界重視這個市場，在金融開放中的跨境資管路徑中，把香港以及香港可以發揮的作用放到非常重要的位置予以考慮。

　　我就講這么多，不一定對，供大家參考，也請大家批評。謝謝大家！

　　主持人（袁滿）：謝謝周誠君的精彩發言，其實總結一下周所長的發言，有這樣幾個關鍵詞：人民幣、綠色、債券，這三個關鍵詞其實對著三件事：人民幣國際化、綠色發展、中國金融市場進一步開放。

　　您其實圍繞著整個所有分析談到了人民幣資產，最近一段時間以來，尤其是疫情經濟下，人民幣資產還是比較具有吸引力的，現在的形勢全球的通脹進一步的發展，各國的央行也都開始有啟動加息的計劃，中國的市場現在我們是要把保障流動性的充裕和某種程度上的寬信用，全球這樣一種貨幣的政策的走勢，結合中國我們當前的貨幣政策的發展曲線，二者相對應對于人民幣資產未來的吸引力或者影響，會帶來什么樣的影響？ 

　　周誠君：總體而言，不管全球范圍內，貨幣政策在國與國之間出現了怎么樣的差異，下一步怎么演變，全球流動性怎么走，我想，全球產業分工、供應鏈結構和各國實體經濟發展狀況仍然是最重要的基本面。中國經濟在疫情危機后率先復蘇，并保持快速增長和穩定，這是我們保持信心和良好預期的基礎。這是第一個。

　　第二，只要中國經濟增長速度能維持在我們規劃所期望的速度，并保持在相對穩定的水平，金融市場能按照現有路徑保持繁榮穩定，我想人民幣的資產回報率就不會太差，就會對全球投資者具有良好的吸引力。當然，這里面還需要我們持續、堅定不移地推動金融市場高質量開放。

　　第三，總體而言，中國央行的資產負債表在全球主要經濟體中一直都是最穩定的。2008年國際金融危機之前，美聯儲的資產負債負債表規模約七千億，到現在突破八萬億，其膨脹速度之快、規模之大確實極其罕見。但人民銀行的資產負債表一直比較穩定的水平，大概在36萬億左右，近來還甚至略有收縮。這意味著什么呢？意味著我們的貨幣發行是很負責任的，這是人民幣國際化的一個非常重要的基本面。這也是為什么我在今年3月份的中國發展高層論壇上講，人民幣國際化更多是人民幣與其他主要國際貨幣一道，共同承擔國際責任，更好優化全球資源配置的一個基礎。 

　　主持人（袁滿）：謝謝周所長，您非常強烈的表達了對于人民幣資產的信心，我想很多人都已經收到了這個信心，感謝您。

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責任編輯：梁斌 SF055