原標(biāo)題：噩夢(mèng)般的一周！美股緣何暴漲暴跌？波動(dòng)率邊際在加大，疫情誘發(fā)量化拋盤，還有人大跌加倉(cāng)！ 來(lái)源：券商中國(guó)

隨著疫情在全球的升溫，美股近期的波動(dòng)堪稱巨大。

上周，道瓊斯指數(shù)周跌幅達(dá)到12.36%，其中有三天的跌幅達(dá)到一千點(diǎn)，下跌的點(diǎn)數(shù)創(chuàng)下新的記錄，波動(dòng)率指數(shù)更是飆升了三倍。

3月3日晚間，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)了自2008年金融危機(jī)以來(lái)首次緊急降息，下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)，美股不但沒(méi)有企穩(wěn)，反而大幅殺跌，收盤道瓊斯指數(shù)大跌800點(diǎn)。而歷史上美聯(lián)儲(chǔ)如此大幅度的緊急降息，往往都發(fā)生在經(jīng)濟(jì)危機(jī)或者泡沫破裂期間。

然而戲劇性的是，一天之后的3月4日，道指上漲1173.45點(diǎn)，創(chuàng)出史上第二大單日點(diǎn)數(shù)漲幅，漲幅高達(dá)4.53%。3月2日，道指也曾暴漲1293.96點(diǎn)，創(chuàng)下該指數(shù)史上最大單日點(diǎn)數(shù)漲幅。

美國(guó)國(guó)債和美元指數(shù)的表現(xiàn)也極為搶眼。美國(guó)十年國(guó)期債收益率首次跌破1%，創(chuàng)歷史最低；美元指數(shù)也在逼近100大關(guān)時(shí)停下腳步，連續(xù)大跌。

美股連續(xù)大幅波動(dòng)背后的深層次原因是什么？美股究竟是短期調(diào)整還是又一輪危機(jī)來(lái)了？券商中國(guó)記者采訪了美國(guó)對(duì)沖基金B(yǎng)ell curve Capital創(chuàng)始人王璜鑫、東北證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬等多位具有海外交易經(jīng)驗(yàn)的投資者，解讀美股近期罕見(jiàn)的波動(dòng)。

對(duì)沖基金經(jīng)理眼中的美股大跌

一度距離30000點(diǎn)的大關(guān)不到500點(diǎn)的道瓊斯指數(shù)，度過(guò)了噩夢(mèng)般的一周。

美國(guó)對(duì)沖基金B(yǎng)ell curve Capital 創(chuàng)始人王璜鑫博士告訴券商中國(guó)記者，上周美股連續(xù)五天大跌有三大特點(diǎn)：第一，從歷史最高點(diǎn)回跌，可以說(shuō)是市場(chǎng)有所期待；第二，單獨(dú)＂原因＂，即媒體在大跌期間歸結(jié)的原因只有一個(gè)：新冠病毒在美國(guó)及全球的潛在危機(jī)。這一點(diǎn)比較特殊，因?yàn)橐话愦蟮鴼w結(jié)的原因總有幾個(gè)。第三，大跌處于美國(guó)公司的基本面比較好的時(shí)期，所以大家的預(yù)期是 correction（調(diào)整）而不是轉(zhuǎn)向bear market（熊市）。

王璜鑫表示，從幅度來(lái)看，跌的點(diǎn)數(shù)雖然大，百分點(diǎn)其實(shí)不高。上周有三天跌幅在一千點(diǎn)左右，但這三天在美股歷史上最大百分比跌幅的前10名都排不上。

值得注意的是，在大跌之前，美股一次次穩(wěn)步創(chuàng)新高，但有兩個(gè)特點(diǎn)：

一是，股指新高由少數(shù)幾個(gè)特強(qiáng)高科技股所推動(dòng)，即所謂的 MAGA 股：AAPL 、MSFT、 GOOGLE、 AMZN 等。

二是，能源及能源開(kāi)發(fā)股持續(xù)走弱，傳統(tǒng)的旗標(biāo)性的交通運(yùn)輸股也疲軟。導(dǎo)致一些傳統(tǒng)的預(yù)測(cè)指標(biāo)失靈。這應(yīng)該是美國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的一個(gè)比較真實(shí)的反應(yīng)。由于這個(gè)特點(diǎn)，上周災(zāi)難性大跌發(fā)生之后，對(duì)于是否繼續(xù)下跌或回升的分析也相對(duì)比較清晰：只要分析這幾個(gè)龍頭公司受病毒的影響情況就可以有較好的估計(jì)。這也是這次回彈較迅速的原因，雖然病毒風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)未過(guò)去。

總的來(lái)說(shuō)，王璜鑫認(rèn)為大環(huán)境下似乎沒(méi)有特別大的危機(jī)，所以投資者把這次大跌當(dāng)成加倉(cāng)機(jī)會(huì)，特別是期權(quán)有關(guān)的量化策略更是擇機(jī)而進(jìn)，因此也解釋星期一反轉(zhuǎn)速度很快的原因。

波動(dòng)率指數(shù)飆升，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)或加大

美股量化交易和被動(dòng)投資的不斷增加，被認(rèn)為是美股大幅波動(dòng)背后的另一個(gè)重要原因。

王璜鑫表示，由于美股流動(dòng)性很好，杠桿使用比較普遍，因此在大幅升跌的時(shí)候會(huì)出現(xiàn)一些強(qiáng)制性的資金控制行為而引起助漲助跌。此次下跌交易量雖然出現(xiàn)跳升，但在預(yù)期之中。

“我從我比較熟悉的期權(quán)交易談一下量化交易的一個(gè)側(cè)面（不代表所有的量化策略）：大跌前，個(gè)股及指數(shù)波動(dòng)率都偏低（除了少數(shù)如特斯拉 TSLA 這樣的 storied stock ＂有故事的個(gè)股＂之外）。大跌期間，波動(dòng)率指數(shù)飆升三倍多（從14到45）。這種反應(yīng)從2008年以來(lái)才出現(xiàn)過(guò)一兩次。”王璜鑫說(shuō)。

東北證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬向記者也表示，波動(dòng)率不斷加大過(guò)程中，市場(chǎng)的波動(dòng)邊際是在擴(kuò)大的。美國(guó)現(xiàn)在波動(dòng)率指數(shù)（VIX）大概在45，這么高的波動(dòng)率下風(fēng)控邊際差不多在3%左右，±3%的波動(dòng)都屬于正常情況。

“這是一個(gè)連鎖反應(yīng)，基金在進(jìn)行管理時(shí)，如果長(zhǎng)期在低波動(dòng)率，邊際空間就比較小。比如2015-2018年期間，美國(guó)股市波動(dòng)率平均值只有10-11%，這種情況下日內(nèi)波動(dòng)比較小，在±0.8%左右。市場(chǎng)習(xí)慣這種低波動(dòng)率后，突然因?yàn)橄到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊，波動(dòng)率一加大，大家的風(fēng)控邊際都會(huì)擴(kuò)大。當(dāng)然，在市場(chǎng)波動(dòng)過(guò)程中，的確有很多量化交易把波動(dòng)率加大作為次日風(fēng)控調(diào)整的重要變量，這其中確實(shí)存在一些問(wèn)題。”付鵬說(shuō)。

同時(shí)，在付鵬看來(lái)，近兩年美股波動(dòng)率重心一直在抬高，說(shuō)明美股的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是在加大的。從2018年美聯(lián)儲(chǔ)降息開(kāi)始，其實(shí)已經(jīng)隱含對(duì)經(jīng)濟(jì)的前瞻了，會(huì)導(dǎo)致大家在盈利和估值層面兩者之間的博弈關(guān)系，整個(gè)波動(dòng)水平就會(huì)加大。最近可以看到全球資金總體在轉(zhuǎn)向防御、流入債市，美股的下跌不會(huì)對(duì)資金配置中國(guó)市場(chǎng)帶來(lái)明顯影響，但海外疫情的發(fā)展確實(shí)會(huì)從經(jīng)濟(jì)層面對(duì)國(guó)內(nèi)造成影響。

在分析美股近期大幅下跌的現(xiàn)象時(shí)，銳匯資產(chǎn)董事長(zhǎng)陸培麗也指出，這主要是由于疫情沖擊，加之美聯(lián)儲(chǔ)降息空間較為有限，而基金倉(cāng)位此前一直處于歷史高位，諸多原因共同導(dǎo)致了市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)。“舉個(gè)例子，一些配置基金和波動(dòng)率基金處在歷史高倉(cāng)位，如果看美國(guó)的歷史波動(dòng)率，低波動(dòng)率運(yùn)行太久導(dǎo)致VIX上積累了大量的投機(jī)凈空倉(cāng)，主做波動(dòng)率的基金基本都是波動(dòng)率空頭。在市場(chǎng)對(duì)沖的時(shí)候，他們需要把自己的delta對(duì)沖掉。即在市場(chǎng)下跌時(shí)，要賣出；市場(chǎng)上漲，要買入，這樣就造成了市場(chǎng)的大幅震蕩。”陸培麗說(shuō)。

　暴跌后美股便宜很多但仍不是地板價(jià)

3月3日晚間，美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)了自2008年金融危機(jī)以來(lái)首次緊急降息，下調(diào)50個(gè)基點(diǎn)。而歷史上美聯(lián)儲(chǔ)如此大幅度的緊急降息，往往都發(fā)生在經(jīng)濟(jì)危機(jī)或者泡沫破裂期間。另一方面，美國(guó)十年國(guó)期債收益率首次跌破1%，創(chuàng)歷史最低。

富達(dá)國(guó)際亞太區(qū)首席投資官Paras Anand表示，在大跌之前，美股表現(xiàn)其實(shí)相當(dāng)強(qiáng)勢(shì)，不但沒(méi)有受到貿(mào)易摩擦影響，也不受政治事件及市場(chǎng)內(nèi)的流動(dòng)性問(wèn)題的影響。他認(rèn)為，投資者不應(yīng)對(duì)這種由疫情引發(fā)的短期市場(chǎng)拋售太過(guò)恐慌，更應(yīng)該留意的其實(shí)是當(dāng)前市場(chǎng)是否處于另一種形勢(shì)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

“經(jīng)濟(jì)前景越差，投資者越憧憬政府及中央銀行向市場(chǎng)提供充足流動(dòng)性，這種情形近年不斷發(fā)生。但投資者也要留意，這次市場(chǎng)回調(diào)是否代表著以往行之有效的劇本已經(jīng)開(kāi)始失效，政策干預(yù)以及增加流動(dòng)性也許不再能夠延長(zhǎng)經(jīng)濟(jì)和回報(bào)周期。”Paras Anand說(shuō)。

值得注意的是，橡樹(shù)資本的投資大師，霍華德·馬克斯Howard Marks發(fā)表了他的投資者報(bào)告—《Nobody Knows II｜不可知（之二）》，交銀國(guó)際（港股03329）董事總經(jīng)理洪灝稱，上一次馬克斯用這個(gè)報(bào)告標(biāo)題，是2008.09.19雷曼兄弟倒閉后的兩天。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)動(dòng)蕩的情況，和現(xiàn)在類似。

對(duì)于暴跌后美股市場(chǎng)價(jià)格是否正確地反映了基本面。馬克斯認(rèn)為，經(jīng)歷了這輪史詩(shī)級(jí)別的暴跌，美股已經(jīng)便宜了很多，但仍不是地板價(jià)。美股的市盈率高于二戰(zhàn)后的平均水平約20%，因此只能說(shuō)美股的估值合理了很多。對(duì)于美債，他寫道，“美債的收益率跌到了歷史最低點(diǎn)，不知道誰(shuí)會(huì)愿意把今后十年的收益率鎖定在1%”。

洪灝表示，市場(chǎng)現(xiàn)在認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在3.18例會(huì)上再降息的概率是153%，也就是再降息50個(gè)基點(diǎn)的概率是53%。這實(shí)在是太詭異了。如果美聯(lián)儲(chǔ)降息50個(gè)基點(diǎn)，則僅僅是符合市場(chǎng)預(yù)期。曾經(jīng)無(wú)所不能的美聯(lián)儲(chǔ)居然被市場(chǎng)逼到了墻角。美債收益率如此極端，隱含的信息也會(huì)同樣極端。