出品：新浪財經上市公司研究院

作者：大眼樓管/肖恩

　　在孫宏斌和融創中國仍苦于發不出2022年中報、股票遲遲不能復牌之際，郭英成和佳兆業卻捷足先登，成為今年第一個補上財報的出險房企。

　　3月9日，佳兆業集團接連發布了遲到的2021年年報和2022年半年報，其股票也順勢復牌交易。同一日復牌的還有已經達成債務重組協議的花樣年控股，不同的是花樣年目前還未第一時間發出最新財報，而佳兆業則是還未拿出債務重組方案。

　　對于出險房企來說，財報發布和股票復牌只是水到渠成的操作，最為根本的還是債務重組方案和化債措施。停牌一年的佳兆業總薪酬降薪近30%，而債務壓力卻越來越大？或許是由于債務重組的拖沓，截止發稿復牌后的首日佳兆業股價就跌去21%。

各類違約已達到871.47億元

　　這是一場始于2021年下半年的深度調整，佳兆業也不例外。

　　2021年11月，由關聯公司錦恒財富發行、底層資產投向為佳兆業開發項目、且由佳兆業擔保的理財產品出現兌付困難，標志著佳兆業正式出險。此后再是美元債出現到期未償還，以及境內債的違約及交叉違約，佳兆業出險至今已有1年半時間。

　　根據公司新上的2022年中報，截止2022年6月，佳兆業的流動負債（含已違約或交叉違約及包含提前要求償還條款的流動負債）達到2102.44億元。其中，總有息負債高達1314.91億元，而一年內到期借款更是超千億至1065.37億元，兩千億的流動負債科目竟有一千億短期債務，而公司賬面貨幣資金僅有108.84億元，較2020年底現金471.13億元大幅縮水。

　　隨著時間的推移，借新還舊渠道阻塞，佳兆業的債務及逾期的累計和久期的縮短，償債壓力實際是持續加大的。杠桿率也在逆勢被動走高，截止去年中，佳兆業剔除預收款后資產負債率為83.4%，凈負債率313.2%，現金短債比（剔除受限資金）為0.03，轉綠后又再度重新全部踩中三條紅線。

　　截止2022年中，佳兆業實際違約231.56億元，較2021年底的55.88億元驟增，導致違約及交叉違約本金已經達到871.47億元。此外，公司公告稱，自去年6月至今還在持續違約，按照每年約百億的利息支出，預計截至目前各類違約或已接近千億。而由于自身出險，直接影響項目端的銷售，導致佳兆業2022年上半年銷售回款僅百億出頭，加上新增融資回款已基本斷掉，對于千億短期債務只能望洋興嘆。

　　因此，郭英成在財報中給出了四條思路：

　?。?）委托顧問推進債務重組；

　　（2）加快銷售促進回款；

　?。?）出售若干項目開發公司股權回款；

　?。?）控制各類經營成本和資本開支，即所謂降本增效。

銷售持續低迷 債務重組遲遲未見進展

　　對于佳兆業集團來說，一方面自身多年來經營相當激進，橫跨多個業務領域并同時涉足龐大的舊改項目，導致債務風險敞口原本就較高；另一方面，始于融資受阻的資金鏈困局，也因融資不暢導致其解決問題的選項中并沒有加強融資這一條，取而代之的則是與債權人達成債務重組協議。

　　據悉，佳兆業的債權人曾幾次草擬過相關的債務重組方案，涉及股權和債券及展期等相關條款，但到目前為止雙方并未達成一致，公告中稱仍在努力尋求債務重組的可行性方案。而千億債主背后是龐大的利益相關方及其難以協調的利益訴求，參考華夏幸福曠日持久的談判，達成一致談何容易。

　　在銷售回款方面，2022年僅銷售105億元，克而瑞數據顯示佳兆業全年銷售也僅有270.8億元，不及2020年的1435億元的零頭，今年前兩個月全口徑銷售數據僅為43.4億元，仍未有明顯復蘇跡象。

　　實際上，銷售和償債相當程度上是相互影響的，銷售復蘇能提振融資話語權，而融資順暢則有助于保交付和促銷售。目前佳兆業處在銷售和償債兩難的惡性牽制之中，仍未找到解決辦法。此外，佳兆業的基本暫停拿地，這就導致公司賬面的合同負債、發展中及可供銷售的物業基本處于停滯不變的狀態。

　　在出售資產方面，佳兆業動作相對大一些，佳兆業成功引入了中信、招商蛇口、長城資產等央企和AMC。諸如中信拿下深圳南山東角頭、金沙灣國際樂園、福田航運紅樹灣、佳兆業科技中心等項目，廣州國資入股廣州荔灣海南村舊改，越秀地產或也將介入海珠石溪村舊改。后續，佳兆業預計還需加大資產出售力度。

　　而在降本方面，佳兆業的總薪酬明顯下降。2022年上半年員工成本（含董事薪酬）總計8.35億元，同比下滑28%，而在2021年全年的薪酬總額為24.12億元，預計2022年全年總薪酬降幅在30%左右。

預期回落 業績滑坡

　　對于房企來說，現金流不暢無疑將影響施工建造和結轉交付。佳兆業財報數據顯示，2021年全年及2022年上半年，公司分別實現營業收入355.35億元、134.31億元，同比分別下降36.3%、55.3%。

　　總量不及預期的情況下，項目盈利也明顯下滑。2021年、2022年中期分別錄得毛利率13.0%、17.2%，同比分別下降15.5個點、13.7個點，近兩年的銷售也多有降價促銷，后續無疑將影響整體毛利率，甚至虧損。

　　2021年錄得歸母凈虧損127.27億元，2022年中期虧損仍有近77億元。這其中既有結轉項目盈利大幅下滑的原因，也有匯兌因素，還有存貨減值、出售資產虧損的原因。

　　此外，無論是公司操盤的業務還是合聯營參股的項目，佳兆業均表現低迷。2021年及2022年上半年公司連同合營企業、聯營公司分別錄得合約銷售約923.52億元、104.97億元，同比分別減少13.6%、83.6%，且相關應占收益分別錄得虧損2.15億元、2.52億元。

　　結轉不暢反過來也將影響銷售算回款，而佳兆業目前并沒有收到去年底以來的各類融資政策的眷顧，并無保交付相關特別融資可以依賴，這又給佳兆業提出了難題。

　　佳兆業表示，進入2023年，其已披露境內已完成多筆融資展期。但對于境外債僅表示，公司和財務顧問持續與境外債權人進行具有建設性的對話，以期盡快與所有境外債權人達成全面解決方案。