出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

作者：大眼樓管/肖恩

　　近日，融創(chuàng)中國終于發(fā)布了遲到大半年的2021年年報，盡管這是一份令事務(wù)所“無法做出意見”的年報，但這也足以讓投資人及債權(quán)人一探融創(chuàng)的財務(wù)究竟處于什么艱難境況。同日，融創(chuàng)還公布了其債務(wù)重組相關(guān)進展。

　　整體而言，在今年銷售依然慘淡的情況下，融創(chuàng)的回款捉襟見肘，償債壓力持續(xù)加大，因此融創(chuàng)一直在爭取債權(quán)人的展期，甚至是期限較長的展期。盡管孫宏斌希望融創(chuàng)能在2023年回歸良性、健康發(fā)展軌道，但從其銷售、債務(wù)逾期以及展期請求來看，2023年扭轉(zhuǎn)局面的概率或仍不大。

計提減值520億 1.7萬億貨值或只是一廂情愿

　　融創(chuàng)在2021年上半年要有多風光，下半年就有多慘淡，上半年還在“買買買”的孫宏斌精準地撞上了信貸政策收緊的槍口，以至于在當年就出現(xiàn)了營收下滑、利潤巨虧的急轉(zhuǎn)彎。

　　年報顯示，融創(chuàng)2021年實現(xiàn)營收1983.9億元，同比下降約14%，與上半年還是同比增長24.24%的業(yè)績形成巨大反差?？梢娫谙掳肽耆趧?chuàng)的資金就出了較大問題，以至于竣工結(jié)轉(zhuǎn)的節(jié)奏也出了問題。

　　截止去年底，融創(chuàng)中國的有息負債總額達3217.05億元，同比增長6.02%，其中短期負債就高達2351.47億元，占比升至73%。與此同時公司賬面現(xiàn)金狀況卻表現(xiàn)不佳，由2020年的1326.5億元減少至約692億元，接近腰斬，且其中來自于合聯(lián)營項目公司的賬面合并并資金就達到410億，真正在集團賬面的資金微乎其微。此外，賬面資金中的非受限制現(xiàn)金更是由2020年的987.1億元減少至143.4億元，相較于超兩千億的短期負債來說，可謂杯水車薪。

　　融創(chuàng)在2021年流動性陡然緊張主要有兩方面原因，其一是非即期債務(wù)逐漸到了兌付期，其二則是此前孫宏斌在土地和項目市場的連連出擊。年報顯示，2020年新增土地儲備達5877萬平米，2021年又新增權(quán)益土地儲備約1774萬平米且?guī)缀跞渴窃谏习肽晁谩?/p>

　　繼順馳后，孫宏斌再一次為他的激進付出了代價，“買買買”時的豪爽最終落在賬面上卻是令人詫異。融創(chuàng)宣稱，截至2021年底公司權(quán)益土地儲備約1.6億平方米，權(quán)益土地貨值高達1.77萬億，但這份年報超500億各類資產(chǎn)減值卻讓這份預(yù)估“貨值”可信度大降。

　　據(jù)年報，融創(chuàng)全年盡管實現(xiàn)了近2000億營收，但卻毛虧17.9億元，毛利率為-0.9%，較去年下降103.7%，這說明，加上減值情況，融創(chuàng)近2000億的項目盈利能力是非?？皯n的。而加上包括存貨、合聯(lián)營項目股權(quán)的減值等，2021年融創(chuàng)中國的凈利潤由上年的盈利356.44億元轉(zhuǎn)虧至382.6億元。核心凈虧損為253億元，按年下降約183.6%。

　　房地產(chǎn)企業(yè)的通病就是，由一大堆項目公司聚合成的總土儲，就像一個盲盒，投資人和債權(quán)人很難對每一個項目了如指掌，或許要等到大幅減值或毛利率驟降的那一刻，風險才能真正露出來。而在此之前，賬面龐雜的土儲都是企業(yè)拿來演繹成“貨值”講故事的工具，隨著近兩年全行業(yè)的普遍減值，貨值這個指標，其可信度是堪憂的。

融創(chuàng)尋求“長”債務(wù)展期

　　擺在孫宏斌和融創(chuàng)上下游的各方面前的問題已然非常清晰，融創(chuàng)的負債很多，且短期的占比畸高，項目銷售困難，資金鏈崩了后連續(xù)違約逾期，而融創(chuàng)唯一的籌碼就是賬面上一堆項目盲盒。

　　面對出險房企，同行真心出手相救的情況很少，諸如萬科和泰禾、世茂和福晟，也包括如今中信看上了融創(chuàng)的“董家渡”項目，被看上的僅僅是其盲盒中的“好項目”，其余的爛攤子，還要自己來“含淚”消化。

　　因此，中信并不是真正要搭救融創(chuàng)，也不停有“先烈”告訴我們，靠變賣優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是很難自救的。融創(chuàng)仍需尋求債權(quán)人的同意，對債務(wù)進行展期，以期待那“希望中”的地產(chǎn)復(fù)蘇最終的到來。

　　自今年5月一筆境外債違約到截至財報獲批，融創(chuàng)到期未償付的債務(wù)已經(jīng)達到了685.3億元，并有約1518億元債務(wù)可能被要求提前還款。融創(chuàng)與債權(quán)人的博弈還在持續(xù)之中。

　　根據(jù)融創(chuàng)近期公布的債務(wù)重組進展公告，融創(chuàng)已向債權(quán)人小組提呈初步重組框架。探討的初步重組框架主要內(nèi)容包括：將30億至40億美元的現(xiàn)有債務(wù)及若干股東借款轉(zhuǎn)換為普通股或股權(quán)掛鉤工具。剩余現(xiàn)有債務(wù)將兌換為新的以美元計價公開票據(jù)，期限為自重組生效之日起的2至8年；提供部分資產(chǎn)處置凈收益擬作為償還新票據(jù)的額外資金來源；同時擬向及時支持重組方案的債權(quán)人提供同意費。

　　而截至2022年中，融創(chuàng)境外有息債務(wù)約為110億美元。其中約37億美元（約占境外債務(wù)總額的34%）的原始到期日為2022年底前。

　　結(jié)合來看，融創(chuàng)寄希望于通過讓渡股權(quán)盡快解決眼下即將到期的美元債，而其余外債則希望通過給同意費和給出變賣資產(chǎn)償債的預(yù)期，來尋求債權(quán)人的展期同意，且盡可能希望能夠展期時間足夠長。

　　而在國內(nèi)債方面，融創(chuàng)也在尋求重組和展期，除財報中披露的49.7億人民幣的海外展期以及259.6億境內(nèi)債展期外，目前并未傳出更多結(jié)果，境內(nèi)外的債主們或多數(shù)還在猶豫權(quán)衡。而并非市場所說，孫宏斌已經(jīng)“回來了”。

銷售回款仍然慘淡 2023年走出陰霾或概率不大

　　融創(chuàng)、孫宏斌、債權(quán)人、投資人都明白，債務(wù)展期并不解決根本問題，有利潤的銷售回款，才是真正的源頭活水。

　　可目前國內(nèi)房地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，“金九銀十”銷售不振后，11月再度環(huán)比下滑。融創(chuàng)數(shù)據(jù)顯示，1-11月在銷售均價下降7.5%的情況下，全口徑合同銷售額為1611億元，同比下滑71.68%，而單11月融創(chuàng)的銷售額僅有80.4億元，同比下滑達78%，環(huán)比有惡化趨勢。

　　以目前融創(chuàng)的銷售回款來看，加上全國正面臨結(jié)束疫情的沖刺階段，短期有明顯起色的概率不大，這也就是說融創(chuàng)真正的源頭活水似乎仍未進視線之內(nèi)。

　　銷售低迷仍然是全行業(yè)的難題，這也是為何各房企都在爭取“中增債”、“第二支箭”、“金融十六條”、“第三支箭”融資的原因。但截止目前，并未傳來融創(chuàng)在相關(guān)政策支持下的融資消息，仍就奔波于債權(quán)人的談判之中。