出品：浪頭飲食

　　作者：王永

　　近日惠泉啤酒披露了中報，上半年營收下滑了1.15%，扣非凈利潤微增1%。業績滯漲，尤其是傳統旺季二季度營收下滑了7.22%，表現低于預期。此外，公司上半年啤酒銷量下滑，經銷商數量也出現大幅減少。

　　2018年啤酒行業迎來業績拐點，惠泉業績從2019年開始改善，2020年凈利潤增速加快。在業績催化下，從2020年2月到2020年12月底，惠泉股價漲幅超過120%，經過6月份以來的大幅調整后，目前市盈率（TTM）仍高達71倍。

　　今年中報業績的“滯漲”及銷量下滑無疑釋放了一個不好的信號，惠泉的業績復蘇會戛然而止嗎？

　　惠泉啤酒上半年營收降1.15%：經銷商減少銷量下滑

　　上半年惠泉啤酒實現營收3.17億元，同比下滑1.15%；實現歸母凈利潤1160.82萬元，同比增長30.08%。

　　歸母凈利潤的大幅主要增長來自非經常性損益，上半年惠泉啤酒非經常性損益金額為395.85萬元，主要來源是政府補助，這個項目金額達到444.92萬元，比上年同期增長901%。扣除非經常性損益之后凈利潤為764.97萬元，同比僅增長1.01%。

　　今年一季度在去年低基數的基礎上營收增長了10.54%，銷售旺季二季度營收則下滑了7.22%。二、三季度一般是啤酒銷售旺季，從過去兩年歷史數據來看，二季度營收占比分別達到30%和34%。如果將二季度當做風向標，今年全年整體銷售狀況可能不夠理想。

　　上半年經銷商也出現大幅減少，期內經銷商增加39家，減少124家，凈減少85家。從銷量來看，上半年啤酒銷量為11.23萬千升，去年同期為11.68萬千升，減少了3.85%。在疫情后的恢復期，銷量及營收同步出現下滑恐怕不是什么好事情。

　　唯一的亮點是毛利率在提升，毛利率比上年同期增加0.95個百分點，主要因為銷售結構的改變。根據中報披露，以“鮮”系列為代表的中高端產品銷量同比增長35%，占比提高 5 個百分點。推動噸價達到2779元每千升，比上年同期提升2.7個百分點。

　　但是費用也在同步提升，上半年管理費用增長了11%，銷售費用增長了15%，上半年利息收入達到1174.51萬元，比上年同期增加366%。利息收入的大幅增長則在一定程度上抵消了費用的增長。

　　省外下滑省內微增 惠泉能否守住大本營？

　　根據民生證券研報數據，2021年上半年全國規模以上企業啤酒產量同比增長10.23%，而惠泉啤酒銷量下滑了3.8%，表現不及行業平均水平。

　　2015年以來惠泉啤酒產銷量就一直處在下滑通道中，2014年產量和銷量分別達到30.04萬千升和30.47萬千升，到2020年則減少到22.67萬千升和22.79萬千升，分別減少了25%和25%。

　　2014年惠泉營收一度達到8.29億元，扣非凈利潤接近1500萬元。而2020年營收為6.14億元，相比2014年減少26%；扣非凈利潤為1246萬元，相比2014年減少17%。

　　我國啤酒行業2013年達到產能巔峰，其后一直在出清。2018年是行業盈利能力的拐點，集中度提高加上產品結構升級，使得酒企毛利率不斷提升，費用的穩定又使得凈利率開始提升，行業整體盈利能力逐漸提高。

　　惠泉啤酒的業績改善滯后于全行業，營收及凈利潤從2019年才開始增長，2020年凈利潤增長45%遠超營收9%的增速。

　　從噸價來看其產品升級較為成功，2017年噸價為2384元每千升，2020年提升到2641元每千升，提高了11%。

　　未來惠泉業績能否持續改善，取決于產品升級及省外擴張能否順利推進。

　　事實上省外擴張比較困難，目前CR5的市占率已經達到85%，各個區域市場格局基本奠定。從銷售數據來看，上半年惠泉啤酒在大本營福建省內銷售收入微增2.14%，省外則下滑了11.04%。省外要實現大幅擴張比較困難，只能寄望于傳統大本營的深耕。

　　值得注意的是，惠泉啤酒控股股東是燕京啤酒，2003年燕京啤酒收購惠泉時曾簽署《不競爭承諾函》，雙方明確市場區域劃分，燕京啤酒將福建省內的銷售網絡（包括福建燕京啤酒有限公司的銷售網絡）與惠泉啤酒現有的銷售網絡統一管理，并且承諾在福建省不再銷售與惠泉啤酒同檔次低于惠泉啤酒價格的產品，并且銷售的中高檔啤酒均通過惠泉啤酒的銷售網絡來進行，從而避免相互沖突。

　　但是雙方仍屢屢傳出同業競爭問題，2019年7月18日，惠泉啤酒舉行的網上接待日中，有投資者質問，“燕京啤酒可以通過淘寶和京東把啤酒賣到福建和江西，這表明燕京和惠泉啤酒發生了新的同業競爭，以前規避同業競爭的承諾已無意義”，“這損害了惠泉啤酒的利益，我們小股東嚴重表示不滿。”

　　在燕京的雙品牌戰略下，惠泉如何守住大本營并進一步擴張的確是個難題。