來源：湖畔新言
要點
2024年瀝青主力合約價格走勢與成本端原油走勢基本保持一致，但波動幅度小于原油，全年主力合約基本在區間3000-3875元/噸。總體來說，2024年交易的主邏輯仍然是：需求、供應、庫存及成本。價格表現如下：一季度區間震蕩；二季度三季度均沖高回落；四季度震蕩走強。
供應端，2024年國產瀝青產量可達2648萬噸，同比減少538萬噸或17%，2025年產量仍存結構性調整，中石化產量繼續下降，地煉企業產量或小幅增加，但需關注生產原料稀釋瀝青和燃料油消費稅抵扣政策帶來的影響；
2024年全年進口量或增加35萬噸至338萬噸左右，來源國出現明顯的調整，2025年仍需關注中東地區的進口國；
需求端，2024年瀝青全年消費或達2930萬噸，同比減少約500萬噸或14.6%，下降量主要在道路瀝青消費，2025年是“十四五”規劃的最后一年，道路瀝青需求仍值得期待，此外，防水瀝青消費或也有一定的增量；
成本端，原油價格重心逐漸下移，詳見《原油年報》。
因此，預計全年瀝青盤面價格重心仍跟隨原油變動，階段性需求爆發和產能變化情況或使之走出短暫且獨立的行情，關注裂解價差的機會。
曙光乍現
1、2024年行情回顧
圖表1： 瀝青及油價走勢圖
2024年油市仍圍繞地緣、宏觀及基本面進行交易，但地緣權重明顯加大。中東沖突不斷，巴以沖突仍未解決，伊朗與以色列之間沖突加劇，此外，俄烏沖突也未解決，年初烏克蘭兩次襲擊俄羅斯原油出口和煉油設施，11月底俄軍首次洲際彈道導彈進行攻擊，俄烏沖突再次升級。宏觀方面，中國盡管政府出臺多項提振經濟的舉措，但經濟復蘇仍不及預期，終端消費較為疲軟；歐洲經濟表現較差，美國經濟數據表現相對亮眼；。基本面方面，供應端，OPEC+在2023年大幅減產基礎上，部分國家進一步進行自愿減產，累計減產量高達580萬桶/日，疊加配額下調，總共減產量或達700萬桶/日；非OPEC+增產約150萬桶/日，美國、巴西、加拿大及奎亞那等國仍占主導。美國原油產量2024年增速明顯放緩，預計年增量30萬桶/日；需求端，全球石油產品需求增速明顯放緩至低于100萬桶/日。分地區來看，需求增量主要在亞太地區；分油品來看，增量主要在LPG和石腦油，汽油和航煤也有一定的增量，但柴油增速明顯放緩，且成品油增量占比明顯下降。從油價走勢來看，一季度震蕩走強；二季度呈V字形結構；三季度震蕩下行；四季度窄幅區間震蕩。
瀝青主力合約走勢整體與原油走勢較為一致，但波動幅度小于原油，全年主力合約基本在區間3000-3875元/噸?？傮w來說，2024年交易的主邏輯仍然是：需求、供應、庫存及成本，具體如下：
一季度，春節后煉廠逐漸復產，但由于原油價格在OPEC+減產推動下持續走強，煉廠出現利潤虧損，開工積極性并不高，另外，稀釋瀝青到港量下降，貼水偏高，市場對原料供應存有一定的擔憂；需求端，北方需求啟動緩慢，南方雨水天氣較多，終端需求較弱；盤面在成本端原油價格支撐下處于區間3658-3791元/噸震蕩。進入二季度后，煉廠虧損加劇，復產意愿較弱，供應偏低，終端需求隨著氣溫進一步回升后緩慢增加，但因資金短缺且南方雨水增多，終端需求增量也較為有限，庫存有所增加。此時，瀝青盤面價格主要跟隨原油價格變動，在4月初跟隨原油沖刺年內高點3875元/噸后，震蕩走弱，6月初觸及二季度低點3473元/噸。三季度，瀝青進入傳統的消費旺季，但由于今年資金欠缺，基建開工項目偏少，瀝青旺季消費也較為疲軟，供需雙弱，盤面主要跟隨原油價格變動，在7月初小幅上漲后加速下跌，盤中最低觸及2961元/噸；進入四季度后，地方專項債發行加速，北方地區氣溫偏暖，趕工時間較長，山東地區部分煉廠排隊現象較為嚴重，廠庫社會庫持續下降，庫存絕對值較低。此外，11月底12月初河北山東及華東地區部分煉廠釋放大量的冬儲合同。截至2024年12月18日，冬儲合同量為113萬噸，除早期價格為3200-3300元/噸，其余冬儲合同主要價格區間在3350-3500元/噸，期現商提貨積極性較高；這也導致了瀝青盤面出現了一波明顯和成本端原油劈叉的行情，原油價格維持區間震蕩，但瀝青震蕩走強，盤中最高觸及3630元/噸，裂解價差也持續走強；截止2024年12月19日，主力合約Bu2502收于3528元/噸，Bu 2506收于3512元/噸。
圖表2： 基差圖
基差方面，一二季度基差整體偏弱；進入三季度后，由于旺季需求不及預期，盤面價格在成本端原油價格帶動下，出現了一波明顯的下跌行情，但現貨價格跌幅不及盤面價格，因此，基差顯著走強現象；進入四季度后，現貨價格下跌，同時盤面價格小幅走強，基差回落。
裂解價差方面，在一季度末需求不及預期且4-5月庫存累積時，裂解價差快速下行；隨后6月開始社會庫去庫，裂解價差有所好轉，但旺季消費較為疲軟，裂解價差整體偏弱；進入11月消費淡季后，瀝青廠庫社會存持續下降且山東地區部分煉廠出貨出現明顯的排隊現象時，瀝青與成本端原油價格呈明顯的劈叉，裂解價差也出現了明顯的上漲?？傮w來說，裂解價差走強（弱）需要一方面考慮瀝青基本面，另一方面還需要考慮內外盤原油強弱。
圖表3： 裂解價差圖
2、2024年國產瀝青產量或達2648萬噸，同比減少538萬噸或17%，2025年產量仍存結構性調整
1）新增產能進一步放緩，2025年新增75萬噸
2024年瀝青產能新增135萬噸至7913萬噸，河北港盛石化因股份變化，今年多數時間停產，10月起開始加工一批原料復產瀝青，四川盛馬化工10月中下旬起開始穩定生產瀝青，盛馬化工常減壓裝置390萬噸/年，一般年加工200萬噸原油左右，出率45%-50%，瀝青產能100萬噸/年。2025年，大榭石化正式投產，大榭石化一次常減壓加工能力800萬噸/年，原料海洋油綏中36-1，正常出率55%，但是大部分渣油進后續裝置，瀝青產能75萬噸/年，2025年瀝青產能同比增加75萬噸至7988萬噸；另外，仍存有可能部分煉廠階段性受利潤帶動改造生產瀝青。目前煉廠開工率30%-40%，產能嚴重過剩。
圖表4： 瀝青產能及增速
2）2024年稀釋瀝青進口量顯著下降，5-7號燃料油替代比重增加，2025年需關注消費稅政策變化
國內煉廠生產瀝青的原料以重質原油為主，中石化使用沙特中質、重質原油，中石油主要使用國產原油、南美及中東原油等，中海油以海洋油為主，而瀝青產能占比較大的地方煉廠以稀釋瀝青為主要原料，稀釋瀝青主要產自委內瑞拉，其瀝青收率較高，60%左右，因此，深受地煉青睞。但是，委內瑞拉政局動蕩且受美國制裁，導致其供應一直存有一定的不確定性。
美國財政部2023年10月中旬宣布放松對委內瑞拉制裁，美國是否取消或維持寬松的制裁取決于政府與馬杜羅總統取消反對派參與總統選舉。2024年1月30日，美國國務院曾發表聲明稱，決定不再續簽對委內瑞拉的第44號通用許可證。該許可證暫時授權美國與委內瑞拉石油或天然氣行業的相關交易，于2024年4月18日到期。美國當地時間4月17日，美國政府宣布由于委內瑞拉總統馬杜羅未能履行其有關大選的承諾，美國將恢復對委內瑞拉石油和天然氣行業的制裁。
由于美國加大對委內瑞拉制裁，這也導致了委內瑞拉原油出口至中國的量顯著下降。2024年11月，委內瑞拉原油出口量為66.9萬桶/日，出口至中國的量僅為25.7萬桶/日，1-11月出口至中國的均值未19.2萬桶/日，同比減少12.8萬桶/日或66.7%。
根據OPEC月報，委內瑞拉2024年11月原油產量為89.6萬桶/日，1-11月月均產量為85.1萬桶/日，同比大約增加12萬桶/日，符合去年年底的預測“到2024年底，委內瑞拉的原油總產量可能會增長到約90萬桶/日，大部分增量來自雪佛龍的合資企業，由于美國加大馬瑞油采購量，預計出口至中國的馬瑞原油量繼續下降”。
圖表5： 委內瑞拉原油出口量
圖表7： 5-7號燃料油的進口量（萬噸）
根據海關總署數據，2024年1-10月累計進口瀝青711.8萬噸，同比減少30%。由于無原油進口配額的地方煉廠普遍使用稀釋瀝青加工生產瀝青，在稀釋瀝青進口顯著下降的背景下，地煉通過使用5-7號燃料油來替代稀釋瀝青補充原料缺口。根據海關總署數據，2024年1-11月累計進口5-7號燃料油1930.66萬噸，同比小幅增加。5-7號燃料油不僅可以用作原料，而且也可以進行船燃加注直接燃燒，因為它既包含低硫也可以高硫。此外，加拿大擴建的TMX管道（30萬桶/日增至89萬桶/日）投產，可將阿爾伯特省的重質原油運輸到加拿大西海岸，出口至中國，增加地煉企業的原料采購種類。
鋼聯能化10月中發布消息稱，山東省計劃從2024年10月起，對于以燃料油、稀釋瀝青和石腦油作為原料進行加工生產，產品包括應稅產品和非應稅產品的，按應稅產品占比計算準予扣除的數量，該調整將對使用較多燃料油及稀釋瀝青作為原料的地煉，增加一定的稅費成本。中國燃料油、進口稀釋瀝青與石腦油的消費稅分別為1.2元/升、1.2元/升和1.52元/升（1218元/噸、1218元/噸和2105元/噸）。根據《關于調整部分成品油消費稅政策的通知》對應稅消費品抵扣稅款的計算：以外購或委托加工收回的已稅石腦油、潤滑油、燃料油為原料生產的應稅消費品，準予從消費稅應納稅額中扣除原料已納的消費稅稅款。抵扣稅款的計算公式為：當前準予扣除的外購應稅消費品已納稅款=當期準予扣除外購應稅消費品數量*外購應稅消費品單位稅額。根據以上文件，此前作為地煉加工原料可實現近100%的進項消費稅抵扣。但根據最新政策，預計抵扣比例下降至85%左右，由于各地煉原料與裝置不同，比例將有區別，85%的比例可導致生產成本增加100-200元/噸，目前，該新規的部分細則仍待確定，正式時間尚未確認，需關注最新政策的出臺。
3）2024年產量可達2648萬噸，同比減少538萬噸或17%，2025年產量仍存結構性調整
圖表8： 瀝青的產量（萬噸）
圖表9： 瀝青的產量（萬噸）
2024年國產瀝青產量由于利潤低需求不足整體偏低，且并未呈現明顯的季節性。整體上，前三季度產量偏低，四季度產量相對偏高。
根據云瀝青資訊統計的數據，2024年1-11月國產瀝青累計產量2410.23萬噸，同比減少525.46萬噸或17.9%。分集團來看，2024年1-11月中石化、地煉、中石油及中海油累計產量分別為662.06萬噸、1224.96萬噸、366.68萬噸及156.53萬噸。下降量主要在地煉和中石化，分別同比減少480.22萬噸和125.54萬噸，另外，中海油產量同比減少16.1萬噸；相反，中石油產量反而同比增加95.54萬噸。預計2024年國產瀝青總產量可達2648萬噸，同比減少538萬噸或17%。
中石化近幾年由于部分煉廠瀝青生產利潤較低且配套了新的二次加工裝置，產量明顯下降。預計2024年全年產量為720萬噸，同比減少130萬噸左右，下降量主要在揚子石化（75.53萬噸）、鎮海煉化（28.8萬噸）及茂名石化（17.84萬噸）等，這些煉廠主要由于配套了新裝置，如揚子的加氫裝置、鎮海一體化裝置以及茂名的漿態床加氫裝置，從而導致瀝青產量顯著下降。揚子石化今年僅一季度生產瀝青，此后便停產。另外，由于成品油市場低迷，中石化加工量整體有所下降，這也導致瀝青產量下降。2024年中石化煉廠排名前五名分別是：鎮海煉化146.15萬噸、金陵石化144.83萬噸、齊魯石化98.45萬噸、茂名石化93.67萬噸以及廣州石化93.67萬噸。展望2025年，預計中石化瀝青產量仍將繼續下降，或環比減少100萬噸至620萬噸，下降量主要在茂名和鎮海。
中石油產量預計389萬噸，同比增加96萬噸，一方面云南石化穩定生產瀝青，另一方面廣東揭陽石化下半年開始生產瀝青，從而帶動中石油整體產量增加。
中海油瀝青資源具有低硫特性，可用于焦化及船燃，其產量相對穩定，不過中海四川8月底開始停產檢修，帶動中石油總產量減少17萬噸至170萬噸左右。
地煉企業瀝青生產裝置較為靈活，且以利潤為導向，2024年前三季度利潤整體偏低，因此地煉企業生產積極性并不高。預計2024年全年產量僅1356萬噸，同比較少499萬噸或26.9%。2024年地煉企業中下降量較大的煉廠有：凱意石化全年無生產，產量同比下降117.95萬噸；嵐橋石化產量僅為14萬噸，同比減少96.2萬噸；京博石化產量179.5萬噸，同比減少95.9萬噸；東方華龍產量37.3萬噸，同比減少59.2萬噸；科力達產量8.1萬噸，同比減少52萬噸；此外，部分煉廠有產能新增，產量也有所增加，如鑫?；ぎa量325.7萬噸，同比增加183.5萬噸；勝星化工產量112萬噸，同比增加35.5萬噸。預計2025年地煉企業仍將靈活調整產量，考慮中石化產量顯著下降，地煉產量或有一定的增量，增量主要在京博海南，但生產仍需要關注煉廠的利潤情況。
圖表10： 山東地煉企業利潤（元/噸）
3、2024年瀝青進口量或增加35萬噸至338萬噸左右，來源國出現明顯的調整，2025年仍需關注中東進口國
圖表11： 瀝青進口量
Wind 新湖期貨研究所
圖表12： 瀝青出口量
2024年中國瀝青進口量小幅增加，但由于傳統進口國韓國和新加坡瀝青價格價格相對偏高，客戶接貨積極性不高，因此進口來源國出現明顯的結構性調整。1-10月累計進口瀝青298.71萬噸，同比增加31.53萬噸或11.8%；進口國排名前五的分別是：阿聯酋、韓國、新加坡、阿曼及泰國，阿聯酋首次成為我國瀝青進口第一大國。1-10月阿聯酋累計進口量100.42萬噸，同比增加76.9萬噸或326.9%；1-10月韓國累計進口量89.38萬噸，同比減少52.86萬噸或37.16%；1-10月新加坡累計進口量65.16萬噸，同比減少8.59萬噸或11.65%；1-10月阿曼累計進口量20.67萬噸，同比增加16.2萬噸或362.28%；1-10月泰國累計進口量11.18萬噸，同比增加1.95萬噸或21.09%。這五個進口大國1-10月累計進口量占比分別為33.62%、27%、20.22%、6.92%及3.74%，總共占比91.5%；傳統的進口國韓國和新加坡進口占比顯著下降，總占比從前期的90%大幅降至45.86%。此外，1-10月自伊朗、伊拉克及巴林等累計國進口瀝青量分別為7.22萬噸、4.69萬噸及3.06萬噸，中東五國總進口量為136.07萬噸，占比45.56%。預計全年累計進口瀝青338萬噸左右，同比增加35萬噸或11.53%。
海外需求仍較為疲軟，2024年瀝青出口量繼續小幅下降。1-10月累計出口瀝青33.82萬噸，同比去年同期減少12.34萬噸或26.73%；預計全年累計出口量43萬噸，同比減少14萬噸或24.56%。
展望后期，中東地區仍然是我們進口需要關注的地區，尤其是伊朗，隨著海內外經濟穩中發展，進出口量或均小幅增加。
4、2024年全年瀝青消費或達2930萬噸，同比減少約500萬噸或14.6%，下降量主要在道路瀝青消費，2025年仍值得期待
1）2024年全年累計消費約2930萬噸，同比減少500萬噸
圖表13： 瀝青消費及結構
圖表14： 瀝青道路市場
圖表15： 瀝青防水市場
2024年瀝青消費較為疲軟 。根據云瀝青統計，2024年1-10月累計消費2430.55萬噸，同比減少16.54%。預計全年消費或達2930萬噸，同比減少約500萬噸或14.6%。分月度看，全年消費未表現出此前明顯的淡旺季特征，整體都較弱，同比均有所下降。
從下游消費來看，道路瀝青消費仍是瀝青消費的主要方向，也是下降量最多的方向。2024年1-10月，道路瀝青消費1755萬噸，同比去年大幅減少555.76萬噸或24.05%，在總消費中占比73%；2024年1-10月防水瀝青累計消費467.33萬噸，同比增加72萬噸或18.31%，在總消費中占比19%；焦化料消費105.1萬噸，同比減少9萬噸或7.89%，在總消費中占比4%；船燃消費103.01萬噸，同比增加10.58萬噸或11.54%，在總消費中占比4%?；ㄍ顿Y不足，資金不到位持續影響終端施工，整體施工進度緩慢，甚至停滯，導致道路瀝青需求大幅萎縮。
2）2024年廠庫無壓力，社會庫6月開始去庫
總體來說，2024年盡管需求疲軟，但供應也偏低，呈供需雙弱，因此，并未出現明顯的累庫現象，煉廠庫存壓力較小。根據云瀝青數據，煉廠總庫存自7月開始下降，截止12月16日當周，煉廠總庫存僅為77.5萬噸；山東地區全年庫存主要區間在40-50萬噸，進入10月后，貨源逐漸流向南方地區，庫存下降，截止12月16日當周，山東地區庫存降至30萬噸以內；長三角地區庫存區間基本在10-15萬噸，全年無壓力。社會庫方面，根據云瀝青統計，1-5月季節性累庫，6月社會庫開始去庫，截至12月16日當周，社會庫總庫存僅為68.04萬噸，較去年年底減少了32萬噸。目前庫存絕對值非常低。
圖表16： 庫存
3）2025年瀝青消費仍值得期待
道路瀝青消費是瀝青消費的主要領域，占比高達70%以上。2024年是“十四五”規劃的第四年，從政策來看，不再設置公路里程目標，以提升公路養護，廢舊資源循環利用，推進綠色發展為重點任務。從資金來源來看，據財政部披露，2024年新增地方政府專項債3.9萬億，1-9月發行新增專項債券3.6萬億。其中，廣東、江蘇、浙江、山東等經濟大省專項債額度相比去年增長10%以上。從四季度起，專項債的發行得到明顯改善，增速由負轉正。2025年作為“十四五”規劃的最后一年，2025年道路瀝青消費值得期待，部分地區或存在趕工需求。預計大規模的道路瀝青消費將在2025年下半年啟動，一方面，專項資金等政策從計劃到實施需要一定時間；另一方面，考慮季節性因素，下半年消費增加更加合理。
除此之外，防水瀝青消費占比近幾年顯著提升至19%左右。建筑業的發展趨勢在很大程度上決定了我國防水材料市場的總體趨勢。2024年下半年國內房地產刺激政策出臺，房地產相關數據階段性企穩，并有所改善。政策方面，國家發改委印發《關于報送2025年保證性住房、城中村改造和棚戶區改造計劃的通知》，一方面，推動老舊小區的改造，包括防水以及道路重新鋪設，另一方面，積極穩步推進城中村改造以及加快推進棚戶區改造支持政策，預計在2025年9月以前開工，因此防水瀝青消費也有改善預期。但房地產很難在短期內得到明顯改善，預計防水材料消費增量也相對有限。
船燃焦化消費占比偏低，均在4%左右，且船燃、焦化料和瀝青之間均存在生產替代關系。如果煉廠生產焦化料和船燃，則不能生產瀝青，當煉廠轉產船燃或焦化料時，瀝青供應也偏低，對于瀝青原料有一定提振作用，但由于占比偏低，提升空間較為有限。
5、后市展望
瀝青行業產能嚴重過剩，開工率僅30%-40%。展望2025年，生產產能僅新增大榭煉化，但仍存在階段性利潤刺激下部分煉廠改造生產瀝青的可能，重點關注利潤情況。中石化產量仍將進一步下降，地煉企業產量或小幅增加，但是地煉企業的生產原料稀釋瀝青和燃料油消費稅抵扣政策或導致瀝青生產成本增加100-200元/噸，關注最終政策結果以及可能影響的產能淘汰情況。
需求端，2025年正值“十四五規劃”的最后一年，部分地區存在道路瀝青趕工需求，且資金有所好轉，道路瀝青需求值得期待；此外，防水瀝青消費在房地產多項政策出臺刺激下或有所改善。
全年瀝青盤面價格重心仍跟隨原油變動，階段性需求和產能變化情況或使之走出短暫且獨立的行情，關注裂解價差的機會。
責任編輯：趙思遠
VIP課程推薦
APP專享直播
熱門推薦
收起
24小時滾動播報最新的財經資訊和視頻，更多粉絲福利掃描二維碼關注（sinafinance）
