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客戶端

　　來源：大宗內參

　　張文龍 | 某知名券商黑色研究員

　　核心觀點

　　?．在高供給、高庫存的背景下，螺紋價格易跌難漲。

　　?．整體而言，在成本穩定的情況下，焦炭現貨大概率將維持當下的低價格。

　　?．延續節前的觀點，若神木復產偏晚，導致坑口供應不足，供給擔憂下才可能出現港口煤價的脈沖式上漲。若神木正常復產，榆林坑口煤價趨勢性回落，在結構性帶動的小幅漲價之后將迎來煤價的進一步下跌。

　　寫在前面：在過去的2019年1月份中，事件擾動頻發，榆林礦難，VALE潰壩，澳煤進口受限，導致節前的煤焦鋼產業鏈的價格均出現了的劇烈上漲。在期貨價格的高位疊加宏觀、微觀數據的真空，煤價的方向判斷成為難點和關鍵點，幅度判斷則成為次要內容。展望2月余下的兩周，螺紋供給的擔憂將逐步升溫，焦炭提漲面臨較大的阻礙，而焦煤在澳煤限制的呵護下具有相對確定性，且隨著供給脆弱特征的顯現而具有一定的稀缺資源屬性，成為春節躁動行情中的首選。動力煤關鍵在于供給擔憂能否升溫，即神木復產是否偏晚；若神木正常復產，核心庫存補庫動力不足，結構性補庫驅動漲價將十分有限，動煤將以跌為主。

　　煤焦鋼產業鏈

　　螺紋以高供給、高庫存迎接旺季需求啟動，焦炭供需雙穩待兩端驅動，焦煤變量在澳煤進口：因為春節的影響，螺紋存在明顯的季節性減產。在剛過去的春節中，螺紋減產主要由電爐承擔，高爐螺紋產量不減反增，使得供給底部被抬高。隨著節后電爐節后的復產，預計螺紋周產量又將迅速回到320萬噸/周的水平上，這將較大程度地增加螺紋的庫存累積速度。若簡單按照去年同期的累幅計算，在未來兩周螺紋社庫+廠庫將增加200多萬噸，即螺紋樣本總庫存高點將達到1250萬噸，僅次于2018年成為近幾年第二高點。按照2019年以來的謹慎操作氛圍，廠庫將顯著高于去年，庫存結構對價格傳導較為不利。在高供給、高庫存的背景下，螺紋價格易跌難漲。

數據來源：wind、鋼聯

　　在此背景下，焦炭供給端維持穩定，需求端因為高爐不存在提產的空間同樣保持穩定，供需面繼續維持平衡或者說供略大于求的局面，價格的決定性因素再次回到庫存結構手中。與去年不同的是，今年港口的焦炭貿易商提前備了庫存，節后補貨的需求顯著降低，而終端鋼廠的庫存又并不低，甚至于連一直處于低庫存的樣本獨立焦化廠庫存也已經恢復到了2018年同期水平。所以，若基于供需面，焦炭現貨此輪提漲大概率仍將落空。在非供需面的角度，若澳洲煤進口持續受限，導致國內結構性缺焦煤，在用煤成本攀升導致焦化廠大面積虧損的情況下，高爐出于保生產的角度倒是可能讓利于焦化廠，接受漲價。整體而言，在成本穩定的情況下，焦炭現貨大概率將維持當下的低價格。（關注公眾號《數據銳眼》，不錯過K小俠和持倉菌的每一篇文章）

　　焦煤因為冬儲和山西查超產導致的庫存結構問題持續穩定運行，按照價格運行的季節性規律，6月份以前焦煤都處于補跌進程中。但在當下，焦煤供給端出現了兩個巨大的風險：（1）澳煤進口限制可能會導致的結構性缺低硫主焦（澳煤進口限制點評：澳煤對焦化廠舉足輕重，事件原因和可持續性是交易的命門 http://t.cn/EcuIKKa；（2）1月8日煤監局文件《關于責令采深超千米沖擊地壓和煤與瓦斯突出煤礦立即停產進行安全論證的通知》中所列明的近9000萬噸產能均為焦煤礦產能，意味著焦煤產能已經進入較為脆弱的階段，很有可能在2019年再次出現事故。當下正在持續的為風險（1），在該政令撤銷前，焦煤價格難以補跌，焦煤股有望成為煤炭板塊中最強的子版塊。

數據來源：wind、鋼聯

　　煤電產業鏈

　　核心庫存高位運行的背景下，結構性補庫帶動的漲價幅度有限，神木若正常復產，港口煤價將以下跌為主：對于港口煤價而言，核心庫存為6大電廠代表的沿海電廠庫存，它決定了下水煤需求和補庫節奏。在當下，6大電廠庫存1677.47萬噸（同比+807.22萬噸，環比-4.40萬噸），離歷史庫存高點仍有143.53萬噸的補庫空間，但由于絕對庫存偏高，6大電廠補庫動力有限。從沿海運價和錨地船水平衡量，目前補庫也尚未開始。所以，目前出現沿海運價小幅上行和港口報價的上揚均屬于結構性的補庫，即局部性質的補庫，驅動漲價的能力較為有限。延續節前的觀點，若神木復產偏晚，導致坑口供應不足，供給擔憂下才可能出現港口煤價的脈沖式上漲。若神木正常復產，榆林坑口煤價趨勢性回落，在結構性帶動的小幅漲價之后將迎來煤價的進一步下跌。