中國基金報記者 方麗 曹雯璟

　　本周，備受矚目的黃金賽道之一——近5萬億市值的白酒領(lǐng)域又受到大消息擾動。

　　近日，人保財險發(fā)布《關(guān)于印發(fā)“禁酒令”的通知》，對公司各級機(jī)構(gòu)和全體員工發(fā)布6條“禁酒令”。受到消息攪動，白酒股本周有所走弱，五糧液、口子窖、洋河股份、貴州茅臺多只白酒龍頭品種一度大跌。

　　那么，“禁酒令”示范效應(yīng)影響多大？未來將在多大程度上影響白酒消費(fèi)？目前整體估值情況如何？如何看待消費(fèi)板塊2023年的投資價值？哪些細(xì)分領(lǐng)域更好？為此，中國基金報記者采訪了六位基金經(jīng)理，分別為：

　　招商基金量化投資部副總監(jiān)、招商中證白酒基金經(jīng)理 侯昊

　　嘉實基金大消費(fèi)研究總監(jiān)、基金經(jīng)理 吳越

　　廣發(fā)基金經(jīng)理 張東一

　　華安基金經(jīng)理 劉瀟

　　建信食品飲料行業(yè)股票基金基金經(jīng)理 王麟鍇

　　海富通基金公募權(quán)益投資部基金經(jīng)理 宮衍海

　　核心觀點：

　　侯昊：從中長期維度來看，過去幾年雖然白酒受到外部因素的擾動，但是這幾年白酒龍頭從財務(wù)報表來說都維持了較高質(zhì)量的發(fā)展，白酒是A股盈利質(zhì)量和現(xiàn)金流較好的資產(chǎn)和最抗通脹的資產(chǎn)之一，更具增長的確定性和長久期。

　　吳越：今年上半年可能會更加有信心，宏觀經(jīng)濟(jì)周期和資本市場周期有可能出現(xiàn)同向向上的拐點式反轉(zhuǎn)。如果投資者對于今年整體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇有信心的話，消費(fèi)板塊和內(nèi)需板塊會成為非常重要的勝負(fù)手。

　　張東一：認(rèn)為2023年或許是消費(fèi)投資比較友好的一年，目前已經(jīng)有不少估值匹配中長期增長速度的標(biāo)的呈現(xiàn)在眼前。

　　劉瀟：2023年消費(fèi)板塊有望迎來“結(jié)構(gòu)性”行情，不過消費(fèi)復(fù)蘇也并不會是一蹴而就的，且結(jié)構(gòu)也會分化，要有大膽的預(yù)判，也要有持續(xù)的追蹤。

　　王麟鍇：不論是自下而上，還是自上而下，2023年消費(fèi)板塊的復(fù)蘇都有確定性。但當(dāng)前位置股票投資者的分歧并不在復(fù)蘇的確定性，而在于不同消費(fèi)子板塊復(fù)蘇的持續(xù)性。

　　宮衍海：在疫情防控措施優(yōu)化和經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)修復(fù)的背景下，消費(fèi)板塊的盈利增長是確定的。但大部分公司的股價和估值，已經(jīng)反映了相當(dāng)一部分的基本面好轉(zhuǎn)的預(yù)期。

　　“禁酒令”引發(fā)白酒板塊短期波動

　　中國基金報：人保財險的“禁酒令”發(fā)布后，白酒板塊發(fā)生劇烈震蕩的原因是什么？

　　侯昊：對于情緒會有所影響，三年疫情對于消費(fèi)場景也有所限制。不過展望后疫情時代，我們會更強(qiáng)調(diào)國內(nèi)消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性作用，把恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)放在優(yōu)先位置，各地區(qū)及部門積極采取有力措施，增強(qiáng)消費(fèi)能力，積極改善消費(fèi)條件。

　　吳越：此次“禁酒令”引發(fā)白酒板塊短期波動核心在于引發(fā)市場猜測，未來是否會有更多企業(yè)跟進(jìn)。但總體看來，此次僅是個別公司要求，對資本市場影響有限，并不會改變白酒行業(yè)長期的發(fā)展趨勢。因此2月9日白酒股又迎來集體反彈。

　　張東一：我們認(rèn)為“禁酒令”更多只是短期劇烈震蕩的“借口”。市場上幾乎每隔一段時間都有類似的消息，但絕大多數(shù)最終并沒有對行業(yè)造成重大影響。

　　自中央八項規(guī)定推出以來，“三公消費(fèi)”金額顯著下降，各種形式的“禁酒令”，更多是對相關(guān)紀(jì)律要求的重申和強(qiáng)調(diào)，并非新的規(guī)定。此番白酒板塊的劇烈震蕩，更多是和去年11月以來板塊漲幅巨大、相對其他板塊超額收益明顯有關(guān)，同時也有外資資金階段性凈買入金額下降有關(guān)，更多是資金層面的原因。

　　劉瀟：“禁酒令”是個別企業(yè)發(fā)布，實際還是白酒前期反彈較多后的正常調(diào)整。春節(jié)前白酒板塊走強(qiáng)，春節(jié)旺季復(fù)蘇預(yù)期走高，1月白酒板塊超額明顯。春節(jié)過后，旺季預(yù)期兌現(xiàn)，部分趨勢型資金減倉亦屬正常現(xiàn)象。

　　宮衍海：經(jīng)歷一波“消費(fèi)復(fù)蘇”預(yù)期下的反彈后，白酒估值水平回升，“禁酒令”使部分投資者擔(dān)憂未來需求增長的可持續(xù)性。

　　此次“禁酒令”影響相對較小

　　中國基金報：早在數(shù)年前，原保監(jiān)會也曾發(fā)布過相關(guān)“禁酒令”文件，那么“禁酒令”符號示范效應(yīng)影響多大？未來將在多大程度上影響白酒消費(fèi)？

　　侯昊：相比于“禁酒令”，特殊崗位和特殊時間的“限酒令”才更為合理。實際而言很多機(jī)構(gòu)對于上班時間飲酒都有所管理，從實際情況來看影響有限。

　　吳越：此次與過去公務(wù)禁酒期對比，影響相對較小。主要在于經(jīng)歷白酒行業(yè)深度調(diào)整期后，我國白酒消費(fèi)結(jié)構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了改變，酒類消費(fèi)的主導(dǎo)力量逐步從政務(wù)消費(fèi)向商務(wù)消費(fèi)、大眾消費(fèi)轉(zhuǎn)型。

　　有券商統(tǒng)計，2011-2017年，我國白酒政務(wù)消費(fèi)占比從40%降至5%，商務(wù)消費(fèi)占比從42%降至30%，大眾消費(fèi)占比則從18%升至65%。

　　近年來，我國白酒總產(chǎn)量呈連年下降趨勢，同時很多消費(fèi)者目前飲用的白酒檔次有所提高。我國白酒行業(yè)正面臨“由量到質(zhì)”的消費(fèi)轉(zhuǎn)變，“喝少點、喝好點”成為主流消費(fèi)心理。而且白酒具有鮮明的社交屬性，隨著經(jīng)濟(jì)逐步回升以及消費(fèi)場景恢復(fù)，白酒有望實現(xiàn)量價齊升。

　　張東一：中央八項規(guī)定推出以來，當(dāng)前實際執(zhí)行上三公消費(fèi)占白酒行業(yè)的比例已經(jīng)非常之低，事實上我們看到這些年白酒價格上漲幅度很可能是消費(fèi)品里面最快的。

　　本質(zhì)原因是，白酒消費(fèi)具有情感屬性，我們借酒水消費(fèi)表達(dá)情感和心意，而名酒的供應(yīng)量是有限的；包括像行業(yè)一些龍頭公司也在積極通過直營化等方式控制和穩(wěn)定市場成交價，維護(hù)行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展。

　　因此在大眾消費(fèi)升級需求不斷提升的大背景下，我們認(rèn)為政策風(fēng)險對白酒消費(fèi)影響有限。

　　劉瀟：其實，目前政務(wù)消費(fèi)用酒占比較低，主要是商務(wù)活動和民間消費(fèi)，尤其在三公消費(fèi)政策規(guī)定之后，多行業(yè)的政務(wù)采購比例已經(jīng)很低。從未來看，隨著白酒增長動能的持續(xù)切換，大眾消費(fèi)持續(xù)接力，在國民消費(fèi)水平不斷提升的背景下，白酒行業(yè)的結(jié)構(gòu)性升級趨勢將延續(xù)，“禁酒令”政策的影響日趨淡化。

　　宮衍海：近年來，政務(wù)宴請占白酒消費(fèi)比例持續(xù)下降，我們初步判斷對白酒的影響較數(shù)年前要小。

　　目前白酒板塊處于中位數(shù)水平

　　中國基金報：白酒股在春節(jié)前已經(jīng)出現(xiàn)了比較明顯的上漲，目前整體估值情況如何？

　　侯昊：目前估值修復(fù)到板塊約70%水平，但是這個估值水平是拉長來看的，并沒有充分考慮今年的動態(tài)增長；另外過去幾年隨著品牌價值提升、集中度提升、整體利率水平和盈利波動下移帶來的風(fēng)險補(bǔ)償要求降低，都會帶來估值中樞的提升，這個在時間周期的比較中也需要考慮。

　　吳越：從估值角度來看，現(xiàn)在的估值仍屬合理，龍頭公司估值充分，但可能還有一半的公司處于合理偏低的估值水位。2023年一旦進(jìn)入到不再是“強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實”的階段，真正的變成了宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，各行各業(yè)的經(jīng)濟(jì)活動提升，最后會傳遞到白酒上，白酒將有大量的需求，因此未來估值依然有空間，而且空間可能不小。

　　張東一：目前高端酒估值大致修復(fù)到2019年水平。我們認(rèn)為回歸到比較合理的估值水平，不是特別低估，也沒有泡沫。我們預(yù)計龍頭公司2023年收入端大部分能夠?qū)崿F(xiàn)10-20%增長、個別優(yōu)秀企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)20-30%增長。未來板塊有望通過業(yè)績持續(xù)成長不斷消化估值。

　　劉瀟：目前白酒板塊TTM估值36倍左右，處于近5年中位數(shù)水平。2022年由于消費(fèi)場景受損，白酒行業(yè)處于基本面“小年”，2023年餐飲、商務(wù)、宴請等逐步修復(fù)，全年來看，估值切換的空間還是值得期待的。

　　王麟鍇：白酒板塊從2022年11月以來的上漲主要還是演繹估值修復(fù)，并沒有明顯超漲。目前結(jié)合白酒板塊未來3-5年的成長性，高端白酒的估值處于合理中樞偏低的位置，有一些地方性名酒的估值會更低一些。

　　宮衍海：估值水平明顯回升，不過仍具備一定的彈性空間。此外，個股之間也存在分化。

　　中低端白酒投資風(fēng)險日益凸顯

　　中國基金報：有人認(rèn)為，白酒板塊的盈利能力強(qiáng)，品牌價值比較高，但投資風(fēng)險也不可忽視，能否談?wù)劙拙瓢鍓K投資可能存在哪些風(fēng)險？

　　侯昊：白酒是容錯率很高的行業(yè)，在經(jīng)濟(jì)周期、政策周期的前提下可能在生產(chǎn)端、營銷端、產(chǎn)品端或者管理端都有可能犯一些錯誤，但正是由于這個行業(yè)容錯率高，我們所要防范的最大風(fēng)險之一就是在以上這些領(lǐng)域都犯重大錯誤，這也是資產(chǎn)市場要向產(chǎn)業(yè)反饋的事情，以期把犯非常嚴(yán)重的長久期錯誤的可能性降到最低，只要不犯長久期錯誤，以這個行業(yè)的頭部公司內(nèi)生增長，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展和高端白酒市占率的提升，未來可期。

　　吳越：首先要清楚地意識到白酒不再是躺贏的狀態(tài)，現(xiàn)在板塊內(nèi)部分化也日趨明顯，進(jìn)入到結(jié)構(gòu)性調(diào)整期，行業(yè)分化加速、市場向頭部集中。隨著“少喝酒、喝好酒”觀點的流行，中低端白酒的投資風(fēng)險日益凸顯，此外還可能面臨消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、產(chǎn)品升級及新品推出不及預(yù)期、可能存在的政策性風(fēng)險等。

　　張東一：首先是板塊的周期性，白酒是典型的可選消費(fèi)品，和居民收入水平和經(jīng)濟(jì)活躍度緊密相關(guān)，如果經(jīng)濟(jì)短期遇到逆風(fēng)，會階段性造成行業(yè)庫存提升或業(yè)績增長受阻；其次是食品安全事件，類似于2012年“塑化劑事件”和更早期的“山西假酒案”都曾經(jīng)給行業(yè)造成階段性增長壓力；

　　最后是政策風(fēng)險，比如早期消費(fèi)稅從價、從量征收的調(diào)整，以及相關(guān)政策規(guī)定的出臺都會使得行業(yè)經(jīng)歷較長時間的自我調(diào)整。

　　王麟鍇：高端白酒品牌長期發(fā)展的潛力主要基于以下兩點：第一是目前高端酒的滲透率還比較低，第二是品牌優(yōu)勢相較于別的競爭優(yōu)勢持續(xù)性更強(qiáng)。

　　但任何企業(yè)發(fā)展過程中都難免會遇到經(jīng)營波動，如長期消費(fèi)者結(jié)構(gòu)的變化，短期商務(wù)消費(fèi)需求的波動，以及可能出現(xiàn)的產(chǎn)品質(zhì)量問題等。如果對于這些問題處理不當(dāng)，都會演繹為白酒公司的投資風(fēng)險。

　　宮衍海：白酒的景氣回升伴隨著消費(fèi)場景復(fù)蘇，和經(jīng)濟(jì)增長帶來的消費(fèi)需求持續(xù)提升。當(dāng)前位置，我們認(rèn)為，在疫情防控措施優(yōu)化后，消費(fèi)場景復(fù)蘇的邏輯基本演繹完畢，未來主要觀察消費(fèi)需求增長的持續(xù)性，也就是商務(wù)經(jīng)濟(jì)活動進(jìn)一步的恢復(fù)情況。

　　如果未來經(jīng)濟(jì)回升力度或者速度低于預(yù)期，則白酒板塊或存在一定的投資風(fēng)險，尤其是渠道庫存較高的公司。此外，白酒板塊作為機(jī)構(gòu)資金，包括外資配置較多的板塊，也容易受到包括國內(nèi)甚至全球流動性等宏觀因素的影響。

　　關(guān)注啤酒、次高端、地產(chǎn)酒等投資機(jī)會

　　中國基金報：能否談?wù)勀鷮τ谡麄€酒類行業(yè)中長期走勢的判斷？哪些細(xì)分領(lǐng)域更好？

　　侯昊：從中長期維度來看，過去幾年雖然我們都知道白酒受到外部因素的擾動，但是這幾年白酒龍頭從財務(wù)報表來說都維持了較高質(zhì)量的發(fā)展，白酒是A股盈利質(zhì)量和現(xiàn)金流較好的資產(chǎn)和最抗通脹的資產(chǎn)之一，更具增長的確定性和長久期。

　　白酒行業(yè)需要正本溯源，對于未來白酒行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展和酒企發(fā)展的確定性有信心；高端白酒從現(xiàn)在跟蹤到的數(shù)據(jù)來說增速不錯，某些區(qū)域的地產(chǎn)酒隨著返鄉(xiāng)增速可觀，目前看起來次高端白酒隨著節(jié)后宴席和商務(wù)需求修復(fù)速度非常快，對應(yīng)于去年Q2開始的低基數(shù)彈性業(yè)績彈性會顯現(xiàn)。

　　品牌白酒的格局清晰化、集中度和高端化會使得空間可期。這一輪誰能深蹲，再起跳的高度或會高于其他同行。對酒企來說，誰更有前瞻性，誰就能在這個階段有爆發(fā)式機(jī)會。

　　吳越：消費(fèi)再也不是高舉高打、躺贏制勝的板塊，一定要往下深一層，一定要研究消費(fèi)向什么方向發(fā)展，沿著馬斯洛原理層層實現(xiàn)的路徑來深挖細(xì)分。比如，新興消費(fèi)中的酒精飲料、國潮，結(jié)合了精神消費(fèi)，就是我現(xiàn)在重點關(guān)注的兩個新方向。

　　張東一：我們認(rèn)為酒類行業(yè)，尤其是白酒、啤酒會是中長期持續(xù)穩(wěn)健成長的行業(yè)。核心原因有三個：第一，價位升級，白酒和啤酒都屬于可選消費(fèi)品，隨著收入水平提高，人們消費(fèi)品不會增加，但是會喝少喝好，追求更高品質(zhì)的酒水、名酒進(jìn)行飲用和禮贈；

　　第二，名酒品牌和品牌基礎(chǔ)無法重置，絕大多數(shù)名酒的品牌基礎(chǔ)和品質(zhì)稟賦都是很多年前奠定和培育的，包括一些地理性優(yōu)勢，最終造成供給側(cè)的稀缺；

　　第三，行業(yè)集中度還有很大的提升空間，在600-700萬噸每年的白酒消費(fèi)量當(dāng)中，次高端以上的名酒大概只有20萬噸。

　　因此消費(fèi)升級、供給稀缺、集中度偏低的局面在中長期仍然有望給投資者帶來不錯的回報。

　　細(xì)分領(lǐng)域我們更看好有名酒基因、前瞻性升級價位布局的公司。

　　劉瀟：通過研究全球酒類消費(fèi)趨勢的演變，我們認(rèn)為中國酒類未來發(fā)展的方向主要是高端化與品牌集中度提升、多元化，這背后的驅(qū)動力量是消費(fèi)者收入提升到了一定水平后對產(chǎn)品的品質(zhì)追求越來越高、需求越來越細(xì)分。

　　當(dāng)前我國酒類消費(fèi)量已經(jīng)連續(xù)多年低增長，行業(yè)盈利能力升級的方向已逐步轉(zhuǎn)向產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化（即更完善及整體均價更高的產(chǎn)品矩陣）帶來的盈利能力的提升。更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品、更細(xì)分的消費(fèi)場景和使用人群已成為行業(yè)發(fā)展的拉力。

　　酒類品牌黏性強(qiáng)、市場格局相對穩(wěn)固，相較于其它酒類產(chǎn)品，白酒、啤酒的受眾更廣、品牌渠道粘性已經(jīng)建立，因此供給端的提價和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級能夠順利地被消費(fèi)端消化。

　　當(dāng)然，白酒和啤酒內(nèi)部消費(fèi)也是不斷多元化的，如白酒中的醬香、清香、馥郁香等過去占比不高的香型和精釀啤酒近些年的發(fā)展也是很快的。多元化趨勢主要體現(xiàn)在新興酒類上，主要是沿著度數(shù)和品類不斷的細(xì)分，不同度數(shù)的預(yù)調(diào)酒和果酒、海外最流行的烈酒威士忌近些年在中國都收獲了一批消費(fèi)者；當(dāng)然，新興事物的發(fā)展總是有波折的，資本市場對主要布局新興酒類的個股也存在分歧。我們認(rèn)為，這些領(lǐng)域中都蘊(yùn)含著投資機(jī)會。

　　王麟鍇：在我們的消費(fèi)品框架中，高端白酒屬于典型的高頻情緒性消費(fèi)，在投資視角下，是品類屬性更好的消費(fèi)品。我們判斷目前高端酒銷量滲透率還處于比較低的狀態(tài)，未來3-5年的持續(xù)成長還是比較健康的。

　　從細(xì)分子板塊來看，在白酒消費(fèi)升級的浪潮中，我們最看好高端白酒品牌，其次看好一部分產(chǎn)品升級戰(zhàn)略做得比較優(yōu)秀的地方性名酒品牌。

　　宮衍海：中長期看，一線白酒是“定海神針”，具備長期的配置價值。次高端、地產(chǎn)酒的機(jī)會則需要觀察經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度和個股層面的機(jī)會。

　　2023年消費(fèi)板塊有望迎來“結(jié)構(gòu)性”行情

　　中國基金報：有觀點認(rèn)為，消費(fèi)復(fù)蘇是2023年較為確定的基本面。您如何看待消費(fèi)板塊2023年的投資價值？

　　侯昊：今年是三年疫情結(jié)束后的拐點，隨著消費(fèi)場景的修復(fù)，從跟大家密切相關(guān)的鐵路出行、公路出行、離島免稅、出境游，以及稅務(wù)總局的數(shù)據(jù)來看，消費(fèi)行業(yè)收入增長的比例較去年同期、較2019年都是非常明顯增長；隨著穩(wěn)增長和刺激消費(fèi)的政策落地，增長的持續(xù)性也較強(qiáng)。

　　隨著加息周期的結(jié)束，海外的長期資本有可能進(jìn)入新的配置階段，如果現(xiàn)在再去擔(dān)心二次疫情沖擊免疫屏障、擔(dān)心消費(fèi)增長回不到過去、擔(dān)心人口成為增長瓶頸、擔(dān)心地產(chǎn)對其他領(lǐng)域的沖擊，從數(shù)據(jù)來看可能都是過慮的。在經(jīng)濟(jì)變好的情況下，高質(zhì)量發(fā)展的消費(fèi)龍頭公司會有一定溢價。

　　消費(fèi)是非常長久期的資產(chǎn)，整體而言不同的消費(fèi)品，家電、食品飲料、醫(yī)美、出行、免稅、家居、傳媒、汽車等，景氣度周期不一樣，可以一定程度上獲得經(jīng)濟(jì)發(fā)展熨平周期的增長。

　　未來消費(fèi)出現(xiàn)疲軟、再次不及預(yù)期的可能性比較低，發(fā)展經(jīng)濟(jì)是今年的首要任務(wù)，消費(fèi)的恢復(fù)和增長值得期待。

　　吳越：用一個詞來形容2023年的市場就是“曙光已現(xiàn)”，不再是一個期待的過程，而是正在逐步從偏左側(cè)環(huán)境往右側(cè)過渡，從朦朦朧朧眾人依然存疑的狀態(tài)，到今年上半年可能會更加有信心，宏觀經(jīng)濟(jì)周期和資本市場周期有可能出現(xiàn)同向向上的拐點式反轉(zhuǎn)。如果投資者對于今年整體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇有信心的話，消費(fèi)板塊和內(nèi)需板塊會成為非常重要的勝負(fù)手。

　　張東一：我們認(rèn)為2023年或許是消費(fèi)投資比較友好的一年。

　　第一，估值仍有優(yōu)勢：經(jīng)過過去兩年的估值消化，目前已經(jīng)有不少估值匹配中長期增長速度的標(biāo)的呈現(xiàn)在眼前。即使過去三個月不少標(biāo)的已經(jīng)有不錯的漲幅，但是優(yōu)質(zhì)標(biāo)的估值還沒有明顯泡沫化。

　　第二，景氣度持續(xù)提升：春節(jié)消費(fèi)數(shù)據(jù)有明顯的環(huán)比改善，但仍然還在起步階段，我們看好很多消費(fèi)數(shù)據(jù)還沒完全恢復(fù)到19年水平，這里面有消費(fèi)力修復(fù)時間、經(jīng)濟(jì)活躍度恢復(fù)等原因。但是往后幾個季度隨著經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)速度加快，會逐步恢復(fù)到原來的消費(fèi)升級通道當(dāng)中，有望看到景氣度持續(xù)提升。

　　第三，競爭格局優(yōu)化：經(jīng)過疫情三年考驗，我們看到酒店、餐飲、白酒行業(yè)不少中小企業(yè)市場份額下降甚至退出行業(yè)，預(yù)計龍頭公司會在疫后獲得更好的競爭格局。

　　第四，新的消費(fèi)增長點呈現(xiàn)：包括預(yù)制菜行業(yè)、下沉市場的零食連鎖店、國產(chǎn)消費(fèi)品牌崛起等，更多消費(fèi)投資主線的出現(xiàn)也有望給投資帶來更多的機(jī)會。

　　劉瀟：2023年消費(fèi)板塊有望迎來“結(jié)構(gòu)性”行情，一方面后疫情時代，消費(fèi)場景的增加使得板塊“生機(jī)”再現(xiàn)。另一方面，企業(yè)蓄力三年，推新品、擴(kuò)隊伍等動作頻頻，讓我們看到了自下而上的行業(yè)變化機(jī)遇。同時，隨著經(jīng)濟(jì)面的走強(qiáng)，整體消費(fèi)仍處升級通道中，看好消費(fèi)行業(yè)的投資機(jī)遇。

　　不過消費(fèi)復(fù)蘇也并不會是一蹴而就的，且結(jié)構(gòu)也會分化，要有大膽的預(yù)判，也要有持續(xù)的追蹤。現(xiàn)在我們看到的是，復(fù)蘇方向相對確定，短期看到的復(fù)蘇斜率也較陡峭，只是持續(xù)性和高度都需要進(jìn)一步驗證，底層邏輯是經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)程度。

　　王麟鍇：不論是自下而上，還是自上而下，2023年消費(fèi)板塊的復(fù)蘇都有確定性。但當(dāng)前位置股票投資者的分歧并不在復(fù)蘇的確定性，而在于不同消費(fèi)子板塊復(fù)蘇的持續(xù)性。

　　對于消費(fèi)復(fù)蘇的持續(xù)性，我們首先看好其中的高頻消費(fèi)品，相關(guān)標(biāo)的主要集中在食品飲料行業(yè)中；其次看好低頻消費(fèi)品中，供給側(cè)難以快速擴(kuò)張的子板塊。

　　宮衍海：我們認(rèn)為，在疫情防控措施優(yōu)化和經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)修復(fù)的背景下，消費(fèi)板塊的盈利增長是確定的。但大部分公司的股價和估值，已經(jīng)反映了相當(dāng)一部分的基本面好轉(zhuǎn)的預(yù)期。因此，2023年消費(fèi)板塊的機(jī)會，需要更緊密地跟蹤宏觀經(jīng)濟(jì)走勢、疫情動態(tài)變化，和個股經(jīng)營情況。

　　看好家電、輕工、汽車、休閑食品等領(lǐng)域

　　中國基金報：若從整個消費(fèi)板塊來看，您相對看好哪些領(lǐng)域或者板塊？能否簡單談?wù)劺碛桑?/font>

　　侯昊：首先是白酒：白酒的生意模式、護(hù)城河、品牌價值都很優(yōu)秀，ROE盈利質(zhì)量也是在所有消費(fèi)品中靠前的，酒企儲酒能力、儲酒周期、基酒建設(shè)周期都不一樣，儲酒能力強(qiáng)的或者儲酒周期長的酒企在每一個經(jīng)濟(jì)上行的階段值得更高價值，這是時間沉淀的結(jié)果。

　　白酒不只是高ROE行業(yè)，還是固定資產(chǎn)前期投入非常大的行業(yè)，最后形成的東西會有一個較寬的護(hù)城河，老酒和基酒的儲存量和周期越強(qiáng)，在未來的經(jīng)濟(jì)上行階段會形成一定的口碑和品牌價值。

　　其商業(yè)模式使得品牌價值能在這里面發(fā)揮，它必須在生產(chǎn)端、營銷端、銷售端、管理端各方面都做到前列，才有機(jī)會拿到名酒企業(yè)的護(hù)城河和入場券，所以提供了一個非常高的壁壘。

　　吳越：著眼2023年，對消費(fèi)行業(yè)內(nèi)部的投資排序是地產(chǎn)鏈、白酒、港股消費(fèi)，如果只以股價彈性作為評判指標(biāo)，大部分黑馬股也有望出現(xiàn)在這三個賽道里。如果看中長期，黑馬很難出現(xiàn)在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)賽道里，未來三年核心黑馬股誕生賽道的驅(qū)動因素來自于需求里面的第三項驅(qū)動，就是消費(fèi)者偏好，比如年輕人的盲盒醫(yī)美等新消費(fèi)、女性消費(fèi)、獨(dú)處類消費(fèi)以及自我滿足實現(xiàn)的消費(fèi)等。

　　劉瀟：吃、穿、住、行、康、樂、美都是我們看好的消費(fèi)升級方向。過去兩年疫情帶來儲蓄率較高，隨著消費(fèi)場景的復(fù)蘇，今年的消費(fèi)復(fù)蘇的動能是很強(qiáng)的，消費(fèi)意愿也有很強(qiáng)的回升。

　　除了消費(fèi)品，我們覺得今年的消費(fèi)服務(wù)行業(yè)也是很有機(jī)會的。過去兩年競爭格局已有很好的優(yōu)化，像醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)美、餐飲、旅游周轉(zhuǎn)率會有很好的提升，隨著經(jīng)濟(jì)與需求的回暖，預(yù)計下半年消費(fèi)服務(wù)行業(yè)可能會有提價。

　　健康消費(fèi)、情感消費(fèi)也是人均GDP1萬美元上，大家關(guān)注的消費(fèi)趨勢，老齡化也會提升未來消費(fèi)結(jié)構(gòu)中醫(yī)藥消費(fèi)的占比，我們看好醫(yī)療保健中門診端修復(fù)帶來的醫(yī)療手術(shù)、診療需求的全面復(fù)蘇。

　　王麟鍇：在高頻消費(fèi)品的細(xì)分板塊中，情緒性消費(fèi)屬性最強(qiáng)的高端白酒仍是更好的選擇之一，此外受益于餐飲復(fù)蘇的啤酒、調(diào)味品也會體現(xiàn)出比較強(qiáng)的價格彈性。

　　而在低頻消費(fèi)品的細(xì)分板塊中，供給側(cè)難以快速擴(kuò)張的酒店行業(yè)，可能體現(xiàn)出更強(qiáng)的價格彈性。

　　宮衍海：自上而下看，隨著疫情防控措施的優(yōu)化和經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)的恢復(fù)，出行鏈（旅游、酒店）、白酒等板塊或都存在空間。而在創(chuàng)新發(fā)展、科技強(qiáng)國的背景下，創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械等板塊也存在發(fā)展機(jī)遇。自下而上看，家電、輕工、汽車、休閑食品的細(xì)分領(lǐng)域上存在階段性或者個股的機(jī)會。

　　長期持有追求優(yōu)質(zhì)公司的優(yōu)秀回報

　　中國基金報：從四季報來看，白酒依舊為公募基金布局主流，去年底公募基金前十大重倉股中，就有4只白酒股。對于投資者而言，如何捕捉白酒板塊的投資機(jī)會？

　　侯昊：品牌價值是時間沉淀的產(chǎn)物，不是一蹴而就，它的護(hù)城河和商業(yè)模式能給大家提供長期配置價值。凡是真的能打入C端市場的產(chǎn)品，是真的有長期生命力和長期投資價值的，可能短期沒辦法感受到它有多么強(qiáng)大的抗通脹和經(jīng)濟(jì)彈性，但長期大概率會發(fā)現(xiàn)復(fù)利和時間的價值。

　　現(xiàn)在大家一致預(yù)期比較強(qiáng)，怎么樣才能買到好的資產(chǎn)，讓自己獲得高ROE的資產(chǎn)長期增長的錢？做好自己的倉位管理，做好自己的資產(chǎn)分配，在白酒長期投資中很重要。高ROE的資產(chǎn)或者增長有較好確定性的資產(chǎn)比較適合定投，相信終值空間的定投可能會幫助把握大機(jī)會。

　　今年是三年大周期的拐點，白酒“深蹲起跳”的幅度取決于經(jīng)濟(jì)活動的修復(fù)程度，但是在每一輪調(diào)整中我們要有自己冷靜和客觀的判斷，越長期的產(chǎn)業(yè)邏輯和發(fā)展方向，會隨著時間推進(jìn)過濾掉短期噪音，接近于事實真相，這也是我們做好長期相信和判斷的依據(jù)。博弈掙的錢不一定能長存，但是基于事實真相的長期判斷和決策能獲得成長空間。我們相信，白酒是一個長坡厚雪的賽道。

　　吳越：對于白酒投資而言，第一，不要刻舟求劍，一定不要只看估值，這里的估值只是市場對于它的認(rèn)知，但市場的認(rèn)知往往是有錯誤的，而且往往是狹隘的。要深刻地體會到白酒資產(chǎn)本身的屬性，這些屬性是有周期性的。第二，白酒跟宏觀經(jīng)濟(jì)有很大的連帶性，所以2023年估值可能仍將繼續(xù)提升，股價表現(xiàn)主要取決于業(yè)績是否出現(xiàn)大幅的反轉(zhuǎn)。

　　張東一：第一，長期投資：白酒是消費(fèi)板塊主賽道之一，能夠充分享受行業(yè)消費(fèi)升級和名酒競爭格局優(yōu)勢，龍頭公司持續(xù)較快的業(yè)績增長是長期投資回報的基礎(chǔ)。

　　第二，逆向投資：本質(zhì)上就是利用行業(yè)周期性屬性，白酒下行周期往往出現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)周期、流動性周期、政策周期帶來的行業(yè)下行期。比如18年底、22年底在偏低估值的時候逐步介入之后都能獲得不錯的收益。

　　第三，個股選擇上，我們更加傾向選擇強(qiáng)大名酒基因和優(yōu)秀管理團(tuán)隊的公司，其次我們傾向選擇中期全國化和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級邏輯清晰的公司，保證其中期業(yè)績成長確定性，最后我們也關(guān)注組織機(jī)制獲得突破的公司。

　　劉瀟：白酒板塊與經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性較強(qiáng)，對于投資者而言，感知經(jīng)濟(jì)活力的變化亦能把握白酒投資的機(jī)會。通過一些高頻數(shù)據(jù)跟蹤，透析消費(fèi)發(fā)展趨勢與景氣度變化，關(guān)注品牌發(fā)展，渠道機(jī)制與管理體系變化也是大多數(shù)國企白酒公司的活力來源，我們也要通過跟蹤去驗證這些企業(yè)變化。

　　同時，“少喝酒、喝好酒”的觀念之下，品牌仍然是白酒資產(chǎn)的核心競爭力。中高端白酒是較好賽道。

　　王麟鍇：我們?nèi)匀幌霃?qiáng)調(diào)，高端白酒屬于典型的高頻情緒性消費(fèi)品，這類消費(fèi)品放在全球過去50年的消費(fèi)品投資視角下也是非常稀缺的。

　　對于白酒板塊的投資者而言，更好的投資方式還是市場給出較低價格的時候買入，長期持有追求優(yōu)質(zhì)公司的優(yōu)秀回報。

　　宮衍海：我們認(rèn)為，過去相當(dāng)長的時間里，白酒行業(yè)的增長，是依賴并伴隨著中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和居民財富的積累的。未來隨著中國的持續(xù)發(fā)展，“少喝酒、喝好酒”的消費(fèi)升級，仍然有望推動白酒板塊整體或結(jié)構(gòu)性的機(jī)會。只要看好中國經(jīng)濟(jì)和居民財富的持續(xù)提升，那白酒板塊從長期維度就具備很好的配置價值。

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責(zé)任編輯：韋子蓉