來(lái)源：經(jīng)濟(jì)參考報(bào)

　　作者： 周艾琳

　　[ Wind數(shù)據(jù)顯示，1月16日有7790億元MLF到期，目前看，本月MLF口徑實(shí)現(xiàn)凈投放2160億元，為第十四個(gè)月凈投放。 ]

　　1月15日，中期借貸便利（MLF）利率維持不變，1年期MLF利率維持在2.5%，市場(chǎng)的降息預(yù)期暫時(shí)落空。國(guó)債收益率短線沖高，之后回落并維持震蕩走勢(shì)；人民幣對(duì)美元短線走強(qiáng)后再度轉(zhuǎn)弱。

　　接受記者采訪的機(jī)構(gòu)人士普遍表示，由于此前債市對(duì)降息的定價(jià)非常充分，需警惕短期債市的獲利了結(jié)。同時(shí)，降息與否對(duì)人民幣的實(shí)質(zhì)性影響不大，近期匯率弱勢(shì)震蕩仍與經(jīng)濟(jì)基本面和市場(chǎng)預(yù)期轉(zhuǎn)弱相關(guān)。

　　“最近的通脹數(shù)據(jù)疲軟加強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)進(jìn)一步貨幣寬松的預(yù)期，包括降準(zhǔn)和降息。然而，中國(guó)央行在過(guò)去幾個(gè)季度沒(méi)有激進(jìn)降息，銀行息差、人民幣匯率可能仍是考慮因素。與此同時(shí)，央行還通過(guò)MLF操作注入了2160億元流動(dòng)性，表明央行將維持總體上寬松的在岸流動(dòng)性。”國(guó)泰君安國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家周浩對(duì)記者表示。

　　國(guó)債收益率跳升后回落

　　1月15日，中國(guó)央行公告稱，為維護(hù)銀行體系流動(dòng)性合理充裕，當(dāng)日開展了890億元逆回購(gòu)操作和9950億元MLF操作。具體看，逆回購(gòu)全部是7天期，MLF均是1年期，利率分別為1.80%和2.50%，兩者利率均連續(xù)五個(gè)月不變。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，1月16日有7790億元MLF到期，目前看，本月MLF口徑實(shí)現(xiàn)凈投放2160億元，為第十四個(gè)月凈投放，但凈投放額較大幅減少。上月凈投放8000億元，去年11月份凈投放6000億元。

　　1月15日早間，10年期國(guó)債活躍券（230026）收益率一度因降息落空而跳升近2BP，從2.515%附近升至2.535%，不過(guò)隨后有所回落，收盤報(bào)2.521%。

　　第一財(cái)經(jīng)此前報(bào)道，1月9日，10年期國(guó)債活躍券“230026”收益率下破2.5%關(guān)口，收盤報(bào)2.486%，處于五年低位附近。年初搶跑行情是合理的，加之經(jīng)濟(jì)基本面偏弱，且年初寬松的可能性較高，當(dāng)前對(duì)降息的押注不斷升溫，銀行等機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)荒下亦有配資需求。

　　南銀理財(cái)研究部負(fù)責(zé)人王強(qiáng)松對(duì)記者表示，“債市短期利多已兌現(xiàn)，長(zhǎng)債可以等待回調(diào)后再參與。”他提及，當(dāng)前債市對(duì)于降息預(yù)期、經(jīng)濟(jì)偏弱定價(jià)較為充分，且交易獲利退出資金增多，債市多頭情緒有所退潮，不論降息是否落地，債市能夠獲得的增量利好都會(huì)減少。

　　就上周來(lái)看，10年國(guó)債利率先下后上，收2.52%與上周持平，而1年國(guó)債利率下行3BP到2.09%。整體而言，資金面平穩(wěn)，但是流動(dòng)性分層的情況仍然明顯，機(jī)構(gòu)杠桿水平維持在較高水平。

　　“10年國(guó)債在2.5%的低位水平徘徊，適度回調(diào)后才有再度參與價(jià)值，銀行二永債（二級(jí)資本債和永續(xù)債）的交易價(jià)值近期也不高。”不過(guò)王強(qiáng)松認(rèn)為，在資產(chǎn)荒的格局下，利率債調(diào)整幅度不會(huì)太大，預(yù)計(jì)在5~10BP。1月稅期和春節(jié)前的流動(dòng)性季節(jié)性收斂，如果引發(fā)短債再度回調(diào)，短端品種的性價(jià)比將有望再度凸顯。

　　人民幣匯率取決于基本面和預(yù)期

　　中國(guó)央行在過(guò)去幾個(gè)季度沒(méi)有激進(jìn)地降息，人民幣匯率可能仍然是其中一個(gè)考慮因素。不過(guò)，人民幣自去年11月下旬開始明顯大幅升值，幅度此前超出2000點(diǎn)，人民幣對(duì)美元在2023年12月一度升破7.1關(guān)口，觸及7.0865。

　　渣打去年12月時(shí)曾表示，預(yù)計(jì)未來(lái)三個(gè)月人民幣對(duì)美元將升值的受訪中小企業(yè)占比，首次超出自8月以來(lái)預(yù)計(jì)人民幣將貶值的中小企業(yè)占比。

　　盡管當(dāng)前匯率對(duì)貨幣政策的掣肘有所減弱，但各界認(rèn)為，匯率穩(wěn)定仍是潛在的考量因素之一，同時(shí)銀行的息差亦是關(guān)鍵。數(shù)據(jù)顯示，截至2023年9月末，我國(guó)商業(yè)銀行凈息差為1.73%（2023年上半年末為1.74%），為2010年有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來(lái)最低值；2023年前三季度，商業(yè)銀行累計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.9萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)1.6%，增速較上半年末回落1.0個(gè)百分點(diǎn)。去年9月，企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.8%，處于歷史最低水平。考慮中美利差仍達(dá)150BP，制約了中國(guó)降息的空間。

　　央行對(duì)于息差的關(guān)注也從2023年四季度銀行不斷下調(diào)存款利率中得以體現(xiàn)。繼2023年6月和9月后，自去年12月22日起，包括工、農(nóng)、中、建、交在內(nèi)的多家國(guó)有大行宣布下調(diào)存款掛牌利率，不同期限的定期存款及通知存款利率下調(diào)幅度不等，三年期和五年期定存掛牌利率降幅最高，達(dá)25BP。

　　瑞銀投資銀行亞洲經(jīng)濟(jì)研究主管汪濤近期對(duì)記者表示，降息本身并不是影響人民幣的主要因素，關(guān)鍵還在于美元的變化和中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面。如果美元在2024年上半年重新走強(qiáng)，疊加中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)低于預(yù)期，可能會(huì)使美元/人民幣回升至7.3。

　　“盡管如此，我們?nèi)灶A(yù)計(jì)央行可能會(huì)動(dòng)用各種工具以防止美元對(duì)人民幣匯率較7.3的水平大幅走弱。中期來(lái)看，預(yù)計(jì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能將企穩(wěn)、美聯(lián)儲(chǔ)降息，2024年底人民幣匯率將在7.1左右波動(dòng)。去年12月外匯儲(chǔ)備規(guī)模再度上升，估值收益是主要因素，貿(mào)易順差擴(kuò)大也有所幫助，而資本外流壓力可能進(jìn)一步有所緩解。”汪濤表示。

　　最新公布的美國(guó)2023年12月CPI同比增長(zhǎng)3.4%，為去年9月以來(lái)的新高，高于預(yù)期和前值，核心CPI增速放緩至3.9%，但同樣好于預(yù)期。“數(shù)據(jù)暗示通脹壓力仍然存在，這有可能使得美聯(lián)儲(chǔ)將利率維持在高點(diǎn)更長(zhǎng)時(shí)間，不過(guò)具體決定要等到本月底的會(huì)議上才會(huì)揭曉。而數(shù)據(jù)公布后，利率市場(chǎng)對(duì)今年降息幅度的押注卻不降反升。”嘉盛集團(tuán)資深分析師Jerry Chen告訴記者。目前，2024年市場(chǎng)普遍預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將降息超100BP。

　　未來(lái)降準(zhǔn)、降息預(yù)期仍存

　　機(jī)構(gòu)認(rèn)為，未來(lái)中國(guó)降準(zhǔn)、降息的可能性和必要性仍存。

　　最新的2023年12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)弱于預(yù)期。其一，外需在低基數(shù)的支撐下增速轉(zhuǎn)正，分拆內(nèi)部結(jié)構(gòu)可知，外需回暖尚不明顯，出口的電子產(chǎn)品和勞動(dòng)密集型產(chǎn)品負(fù)增長(zhǎng)，顯示海外消費(fèi)品周期性去庫(kù)存；其二，12月CPI和PPI均為負(fù)增長(zhǎng)，反映的是需求不足的問(wèn)題；其三，貨幣增速M(fèi)2回落，M1增速仍在低位徘徊，貨幣增發(fā)對(duì)購(gòu)買力的拉動(dòng)效果不明顯。

　　鑒于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況并結(jié)合央行官員發(fā)言，在2024年的年初時(shí)點(diǎn)，多家機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)寬貨幣寬信用政策仍會(huì)發(fā)力，降準(zhǔn)和降息可以期待，降息概率大于降準(zhǔn)。下一個(gè)可觀察的時(shí)間窗口可能是3月。

　　亦有觀點(diǎn)認(rèn)為降準(zhǔn)的必要性不小。中歐經(jīng)濟(jì)學(xué)與金融學(xué)教授盛松成日前對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，目前我國(guó)金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率處于低位，降準(zhǔn)對(duì)調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性較為有效。數(shù)據(jù)顯示，目前我國(guó)金融機(jī)構(gòu)加權(quán)存款準(zhǔn)備金率為7.4%，而利率則已經(jīng)處于歷史低位。目前LPR（貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率）已創(chuàng)2019年改革以來(lái)新低，可見降準(zhǔn)的空間大于降息。

　　在他看來(lái)，我國(guó)大部分國(guó)債和地方政府債都由商業(yè)銀行購(gòu)買。目前我國(guó)國(guó)債中64%左右由商業(yè)銀行持有，地方政府債中86%左右由商業(yè)銀行持有。降準(zhǔn)將增加商業(yè)銀行可自由使用的資金，從而更好地支持國(guó)債和地方債發(fā)行，這也是我國(guó)貨幣政策配合財(cái)政政策的主要手段。

　　中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事長(zhǎng)連平在2024年首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇期間指出，今年宏觀政策財(cái)政和貨幣雙向擴(kuò)張是沒(méi)有懸念的，更加積極的財(cái)政政策特別是新投入萬(wàn)億國(guó)債，一定會(huì)拉動(dòng)數(shù)倍的社會(huì)資源，包括金融等相關(guān)資源投入經(jīng)濟(jì)運(yùn)行領(lǐng)域；2024年我國(guó)準(zhǔn)備金率和利率都會(huì)下調(diào)，可以刺激投資和消費(fèi)，同時(shí)有助于保持銀行體系的合理息差，對(duì)銀行體系更好地發(fā)揮作用都有幫助。

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責(zé)任編輯：劉天行