來源：中金貨幣金融研究
人民銀行發布10月金融數據，總體基本符合我們預期，新增社融1.4萬億元，同比少增0.4萬億元，余額同比增速7.8%，環比下行0.2ppt；貸款新增0.5萬億元，同比少增0.2萬億元。M1/M2同比增速 -6.1%/+7.5%，分別環比回升1.3ppt/0.7ppt。人民銀行發布2024年三季度貨幣政策報告。
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正文
政策轉向初見成效。10月金融數據體現出政策轉向后信貸需求有所恢復，雖然總體貸款仍然少增約2384億元，但居民貸款出現一定恢復，一方面受益于國慶期間消費活躍，驅動短期居民貸款同比多增1543億元，另一方面存量按揭利率下調減少提前還貸，居民中長期貸款同比多增393億元。對公貸款方面恢復不明顯，短期和中長期對公貸款分別少增130億元/2128億元，票據貼現融資前期投放逐漸到期也出現同比少增1482億元。社融方面主要受到政府債券融資去年同期特殊再融資債券發行的高基數拖累。
居民繼續入市、財政支出加快。10月非銀存款同比多增5732億元，可能由于居民資金繼續流入證券交易賬戶導致；理財規模10月凈增約4000億元，相比去年同期少增約5000億元，也可能由于股市收益吸引。另一方面，財政存款同比少增7748億元而公司存款多增1352億元，可能由于地方政府努力完成全年經濟增長目標、財政支出加快。兩方面因素推動M1和M2雙雙回升，貨幣流通速度加快。
貨幣政策報告的金融信號。三季度貨幣政策報告主要包括以下方面的新信息：
1． 支持性的政策立場。相比二季度報告增加“堅定堅持支持性的貨幣政策立場”“把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量”等表述，更強調貨幣政策對于實體經濟復蘇的支持。
2． 降息的掣肘。報告提到海外發達經濟體“商品價格回升和服務通脹持續或阻礙通脹進一步回落”，“進一步降息面臨著凈息差和匯率內外部雙重約束”，后續降息可能面臨一定阻力。報告新增“保持匯率彈性”表述，匯率可能雙向波動。
3． 貨幣統計口徑有望迎來修訂。報告提到研究個人活期存款、支付機構備付金納入M1統計口徑，截至9月數據個人活期存款和支付機構備付金同比增速分別為+3.9%/-2.4%，均高于M1增速的-7.4%。如果將二者納入M1統計，我們測算能夠提高M1增速4.1個百分點（從-7.4%到-3.3%）。
4． 關注同業存款高息攬儲。報告提到“部分銀行還不惜高息吸收同業存款， 或以遠高于市場的利率水平來進行存款投標， 推升了付息率”，關注后續降低銀行負債成本、穩定凈息差的措施。
銀行股觀點更新。10月金融數據反映出政策轉向出現成效，后續觀察債務置換后財政支持實體的效果、應對外需潛在風險的內需政策等。對于銀行的高股息策略而言，如果利率下行空間受到制約，同時資本市場活躍度提高，可能追求高股息的資金形成一定分流。今年銀行股平均上漲30%以上，逐漸接近我們2023年6月《探索銀行低估值之謎》和2024年2月《銀行高股息投資指南》提出的0.7x-0.8x市凈率的估值目標區間。我們建議投資者根據估值和基本面情況，擇機配置股息較高、資產質量穩定的銀行。
本文摘自2024年11月12日已經發布的《M1/M2增速回升，政策初見成效——10月社融數據解讀》，如需獲取全文請聯系中金銀行團隊或登錄中金點睛。
風險
進一步穩內需政策不確定性。
圖表1：10月金融數據一覽
資料來源：人民銀行，Wind，中金公司研究部
圖表2：信貸脈沖仍處于低位
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表3：政府部門加杠桿，居民和企業杠桿基本持平
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表4：高基數下政府債同比少增
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表5：未貼現票據規模下降，票據貼現增長空間可能有限
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表6：居民資金流入股市
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表7：企業中長期貸款增速繼續放緩
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表8：基建、涉農及按揭貸款是最主要的信貸投向
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表9：化債下的固定資產投資增速
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表10：擠水分后的信貸增速
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表11：M1統計口徑有望調整
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表12：M1同比增速低位回升
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表13：M2同比增速反彈主要由于資金流入股市
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表14：理財贖回，金融脫媒略有緩解
資料來源：Wind，中金公司研究部
圖表15：風險資產收益率回升，固定收益類產品比價效應減弱
資料來源：Wind，中金公司研究部
責任編輯：張文
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