民生證券研報指出，云廠商從模型訓練、到ASIC算力建設、再至端側應用落地，將全面引領AI產業發展。而當下的字節豆包熱潮，也正是如此。后續云廠商的合作伙伴+端側落地，將成為2025年AI產業的主要敘事。

摘要

近期在豆包亮眼表現的催化之下，市場對字節鏈的關注度顯著提升，隨著字節入局AI硬件，除云端外，字節端側邏輯也得到強化，我們認為云廠商發力AI終端是產業發展的必然，增強用戶粘性的同時，也為模型算力提供落腳點。

大模型千帆競渡，字節豆包為何脫穎而出：盡管字節大模型起步晚，但后來居上，目前豆包DAU接近900萬，位居AI應用全球第二、國內第一。我們認為字節的成功可以歸結為以下四點：①算力資源充足；②大力投流買量；③積極布局AI硬件，為豆包尋找C端應用場景；④有私域數據可以繼續大模型的Scaling Law。以豆包為代表的AI產品，不僅深刻改變著AI應用的行業格局，更推動著AI終端的變革。

AI終端空間廣闊，有望改變電子產業的增長曲線：我們看好AI+智能終端的趨勢，AI將重構電子產業的成長，為智能硬件注入全新的活力，帶來產品邏輯的深度變革，加速硬件的智能化、伴侶化趨勢。無論是手機、PC、AIOT、可穿戴設備、汽車電子，都有重估值的潛力。

端云共振，數字芯片廠商有望高度受益于AI浪潮：AI應用的落地需要硬件的承載，在此過程中成為行業領先者的重要“合作伙伴”至關重要，重要云廠商（谷歌、微軟、Meta、字節、百度）+電子品牌廠商（蘋果、華為、小米、特斯拉等）合作伙伴值得關注。零部件方面，我們認為SoC作為AI硬件的核心部分，重要性也愈加凸顯，隨著硬件形態快速創新，對核心SoC的能力要求將主要圍繞連接+處理兩個方向進化。早期耳機時代，連接和音頻處理是重中之重，但伴隨著耳機向眼鏡升級，視覺處理則更為關鍵，ISP是最大增量！

投資建議：展望未來，云廠商從模型訓練、到ASIC算力建設、再至端側應用落地，將全面引領AI產業發展。而當下的字節豆包熱潮，也正是如此。后續云廠商的合作伙伴+端側落地，將成為2025年AI產業的主要敘事。建議關注：1、云端算力：（1）ASIC：寒武紀、海光股份；（2）服務器：工業富聯、華勤技術、聯想集團；（3）AEC：沃爾核材、精達股份、神宇股份、瑞可達、博創科技、兆龍互聯；（4）PCB：生益電子、滬電股份、勝宏科技、深南電路；（5）散熱：英維克、高瀾股份；（6）電源：麥格米特、歐陸通、泰嘉股份。2、端側硬件：（1）品牌：小米集團、漫步者、億道信息等；（2）代工：國光電器、歌爾股份、天鍵股份、佳禾智能等；（3）數字芯片：樂鑫科技、恒玄科技、星宸科技、富瀚微、中科藍訊、炬芯科技、全志科技等；（4）存儲芯片：兆易創新、普冉股份；（5）渠道配鏡：博士眼鏡、明月鏡片等。

風險提示：大模型發展不及預期，AI終端銷量不及預期，匯率波動。

1 復盤AI發展之路，梳理當下重點

12月18-19日，字節跳動和豆包大模型將于上海舉行“FORCE2024原動力大會”，大會將展示全新的豆包大模型，并舉辦多場的專題論壇。字節和豆包在云端AI和端側AI全面發力，大模型蓬勃發展，賦能ToB應用拓展至ToC應用，從PC到手機，再到眼鏡、耳機甚至玩具，AI硬件不斷擴容。復盤AI終端發展歷程，可分為5個階段：

1）AI云端—ChatGPT引領大模型浪潮：2023年3月21日，英偉達CEO黃仁勛在GTC 2023大會上將ChatGPT比作AI的“iPhone“時刻，AI時代加速來臨。國際科技巨頭加緊布局多模態模型領域。2023年3月，微軟和谷歌兩大巨頭相繼推出大模型，OpenAI推出GPT-4模型，谷歌推出PaLM-E模型，AI的“APP Store“時代到來。2023年4月，Meta發布SAM模型，機器視覺顛覆式創新。2023年5月，谷歌發布輕量級PaLM 2模型，能夠運行于移動端，有望帶動邊緣AI計算成長，邊緣AI迎“安卓時刻”。

2）AI+PC—聯想開出端側“大爆發”第一槍：自ChatGPT問世以來，模型的智能化程度不斷提升，以微軟、谷歌等加緊布局多模態大模型，英偉達、AMD等主導云端AI算力芯片市場。在大模型和算力的底層技術不斷完善的同時，AIGC發展帶動應用端革命，大模型部署在邊緣側與移動端成為必然趨勢，邊緣AI正成為各家科技巨頭搶占的下一塊高地，變革在To B先行啟動。ToB端以AI PC為領軍、聯想率先發力，于2023年10 月24日召開 Tech World 2023 大會，首次展示了革命性的AI PC產品，能在離線狀態下本地化運行大模型，并根據用戶個人數據生成定制化解決方案，保障數據隱私安行全的同時更貼合用戶需求。后續隨著微軟等在AI應用側布局推廣，以及Intel、AMD、高通等集成NPU模塊CPU的推出，AI PC將成為全新的生產力工具。

3）AI+MR—蘋果接力C端AI落地，Vision Pro殺出重圍：端側的變革，To B商業化模式清晰，以聯想的AI PC為領軍，To C軟硬件創新不止，手機和可穿戴等電子硬件也有長足的AI化潛力。智能硬件將是未來各大廠商重點布局的領域，云端落實到場景還得看手機、耳機和眼鏡等。而以Vision Pro為代表的MR頭盔在部分場景下可取代手機、電腦等硬件，顛覆傳統的交互方式，ToC的變革由此打響第一槍，在23年6月的WWDC 的Vision Pro發布會后，蘋果采取一系列措施布局內容端，于24年年初正式發售。Vision Pro不僅是MR設備，更是一款革命性的空間計算機，可將數字內容與物理世界無縫融合，并重新定義交互范式，操控結合眼控、手控和聲控，開啟了人機界面新時代。

4）AI+手機—蘋果Apple Intelligence引領方向：蘋果引領端側AI創新，打造個人專屬AI Agent。2024年6月11日，蘋果WWDC2024召開，發布個人智能化系統Apple Intelligence。蘋果正式宣布與OpenAI合作，智能助手Siri接入ChatGPT。蘋果AI核心在于，聚焦系統級產品，構建橫跨自家數據，軟件，硬件的智能助理系統，而非特定功能或者服務，對“Apple Intelligence”定位新的個人智能系統。我們認為，AI終端是算力、模型、及生態的三位一體，蘋果公司則是AI終端的優化解：①算力：A系列及M系列芯片是強大的端側AI芯片；②模型：蘋果公司和Open AI合作，同時自研端側小模型。③生態：得益于iOS的封閉特性，蘋果公司對app的底層數據有更強的管控，可以塑造更好的一致的AI體驗。蘋果端側AI為用戶對AI的應用場景的接受度掃清了障礙。

5）AI大模型—字節豆包入局AI終端：在AI終端領域，早期更多是硬件廠商引領，我們認為這主要是因為品牌廠商直接觸達終端用戶，手握大量用戶資源，部分廠商得以充分發揮其生態優勢。但考慮到AI終端的定價=硬件成本+AI體驗，大模型體驗的優劣決定了用戶的付費意愿，而互聯網巨頭和第三方科技公司深度參與模型的開發，部分模型能力較強的廠商如字節、百度甚至親自下場開發硬件，因此我們認為互聯網巨頭有望在AI終端產業鏈中發揮更重要的作用。

2 豆包出圈，互聯網巨頭入局AI終端

2.1 云廠商合作伙伴+終端落地將是25年的主要趨勢

當前大模型廠商主要分為互聯網巨頭和第三方科技公司兩大陣營：

互聯網巨頭：代表如字節、阿里、百度、騰訊等，其優勢在于廣大的用戶群體和流量變現能力。這些互聯網巨頭旗下均有高活躍度應用可以幫助引流，如字節的抖音、阿里的淘寶、百度的搜索引擎、騰訊的微信等，同時，這些應用還積累了大量可用于模型訓練的私域數據。

第三方科技公司：代表如智譜、Kimi、階躍星辰，主要依托模型的特色功能出圈，如Kimi在長上下文窗口技術上取得突破，率先支持200萬字上下文長度。盡管這些獨角獸具有較強的技術實力，但由于缺少可以承載模型能力的下游應用場景，因此只能尋求和第三方軟硬件公司的合作。

我們認為25年有望迎來云端和終端的共振，而二者的交集正是字節產業鏈，建議關注字節火山引擎合作伙伴以及AI終端落地節奏及有望受益于此的供應鏈合作伙伴。

2.2 大模型千帆競渡，字節豆包為何脫穎而出

在互聯網巨頭陣營中，字節目前遙遙領先于同業。相較于競爭對手而言，字節的AI起步相對較晚，但后來居上，國內百度、阿里、商湯、科大訊飛在去年3月開始都陸續推出了大模型新品和AI應用，而字節的豆包則是在同年8月才發布。盡管如此，今年5-7月，豆包App日新增用戶從20萬迅速飆升至90萬，并在9月率先成為國內用戶規模破億的首個AI應用。據量子位智庫數據，截至11月底，豆包2024年的累計用戶規模已超過1.6億；11月平均每天有80萬新用戶下載豆包，單日活躍用戶近900萬，位居AI應用全球第二、國內第一。

我們認為算力資源充足和愿意大力投入是字節豆包迅速起量的主要原因。算力資源方面，字節旗下火山引擎支持多芯、多云架構，擁有超大規模算力，支持萬卡集群組網、萬億參數MoE大模型；提供超高性能網絡，支持3.2Tbps RDMA網絡，全球網絡POP覆蓋廣，時延優化最高達75%；目前花錢投流買量已成為AI產品啟動的最快捷的方式之一，據AppGrowing，截至11月15日，Kimi、豆包、星野等國內十款大模型產品，今年合計已投放超625萬條廣告，投放金額達15億元，其中，豆包以4億+元位列第二。在各家的投放渠道中，基本都離不開字節的巨量引擎（字節旗下廣告投放平臺，涵蓋今日頭條、抖音、西瓜視頻等營銷資源），而背靠字節的豆包，更是將流量池的優勢發揮到了極致。

除廣告投入外，字節還積極布局AI硬件，為豆包尋找C端應用場景，打開市場空間。2024年9月，字節完成了對OWS開放式耳機品牌Oladance的全資收購，進一步拓展其硬件產品，以完善AI服務生態。10月，其收購后的首款產品Ola Friend智能體耳機正式發布，該產品功能上主要特征是接入了豆包AI大模型，為用戶提供陪伴式體驗。此外，多款第三方硬件產品也接入豆包大模型，目前OPPO、vivo、榮耀、小米、三星、華碩已聯合火山引擎發起智能終端大模型聯盟，OPPO小布助手、榮耀MagicBook的YOYO助理、小米的小愛同學，以及華碩筆記本電腦的豆叮AI助手等應用，均已接入豆包大模型服務。

2.3 火山引擎大會來襲，有望成為字節硬件布局宣傳窗口

字節目前積極合作供應鏈企業，領導行業探索未來AI落地新方向，火山引擎大會有望成為硬件布局的宣傳窗口。此前，在5月的火山引擎春季大會上，字節對外展示3款AI硬件的合作產品，包括蔚藍機器狗、聽力熊學習機和一款學習機器人。火山引擎于12月18-19日舉辦冬季《FORCE原動力大會》。大會展示了豆包大模型家族的全新升級，拓展AI應用場景邊界，并打造2000平方米AI展區，互動演繹AI未來：

12月18日，字節跳動正式發布了豆包視覺理解模型，該模型具備更強的內容識別能力、理解和推理、視覺描述等能力。該模型輸入價格為0.003元/千tokens，比行業價格低85%，視覺理解模型進入“厘時代”。此外，大會將展現火山引擎的全棧AI能力，還將進一步結合邊緣域、汽車、消費等領域實體產業，詮釋如何實現AI+。樂鑫科技也將參與此次大會，并發表主題演講。

12月19日，字節跳動將召開開發者論壇，會有更多產業鏈企業參與展會，解碼各行業硬件落地實踐。

2.4 外采+自研，字節算力產業鏈異軍突起

作為國內領先的大模型廠商，字節在算力側的布局同樣領先。目前，字節采用外采+自研的方式布局加速卡：外采部分，除海外龍頭英偉達以外，國內寒武紀、海光信息、昇騰等加速卡產品性能持續提升，給字節帶來更多的選擇方案；自研部分，通過自研加速卡，公司有望降低算力采購的成本，從而在有限的資本開支下采購更多、更靈活部署的算力，為大模型和端側AI落地提供堅實的算力支撐。建議關注字節算力產業鏈相關公司。

2.5 豆包產業鏈梳理

豆包引發市場關注熱潮，與其相關的產業鏈上下游企業同樣受到高度關注，國產算力+端側產業鏈全面崛起，為字節等廠商提供更有力的供應鏈支撐，保駕護航。

以豆包為代表的AI產品，正以前所未有的速度在教育、醫療、文娛等領域廣泛應用，不僅深刻改變著行業的傳統格局，更成為推動包括AI終端在內的各領域實現變革與進步的強大引擎。

3 AI終端空間廣闊，SoC是影響體驗的核心硬件

3.1 AI終端不斷擴容，市場空間廣闊

AI賦能有望改變電子產業的增長曲線，未來廣闊的終端硬件都有重估值潛力。2022年全球智能音箱市場出貨量為1.2億臺；2023年全球品牌TWS耳機年銷量約3億對；2023年手表/手環年銷量預計達1.61億只；2023年中國戴眼鏡人群接近7億，在引入AI功能后，有望帶動傳統產品升級，刺激換機需求。此外，據Contrive Datum Insights數據，2030年全球AI玩具市場規模有望達351.1億美元。

我們看好AI+智能終端的趨勢，AI將重構電子產業的成長，為智能硬件注入全新的活力，帶來產品邏輯的深度變革，加速硬件的智能化、伴侶化趨勢。

無論是手機、PC、AIOT、可穿戴設備、汽車電子，都有重估值的潛力。當下，各大廠商紛紛布局，應用端革新漸漸開：

1）手機端：當前系統級AI+打通第三方App確立為端側AI的發展方向，AI終端成為長期產業趨勢。蘋果方面，公司于10月29日正式推出iOS 18.1并面向北美用戶推出Apple Intelligence；安卓方面，智譜于10月25日發布的AI智能體AutoGLM也開啟內測；

2）PC端：聯想發布AI PC產品，搭載端側大模型可實現文件本地處理，宏碁、華碩、Dell等均推出AI PC新品；

3）AIOT：智能音箱方面，阿里巴巴天貓精靈，接入“通義千問”大模型，提升智能交互體驗；AI玩具方面，字節基于大模型開發情感陪伴玩偶“顯眼包”，具備語音交互、語音識別等功能，滿足用戶情感陪伴。

4）可穿戴設備：AI眼鏡方面，雷朋聯合Meta推出Ray-Ban智能眼鏡，搭載Llama模型，實現拍攝、識別及翻譯外部物體、并可與用戶進行語音交互；AI耳機方面，字節推出Ola Friend智能體耳機，產品接入豆包AI大模型，為用戶提供陪伴式體驗；

5）智能汽車：小米汽車的端到端大模型全場景智能駕駛，預計將于24年12月底正式發布；特斯拉的FSD計劃25年Q1在中國和歐洲推出。

在廣闊的潛在市場需求下，我們看好字節等頭部大模型公司與各領域硬件廠商持續加深合作，持續推出智能對話、兒童早教等多樣化創新應用，新型智能終端即將迎來規模落地。

3.2 數字芯片廠商有望高度受益于AI終端浪潮

核心云/硬件廠商的重要“合作伙伴”將成為投資主線。隨著AI產業開始走向應用層/推理側，AI產業的話語權或將向云廠商/電子品牌商傾斜，但不論話語權如何交棒，AI應用的落地都需要硬件的承載，在此過程中成為行業領先者的重要“合作伙伴”至關重要，重要云廠商（谷歌、微軟、Meta、字節、百度）+電子品牌廠商（蘋果、華為、小米、特斯拉等）合作伙伴值得關注。

在AI應用落地成為主敘事方向的情況下，零部件供應鏈企業將受益于終端產品的銷量快速增長，將擁有較大的業績彈性空間。其中，SoC作為AI硬件的核心部分，重要性也愈加凸顯。

萬變不離其宗，SOC能力不斷提升。復盤近兩年AI硬件的幾輪投資熱潮，從去年初的智能音箱到年中AI PC、年末MR，從今年上半年的AI Phone到下半年的AI耳機、AI眼鏡、AI玩具，硬件形態快速創新，但其對核心SOC的能力要求仍主要圍繞連接+處理兩個方向進化，優秀SOC廠商的能力將不斷被證明。

依據各個賽道硬件的特點，SoC將具備不同的需求。1）可穿戴賽道：連接+低功耗是核心痛點，集成ISP等多模態處理能力是重點方向；2）AI潮玩等長尾市場：穩定連接+高性價比是核心需求；3）端側模型部署：多核異構（CPU+GPU+NPU）或ASIC芯片是主流方案。

以AI眼鏡為例，我們認為前期雷朋眼鏡的熱銷主要得益于其3A的獨到之處，即自動曝光、自動對焦、自動白平衡，由于AI眼鏡無法像手機一樣通過人手實時操控調整對焦，所以對其智能化的物體識別等效果會更為重要，這也是多模態的基礎。在此過程中，ISP芯片的視覺處理能力發揮了至關重要的作用。在早期耳機時代，連接和音頻處理是重中之重，但伴隨著耳機向眼鏡過渡，視覺處理則更為關鍵。

當下，SoC行業走出底部+下游AI智能硬件需求提升，諸多廠商有望在AI浪潮下走出新的成長曲線：

恒玄科技：2024H1公司新一代智能可穿戴芯片BES2800實現量產出貨，芯片基于6nm FinFET工藝集成了Wi-Fi6，可實現超低功耗無線連接；

樂鑫科技：ESP32-S3已可對接OpenAI的ChatGPT或百度“文心一言”等云端AI應用，新產品ESP32-P4具備邊緣AI功能；

中科藍訊：公司訊龍三代 BT896X 系列芯片已應用在百度新推出的小度添添 AI 平板機器人的智能音箱中，可實現AI語音交互。

晶晨股份：2024H1公司基于新一代ARM V9架構和自主研發邊緣AI能力的6nm商用芯片流片成功，并已獲得首批商用訂單；

瑞芯微：公司RK3588、RK3576 采用高性能 CPU 和 GPU 內核并帶有 6T NPU 處理單元，針對端側主流的2B參數數量級別的模型運行速度能達到每秒生成10 token以上，滿足小模型在邊、端側部署的需求；

4 投資建議

我們認為，基于公開數據的預訓練Scaling Law已經步入尾聲，未來AI產業的話語權，將向大型云廠商/電子品牌商傾斜，這些企業掌握更多基于海量用戶的私域數據，可以從訓練到推理，更有斜率的推進Scaling Law。

展望未來，云廠商從訓練到推理，從模型到ASIC，從云側到端側，將全面引領AI產業發展。而當下的字節豆包熱潮，也正是如此。后續云廠商的合作伙伴+端側落地，將成為2025年AI產業的主要敘事。

具體到標的，建議關注：

1、云端算力：（1）ASIC：寒武紀、海光股份；（2）服務器：工業富聯、華勤技術、聯想集團；（3）AEC：沃爾核材、精達股份、神宇股份、瑞可達、博創科技、兆龍互聯；（4）PCB：生益電子、滬電股份、勝宏科技、深南電路；（5）散熱：英維克、高瀾股份；（6）電源：麥格米特、歐陸通、泰嘉股份。

2、端側硬件：（1）品牌：小米集團、漫步者、億道信息等；（2）代工：國光電器、歌爾股份、天鍵股份、佳禾智能等；（3）數字芯片：樂鑫科技、恒玄科技、星宸科技、富瀚微、中科藍訊、炬芯科技、全志科技等；（4）存儲芯片：兆易創新、普冉股份；（5）渠道配鏡：博士眼鏡、明月鏡片等。

5 風險提示

1）大模型發展不及預期。大模型的發展可能會遇到階段性瓶頸，若用于訓練的公共數據消耗殆盡，則大模型的迭代可能會放緩，難以吸引用戶付費進行體驗。

2）AI終端銷量不及預期。電子產品銷量具有不確定性，若大模型創新不足以吸引用戶付費體驗，AI終端的下游需求不佳，將對板塊內公司業績造成不利影響。

3）匯率波動。板塊部分公司海外業務占比較高，匯率波動將影響此類公司業績。

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