蔣曉冬：我個人感覺，原來最早國內投資可能凈資產一家，我們要算PE。PE怎么算？過去六個月、以后六個月，再算以后12個月，這個變化是有的。主要是因為信息不透明、不對稱，不是說國外的投資人愿意付更高的價格，我們很想跟大家趨同。現在的狀況感覺信息現在越來越對稱、透明，現在這種情況雖然還有，但是我的感覺是越來越少。現在很明顯地看到，過去到去年下半年，大家感覺這個估值是不是有下行空間，去年年底很多人都在討論這個問題，現在不是說這個估值崩潰了，而是明顯出現了兩級分化。好的企業估值更加理性，也許5倍、8倍、10倍也有可能，不要指望它非常便宜。還有一些企業不管是什么樣的估值，有多低，可能融資還是很困難，我們現在看到好象是一個兩級分化，但是信息在逐漸透明。你碰到一個企業家，完全沒概念的機會要少得多。

　　陳友忠：目前為止，外資創投都是投境內注冊的項目，這兩個河水不犯井水，這兩個可比性很小。我想這兩個估值一個是海外項目的估值，一個是境內項目的估值，很難同時比。當然雖然外資創投慢慢上岸，做一些人民幣投資，以后外資創投、內資創投的合作機會越來越多，這個問題可能會慢慢浮現上來。

　　問：現在的VC/PE都比較關注三個方面：TMT、生物科技，新能源領域。我有一個疑問，在經濟下滑、經濟放緩的時候，有非常龐大人口基數的傳統領域，現在的創投和PE會不會更多地關注這些行業和投資？謝謝！

　　關達成：我先回答一下這個問題，在傳統的投資領域的看法，因為我們比較看中所有對互聯網和TMT電腦有關的行業，我們都可以看，這個也包括一些生產性的產業。我們比較開放，也沒有一個比較具體地說哪一個領域我們可以看，只是在科技、數據、醫療、能源都可以看。

　　陳友忠：這是一個很好的問題，中國的創投必然等于高科技的投資。這是中國現象的一個特色，前幾天有一個小論壇談到底中國的創業板是不是應該完全扶持高科技企業，還是說深圳的創業板應該開放扶持一些比較傳統的有創新性、高成長的機會。中國的投資機會，高科技是絕對沒有問題的。高科技除了傳統的TMT，像替代能源、環保、醫療這些方面，但是中國的投資方面另外一個很大的部分，尤其是4萬億的救援機會。我想傳統產業有很好的機會，我個人認為有兩個很主要的來源，因為中國的證券市場發展比較落后，所以目前為止還有不錯的傳統產業項目是一個私有企業，并沒有上市，在美國就像我們談到蒙牛這些項目十年前二十年前就上市了，但是在中國還有很多的傳統項目有很高的成長沒有上市。

　　第二，中國的整個經濟發展，中產階級上來，所以大家對消費者產品、對服務的需求都要求比較高。這里面也帶出了一些高成長的投資機會，我個人在投資的觀點上面也是應該考慮的。

　　問：我們做創業項目時，我知道創業項目成長的快慢和VC/PE的成長快慢成正比，如果這個項目很快成功的話，VC可以獲得更大的利益，我的課題是如何提高VC/PE的成長速度？比方說我們常常看到產業里面做創業項目時，我們沒有說到產業鏈的形成，因為你們從事的往往是一個新技術、新項目，而這個新技術、新項目在某一個行業中中途冒出來的，這個項目有一個天然的缺點和缺陷，沒有上游的資源，也沒有下游的資源，而我們僅僅是給它注入一定的資金，雖然他能存活下來，但是速度至關重要，他可能很快，也可能很慢，快和慢之間存在一種轉換。在這個過程中，我們想一想，因為很多時候我需要獲得上游資源和下游資源，存在一個合作或者資源并購的問題，我想這個課題對我們而言，有沒有更好的專業研討機制考慮這個問題，以什么樣的形式做這個是最佳的？我一直很困惑，因為我自己做創業項目，也希望我的項目成長快，可是我的項目也需要上游資源和下游資源。謝謝！

　　陳友忠：我想中國的創業一個很大的挑戰，是整個產業鏈不成熟。我們舉一個例子，中國的芯片設計一個新創項目最麻煩的是要從頭做到尾，比如做手機的芯片，可能這個芯片本身賣不了錢，你要賣給手機的工廠，可能要幫他做出一個原生態的東西，證實這個手機是可以工作的。美國不一樣，整個產業鏈是很完整的，一個做IP的人只做IP就可以了，下面有人做整個手機的生產，中國就不太一樣，這是產業發展的早期，創業者面臨的問題，因為創業者的專精程度可能就在芯片設計，但是還要考慮其他不熟悉的方面，這是一個現狀，我也不知道有什么解決方式，只能說產業慢慢發展以后才可以解決。

　　朱建寰：我提一個建議，這個問題非常長，發表了個人很多的見解。你的意思是說，如果你所創始的企業價值鏈不完整的時候，我們怎么辦？如果這樣的話，請你寬恕我的坦率，這不是我們的事，我們投的時候會看你的產業鏈完整不完整，我們不會幫你把上下產業鏈打通。

　　朱方：我很同意朱總講的話，如果你對產業鏈都還沒有看清楚，我覺得你要好好的審核一下項目本身，這個可能是一個忠告。

　　問：各位嘉賓，大家好，今天聽了你們的講座收益良多，我來自外資銀行。我身邊有一些客人，他們比較青睞國外的投資者，因為他們的信譽比較好，為什么同一個項目會出現這個現象，境外的投資者評估的價格比較高，而國內的投資者評估的價格相對低一點。謝謝。

　　陳友忠：我的感覺是這樣的，投資是為了退出，在海外有比較靈活、不錯的退出機會。如果海外項目做得好，可以到紐約，紐約有納斯達克，有主板，還可以到香港、臺灣去，這里面有太多的選擇。可能在公司的估值、流通性、很多監管控制的措施上面比較靈活。我想這里面帶出一個原因，海外項目的投資估值會高一點。

　　蔣曉冬：我覺得現在VC和成長資本方面信息對對稱化。我剛才想了一下，給大家的感覺是有大的PE資金在做晚期投資和大項目投資時，一定要投中國大項目的前三名，前三名就這三家。你去了以后這個公司在2007年可比照的海外公司什么價格也很清楚，沒有可能說我給一個很低的價格，相對于我們本土的投資機構，可能他們介入的項目更加早期一些，也更小一些，這樣他們的選擇很多。從市場信息不對稱的角度來講，出現的可能性更大，給人的整體感覺，如果把所有的資金放在一起，可能就海外給得高。但是我覺得要細分，到底是什么樣的項目給什么樣的價格，但是不會相差很大。

　　問：通常是一個項目出來的評估。

　　余建民：海外的投資者需要凈值調查的時間比較長，在凈值過程中，有時候可能看到這個管理投資者的決策很快，這是一方面的考慮。另外，國內投資者有些情況對當地情況比較了解，他出的價格可能跟海外投資者的考慮不一樣，海外投資人做的模式跟國內有差別，他可能會參照其他市場的發展。我們很多同行里面，最后我們選擇投的項目也很小，我們看到同行給的預期的股票上市35倍，可以給到15倍，我們覺得是不可思議的，我們也不會這樣競爭。我覺得不同的行業有不同的戰略，因為我們投的項目希望在這個行業中處于領導地位，比較大型的，沒有太多選擇，也沒有辦法，可能你要給比較高的價值。

　　陳瑋：這個問題問得比較多，我談一下我的看法，因為我們剛剛有一個項目被外資加了一倍的價格拿走了。我覺得有兩個因素，其實外資和內資投的領域不一樣，比如外資更偏重于TMT或者消費品。最近深交所出一份關于中外投資領域的研究報告，外資在TMT上投資得多，中國本土幾乎都在投很多制造業，這是因為資本市場的導向。中國的資本市場不支持高科技，不包括即將開出的創業板，只是中小板。他要求的企業是能夠看得見、摸得著的，外資投資的企業是看不見，也摸不著的。他的資本機構是兩頭在外，到海外上市，以海外的標準看。中國好的教育項目全部被國外投了，開的價格是我們望塵莫及的。

　　第二，由于境外資本的喜好，偏好與業績成長為主的。而我們考慮資本市場的要求。在很多項目上，我們很多本土人民幣基金，第一我們錢少，擁有的資源部一樣。第二面臨的市場也不一樣。所以我們自己做的時候，當然以后競爭越來越多。要么我就進去了，要么就把美金趕走了，下一步中國資本市場已經允許外資企業進入，可能會有越來越多的合作。但是無論從投資力度來說，確實我們的錢來得不容易，所以盡可能往下看，還有就是領域不同造成的。我們碰到一些項目，他們給的估值比人民幣略高一些，確實有這個現象，但是隨著中國的市場越來越成熟，我想慢慢大家會越來越趨同。

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