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　　作者|中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷 首席政策研究楊暢

　　【主要觀點(diǎn)】

　　1、一季度GDP增速同比下降6.8%，投資消費(fèi)出口同步回落。當(dāng)下需要回答兩個(gè)問(wèn)題，一是全年GDP增速目標(biāo)還“要不要”？二是“要多少”？

　　2、全年目標(biāo)不宜取消，設(shè)為3%能兼顧積極性與真實(shí)性。一方面，3%目標(biāo)能夠給予地方和部門(mén)充分的信號(hào)，繼續(xù)加快復(fù)工復(fù)產(chǎn)。另一方面，防止弄虛作假，保護(hù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)真實(shí)性。

　　3、不應(yīng)拿異常狀態(tài)下的GDP去檢視正常狀態(tài)下的翻一番目標(biāo)。若今年實(shí)現(xiàn)3%增長(zhǎng)，不同情境下，翻一番目標(biāo)延后1到3個(gè)季度即能完成，僅延后一個(gè)季度完成的可能性依然存在。

　　4、展望全年后回到當(dāng)下。部分宏觀數(shù)據(jù)需要重視，例如出口降幅收窄，只能說(shuō)明完成結(jié)轉(zhuǎn)訂單，未來(lái)面臨二次停產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。需要逆周期政策進(jìn)一步發(fā)力，尤其是“補(bǔ)居民”。

　　李迅雷

　　【正文】

　　1、全年目標(biāo)設(shè)置需兼顧復(fù)工復(fù)產(chǎn)的積極性與真實(shí)性

　　4月17日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布2020年一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，其中GDP同比下降6.8%，符合預(yù)期。反映了一季度經(jīng)濟(jì)受疫情沖擊的影響，與之相對(duì)應(yīng)的投資、消費(fèi)、出口均出現(xiàn)了同步回落的跡象。

　　站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)展望全年，兩個(gè)問(wèn)題更值得關(guān)注：第一是今年“要不要”GDP增速目標(biāo)的問(wèn)題，未來(lái)兩會(huì)會(huì)否提出具體數(shù)值目標(biāo)？第二是“要多少”的問(wèn)題，如果會(huì)提出目標(biāo)，提多少相對(duì)合適？

　　首先嘗試回答“要不要”的問(wèn)題，這對(duì)應(yīng)著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的積極性。在前期報(bào)告《GDP增速目標(biāo)不宜取消，不妨放寬區(qū)間》提出過(guò)明確觀點(diǎn)：現(xiàn)階段，正處于復(fù)工復(fù)產(chǎn)的關(guān)鍵階段，在新增就業(yè)數(shù)并不適用，尚未提出較GDP增速更優(yōu)目標(biāo)前，不適宜取消GDP增速目標(biāo)，那只會(huì)影響各部門(mén)、各地方復(fù)工復(fù)產(chǎn)的積極性。從這個(gè)角度上講，全年GDP增速目標(biāo)當(dāng)前需要，不宜取消。

　　接著回答“要多少”的問(wèn)題，這對(duì)應(yīng)著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的真實(shí)性。一般來(lái)說(shuō)，四個(gè)季度的GDP在全年的分布大約是22%、25%、26%、27%，在此基礎(chǔ)上，嘗試采用情景假設(shè)，對(duì)全年GDP做大致估算：

　　第一，悲觀假設(shè)下，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“L”型走勢(shì)，三季度、四季度出現(xiàn)弱反彈。假設(shè)二季度GDP同比增速收窄至下降2%，但仍然處于同比下降區(qū)間；三季度、四季度微弱修復(fù)，分別假設(shè)增長(zhǎng)2%、4%。全年增速仍然可能出現(xiàn)同比下降。

　　第二，中性假設(shè)下，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“U”型走勢(shì)，二季度能夠同比持平，三季度、四季度出現(xiàn)較強(qiáng)反彈，假設(shè)分別同比增長(zhǎng)3%、6%，全年GDP增速有望實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)1%。

　　第三，樂(lè)觀假設(shè)下，經(jīng)濟(jì)“U”性反彈的底部收窄，二季度能夠?qū)崿F(xiàn)同比增長(zhǎng)2%；海外訂單情況逐步修復(fù)，國(guó)內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)進(jìn)度明顯提升，三季度、四季度能夠?qū)崿F(xiàn)較高增速，假設(shè)分別達(dá)到6%和9%，全年能夠?qū)崿F(xiàn)3%左右的同比增速。

　　圖表1一季度同比下降6.8%背景下對(duì)全年GDP增速的情景預(yù)測(cè)

　　在三種情景預(yù)測(cè)下，可以嘗試將全年GDP目標(biāo)增速定為3%左右。一方面，在3%目標(biāo)下進(jìn)行任務(wù)分解，會(huì)給各地方和各部門(mén)充分的信號(hào)，只有在復(fù)工復(fù)產(chǎn)方面繼續(xù)積極發(fā)力，才能實(shí)現(xiàn)全國(guó)全年的較好結(jié)果。另一方面，未發(fā)生疫情時(shí)，可能設(shè)置了6%左右的目標(biāo)，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行下修，能夠防止地方和部門(mén)唯數(shù)字論，從而保護(hù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)的真實(shí)性。

　　圖表2全國(guó)GDP增速預(yù)期目標(biāo)的十年變化

　　2、檢視GDP翻一番目標(biāo)需要剔除疫情沖擊，最好情況只延后一個(gè)季度

　　2020年是實(shí)現(xiàn)全面建成小康社會(huì)、決戰(zhàn)脫貧攻堅(jiān)目標(biāo)任務(wù)的收官年份。而“全面建成小康社會(huì)”的內(nèi)涵非常豐富，個(gè)人理解，并不簡(jiǎn)單體現(xiàn)在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值比2010年翻一番上，不是唯一指標(biāo)。尤其是今年以來(lái)，受到疫情沖擊后，2-3月份中國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部循環(huán)受到抑制，進(jìn)入4月份，疫情海外擴(kuò)散又導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)的外部循環(huán)受到擾動(dòng)，GDP增速出現(xiàn)回落是必然現(xiàn)象。因此，拿異常狀態(tài)下的GDP去檢視正常狀態(tài)下的翻一番目標(biāo)，是不合適的。

　　需要剔除疫情影響再去考慮GDP翻一番目標(biāo)。由于我國(guó)不變價(jià)GDP絕對(duì)值的價(jià)格基期，每隔數(shù)年會(huì)進(jìn)行調(diào)整，例如2006-2010年按照2005年價(jià)格計(jì)算，2011-2015年按照2010年價(jià)格計(jì)算，2016-2020年則是按照2015年價(jià)格計(jì)算的。需要在相同價(jià)格基期的基礎(chǔ)上，來(lái)估算GDP增速翻番。因此，使用以1978年為100基數(shù)的GDP指數(shù)來(lái)計(jì)算。在2019年同比增長(zhǎng)6.1%的情況下，若不發(fā)生疫情，今年實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)5.53%就可以實(shí)現(xiàn)翻一番目標(biāo)。

　　圖表3翻番目標(biāo)達(dá)成率及當(dāng)年同比增速（不發(fā)生疫情的預(yù)估值）

　　由于發(fā)生疫情，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)異常波動(dòng)。若未來(lái)三個(gè)季度，復(fù)工復(fù)產(chǎn)的實(shí)際進(jìn)度有望實(shí)現(xiàn)樂(lè)觀預(yù)期，2020年全年能夠?qū)崿F(xiàn)3%的增速。在此條件下，再進(jìn)一步計(jì)算GDP翻一番目標(biāo)的延長(zhǎng)時(shí)間。不同情境下，翻一番目標(biāo)延后1-3個(gè)季度即能完成。考慮到今年1季度同比大幅下降，基數(shù)較低會(huì)抬高2021年GDP的增速水平。所以明年一季度即能完成翻一番目標(biāo)的可能性依然存在。

　　圖表4在2020年增速3%假設(shè)下翻番目標(biāo)需要延長(zhǎng)時(shí)間的情景假設(shè)

　　3、當(dāng)下要繼續(xù)推進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)與逆周期政策發(fā)力

　　展望全年后回到當(dāng)下，一季度部分宏觀數(shù)據(jù)的表現(xiàn)需要高度重視，例如發(fā)電耗煤和進(jìn)出口數(shù)據(jù)，3月出現(xiàn)了降幅收窄，但主要原因或許是由于前兩個(gè)月生產(chǎn)和出口環(huán)節(jié)被動(dòng)“暫停”，而3月進(jìn)入復(fù)工復(fù)產(chǎn)之后，重點(diǎn)在于完成前期結(jié)轉(zhuǎn)訂單。例如3月PMI新出口訂單雖反彈至46.4%，但仍在線下，表明新出口訂單仍在收縮。中小外貿(mào)企業(yè)在完成結(jié)轉(zhuǎn)訂單后，缺少新訂單壓力仍然存在。

　　在實(shí)際調(diào)研與訪談中，也發(fā)現(xiàn)了微觀印證。一是以紡織家具為代表的勞動(dòng)密集型、出口導(dǎo)向型的企業(yè)，二季度訂單壓力較大，在員工復(fù)崗背景下，訂單延期或取消，會(huì)進(jìn)一步加大企業(yè)收支壓力，擠壓利潤(rùn)空間。二是以汽車電子為代表的制造業(yè)，由于上游零部件供給不暢，也會(huì)對(duì)二季度的生產(chǎn)形成壓力。

　　4月16日國(guó)務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制舉辦的新聞發(fā)布會(huì)上，工信部也提出，復(fù)工復(fù)產(chǎn)企業(yè)面臨第二次停產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。在這種背景下，加快復(fù)工復(fù)產(chǎn)還需要逆周期政策的進(jìn)一步發(fā)力。尤其是在需求端進(jìn)一步發(fā)力。

　　經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的政府、企業(yè)和居民三大部門(mén)，短期疫情沖擊之后，企業(yè)和居民端受到嚴(yán)重沖擊，由政府財(cái)政發(fā)力，對(duì)企業(yè)和居民進(jìn)行補(bǔ)貼（或各種類型的降低成本、轉(zhuǎn)移支付），是沒(méi)有爭(zhēng)議的，也是當(dāng)前中央和地方各級(jí)政府已經(jīng)采取的措施。但就目前地方政策的實(shí)踐來(lái)看，存在一些差別，體現(xiàn)在短期重點(diǎn)是選擇補(bǔ)企業(yè)（生產(chǎn)端），還是補(bǔ)居民（需求端）。無(wú)論是“補(bǔ)企業(yè)”還是“補(bǔ)居民”，目的相同，都是為了打破經(jīng)濟(jì)向下循環(huán)，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)、銷售、消費(fèi)的正向輪動(dòng)。差異點(diǎn)在于切口不一樣，選擇從生產(chǎn)切入還是消費(fèi)切入。

　　短期通過(guò)“穩(wěn)崗補(bǔ)貼”等形式，反映了政府向企業(yè)補(bǔ)貼的積極姿態(tài)，防止企業(yè)由于現(xiàn)金流的斷裂，造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)的壓力，進(jìn)而引發(fā)裁員。但如果下游需求短期難以修復(fù)，持續(xù)輸血不僅沒(méi)法修復(fù)企業(yè)的內(nèi)生動(dòng)力，反而會(huì)給政府財(cái)力造成壓力。因此，需要在“補(bǔ)居民”上進(jìn)一步發(fā)力，更類似于提升“造血”能力，通過(guò)短期推動(dòng)下游需求的修復(fù)，向上傳導(dǎo)帶動(dòng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的修復(fù)，進(jìn)而形成正反饋，效果會(huì)更加明顯。

責(zé)任編輯：陳永樂(lè)