近期，被貼上“砸盤元兇”、“助漲殺跌”、“割韭菜”等標(biāo)簽的量化投資站在風(fēng)口浪尖，一時(shí)成為眾矢之的，深陷輿論漩渦。

　　針對(duì)量化交易引發(fā)的問(wèn)題，9月1日晚間，證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)上海、深圳、北京證券交易所出臺(tái)了加強(qiáng)程序化交易監(jiān)管系列舉措，股票市場(chǎng)正式建立起程序化交易報(bào)告制度和相應(yīng)的監(jiān)管安排。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，對(duì)程序化交易的監(jiān)管有助于規(guī)范正在快速發(fā)展的量化交易行為，對(duì)行業(yè)整體發(fā)展是利好。

　　那么，量化到底做了什么？對(duì)于市場(chǎng)的波動(dòng)，量化是否起到了“助漲殺跌”作用？量化是“穩(wěn)賺不賠”嗎？公募量化未來(lái)路在何方？

　　是否“助漲殺跌”？

　　近期，A股市場(chǎng)大幅震蕩，市場(chǎng)對(duì)量化基金“助漲殺跌”的質(zhì)疑不斷。有觀點(diǎn)認(rèn)為，量化策略趨同交易，加劇了市場(chǎng)波動(dòng)，干擾市場(chǎng)正常運(yùn)行。“量化背后是機(jī)器，玩的是T+0，有融券優(yōu)勢(shì)，口口聲聲給市場(chǎng)增加流動(dòng)性，但實(shí)際上是蹭流動(dòng)性。量化基金青睞的大多是熱門賽道的龍頭股，這些股票根本不缺流動(dòng)性，那么多無(wú)人問(wèn)津的垃圾股、中小市值股，包括業(yè)績(jī)不錯(cuò)估值也很便宜的大盤藍(lán)籌股，量化基金為什么不去蹭這些股票的流動(dòng)性呢？”一位市場(chǎng)資深人士這樣表示。

　　博時(shí)基金指數(shù)與量化投資部投資副總監(jiān)兼基金經(jīng)理劉釗從交易的原理上向券商中國(guó)記者表示，“助漲殺跌”有專門的量化語(yǔ)言，叫做“動(dòng)量”因子，或者“動(dòng)量”策略，它是量化策略中的一種。“從使用規(guī)模來(lái)看，動(dòng)量占比并不大。事實(shí)上，更多一類的量化策略是‘反轉(zhuǎn)’類策略，即高拋低吸。”

　　在劉釗看來(lái)，反轉(zhuǎn)類策略非但沒(méi)有加劇市場(chǎng)波動(dòng)，還會(huì)減小市場(chǎng)的波動(dòng)。“今年以來(lái)，A股的波動(dòng)率降低得非常明顯，顯示出‘反轉(zhuǎn)’才是今年市場(chǎng)的主導(dǎo)因子和主導(dǎo)策略。”他說(shuō)。

　　西部利得基金主動(dòng)量化投資總監(jiān)盛豐衍表示：“近幾年量化基金業(yè)績(jī)頗為亮眼，正是因?yàn)槠淠鎰?shì)交易的特性，股票投資是通過(guò)低買高賣獲取收益的，量化的存在降低了市場(chǎng)波動(dòng)，在熊市中增強(qiáng)了市場(chǎng)抵御極端狀況的韌性，在牛市中把瘋牛降速為慢牛。”

　　滬上某基金量化總監(jiān)則從資金的角度進(jìn)行了觀察。在他看來(lái)，市場(chǎng)長(zhǎng)期的波段并不是由量化資金推動(dòng)的。他認(rèn)為，量化的交易雖然用到了很多高頻數(shù)據(jù)，但主要優(yōu)勢(shì)是找到了很多市場(chǎng)短期的超漲超跌。從量化的資金構(gòu)成看，占比較高的是指數(shù)增強(qiáng)基金，這類產(chǎn)品更多是調(diào)結(jié)構(gòu)或換成份，而不是主動(dòng)調(diào)倉(cāng)位，在大勢(shì)上的影響力無(wú)法比肩公募權(quán)益和保險(xiǎn)等大資金。

　　“整體上，我們認(rèn)為量化‘助漲殺跌’加劇波動(dòng)的觀點(diǎn)不夠準(zhǔn)確。”華泰柏瑞基金量化與海外投資部人員告訴記者。在他們看來(lái)，量化作為市場(chǎng)重要的參與者，與主觀投資、被動(dòng)投資一起，為股市提供了流動(dòng)性，特別覆蓋了機(jī)構(gòu)關(guān)注度較低的小盤股部分。作為不同策略加工不同的投資信息，量化投資持有不同的觀點(diǎn)，從不同的角度參與市場(chǎng)，從而相互制約相互博弈，有利于市場(chǎng)效率的提升。

　　華東一位公募量化從業(yè)人員表示，從管理的資金總規(guī)模上看，當(dāng)前私募量化比公募量化更大一些，對(duì)應(yīng)定價(jià)權(quán)也更高一些，但是這并不能說(shuō)明私募量化造成的市場(chǎng)波動(dòng)比公募量化或者主觀投資更大，目前數(shù)據(jù)并不支持這一說(shuō)法。

　　從量化投資策略覆蓋的個(gè)股來(lái)看，其“全面撒網(wǎng)”的特征大幅提升了微盤股的流動(dòng)性。例如，基金2023年度半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，有16只基金持股數(shù)量超過(guò)600只，其中多數(shù)為量化策略基金，國(guó)金基金旗下2只量化策略基金持股數(shù)量甚至超過(guò)了1700只，覆蓋了較多并未被主觀交易策略覆蓋的公司，基金累計(jì)買入、賣出金額超出期初基金資產(chǎn)凈值2%或前20名的股票數(shù)量?jī)H在100只左右，基金的買賣對(duì)個(gè)股的波動(dòng)影響較小。與此同時(shí)，公募量化基金規(guī)模水漲船高，有望持續(xù)為市場(chǎng)帶來(lái)增量資金。

　　不過(guò)，記者注意到上述量化基金持有的千只個(gè)股中，不少為業(yè)績(jī)虧損的“問(wèn)題股”，這顯然與“公募基金積極引領(lǐng)資本市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能、對(duì)績(jī)差股等問(wèn)題公司敬而遠(yuǎn)之”的理念是相悖的。整體而言，有專業(yè)人士承認(rèn)，在小部分個(gè)股上，部分量化基金運(yùn)用程序化交易的高頻交易策略或會(huì)加劇個(gè)股的波動(dòng)，但是對(duì)整體市場(chǎng)波動(dòng)影響較小。雖然公募量化中，以高頻交易為主的量化策略占比較小，但是應(yīng)該警惕這類策略的擴(kuò)張。

　　此次，監(jiān)管層對(duì)程序化交易的監(jiān)管是“對(duì)癥下藥”，此舉有助于規(guī)范量化交易行為，對(duì)行業(yè)整體發(fā)展是利好。隨著公募量化的不斷崛起，監(jiān)管層的未雨綢繆，有利于積極引導(dǎo)行業(yè)健康發(fā)展。

　　并非穩(wěn)賺不賠

　　“無(wú)論是主動(dòng)權(quán)益基金，還是游資，抑或是量化、程序化交易，只要是通過(guò)合法的規(guī)則賺錢，都沒(méi)問(wèn)題。但如果鉆了制度的漏洞，給A股市場(chǎng)輸出的是負(fù)向價(jià)值，不斷加劇市場(chǎng)波動(dòng)，讓資本市場(chǎng)資源配置和價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能得不到彰顯，和廣大中小投資者不在同一個(gè)游戲規(guī)則里面，這樣的交易就應(yīng)該受到約束和限制。”深圳一位從事20多年投資的游資人士表示。

　　今年以來(lái)，A股整體賺錢效應(yīng)較差，無(wú)論是私募還是公募，量化交易業(yè)績(jī)卻整體好于主觀交易，這一現(xiàn)象或加劇了市場(chǎng)對(duì)量化交易“割韭菜”的看法。

　　市場(chǎng)上有觀點(diǎn)認(rèn)為量化是“穩(wěn)賺不賠”的萬(wàn)能投資工具，但實(shí)際情況并非如此。多位接受券商中國(guó)記者采訪的業(yè)內(nèi)人士有不同看法。

　　中歐基金認(rèn)為，公募量化也會(huì)有大小年，以基本面量化策略為例，該策略想要奏效，需要滿足一定的市場(chǎng)環(huán)境。近年來(lái)，盡管A股仍具備阿爾法機(jī)會(huì)，但市場(chǎng)領(lǐng)漲行業(yè)差異較大，頻繁追熱點(diǎn)不切實(shí)際，追求系統(tǒng)化投資、分散配置的量化基金在震蕩分化行情中為投資者帶來(lái)了更好的體驗(yàn)。不過(guò)，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)格變化時(shí)，基本面量化策略的效果就相對(duì)一般。

　　首先，在核心賽道投資主導(dǎo)的市場(chǎng)，量化選股處于劣勢(shì)。比如2020年，量化普遍持倉(cāng)分散，在“一九”行情中，市場(chǎng)只有很少的頭部股票漲幅較高，分散投資收益比不上集中投資，量化基金平均業(yè)績(jī)難以跑贏主動(dòng)權(quán)益基金。同時(shí)，在市場(chǎng)風(fēng)格發(fā)生極端轉(zhuǎn)換的時(shí)候，比如2019年2-3月市場(chǎng)從價(jià)值風(fēng)格轉(zhuǎn)為成長(zhǎng)風(fēng)格以及2021年2月-3月市場(chǎng)從消費(fèi)轉(zhuǎn)為科技，這時(shí)候量化交易容易階段性跑輸市場(chǎng)。

　　其次，在行業(yè)配置方面，在成長(zhǎng)板塊如TMT、光伏等行業(yè)，量化模型往往前瞻性不足。在成長(zhǎng)新興板塊，更需要體系化投研的支持。此外，模型構(gòu)建方面也需要持續(xù)迭代。如果不納入新的基本面邏輯，模型就有可能失效。以化工板塊為例，2017年以前，包括最有經(jīng)驗(yàn)的研究員，通常都是需求波動(dòng)為主導(dǎo)的分析，沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)“供給側(cè)改革”。而在最新的模型里就納入了產(chǎn)能的緊縮等指標(biāo)，使得模型更全面。

　　盛豐衍認(rèn)為，量化策略的短期優(yōu)勢(shì)仍在，長(zhǎng)期若量化基金占比提升，業(yè)績(jī)優(yōu)勢(shì)將變得不明顯。華泰柏瑞基金量化與海外投資部也認(rèn)為，任何一種投資策略都是有周期的，受宏觀環(huán)境等外部因素影響，也受策略容量影響，“資金是逐利的，當(dāng)任何一個(gè)策略賺取了超越市場(chǎng)平均的收益，資金就會(huì)來(lái)增配這種策略，直到收益率被攤薄，超額收益消失。量化策略是這樣，主觀策略同樣是這樣”。

　　也有部分觀點(diǎn)認(rèn)為，量化策略業(yè)績(jī)將長(zhǎng)期跑贏主觀投資業(yè)績(jī)。

　　劉釗相信量化交易業(yè)績(jī)好于主觀交易會(huì)是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)。他認(rèn)為，量化交易的本質(zhì)是以一種科學(xué)的方法和態(tài)度來(lái)進(jìn)行投資操作，“炒股”也需要科學(xué)的方法。所有好的科學(xué)方法都會(huì)被引入到投資操作中，最近流行的人工智能亦只是其中之一。

　　滬上某基金量化總監(jiān)對(duì)此表示認(rèn)同，他表示，由于業(yè)績(jī)競(jìng)爭(zhēng)排名的殘酷，主動(dòng)基金會(huì)有賽道化、標(biāo)簽化的趨勢(shì)，進(jìn)而帶來(lái)一些市場(chǎng)變化，具體趨勢(shì)包括量化資產(chǎn)配置解決方案走上前臺(tái)，賽道里的ETF（交易型開放式指數(shù)基金）或行業(yè)指數(shù)量化增強(qiáng)基金逐步被接受，寬基量化指數(shù)增強(qiáng)基金被大資金更多配置等。

　　無(wú)需“神化”或“妖魔化”

　　事實(shí)上，量化交易之所以時(shí)常被推上風(fēng)口浪尖，一方面源于量化交易體量爆發(fā)式增長(zhǎng)，其規(guī)模的增長(zhǎng)被認(rèn)為加大了對(duì)市場(chǎng)的影響程度；另一方面量化交易產(chǎn)生的低回撤、穩(wěn)健的收益，這在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)投資收益趨低的環(huán)境下，顯得“扎眼”。

　　多數(shù)公募基金業(yè)內(nèi)人士呼吁，無(wú)需“神化”量化投資，更無(wú)必要“妖魔化”量化投資。監(jiān)管層應(yīng)該積極引導(dǎo)發(fā)揮量化投資的優(yōu)勢(shì)，投資者應(yīng)該理性看待量化投資對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的積極變化。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，某種意義上，當(dāng)下生態(tài)的產(chǎn)生是股市發(fā)展的必然過(guò)程。“策略興起的表象下，實(shí)際反映的是中小投資者（基民）甚至機(jī)構(gòu)的投資偏好。每個(gè)策略有自己的發(fā)展周期，因?yàn)椴呗栽趽頂D度的提升到頂后，勢(shì)必導(dǎo)致阿爾法下降，有個(gè)自熱到冷的過(guò)程。”華泰柏瑞基金量化與海外投資部表示。

　　比較典型的例子是2017年到2021年主動(dòng)選股基金獲得較大增量資金優(yōu)勢(shì)，主動(dòng)選股基金的定價(jià)話語(yǔ)權(quán)越來(lái)越更集中，逐漸造成了單方面拉抬行業(yè)龍頭股票，踩壓中小盤股票的局面。不過(guò)，在2021年春節(jié)后，白馬股交易擁擠度過(guò)高，很快就發(fā)生了踩踏行情。

　　實(shí)際上，國(guó)內(nèi)公募量化投資已發(fā)展多年，有高光時(shí)刻，也有低谷階段。公募量化之所以又迎來(lái)風(fēng)光時(shí)刻，與市場(chǎng)風(fēng)格發(fā)生的較大變化息息相關(guān)。在風(fēng)格輪動(dòng)頻繁的當(dāng)下行情中，主動(dòng)權(quán)益基金很難維持較高絕對(duì)收益和較低回撤，公募量化憑借分散化投資和嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制優(yōu)勢(shì)而如魚得水。

　　華泰柏瑞基金量化與海外投資部認(rèn)為，當(dāng)前量化短期交易策略較熱，吸引了較多資金涌入，但隨著其擁擠度不斷攀升，達(dá)到策略容量上限后，阿爾法收益越來(lái)越難獲取，量化短期交易策略的規(guī)模自然會(huì)下降。

　　“量化交易使得市場(chǎng)的博弈強(qiáng)度加大。”劉釗表示，量化機(jī)構(gòu)的規(guī)模不斷增長(zhǎng)，帶來(lái)了量化策略內(nèi)部的激烈競(jìng)爭(zhēng)。

　　上述華東公募量化從業(yè)人員表示：“我們一貫認(rèn)為，不同的投資策略和市場(chǎng)參與主體同時(shí)參與市場(chǎng)交易，是可以增加市場(chǎng)的厚度和寬度的，有助于改善市場(chǎng)的流動(dòng)性和價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，使市場(chǎng)變得更加有效率，對(duì)資本市場(chǎng)更加有利。”不過(guò)，他也特別強(qiáng)調(diào)，如果有市場(chǎng)操縱或者不公平對(duì)待投資人等違法違規(guī)行為，不論是量化還是任何其他機(jī)構(gòu)或者個(gè)人投資者，都應(yīng)該加強(qiáng)監(jiān)管，一經(jīng)查實(shí)，需要依法處罰和限制。

　　公募量化路在何方？

　　目前來(lái)看，國(guó)內(nèi)公募量化投資的發(fā)展遠(yuǎn)不及私募量化，體量仍比較小，發(fā)展一波三折，最新規(guī)模不足3000億元，占公募市場(chǎng)的比例僅有1%。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，量化作為投資工具和投研方法有著較好的發(fā)展前景，在豐富投資策略、價(jià)值發(fā)現(xiàn)、提升投研效率、資產(chǎn)配置等多方向應(yīng)用廣泛。作為普惠金融，公募量化產(chǎn)品也將為投資者提供多樣化的配置選擇。

　　華泰柏瑞基金量化與海外投資部表示，指數(shù)增強(qiáng)策略在成熟市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)很龐大，A股隨著不同風(fēng)格、板塊的指數(shù)的逐步補(bǔ)充，對(duì)標(biāo)各種指數(shù)的增強(qiáng)策略的發(fā)展機(jī)會(huì)也非常巨大。在目前各種衍生品不斷擴(kuò)充的背景下，風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段逐漸豐富，未來(lái)對(duì)沖成本將控制在較小水平，因而更有利于以絕對(duì)收益為目標(biāo)的中性策略。

　　其他類量化策略則更加靈活，可以涵蓋倉(cāng)位擇時(shí)、擇風(fēng)格、擇行業(yè)和擇股，也可以是多策略的，如FOF（基金中的基金）策略、債券量化策略、商品期貨CTA策略（管理期貨策略）、衍生品投資策略等，如果監(jiān)管可以更加精細(xì)化，允許公募基金合理合規(guī)應(yīng)用多樣化的市場(chǎng)工具，其他類量化策略也同樣具備發(fā)展?jié)摿Α?/p>

　　“挖因子在A股市場(chǎng)已經(jīng)非常內(nèi)卷，挖到更有效、更持續(xù)的因子，成了事倍功半的事。”中歐基金表示。但是站在公募基金角度，中歐基金認(rèn)為，還可以深度挖掘基本面的邏輯，挖掘那些對(duì)基本面研究更深的大腦如何看待A股本土化的好公司、行業(yè)景氣度，由此構(gòu)建出以基本面為基礎(chǔ)、用數(shù)據(jù)賦能的量化模型，才是適合A股本土化的模型，才能長(zhǎng)期在A股中創(chuàng)造阿爾法。

　　不過(guò)，相對(duì)私募量化，國(guó)內(nèi)公募量化仍受到諸多束縛，策略容量較為有限，此外，還受到私募量化的沖擊成本。隨著規(guī)模的增加，公募量化獲取超額收益的難度逐步加大，例如國(guó)內(nèi)今年業(yè)績(jī)突出的主動(dòng)量化基金普遍處于限購(gòu)狀態(tài)，惠及人群較為有限。

　　華南一位公募量化人士表示，公募量化的約束過(guò)緊，私募量化的規(guī)制過(guò)于寬松，呈現(xiàn)兩個(gè)極端。例如，公募不能日內(nèi)反向，甚至隔日的反向也有一定的限制，但私募量化存在大量的日內(nèi)反向交易，私募的日內(nèi)高頻T+0還會(huì)提高公募基金的交易沖擊成本。該人士建議，應(yīng)該限制私募的日內(nèi)高頻T+0交易，修改諸如此類的規(guī)則，縮小公募、私募兩個(gè)投資主體之間的規(guī)則差別，為所有市場(chǎng)參與者，特別是具有普惠功能的公募基金，提供一個(gè)公平競(jìng)爭(zhēng)的環(huán)境。

　　9月1日，證監(jiān)會(huì)指導(dǎo)證券交易所出臺(tái)加強(qiáng)程序化交易監(jiān)管系列舉措，發(fā)布《關(guān)于股票程序化交易報(bào)告工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》、《關(guān)于加強(qiáng)程序化交易管理有關(guān)事項(xiàng)的通知》。與此同時(shí)，滬深交易所也發(fā)布公告稱，對(duì)程序化交易投資者的證券交易行為實(shí)行實(shí)時(shí)監(jiān)控。

　　興銀基金指數(shù)量化部對(duì)此表示，程序化交易報(bào)告制度和監(jiān)管安排的發(fā)布，明確市場(chǎng)對(duì)程序化交易監(jiān)管的預(yù)期，對(duì)引導(dǎo)程序化交易規(guī)范發(fā)展具有重要意義，也將進(jìn)一步促進(jìn)證券市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展。

　　還有公募人士表示，加強(qiáng)程序化交易監(jiān)管舉措有助于規(guī)范量化交易行為，部分以高頻交易為主要投資策略的私募基金或受影響，對(duì)公募量化交易幾乎沒(méi)有影響。未來(lái)，加強(qiáng)對(duì)量化的監(jiān)控以及在監(jiān)管允許的情況下拓寬公募量化的投資策略，將是大勢(shì)所趨。

　　（文章來(lái)源：券商中國(guó)）

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責(zé)任編輯：王婉瑩