文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 嚴弘

　　資管業務要規范發展，首先要回歸“受人之托、代人理財”這一本源，投資收益由投資人享有，風險也由投資人承擔，受托人只收取相應的管理費用。

資管業務應回歸“受人之托、代人理財”的本源

　　近期，關于資管新規過渡期是否延遲的公開討論頗多，其背后成因與一些金融機構從自身利益出發而產生的拖延心態有關。這是改革進程中必然的難點。監管層對政策的著陸方式的確需謹慎處理，但避免出現不可挽回的系統性風險，當務之急是徹底解決整個金融市場的風險定價機制扭曲的核心問題。糾偏資管業務的政策堅定性不可低估，那些能及早適應監管新規的金融機構將會占得市場先機。

　　資管的十字路口

　　中國的資管業務已經走到了舊模式難以為繼、亟待回歸風險收益匹配、專業規范管理的十字路口。

　　根據人民銀行發布的《中國金融穩定報告（2017》，2016年末我國各金融行業的資產管理總規模已達102.1萬億元，剔除交叉持有的因素也有近60萬億元。“大資管”體量雖大，卻不強。不少資管產品名為“資管”，實則多層嵌套的類信貸業務，并未因金融機構的主動管理而產生附加值，反而拉長了融資鏈條，抬高了實體經濟的融資成本。

　　中國證券投資基金業協會公布的數據顯示，券商資管業務中通道業務的占比從2013年到2016年一直在70%以上，基金專戶產品中也有約30%是通道業務。基金子公司在誕生之初便沒有風險資本和凈資本的約束，其規模從2013年底不到1萬億元猛增到2016年二季度末的逾11萬億元，實現了3年超10倍增長的“神話”，這當中60%~70%是通道業務。而中國信托業協會發布的數據顯示，到2017年三季度末通道業務（以事務管理類信托作為近似值）的占比也達到了55%。

　　按照“實質重于形式”的原則穿透后，通道業務的底層資產不甚透明，且大多期限較長，流動性不強。但與之相對應的負債端的特點則是短期化和剛兌化。以2016年的數據為例，當年新發的表外理財產品中，期限在1年期以上的僅占7%。銀行用以短配長、滾動發行、資金池運作的方式，將募集到的低價、短期的理財資金投到長期的項目上，萬一后續資金接續不上，則極易引發流動性風險。無怪乎曾有國有大行董事長在媒體公開撰文，稱這一運作模式的本質是“龐氏騙局”。

　　剛性兌付是維持這種運作模式的重要因素，而剛性兌付的存在不僅無助于分散和化解風險，反而嚴重擾亂了金融市場的定價機制。理財產品的剛兌，導致形式上是表外業務的風險其實還在表內，信托計劃的剛兌也抬升了無風險收益水平，扭曲了資金的市場定價。對于龐氏騙局， 若能及早化解則可減少損失， 若是任其放大，則是后患無窮。

　　資管新規的作用

　　去年11月17日“一行三會一局”聯合發布資管新規的征求意見稿后，市場出現了不同的聲音。也有權威媒體發聲，認為“如果流動性壓力較大的話，適當延長過渡期是應當考慮的”。部分股份制銀行認為，理財產品目前以1年期以內的短期產品為主，而存量資產的平均期限在3到4年，一旦過渡期結束，客戶對期限長的凈值型理財產品接受度低，就會造成大量未到期理財資產面臨無資金接續的困境，降低對實體經濟的支持力度，還可能引發系統性金融風險，并由此建議將過渡期延長至3年。

　　在筆者看來，金融機構不應低估監管機構猛藥去疴的決心，不能有拖時間、討價還價的僥幸心理，而是應當抱定壯士斷腕、宜早不宜遲的信念，摒棄舊的發展模式，抓住機遇，揚長避短，回歸各自的業務本源。

　　首先，此輪金融風險的化解被上升到了前所未有的高度，而資管產品則是防風險的關鍵點。在2017年底召開的中央經濟工作會議上，“打好防范化解重大風險攻堅戰”位列今后3年要打好的三大攻堅戰之首，其重點就是防控金融風險。而資管產品的結構復雜，若加多層嵌套，風險隱蔽性大，傳染性強，很有可能成為金融風險的“放大器”。因而，防金融風險的關鍵點就是資管產品。

　　其次，中國的銀行業此前享受了發展的成果，也應該能夠適當承受轉型的代價。截至2017年底，中國銀行業的總資產超過245萬億元，為全球之最。此外，到2016年底銀行表外業務的余額達到253.52萬億元，超過表內資產的規模。中國的銀行經過改制、引進戰略投資和上市后，在服務實體經濟的同時分享了發展的果實，而在實體經濟面臨轉型陣痛期的當下，也應當調整自身業務模式，適當承擔改革的代價。調整是大勢所趨，已不可避免，2017年已經有100多家銀行縮表。

　　第三，通道業務無益于實體經濟轉型升級，無益于資源優化配置。以“資管”之名的類信貸業務之所以誕生，是為了規避監管，為房地產、產能過剩行業和地方融資平臺等預算軟約束主體變相輸血。這類主體中不乏僵尸企業，對資金價格不敏感，生產效率低卻占用了大量信貸資源，反而對為經濟發展帶來活力的中小企業形成了擠出效應。

　　發展“現代”資產管理業務

　　在全球的金融服務業中，資產管理是規模最大、發展最快的行業之一，是發達經濟體金融機構的支柱業務和主要盈利來源。改革開放40年來國民財富迅速積累，人口結構也趨向老齡化，資產保值增值的需求巨大，因而資產管理業務有很大潛力，也是金融機構轉型的目標方向，更是提升中國金融行業整體競爭力的重要組成部分。

　　去年的全國金融工作會議提出要發展“現代金融”。筆者認為，要發展現代金融，就必須按照金融業發展的客觀規律規范辦事。

　　資管業務要規范發展，首先要回歸“受人之托、代人理財”這一本源，投資收益由投資人享有，風險也由投資人承擔，受托人只收取相應的管理費用。要實現把風險和收益完全過手給投資人，剛性兌付就必須打破；要將受托人“受人之托”的職責落到實處，就必須消除資金池運作，將自營業務與資管業務嚴格隔離。因而，資管新規中的各項原則是符合現代金融基本準則的。

　　在筆者看來，未來各金融機構應該各司其職，各歸本源。銀行本質上是一個信用創造機構，還是應當以存貸業務為主體。在美國，除了貨幣基金，銀行基本不對個人銷售資管產品，只提供遠離風險品種的大眾化服務。信托自誕生之初就是受人之托、代人理財，應著力回歸財富管理、資產配置的特征。基金和券商資管則專注資本市場的投資，在資產的價值發現、產品的風險管控上發揮優勢。

　　(本文作者介紹：上海交通大學上海高級金融學院（SAIF）金融學教授。)