文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 汪濤

　　對于2018年，我們預計經濟增長目標可能會有所下調或弱化，積極的財政政策取向不變但地方層面的準財政支出可能收緊，貨幣政策保持“穩健中性”但M2和社會融資規模增速目標可能下調。

預計2018年經濟增速為6.4%

　　我們估計即將公布的12月宏觀經濟數據將顯示經濟活動比較平穩：工業生產、房地產活動和固定資產投資大致持穩，出口增長有所加快，CPI保持平穩但高基數拖累PPI回落，整體信貸增長基本平穩，外匯儲備小幅上升。四季度GDP同比增速可能微降至6.7%。。

　　12月統計局制造業PMI從51.8小幅回落至51.6，其中新訂單和生產量指數有所下滑，而外需好轉支撐新出口訂單改善。原材料庫存跌幅擴大，而采購量繼續回升。購進和出廠價格也都有所反彈，前者幅度更為明顯。高技術制造業表現強勁，再加上外需好轉，可能抵消了秋冬季大氣污染對北方省份部分上游行業的拖累。不過，財新PMI意外從50.8反彈至51.5，其生產量和新訂單指數均有所好轉。統計局和財新PMI走勢分化，可能主要因為二者覆蓋樣本不同。另一方面，統計局非制造業PMI回升至55，其中郵政快遞、電信廣播電視和衛星傳輸服務、互聯網軟件信息技術服務、銀行、保險和建筑業快速增長，而餐飲、房地產、居民服務及修理等依然位于榮枯線之下。

　　我們估計即將公布的12月和四季度宏觀經濟數據將顯示：

　　工業生產同比增速大致企穩。統計局PMI顯示12月內需小幅走弱而外需有所好轉，生產勢頭小幅回落。正在推進的大氣污染治理會抑制供暖季期間（11月15日至次年3月15日）北方部分省份上游行業的生產活動。受此影響，12月全國大中型鋼廠的平均產能利用率繼續回落、低于上月和2016年同期，粗鋼產量同比增速也有所放緩。不過，12月主要電廠煤耗同比增長有所加快，表明發電量增長可能有所反彈，特別是沿海省份?？紤]到2017年以來工業生產往往在季末偏強，我們估計12月工業生產同比增速可能企穩于6.1%。

　　房地產活動平穩。高頻數據顯示12月30個大中城市的房地產銷售同比跌幅從11月的22%收窄至14%，一定程度上受益于2016年基數較低。隨著棚戶區改造貨幣化安置對銷售增長的貢獻繼續減弱，三四線城市的房地產銷售可能繼續低速增長。全國整體來看，我們估計房地產銷售同比增速可能持穩于5%左右。另一方面，庫存處于低位和此前開發商積極購置土地應可以繼續支撐新開工，不過考慮到基數較高，12月新開工同比增速可能有所回落。整體而言，我們估計12月房地產建設同比增速略有回落，房地產投資同比增速在高基數拖累下小幅下行。

　　固定資產投資同比增速趨穩。對地方政府融資行為的規范可能會對地方公共項目（包括PPP項目）的投資融資造成一定拖累，且此前財政撥款和財政支出有所提前，不過考慮到2016年基數較低，12月基建投資增速可能持穩。另一方面，2016年同期基數較高可能抵消了企業利潤增長和企業信心穩健的提振作用，制造業投資同比增速可能有所回落。此外，受益于基數較低，12月固定資產投資中“其他”行業投資（扣除基建、房地產和制造業）同比增速可能繼續小幅好轉。整體而言，我們估計12月整體固定資產投資同比增速小幅回升至6%-7%左右，2017年初至今固定資產投資同比增速保持在7.2%左右。

　　CPI小幅回升，但高基數拖累PPI繼續回落。高頻數據顯示12月平均食品價格環比小幅上漲，其中蔬菜價格環比上漲2.5%，水果價格環比上升6%，而豬肉價格大致未變。此外，11月發改委上調油價，非食品價格可能繼續上升。整體而言，我們估計12月CPI同比增速小幅回升至1.8%左右。另一方面，高頻數據顯示12月生產者產品平均價格環比增速有所加快，受大氣污染治理影響，鋼鐵、水泥和油氣價格全面環比上升。統計局和財新PMI指數中的購進價格指數也都明顯反彈。但考慮到基數較高，我們估計PPI同比增速從11月的5.8%降至5%。

　　出口增長有所加快。11月歐美企業信心表現不一，其中美國ISM指數放緩，德國IFO企業信心指數上升。12月統計局PMI中新出口訂單指數躍升至2017年第二高，財新PMI的新出口訂單指數也有所回升。11月全球大宗商品價格同比增速有所回落，表明12月進出口價格同比增速可能小幅下行。此外，韓國12月前20天出口同比增速從9%小幅升至16%，進口同比增速也升至19%。整體而言，我們估計低基數推動12月以美元計價的出口同比增速回升至14%，進口同比增速持穩在18%左右，外貿順差小幅回落至383億美元。

　　新增銀行貸款穩健，整體信貸增速大致平穩。我們估計12月人民幣貸款再次穩健增長1.2萬億元，略高于2016年同期水平。其中，隨著房地產銷售放緩、一二線城市調控持續偏緊，新增房貸規?？赡芾^續趨弱。雖然債券市場情緒較為脆弱、且收益率上行，不過年底企業債券凈發行量可能有所反彈。受制于金融監管持續強化，新增影子信貸（如委托貸款、未貼現票據等）可能依然較為疲弱。整體而言，我們估計12月新增社會融資規模1.6萬億元，與2016年同期大致相當。12月地方政府債券凈發行1260億元（與2016年同期持平），因此我們估計整體信貸增速（社會融資規模余額剔除股票融資+地方政府債券余額）大致企穩于14%左右。此外，我們的信貸擴張度（或信貸脈沖，同比新增整體信貸占GDP比重的同比變化）跌幅有所收窄，而新增信貸流量（季調后的新增整體信貸占GDP的比重，3個月移動平均）略有走弱。

　　外匯儲備再次小幅上升。12月在岸人民幣對美元即期日均交易量有所降低，且得益于美元走弱、人民幣對美元匯率升值1.6%，因此資本外流壓力可能有所緩和。我們估算12月外匯儲備估值收益為50億美元左右，這主要來自于12月歐元對美元升值（12月底與11月底相比）。再進一步考慮其他因素（貿易順差小幅收窄、凈FDI穩定等）之后，我們估算12月外匯儲備可能小幅上升50億-100億美元左右。

　　四季度GDP同比增速小幅放緩至6.7%。從需求面看，四季度社會消費品零售實際增速有所放緩，但固定資產投資實際增速或略有回升。進出口實際增速均有所加快，名義外貿順差與三季度大致持平。從生產面看，四季度工業生產平均同比增速可能為6.1%，低于三季度的6.3%。房地產銷售增速低位企穩，意味著房地產增加值增速也可能保持平穩。整體而言，我們估計四季度GDP同比增速可能微降至6.7%，環比增長率也會有所回落。

　　經濟增長和政策展望

　　我們預計2018年實際GDP增速從2017年的6.8%放緩至6.4%，主要拖累來自于：房地產調控持續、市場情緒見頂，房地產銷售和建設量可能有所放緩，規范約束地方政府舉債融資會抑制基建投資，供給側改革（如秋冬季大氣污染治理、進一步去產能）將限制工業生產和投資。最近中央經濟工作會議強調要發展住房租賃市場，住建部公布的2018年棚改目標也略高于預期，應可以在一定程度上抵消房地產活動下滑的影響。穩健的消費和出口應可以支撐經濟增長。

　　中央經濟工作會議確定了2018年的政策基調。會議重申了“穩中求進”的工作總基調，但工作重心轉移到了“高質量發展”。防范化解重大風險、精準脫貧、污染防治三大攻堅戰被確定為2018-2020年的三大任務。對于2018年，我們預計經濟增長目標可能會有所下調或弱化，積極的財政政策取向不變但地方層面的準財政支出可能收緊，貨幣政策保持“穩健中性”但M2和社會融資規模增速目標可能下調，政府會繼續收緊金融監管，進一步推動去杠桿，房地產政策繼續分化并重點發展住房租賃市場，環保政策收緊也將成為新常態。

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國首席經濟學家。)