文/新浪財經機構專欄 維基揭秘 作者 高善文[微博]

　　投機者猜測貶值與7月股災有關，資本流出規模大，美元拋盤太大，所以棄守。如果是真的，要守住現在的位置需要的資金量是非常大的。對政府的決心和能力是一個考驗。匯率和股票無法權衡的時候，當然保匯率，不保會出大事。

如果匯率和股市只能保一個

　　背景：兩周前出差上海拜訪客戶，客戶都會問匯率的看法。

　　我當時認為：1)基本面顯然高估，存在貶值壓力；2)短期貶值可能性并不大，因為兩個馬蜂窩：1)股票估值高有杠桿；2)匯率明顯高估，也存在比較大的杠桿。如果貶值容易陷入兩線作戰局面：同時安撫股票和外匯。兩個問題相互影響，就不容易控制和預測。

　　結果打臉。

　　我的看法：匯率馬蜂窩一動開始在很多方面會超出人們預期，情況復雜。

　　人民幣明顯存在高估，外匯占款下降，美元加息走強，這個問題沒有分歧。2011年以來，境內利率比境外利率高得多，信貸獲取困難，境內企業赴海外融資，通過貿易等途徑將資金流回國內。但也積累了幣種的不匹配，美元負債和人民幣資產。

　　匯率出現比較大的波動時會出現很大的跟風盤，外匯市場如果要操控人民幣，很多人手里會有籌碼，不好做。風險溢價與股災、經濟形勢不好有關系。境外市場對中國有擔憂，主權債風險溢價已經超過了股災最嚴重的時期，境內利率在最近是上升的。

　　面臨悖論：一次變到位，好處是跟風盤沒有了，但是會帶來難以控制的風險，比如借美元債的杠桿容易斷裂，存在幣種不匹配的企業會破產或巨額損失，壓力會傳達到銀行體系，銀行債務上升，對房地產、股票形成拋壓，以至于對國內資本市場形成壓力。對國際貿易格局也會產生巨大波動。

　　或者一步一步貶值，預期形成形成跟風拋盤，境外資本加速撤離，行成去杠桿壓力，NDF資產貶值預期會擴大，解杠桿做套保需要在境內籌措資金，抬升國內利率，對實體經濟形成很強的收縮壓力，經濟雪上加霜又會對銀行形成進一步壓力。政府可以降準對沖，但是不可避免地，外匯市場貶值壓力進一步增大，進一步解杠桿的壓力會進一步增強。

　　用強力手腕把匯率錨定在某一個水平，不再退讓。但是你再守的時候，市場會質疑你守的決心，還是無法解決去杠桿和收縮的壓力。

　　投機者猜測貶值與7月股災有關，資本流出規模大，美元拋盤太大，所以棄守。如果是真的，要守住現在的位置需要的資金量是非常大的。對政府的決心和能力是一個考驗。

　　關于金融市場一系列的考慮，總體影響偏負面，會相互強化；股票不穩會進一步加大資本外逃壓力。兩個馬蜂窩相互強化，越貶解杠桿的壓力越大，貶值預期越強。不知道政府會在哪個位置開始死守匯率，也許明天也許3-5天，應該會看到政府的行動，代價會很大。一次性貶到位是不現實的，風險無法測算，只能選個位置死守。這樣的一個沖擊會有中長期的后遺癥。

　　鎖匯有沒有必要呢？鎖匯是明智的，但是什么位置鎖不知道，但是不確定性很大。出手時機原本以為8月不會來，個人認為政府搞的太被動。政府已經進入管理和應付事態的狀態。等股票穩定下來再處理匯率問題。中期內，人民幣有貶值壓力，鎖匯有道理。

　　關于貨幣不匹配融資，微觀可以發現這種活動大量存在，沒有權威統計。有機構指向區間5000-10000億美元，偏保守。借美元的人：特別缺錢的、利潤預期高的，比如房地產；貿易企業，境外融資便利，銅融資；炒房炒股場外杠桿，實體經濟偏商品領域如開礦，也動用了境外債務，但這一塊規模可能并不大。

　　貨幣政策只能保匯率。大眾創業短期是偏忽悠型，牛吹大容易破。經濟情況看得謹慎一些。房地產行業影響看匯率能守成什么樣。政府官員總是低估風險，現在著急了，也不一定能擺平，也會低估之后擺平的難度。民間說法：股災最嚴重的時候很多富人排著隊買美元。你覺得這次他們會怎么做？

　　歐美市場近期也比較動蕩。主權人民幣債券溢價在股災階段有脈沖，但馬上就下來。但近期CDS在穩步快速上升，表明境外市場對中國情況越來越不踏實。另一方面，外國人看不明白救市，和他們大學學的套路不太一樣，對改革方向有動搖，覺得不靠譜，他們會認為是內部有危機壓不住了找了這個作為出氣口。中國全球體量巨大，如果有不確定性，對全球金融體系都會造成擔憂。

　　人民幣匯率的均衡水平，和說清一個股票的合理價格是一樣的，仁者見仁智者見智，價格是交易出來的。合理匯率只在非常長期的時候才靠譜，在操作上沒有意義，操作上就是順勢而為。只能連蒙帶猜，但是左側也不能識別出來。匯率比股票難猜得多。都在人民銀行[微博]掌控之中，那是吹的。在準備新聞稿了。盡在掌握肯定是不表態，穩如泰山。肯定不希望境內利率打起來。

　　匯率和股票無法權衡的時候，當然保匯率，不保會出大事。股票是家里，肉爛在鍋里，匯率會牽一發動全身，寧可讓股票這個馬蜂窩亂飛。

　　一旦形成貶值拋盤的風潮，如果一年打出去2萬億美元，能守住，但打出去這么多錢，心理也崩潰了。

　　(本文作者介紹：理財的維基百科，手邊的問答平臺。微信公眾號：維基揭秘（weijijiemi333）)

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