文/新浪財經專欄作家 盛宏清

　　央行強勢抽緊流動性態度是在助推監管層進行經濟結構大規模調整和體制大面積改革，央行不會放松貨幣和壓低利率造成過剩企業的杠桿率再次膨脹。

　　機構要充分理解央行的穩健貨幣政策，要有責任感，不能一有問題就找“央媽”，金融機構應該將有限的資源往“刀刃”上使。

　　在過去的1個月時間里，銀行間市場資金面跌宕起伏，央行、金融機構、交易員和新聞媒體都經歷了一次極度情況的考驗。

　　最近一個月銀行間市場流動性緊張和一些商業銀行出現的支付故障不是像有些外國媒體渲染的所謂“流動性危機”，而是類似于一場“流動性壓力測試”或“支付壓力測試”。

　　中國的商業銀行事實上是不缺錢的，因大型商業銀行的法定準備金率水平為20%，中小型銀行法定準備金率水平為18%，再加上2.5%左右的超額備付率，實際上銀行有21%的錢常年放在中央銀行的帳戶上，只不過法定準備金不能由商業銀行隨意動用。

　　在流動性管控這一點上，中國商業銀行比外國銀行有優勢，因西方發達經濟體的商業銀行不用交法定準備金，或者只交很少的法定準備金。然而，這次流動性壓力測試給了我們許多經驗啟示。

　　一是中央銀行與市場機構的溝通機制很重要。考慮到社會融資規模暴漲，局部貨幣空轉，通貨膨脹壓力，壓縮債券杠桿和同業資產泡沫，控制影子銀行風險，壓縮過剩產能企業債務杠桿率的需要，央行的確有必要控制流動性。

　　但央行在時點選擇、掛擋時長和溝通機制上還可進一步優化，避免“市場超調”和“溝通失靈”。建議央行與市場建立“吹風機制”。而且總量政策不能替代監管和結構政策，有些泡沫利用監管措施更好使，如果利用總量收緊政策產生的倒逼機制，可能會損傷債券發行機制。

　　二是機構要充分理解央行的穩健貨幣政策，要有責任感，不能一有問題就找“央媽”，金融機構應該將有限的資源往“刀刃”上使。在6月19日的利率狂飆中，有些市場機構的風險總監說：“不怕，飆到100%央行就出來了”。當然，我們是反對這種論調和依賴心理的，但也說明了“溝通失靈”的問題。依賴和“溝通失靈”是長期慣性思維造成的，但從現在開始，我們可以彌補所缺的課程。最重要的是，金融機構應該科學地配置資源，用好增量，盤活存量。

　　三是新聞媒體和市場交易員在信息傳播上要淡定，共同避免“市場超調”和“溝通失靈”的情況發生。尤其是在“類危機實驗狀態”情景中，優勢方不能抱有“趁火打劫”心理，而應發揮穩定器作用。

　　資金面后續如何演繹？我們估計總體上可能呈現緊平衡狀態。

　　一是央行貨幣政策不會放松。最近央行連續發文明確告戒商業銀行要改變流動性永遠寬松的預期，加強各類影響因素的研判，改進自身流動性管理，大行還要發揮好市場穩定器作用。

　　我們認為，央行強勢抽緊流動性態度是在助推監管層進行經濟結構大規模調整和體制大面積改革，央行不會放松貨幣和壓低利率造成過剩企業的杠桿率再次膨脹。目前貨幣投放與實體經濟增長可能出現脫節或時滯延長的現象，但這種時滯不是由于貨幣政策本身造成的，而是由于一些結構性緊縮措施或市場壟斷管制造成的，而且此種經濟放緩是一種摩擦性經濟減速，而非周期性趨勢性經濟減速。我們估計央行能夠抗壓。

　　二是未來外匯占款增量將減緩。在當前經濟形勢下，不排除有境外對沖基金做空中國的因素，人民幣對美元匯率觸及6.15后也開始回調，而且，國際資本更傾向于追逐美國的財富效應，那么，國內外匯占款將逐步減緩。5月份外匯占款增加668.62億元，比上月減少2274.9億元，我們估計6月-7月份外匯占款僅將增加1200億人民幣左右。

　　三是為保證支付平穩，機構將紛紛提高超額備付水平，銀行間資金還會向央行帳戶轉移。在下半年，出于流動性預防動機考慮，金融機構可能將超儲率維持在2.5%-3.0%的較高水平。上年12月末超儲率為3.3%，今年3月末超儲率為2.0%，5月份金融機構降低了超儲率，估計在1.6%的較低水平。為了保證未來支付穩定，金融機構將再次提高超儲率。

　　四是盡管7月至12月央票和正回購仍有7100億元到期，但它是分步驟到期，央行可能還會利用央票對沖，而且7月份還面臨一個財政存款上繳的問題。

　　總之，我們估計未來的資金面仍將在緊平衡中運行，預計短期內3個月SHIBOR利率將在4.5%-5.0%的水平波動，7天回購利率在4.0%-6.5%的水平波動。

　　(本文作者介紹：光大銀行首席宏觀分析師)

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