文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 趙建

　　飛鳥盡良弓藏，狡兔死走狗烹。剛出臺的美國服務業PMI創十年新高，這或許會終結道指的歷史新高。如果這一切都是真的，如果一致認為全球經濟已經走出后危機時代，如果產業資本已經完全崛起，如果人類經濟文明已經步入了一個嶄新的時代，那么全球清算金融資本，一切才剛剛開始。

為何經濟強勁復蘇，金融資產卻崩盤了？——或許一切才剛剛開始

　　一、熟悉的味道，陌生的邏輯

　　血洗！崩盤！危機！這兩天的全球金融市場，不用標題黨都很難。

　　尤其是今天，美國股市幾乎崩潰。道瓊斯指數曾經一度下跌6%。其他各國的股票市場也相繼大跌。資金競相避險，原來在經濟回暖下穩步推升的國債收益率也大幅下調。一切似乎夢回十年前，那個雷曼時刻的恐怖味道。很熟悉，又很陌生。

　　或許最值得把玩的，是比特幣等數字貨幣家族，一夜之間走下神壇?；厥滓荒晖?，好像一場煙花的表演。

　　唏噓之后，需要進行冷靜的邏輯分析。有些預料之中，也有些意料之外。

　　從大的邏輯來看，從2016年下半年開始，可能是金融危機后最強勁的一次全球復蘇共振。這個有點出乎意料的強勁復蘇，會直接引發兩個宏觀因子的變化：一是全球貨幣政策加快正?；椒ィ酉?、縮表、強監管等，會如期推進甚至會超預期加快推進；二是通脹預期的蔓延和強化，而這不僅會在政策層面強化短端的加息預期，還會在市場層面內生化的提升遠端利率加息預期，導致的結果是利率的陡峭化和位移同時發生。后者的邏輯是陌生的，是政策和市場的交匯和共振。

　　這可能是金融危機之后，收益率曲線第一次在斜率和水平上同時發生變化。作為金融資產定價的價值錨，收益率曲線的這次變化，就像地球的傾斜角度發生了一個小小的改變，帶來的確是巨大的氣候變遷。實際上過去歌舞升平的一年中，人們已經多次聽到冰川斷裂的聲音，但不可避免的選擇了失聰。

　　二、低甚至負利率溫床上畸形膨脹的資產泡沫

　　而從交易盤面上，空頭已經被壓抑了好久，其實就等一聲令下。美國最長的牛市，始于金融危機，終于危機結束？畢竟當前的點位已經超過了危機前最高點的兩倍。

　　而在零利率甚至負利率的金融貨幣環境里（全球負利率資產已經超過10萬億美元），美國股市的攀升很大程度上依靠公司的“市值管理”，即用廉價的借貸資金即債務資本，回購回報率相對較高的權益資本，從而維系股價的上升通道。這樣正向的“戴維斯雙擊”，對代表產業資本的管理層是合意的。而金融資本當然也愿意樂享其成。

　　這就很容易形成一個不斷強化的正反饋機制：利率較低-杠桿成本低-回購成本低-股價上漲-市值上升-信用能力上升-融資能力上升與融資成本下降-回購能力上升-股價上漲-市值上升-。。。。。。

　　這個邏輯不是全部，但是可能構成了主導美國大牛市的重要力量。但是樹長不到天上。這個定價機理逐漸成為市場共識，當然也被監管當局和空頭看透。當正反饋機制-耗散系統抵達一個臨界點，一個反向的正反饋機制也將形成。

　　其實沒有什么大驚小怪。空頭一直都在，只是多頭或多或少都有政策層剛兌的信念。但在一個交叉點上，風險終究需要釋放。

　　正如我在一篇報告里提前警告的：2018年將是市場風險反噬的一年。2017年的風和日麗，或許本身就是上帝的一個饋贈。

　　三、產業資本崛起與金融資本清算

　　一個更深遠的邏輯需要從產業資本和金融資本的二分來理解，這種二分來自于托賓Q理論。當前我們仍然處于后危機時代，這個時代的主要特點之一就是產業資本和金融資本的對峙。

　　在正常的經濟增長周期內，產融資本是內在統一相互結合的。然而當金融資本過度膨脹引發危機后，政策當局會首先拯救金融資本，然后企圖通過金融尤其是貨幣來救贖整個經濟體系。

　　因此從某個角度說，當產業資本沒有完全復活的時候，金融資本會獲得貨幣政策和監管部門較大容忍度?；蛘哒f當產業資本沒有遭到通脹和泡沫侵蝕的時候，政策層也不會太理會金融資本。伯南克早期的一篇經典論文里，很明確的表達了這個觀點。當然后來他的思想發生了較大的變化。

　　但是一旦產業資本復蘇或者崛起，金融資本的原罪將遭到清算。資本主義，早已經由產業資本時期，上升到了金融資本階段，這是一種資本形態的高級躍遷。政府當局必須依靠對金融資本的管理，來管理整個經濟。我們熟悉的，國家要管資本而不是管企業，就是這個道理。

　　產業資本雖然不是主導形態，但卻是剛需型的資本。它承擔著就業和社會穩定，從某種程度代表著民意和選票。

　　在產業資本尚沒有完全復蘇以前——增長和就業疲軟，沒有哪個官員有勇氣主動治理金融資本。但是一旦實體經濟企穩，金融資本的清算就會提上議程。

　　如果說增長和通脹預期明確以前，美聯儲的加息只是提升了金融資本的成本，而且總是低于市場預期，并且強化了市場對美聯儲的兜底和剛兌信念。那么這一次產業資本的強勢崛起，增長和通脹預期的明確確認，則徹底內生性的改變了這個邏輯。

　　飛鳥盡良弓藏，狡兔死走狗烹。剛出臺的美國服務業PMI創十年新高，這或許會終結道指的歷史新高。如果這一切都是真的，如果一致認為全球經濟已經走出后危機時代，如果產業資本已經完全崛起，如果人類經濟文明已經步入了一個嶄新的時代，那么全球清算金融資本，一切才剛剛開始。

　　前提是，這些“如果”都是真的。

　　(本文作者介紹：青島銀行首席經濟學家，山東省普惠金融研究院副院長，山東大學碩士生導師，聞道智庫學術顧問，中國金融四十人論壇青年學者)