致尊敬的您：

約 1706 年，柏林的一位涂料制造商約翰·雅各布·迪斯巴赫在用鉀鹽、硫酸鐵和胭脂干合成紅色顏料時，染有動物血液的鉀鹽和硫酸鐵發生反應，生成一種亞鐵氰化鐵的化合物，得到了深藍色顏料，普魯士藍由此誕生。后來，因其價格實惠、穩定，它的使用迅速蔓延到整個歐洲，并影響到藝術、紡織業。近代工業革命始于紡織業，紡織業的興起又帶動了染料工業。而染料工業的發展，則進一步促進了化學合成技術的進步。很多染料公司，尤其是德國的染料公司，開始進軍醫藥行業，又推動了醫藥工業的發展。伴隨著歐洲商人和化學家們積極地發現各個化合物的商業用途，很多化學品公司相繼成立，為食品、印染、洗化、醫藥、紡織、制革、造紙等行業提供原料和試劑。可以說，整個近代工業革命史，也是一部化工行業史。從衣食住行到高精尖科技，化工行業已經成為了現代制造業的基石，融入了世界的每個角落。

18世紀40年代，歷史上第一個硫酸廠在英國建立，標志著化學工業從實驗室制備化學品向工業化生產的轉變，130余年過去，中國才擁有了第一個硫酸廠。此后中國化工行業開始萌芽，20世紀初，隨著合成氨和石油化工的發展，中國化工行業進入了大規模生產階段，逐步形成了包括無機化工、有機化工等多個領域的完整化學工業體系。進入21世紀之后，中國化工行業迎來了超常規的發展速度，多種主要化工產品產量已然位居世界前列。伴隨著中國成為世界最大的制造業國家，我們見證了化工行業的蛻變：從傳統的能源密集型產業向更加環保、高效的方向發展；從單一產品線向多元化產業鏈的拓展；從高污染、高能耗的生產方式向綠色化、清潔化制造流程的革新；從依賴進口原材料向本土化、自給自足資源配置的優化……總的來說，中國化工正在從國內市場競爭向全球價值鏈高端邁進。

然而，當前國內化工行業也面臨著前所未有的挑戰和機遇。一方面，需求不足的問題日漸凸顯。另一方面，產能過剩問題嚴峻，新增產能壓力導致市場供需矛盾進一步升級。基礎產品和通用材料過剩狀況不僅沒有改觀，還呈日益嚴重之勢，而高端專用化學品和高性能材料一定程度上需要依賴進口。此外，經濟形勢的復雜多變也給化工行業帶來了挑戰，需要企業在高質量發展這一首要任務上做出更多努力。本期來信，我們就來探討一下如何看待基礎化工行業當前的困境和未來可能的發展機會。

（一）

“以史為鑒,可以知興替”。回顧過往十余年三輪工業景氣度的周期，也許可以尋得未來走向的一絲脈絡。

2008年底至2015年，面對全球金融危機的沖擊，中國政府推出了“四萬億”刺激計劃，這一政策極大地推動了制造業的景氣回升，化工行業作為其中的重要部分，也迎來了快速發展的黃金時期。雖然在這之后，隨著刺激政策的逐漸退出和市場需求的下滑，行業景氣度開始回落，供給過剩的問題逐漸顯現，但是在這期間涌現過非常多的化工投資機會，其中不乏創造過近10倍漲幅的龍頭企業。

2015年底至2020年中，中國提出了供給側結構性改革戰略，通過“去產能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板”等措施，工業景氣度得到了顯著提升。化工行業在這一時期經歷了深刻的結構調整，過剩產能得到了有效控制，行業集中度提高，企業效益改善。以染料行業為例，經過2016年筑底，2017年反彈恢復，2018年中國染料行業整體回歸牛市，伴隨著國家環保政策繼續收緊，部分染料和中間體生產企業因環保、安全問題停產限產，染料供給收縮，但銷售均價上升，企業營業收入不降反增，染料行業的股票也因此出現過很可觀的投資機會。

2020年底至2023年，中國在新冠疫情中率先恢復生產，出口需求的旺盛和新能源產業的高速發展，進一步帶動了工業品需求的增長。在此期間，中國提出了“雙碳”戰略，對高耗能產業進行了供給端約束，化工行業景氣度迅速回升。由于大力推動新能源領域的投資，特別是電動汽車、太陽能和風電領域，對化工材料的需求增長迅速，這一過程中同樣誕生了大量的十倍牛股。但隨后，產能過剩和需求低迷的問題再次出現，工業景氣度下滑至歷史底部區間。

（二）

化工行業是典型的中游行業，它不僅連接著上游的石油、天然氣、煤炭等原材料，也供應著下游包括塑料制品、橡膠、合成纖維、農藥、涂料等多個領域的產品，與宏觀經濟的脈動息息相關。

2024年，化工行業的經營業績同比提升，這一趨勢主要得益于外需市場的強勢，而國內市場的需求則相對疲軟。然而，展望未來，隨著國內政策的積極驅動，包括央行的貨幣政策調整以及財政政策的發力，預示著內需市場有望逐步回暖，進入一個上升周期。這一轉變將帶動整個產業鏈從去庫存階段轉向主動補庫存階段，從而為化工行業的景氣度帶來提速上升的機遇。

再看供給端，在今年的國務院政府工作報告中，繼 2022-2023 年連續兩年均未設定年度單位國內生產總值能耗降低的具體數值之后，再次針對 2024 年單位國內生產總值能耗降低提出具體目標，且設定了 2.5%左右這一相對較高的數值。此后，在今年7月的政治局會議中，更是首次提出要強化行業自律，防止“內卷式”惡性競爭，強化市場優勝劣汰機制，暢通落后低效產能退出渠道等。

總之，在一輪輪的“擴張-過剩-出清”的周期循環中，中國已成為全球最大的大宗化學品生產國和消費國，我國的化工行業也逐漸步入規模化階段，伴隨著龍頭企業的快速成長和大量牛股的涌現，化工行情的推動也從需求端逐步轉至供給端。這一輪，站在同樣的景氣度歷史低位，我們嗅到了相似的味道。近段時間，光伏行業的供給側改革信號愈發明顯，也提供了一個側面印證。

然而也要清晰地認識到，這一過程并不會一蹴而就。政策對化工行業的影響是一個逐步滲透和顯現的過程，政策從制定到實施，再到最終對行業產生實質性影響，需要經過一段時間的傳導。這個過程中，政策初衷、實施細則、監管力度以及企業響應等多個環節，都會影響政策效應的發揮。與此同時，市場參與者會基于政策動向和預期變化，快速調整自己的投資和經營策略，從而在資本市場和商品市場上引起波動。因此，政策對化工行業的最終影響，需要通過基本面的兌現來檢驗。這包括產能的實際變化、市場需求的恢復情況、企業盈利能力的提升等。這一過程可能會持續數月甚至數年，需要行業參與者和市場投資者保持耐心，密切跟蹤政策進展和行業動態。

（三）

如果說傳統化工品是現代制造業的基礎，那么化工新材料就是推動產業升級和技術創新的關鍵動力。化工新材料代表著未來化學工業的發展方向，以其優異的性能和特殊功能，成為航空航天、電子信息、生物醫藥、新能源、環保等多個戰略性新興產業的重要支撐，是實現技術突破和產業轉型的核心要素。

據新浪財經發布的數據，2023年全球化工新材料市場規模已達到約4700億美元，顯示出強勁的增長勢頭。這一增長主要得益于新能源、電子信息、航空航天、生物醫療等高新技術產業的蓬勃發展，對高性能、輕量化、環保型化工新材料的需求持續攀升。

在全球化工新材料市場中，競爭格局呈現出明顯的地域特征和企業規模差異。發達國家如美國、日本和歐洲國家構成了市場的領先梯隊，這些地區擁有眾多大型跨國公司，它們在經濟實力、核心技術、研發能力和市場占有率等方面占據著絕對優勢。例如，在高性能工程塑料領域，美國和德國的企業占據主導地位；而在特種橡膠領域，日本和美國的企業則占據較大的市場份額。與此同時，碳纖維領域則主要由日本、美國和德國的企業占據主要市場份額。這些企業不僅在本土市場有著深厚的影響力，而且在全球范圍內也具有廣泛的業務布局和品牌影響力。

近年來，中國在新材料領域取得了顯著進步，如碳纖維復合材料、氟碳防腐涂料、多晶硅材料、半導體材料等，這些新材料的成功應用大大推動了經濟發展。但是目前在原始創新能力上與發達國家仍有差距，部分高端領域用材仍依賴進口。比如中國碳纖維運行產能已是全球第一，但高端碳纖維產品仍存在技術差距。國內碳纖維產品強度、模量等性能逐漸向日本東麗等國際巨頭靠攏，但整體技術水平仍需進一步提升。再比如在電子化學品方面，整體濕化學品國產化率在2021年約35%，2023年已經提高到45%左右，但在12英寸集成電路生產線中，28nm以下先進制程用濕化學品基本依賴進口。

在全球經濟結構調整和國內產業升級的大背景下，化工新材料的重要性日益凸顯，未來，中國新材料產業還需通過加強技術創新、優化產業布局、提升高端產品開發能力等措施來進一步縮小與國外的差距。

中國的化工行業發展至今，目前已經形成了絕對的產業規模，在全球主要經濟體中都具有很強的影響力。特別是部分化工產品及相關化工產業，已逐漸成為全球龍頭。經歷了規模化快速發展階段，我們正在向更加精細化、差異化邁進。儒勒·凡爾納曾經說過：“耐心和持久勝過激烈和狂熱”。歷史的經驗告訴我們，供需的困境只是暫時的。曙光已經出現，但還需要保持耐心。

重陽投資

2024年12月2日

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