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　　文 | 賈琦

　　來源：財經琦觀　　

　　搜狐活得太久了，久到成了一把尺子，丈量著每一個媒體人。

　　“先行者，開創者。張朝陽好人一個，互聯網圈劉德華。”

　　——傾向于這種論述的，大概率是前輩OG（老炮）。

　　“傷仲永，喜劇人。慈不掌兵的典型代表，內部混亂，戰略不明。抓緊把搜狐大廈租出去，恐怕都比現在的商業價值大。”

　　——完整經歷了其隕落過程的中青代媒體人，則更傾向于從實際發展的角度出發，給出相對較低的評價。

　　當然，隨著最近兩年輿論主導情緒的轉向，新一代媒體人開始采用“良心資本家”、“好人沒好報”等玄學話術，至于是不是真的打心底信這一套，那就無從得知了。

　　搜狐很難聊。

　　或許這是因為太多的因素混雜在了一起：歷史節點，傳奇故事，人才聚散，起落落落......

　　以至于這家企業誰都可以說上幾句，但又很難說出新的東西。

　　基于此，我們決定采取最常規的寫法，不回避創始人，亦不過多著墨于龐雜素材，僅就企業當下的商業現狀出發，試著去完成診脈開方。

　　01 基本面 

　　截止發稿，搜狐的市值為5.8億美元，約等于愛奇藝的六分之一，微博的九分之一，網易的.....

　　算了，不提網易，以及三七互娛的十三分之一。

　　以上三家對標，分別對應著搜狐的內容業務和游戲業務，以及昔日纏斗對手的發展現狀。

　　從其差距情況可以看出，現階段的搜狐，哪怕不去談所謂的賽道、邏輯、戰略問題等高維問題，純粹從經營執行出發，依然有著巨大的提升空間。

　　最近的一季度財報顯示，搜狐當季營業收入為1.93億美元，同比下降13%，環比持平。

　　非GAAP口徑下的凈利潤為900萬美元，同比下滑76%，上年同期凈利潤為3700萬美元，上季度凈利潤為20萬美元。

　　其中，在線游戲收入為1.58億美元，占總營收的82%。

　　品牌廣告業務的營收為2400萬美元，占去了12%，同比下滑23%，環比下滑29%。值得一提的是廣告業務的毛利率僅有2%，達成“雞肋成就”。

　　僅從財報來看，搜狐的商業結構是一條極為狹窄的獨腿——游戲業務占80%。游戲業務中，又高度依賴早在2007年就已經推出的一款老游戲，《天龍八部》。

　　根據退市前暢游披露的財務數據來看，《天龍八部》（手游+端游）長期占暢游總收入的一半以上。

　　這種單向支撐的倒圓錐體現金流結構，以及其支撐基座的老化程度，均是投資者們心中最為忌憚的雷區。

　　人們常說，學會投資的第一件事就是要看懂財報，但對于這種你說樂透股也好，煙屁股股票也好，基于它現實業務的發展情況，財報本身其實已經非常簡單了，透露出來的信息也是極為有限的。

　　搜狐這種歷史悠久、業務駁雜、人才結構多層沉積的老企業，更是如此。

　　對于這類企業，財報僅能幫助我們建立起一個初步的基礎框架，想要更加全面客觀的進行推演，就必須將目光投向更外圍的地方。

　　02 手牌 

　　直面現實的第一步：盤點自己手里到底有幾張牌。

　　這里的“牌”一定是客觀存在的，是可以在“牌桌”上打出去的（市場認同其價值）。

　　在這一標準下，往日榮光的獎牌是毫無意義的，同時也能最大程度上規避巨大跌落帶來的苛刻嘲諷。

　　按市場價值從高到低，我們認為搜狐手中有這樣幾張牌：

　　搜狐地產、品牌價值、張朝陽本人、暢游團隊、搜狐媒體產品（搜狐號、搜狐視頻等）、游戲產品（天龍八部、17173平臺等）。

　　2006年，搜狐動用30%的現金儲蓄，以約2.77億美元的總價，購置了五道口北京威新國際大廈的物業和冠名權，總建筑面積4.1萬平方米。現在，這里是搜狐網絡大廈，保守估值約5億美元。

　　2010年，搜狐又在中關村核心區域，融科資訊中心園區內自建了搜狐媒體大廈，總建筑面積4.1萬平方米，該大廈的價格超過20億人民幣。此外，還有位于石景山區八角東街的搜狐暢游大廈，估值約13億元。

　　在轟轟烈烈的創業大潮中，無數家新興互聯網科技公司朝生暮死，而相關地產的持有以及房產價值的不斷上漲，無疑給了搜狐巨大的安全感。

　　曾有好事者計算，假如搜狐停掉所有業務，光吃房租，一天就能收入近400萬元。

　　對一家企業來說，如此優質、保值、穩健的核心資產，直接托住了一家企業的下限，給董事會以巨大的財富安全感，也給了其經營上佛系的巨大底氣。

　　往上，如果真的確立了歷史級機遇方向，這些地產也可以當做“血包”一口吞掉，通過質押、出售、長期租賃等方式變換成大量的現金子彈，進而支撐企業的進化布局。

　　此外的幾張牌，我們可以粗略歸納為“影響力價值”、“虛擬數字/軟件資產”、“人才團隊”。

　　在其內部橫向比較，“影響力價值”最大，但這是一張輔助牌，需要借助具體平臺或應用才能最大發揮價值。

　　人才團隊方面，從其實際產出情況來看難談優秀。因此在這里我們更多是指其營盤價值，遇到合適的管理方式以及帶隊者或許會達成質變。

　　值得一提的是，相比于游戲團隊，搜狐媒體的相關團隊在我們看來不足以構成一張牌，具體原因主要是賽道邏輯的差異。

　　最后，虛擬數字資產的商業價值正在變得越來越雞肋，基于超低毛利率的現實情況，這一資產目前的主要價值在于：保持市場聲量、維系現有團隊不散。

　　總結來看，搜狐手里的牌組結構具有以下特點：

　　1、下限極高，房產帶來的安全感使其仍舊處于舒適的溫水里；

　　2、影響力和江湖地位猶在，瘦死的駱駝比馬大；

　　3、與一線大廠相比，團隊狀態一般偏下，但理論上存在激活的可能性；

　　4、業務抓手、數字資產的價值正在走下坡路。

　　03 平臺價值驟降 

　　碼完了牌，就要抬頭看牌桌。

　　還是從當下出發，搜狐如今身處的賽道有兩個半：內容制作、內容平臺、游戲。

　　先來看內容平臺。

　　隨著2021年《關于平臺經濟領域反壟斷指南》的推出，內容平臺這條賽道已經沒有折騰的必要了。

　　這里并不是說相關商業模型沒有價值，但“贏家通吃”的巨大紅利受到了嚴重鉗制，從而商業上限、競爭烈度都大打折扣。

　　長視頻平臺領域，搜狐作為其中的先行者，理應收獲相應的紅利。

　　但一方面趕上了“限外令”與“美劇戰略”的沖突，另一方面趕上了樂視這家“攪屎棍”。

　　如今在優愛騰（BAT）三家資本巨頭的無上限競爭下，行業已經被（階段性）做爛了。

　　避其鋒芒是聰明的選擇。

　　2016年底，搜狐停止對高價版權內容的采購，把自制作為方向，并將盈利作為第一目標。到了2018年，由于長視頻變現難，搜狐又經歷一次“小而美”的方向調整。

　　眼下，長視頻賽道正處于引擎切換期，“流量+資本驅動”的邏輯逐漸向“內容為王”的方向傾斜，理論上確實是搜狐彎道超車的絕佳時機。

　　但截止目前來看，搜狐并沒有更改“小而美”戰略的意思。

　　此外，面對優愛騰三家背后源源不斷的資本支持，疊加已經遠遠落后的行業現實，具體操作起來的難度也是可想而知的。

　　短視頻、直播領域，大戰已了。

　　就算沒有結束，盤踞在此的也都是字節、騰訊、B站、快手等行業巨鱷，互聯網時代最后的“蛋糕”，真的不是幾億美元的小公司可以覬覦的。

　　此外，新聞媒體內容平臺或者說圖文賽道，終究是歷史悠久、上限有限。商業路徑上，訂閱模式遙遙無期，廣告價值也在被短視頻瘋狂蠶食。

　　目前的現狀是多家大廠都捎帶手布局一子（頭條號、百家號、大魚號、騰訊新聞、知乎/B站等），最終呈現出分發渠道的駁雜。

　　發展趨勢來看，平臺的頭部化（競爭尾聲）、基礎設施化（服務低價）是基本引導方略，前者是競爭難度，后者是蛋糕大小。

　　從搜狐當下的身位來說，投入預期大，產出預期小，此為半個賽道。

　　04 渠道還是制作商？ 

　　再看內容制作領域。

　　這一端與內容平臺有著極強的綁定。

　　從過往的打法來看，搜狐的內容制作統統都是為內容平臺去服務的，即通過優質內容，去打造內容平臺的護城河，內容是手段，平臺是目的。

　　但是如果說對于內容平臺的戰略價值能有一個清晰的認識，那么內容制作的戰略地位是不是可以再往上提一點？

　　正所謂“投x一念起，剎那天地寬。”

　　2018年，張朝陽在一次推介會上表示：“在內容創作領域，大投入不見得有高回報，‘小而美’不一定是流量小，也很可能產生爆款。”

　　注意這里面有一個詞：“爆款”。

　　有必要指出的是：爆款和“獨播”，這兩者之間是有矛盾的。

　　爆款的邏輯是盡可能多的獲取流量，進而達成在公眾影響力中的滾雪球。

　　而獨播的邏輯是依靠，乃至消耗內容本身的流量吸引力，進而澆灌渠道，筑成平臺的高護城河。

　　舉個例子，我今年有一個特別喜歡的綜藝，名叫《決勝21天》。內容不敢說多么炸裂，但制作質量應該是對得起觀眾了。

　　然而大多數人恐怕完全沒有聽說過這一節目。

　　一個爆款的形成，內容制作，內容分發，市場推廣這三個環節可以說同等重要。

　　而這一節目僅支持百度App和好看視頻播放，在市場上沒有激起半點水花。

　　對搜狐內容來說，放棄獨播意味著兩大陣痛：

　　一方面，本不樂觀的搜狐視頻平臺將再一次迎來流量的分流，雪上加霜；

　　另一方面，自己的“孩子”去了他人平臺“做客”，很難與其“親生”內容搶奪推廣資源。同時，在更加直接的市場競爭面前，不排除會被人當作墊腳石；

　　但收益也是明顯的：

　　純粹的流量增量；

　　實實在在的授權變現；

　　更加市場化的競爭環境，有利于相關團隊的打磨；

　　更高的內容曝光量，有可能反哺視頻平臺。

　　同樣的道理，直播業務也是如此。

　　英語課也好，物理課也好，場景化帶貨也好，這些都是非常值得肯定的嘗試。

　　無論是我個人感受還是多方了解，對于這些內容大家的評價都是相對正面的。

　　此外值得一提的是，在當下的輿論環境里，由于搜狐企業經營狀況的弱勢，以及相對優越的員工福利，張朝陽的個人風評很可能是這一代企業家中的口碑之最，這種優勢現在不用那真的是巨大浪費。

　　羅永浩、俞敏洪珠玉在前，他們能做到的，張朝陽未必做不到——前提是可以拉下面子。

　　05 初衷與現實 

　　最后再看游戲領域。

　　從大范疇來看，游戲領域其實也隸屬于內容賽道，與自制內容類似，該領域同樣具備高風險、高回報、高不確定性的“賭徒”屬性。

　　此外，這一領域的核心競爭力也同樣是人才的把控。

　　有人說拍電影，中國能拍好電影的就那么五十個人，你找到那五十個人把他們綁定好，你就是教父。

　　這句話雖然粗糙，但實踐上真的不無道理。

　　從過往經營狀況來看，無論是先后出走的大量人才（古永鏘、李善友、龔宇、大鵬等），還是暢游王滔的合一教亂象，抑或是搜狐媒體內部的諸多笑談，我們很難說張朝陽具備一個帶頭大哥人格屬性。

　　面對人才留不住，面對亂象下不了殺手，對內奉行好人文化，這些都導致了更有野心的人才被迫流失。

　　此外，作為李政道獎學金獲得者，清華第一，打小勵志獲得諾貝爾獎的人，張朝陽有著過于豐富的內心世界，疊加外部環境的巨大變化，這使得其許多寶貴精力都用在了處理自身精神的內耗之上。

　　而這樣的特質，直接導致其錯失了整個移動互聯網的轉型期。

　　從人格屬性來看，張朝陽更像是一名技術型領導，更習慣于琢磨事而不是琢磨人。

　　這一點從他的直播課中也可以看出來，在講到用普朗克黑體輻射公式導出維恩定理時，他利落的思維表達下是掩蓋不住的輕微得意，眼里閃著光，他顯然是享受這一過程的。

　　但從發展軌跡來看，搜狐一直以來的業務都圍繞在內容周圍，或近或遠。這便要求創始人將更多的精力放在人際關系的處理之上：辨別人才，籠絡人才，鎖定人才。

　　這二者是不匹配的。

　　眼下，我們毫不懷疑張朝陽回歸的決心，也十分欽佩于其當下的自律與勤奮。

　　但必須要指出的是，張朝陽的物理課之于搜狐，最大的價值在于替CEO療傷，而不是構建什么知識直播平臺。

　　低頭趕路的勤奮下，是不肯抬頭看路的懶惰。

　　06 推開那扇門 

　　歷史地位來說，搜狐開創價值和張朝陽的先驅貢獻是不容抹滅的。

　　數年前在大學學習前端課程時，老師有一個時常掛在嘴邊的勵志案例：hao123。

　　那個程序員只是個初中生，沒有家庭背景，甚至沒有多少技術，但一個導航網頁，賣了一千萬。

　　某種意義上，搜狐也是如此。

　　與引導網頁類似，門戶網站這一屬性，無論是生態位還是技術護城河，都不足以支撐其長久發展，它最大的價值就是推開了一個新世界的大門。

　　即時回報是巨大的，但從做企業、滾雪球的角度來說，這不是一條好坡。

　　關于這一回顧，我們的目的是從中獲取啟發：過往的成功能否復制？船小好調頭的搜狐，能否通過巧勁，再次推開一扇新的大門？

　　就時代階段來看，當下有這樣幾扇門正在等待被推。

　　物聯網、新能源汽車、人工智能，VR設備，新一代智能設備。

　　都是硬仗。

　　硬件屬性明顯，業務跨度過大。同時其他巨頭布局根深基穩，競爭激烈。

　　其中，搜狗可以說是其關于人工智能的一張彩票，但基于第一控制人、商業化進程、財報壓力的綜合考慮，搜狐已經將其主動放棄掉了。

　　元宇宙、web3.0、虛擬跑鞋、語音社群、DAO。

　　與門戶網站一樣，這一維度的創新同樣需要敏銳嗅覺，應用場景，以及直接的商業路徑。

　　盡管在過往稿件里我們持續對上述商業模式持謹慎態度，但我依然會忍不住去想，31歲的張朝陽會怎么做？

　　眾所周知，查爾斯現在是個驕傲的體面人。

　　相比之下，自回歸以來，張朝陽在業務層面，除了專注于物理課以外，其他幾個值得記錄的動作分別是：校花大賽、狐友App、千帆直播。

　　或許是財力有限的權衡之作，亦或許是對于互聯網時代的眷戀與不甘，這些動作，無一不透露著上一個時代的氣息。

　　商業是一條流動的河，“在哪里跌倒就在哪爬起”的執著，不過是刻舟求劍。

　　總結：

　　下策，執著于小而美，穩健經營著自己的一畝三分地，憑借差異化偏安一隅。好處是大家都舒服，壞處是最終可能會在馬太效應的擠壓下陷入死亡螺旋。

　　中策，發揮創始人的時代洞察力，放大搜狐船小好調頭的體量優勢，大開大合，重新制定頂層設計，切入新興領域。創始人喜好、企業基調、發展前途的平衡之選，壞處是風險巨大，過于動蕩。

　　上策，all in內容或游戲領域，找尋生存空間，攀升至腰部位置。唯一的難度在于，放下驕傲，直面現實。

（聲明：本文僅代表作者觀點，不代表新浪網立場。）