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經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 黃一帆 沈雯是紫江企業(yè)（600210.SH）和威爾泰（002058.SZ）的實(shí)際控制人。四年前，紫江企業(yè)選擇分拆子公司上海紫江新材料科技股份有限公司（下稱(chēng)“紫江新材”），沖刺科創(chuàng)板IPO（首次公開(kāi)發(fā)行）。同年9月，紫江材料又轉(zhuǎn)戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板。

這場(chǎng)漫長(zhǎng)的等待，最終以紫江材料在2023年12月主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)為終點(diǎn)。在兩度沖刺IPO無(wú)果后，沈雯決定啟動(dòng)新計(jì)劃——將旗下的鋰電池鋁塑膜資產(chǎn)紫江新材注入上市公司威爾泰。

2024年12月18日，威爾泰披露，公司擬以支付現(xiàn)金方式購(gòu)買(mǎi)紫江新材的部分股權(quán)，取得紫江新材的控制權(quán)。

通過(guò)并購(gòu)?fù)緩街\求資產(chǎn)“曲線”上市，這是擬IPO企業(yè)的“PlanB”（備選方案）。

近期，選擇被上市公司收購(gòu)的擬IPO企業(yè)逐漸多了起來(lái)。高凌信息（688175.SH）、友阿股份（002277.SZ）、佛塑科技（000973.SZ）等公司陸續(xù)公告了收購(gòu)擬IPO企業(yè)的重組消息。

從目前情況來(lái)看，“空窗期”最短的是筠誠(chéng)和瑞環(huán)境科技集團(tuán)股份有限公司（下稱(chēng)“筠誠(chéng)和瑞”）。在該公司撤回IPO申請(qǐng)七天后，溫氏股份（300498.SZ）就公告了收購(gòu)筠誠(chéng)和瑞的消息。

這是監(jiān)管鼓勵(lì)并購(gòu)重組的政策帶來(lái)的市場(chǎng)影響的一部分。今年以來(lái)，從中央到地方，并購(gòu)重組政策出臺(tái)提速。新“國(guó)九條”明確提出要加大并購(gòu)重組改革力度；“科創(chuàng)板八條”“并購(gòu)六條”陸續(xù)發(fā)布，進(jìn)一步激活了并購(gòu)重組市場(chǎng)。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，自2024年9月24日中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于深化上市公司并購(gòu)重組市場(chǎng)改革的意見(jiàn)》（即“并購(gòu)六條”）以來(lái)，截至12月20日，A股有51家公司宣布資產(chǎn)重組，而從年初至今，A股宣布資產(chǎn)重組的公司數(shù)量為106家。

并購(gòu)重組活躍，給沖刺IPO未果的企業(yè)提供了另一種選擇，也讓部分上市公司以此尋求新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。當(dāng)下，監(jiān)管對(duì)這類(lèi)運(yùn)作的審批是否從寬，這些并購(gòu)重組又有著多大的成功概率？

借道并購(gòu)重組

2024年9月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布“并購(gòu)六條”，主要包括支持上市公司向新質(zhì)生產(chǎn)力方向轉(zhuǎn)型升級(jí)、鼓勵(lì)上市公司加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)整合、提高監(jiān)管包容度、提升重組市場(chǎng)交易效率、提升中介機(jī)構(gòu)服務(wù)水平、依法加強(qiáng)監(jiān)管六方面內(nèi)容，旨在進(jìn)一步激發(fā)并購(gòu)重組市場(chǎng)活力，支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)和高質(zhì)量發(fā)展。

這在A股市場(chǎng)掀起了一陣重組熱潮。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2024年1月至9月，上市公司重大重組數(shù)量平均每月為5.7起；10月至11月，上市公司重大重組數(shù)量平均每月為16起。

聯(lián)儲(chǔ)證券總裁助理、并購(gòu)業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人尹中余告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，并購(gòu)重組迎來(lái)了難得的政策窗口期。

相較之下，IPO市場(chǎng)十分冷清。2024年以來(lái)，A股市場(chǎng)共有401家企業(yè)主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)去年全年214家撤回的水平。

“上不了市，就趕緊讓企業(yè)實(shí)控人安排投資機(jī)構(gòu)退出。”一位專(zhuān)注于一級(jí)市場(chǎng)的地方國(guó)資投資機(jī)構(gòu)人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，其參與投資的兩家擬IPO企業(yè)撤回材料后，投資機(jī)構(gòu)會(huì)立即尋求退出路徑。

一位華東地區(qū)券商投行負(fù)責(zé)人透露，近期，向該券商咨詢借殼上市的客戶在變多。但在他看來(lái)，借殼上市成功的可能性極低——借殼上市并未獲得市場(chǎng)化放開(kāi)，除非借殼交易滿足特殊的政策支持。他表示，這使得部分?jǐn)MIPO企業(yè)選擇被上市公司并購(gòu)。

紫江新材注入威爾泰是本輪上市公司收購(gòu)IPO未果企業(yè)的最新案例。

威爾泰公告稱(chēng)，該公司初步預(yù)計(jì)購(gòu)買(mǎi)紫江新材的股權(quán)比例合計(jì)約為40%。其中，該公司擬從紫江新材第一大股東紫江企業(yè)手中購(gòu)買(mǎi)的股權(quán)比例為23%。

與此同時(shí)，威爾泰擬出售儀表業(yè)務(wù)相關(guān)的全部資產(chǎn)，交易對(duì)方為上海紫竹科技產(chǎn)業(yè)投資有限公司，交易方式為現(xiàn)金支付。

根據(jù)披露，紫江新材專(zhuān)注于軟包鋰電池用鋁塑膜的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。2024年前三季度，紫江新材實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.35億元，歸母凈利潤(rùn)為3231.00萬(wàn)元，分別占紫江企業(yè)對(duì)應(yīng)科目的6.05%、6.12%。

在本次交易前，威爾泰主要經(jīng)營(yíng)自動(dòng)化儀器儀表及汽車(chē)檢具。近年來(lái)，威爾泰業(yè)績(jī)承壓，增收不增利。2024年前三季度，該公司的營(yíng)業(yè)收入為1.17億元，同比增長(zhǎng) 16.48%；凈虧損為1029.74萬(wàn)元，上年同期為凈虧損1017.06萬(wàn)元。

“紫江新材分拆上市之路有很多波折，經(jīng)歷好幾年，但最終無(wú)果。”一位接近紫江企業(yè)的人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，“這次交易是紫江企業(yè)賣(mài)出紫江新材23%的股權(quán)。交易完成后，紫江企業(yè)還持有紫江新材35.94%的股份。對(duì)于紫江企業(yè)來(lái)說(shuō)，一方面這次出售股權(quán)會(huì)有現(xiàn)金進(jìn)賬；另一方面，因?yàn)樽辖虏牟辉俦患{入紫江企業(yè)報(bào)表，后續(xù)剩余股權(quán)可以按照權(quán)益法的公允價(jià)值來(lái)計(jì)算。”

該人士表示，紫江新材在紫江企業(yè)體內(nèi)時(shí)，很難體現(xiàn)出估值。此外，由于占紫江企業(yè)營(yíng)收的比重過(guò)小，因此紫江新材不被納入上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)。未來(lái)，紫江新材被威爾泰控股，對(duì)紫江新材本身發(fā)展有好處。該人士稱(chēng)，威爾泰的整體營(yíng)收較小，資產(chǎn)注入后，紫江新材占上市公司的營(yíng)收比重會(huì)較高，更能釋放其應(yīng)有估值，繼而會(huì)有更多向市場(chǎng)交流和展示機(jī)會(huì)。紫江新材的估值提升，也會(huì)帶動(dòng)紫江企業(yè)的投資收益。

在一系列支持并購(gòu)重組的政策的鼓勵(lì)下，A股上市公司收購(gòu)IPO撤回企業(yè)的案例在增多。

12月14日，溫氏股份公告稱(chēng)，計(jì)劃以16.10億元的價(jià)格收購(gòu)筠誠(chéng)和瑞91.38%的股權(quán)。交易完成后，筠誠(chéng)和瑞將成為溫氏股份的全資子公司。

溫氏股份方面告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，標(biāo)的公司于2023年9月7日已通過(guò)深交所上市審核委員會(huì)審核，業(yè)務(wù)規(guī)范，經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性已獲監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可。此次上市公司并購(gòu)筠誠(chéng)和瑞主要是從戰(zhàn)略規(guī)劃考慮，此外也是積極響應(yīng)國(guó)家上市公司并購(gòu)重組政策導(dǎo)向的體現(xiàn)。

此外，佛塑科技、友阿股份、永安行（603776.SH）、思林杰（688115.SH）、永達(dá)股份（001239.SZ）、登云股份（002715.SZ）、萬(wàn)盛股份（603010.SH）等多家上市公司均披露籌劃并購(gòu)事項(xiàng)，并購(gòu)標(biāo)的均為沖刺IPO未果的企業(yè)。

跨界嘗試

在政策引導(dǎo)和市場(chǎng)需求的共同催化下，上市公司正在通過(guò)并購(gòu)重組市場(chǎng)進(jìn)行新的嘗試。

廣慧并購(gòu)研究院院長(zhǎng)、廣慧投資董事長(zhǎng)俞鐵成表示，此前，一些優(yōu)質(zhì)的年利潤(rùn)達(dá)到幾千萬(wàn)元甚至上億元的高科技公司，因?yàn)樯鲜杏鲎瑁宜麕兔ひ捄线m的上市公司買(mǎi)家。他在五千多家上市公司里，按照交易所鼓勵(lì)的產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)邏輯來(lái)匹配買(mǎi)家，往往只能找出不到十個(gè)潛在買(mǎi)家。

俞鐵成稱(chēng)，經(jīng)過(guò)溝通后，這十個(gè)潛在買(mǎi)家中有一半因?yàn)楦鞣N原因不愿意或沒(méi)有能力做并購(gòu)；剩下四五家公司和這家高科技公司交流，因?yàn)楣乐怠⒔灰捉Y(jié)構(gòu)、整合模式等因素，也都沒(méi)有談成合作。“并購(gòu)六條”在一定程度上給了市場(chǎng)各方參與者信心。該意見(jiàn)明確提出積極支持上市企業(yè)開(kāi)展基于轉(zhuǎn)型升級(jí)等目標(biāo)的跨行業(yè)并購(gòu)。“并購(gòu)六條”公布以前，跨界并購(gòu)基本不被允許。

一位正在從事跨界并購(gòu)的上市公司證券部人士透露，之前上市公司進(jìn)行跨界并購(gòu)會(huì)有些敏感，但目前，監(jiān)管持較為鼓勵(lì)的態(tài)度。該人士說(shuō)，上市公司跨界去并購(gòu)IPO未果的公司，是因?yàn)檫@些標(biāo)的已經(jīng)走過(guò)部分IPO申請(qǐng)流程，被監(jiān)管審視過(guò)，已較為規(guī)范。

友阿股份是一家正在進(jìn)行跨界并購(gòu)的上市公司。

12月10日，友阿股份披露收購(gòu)預(yù)案，擬通過(guò)并購(gòu)切入半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。預(yù)案顯示，該公司擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式，向蔣容、姜峰、肖勝安等37名交易對(duì)方，收購(gòu)深圳尚陽(yáng)通科技股份有限公司（下稱(chēng)“尚陽(yáng)通”）100%股權(quán)，并募集配套資金。

通過(guò)收購(gòu)尚陽(yáng)通，友阿股份將從百貨零售行業(yè)切入功率半導(dǎo)體領(lǐng)域。

友阿股份表示，做半導(dǎo)體器件，核心邏輯是從設(shè)計(jì)到上游供應(yīng)鏈生產(chǎn)再到終端銷(xiāo)售，包括直營(yíng)客戶和供應(yīng)商采貨，和公司主業(yè)中的上游服飾類(lèi)的生產(chǎn)商經(jīng)營(yíng)模式其實(shí)很接近。

友阿股份董秘陳學(xué)文告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，該公司總裁胡碩本碩畢業(yè)于清華大學(xué)現(xiàn)代應(yīng)用物理系，并擁有牛津大學(xué)量子物理材料博士學(xué)位，其個(gè)人的學(xué)術(shù)圈資源與半導(dǎo)體行業(yè)掛鉤緊密。此外，該公司長(zhǎng)期以來(lái)探索自身高質(zhì)量發(fā)展之路，并在這個(gè)過(guò)程中參考了相關(guān)行業(yè)專(zhuān)家的意見(jiàn)。

陳學(xué)文表示，上市公司抓住政策機(jī)遇跨界并購(gòu)，既可以成為資本市場(chǎng)關(guān)于跨界并購(gòu)的重要案例，亦可以成為傳統(tǒng)企業(yè)在新時(shí)代浪潮下實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)身、開(kāi)辟新路的典型代表。“公司目前面臨著歷史性的政策機(jī)遇，同樣面臨著充滿不確定性的外部環(huán)境。對(duì)此，公司將著力實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)的穩(wěn)健發(fā)展，同時(shí)審慎合規(guī)地推進(jìn)重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)進(jìn)程。”陳學(xué)文稱(chēng)。

相較于友阿股份，永安行的跨界并購(gòu)交易可謂“馬不停蹄”。

在去年高溢價(jià)并購(gòu)進(jìn)入氫能源賽道后，永安行又進(jìn)入農(nóng)機(jī)自動(dòng)駕駛賽道。公告顯示，永安行擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式向交易對(duì)方購(gòu)買(mǎi)其合計(jì)持有的上海聯(lián)適導(dǎo)航技術(shù)股份有限公司（下稱(chēng)“聯(lián)適技術(shù)”）65%股份。同時(shí)，永安行擬發(fā)行股份募集配套資金。

公告顯示，2023年6月30日，上交所受理聯(lián)適技術(shù)的科創(chuàng)板IPO申請(qǐng)。

據(jù)招股書(shū)，2021年6月，聯(lián)適技術(shù)與國(guó)投創(chuàng)業(yè)基金、深創(chuàng)投、常州紅土、復(fù)星重慶基金、復(fù)鼎二期基金、嘉興華御及馬飛、徐紀(jì)洋、李曉宇、李英、上海適誼、福建星拱和天津遠(yuǎn)至簽訂了《關(guān)于上海聯(lián)適導(dǎo)航技術(shù)股份有限公司之股東協(xié)議》，約定了投資方享有的特別權(quán)利，包括上市對(duì)賭等條款。

根據(jù)對(duì)賭條款，聯(lián)適技術(shù)被受理的IPO申請(qǐng)被上市監(jiān)管機(jī)構(gòu)（包括但不限于證監(jiān)會(huì)、交易所）不予核準(zhǔn)/注冊(cè)或終止審核之日，即觸發(fā)回購(gòu)，投資方有權(quán)自行決定選擇要求公司實(shí)際控制人回購(gòu)?fù)顿Y方所持有的公司的全部或部分股份，回購(gòu)利率為年化8%。

2024年7月1日，聯(lián)適技術(shù)撤回了IPO申請(qǐng)。12月3日，永安行披露擬收購(gòu)聯(lián)適技術(shù)65%股份的公告。

雙成藥業(yè)（002693.SZ）的選擇是收購(gòu)?fù)粚?shí)控人旗下的寧波奧拉半導(dǎo)體股份有限公司的股權(quán)。雙成藥業(yè)表示，將在未來(lái)?yè)駲C(jī)剝離醫(yī)藥類(lèi)相關(guān)資產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)從醫(yī)藥向半導(dǎo)體的轉(zhuǎn)型。

對(duì)于上市公司進(jìn)行跨界并購(gòu)，尹中余認(rèn)為，并購(gòu)重組迎來(lái)難得的政策窗口期。對(duì)于產(chǎn)業(yè)并購(gòu)而言，政策窗口一直都在，尤其是聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力方面的產(chǎn)業(yè)并購(gòu)，一直是監(jiān)管層鼓勵(lì)的方向，永遠(yuǎn)有機(jī)會(huì)。但對(duì)于買(mǎi)賣(mài)殼和跨界重組而言，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)需要警惕，跨界并購(gòu)并不會(huì)被大規(guī)模支持。他表示，此輪重組多聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力，來(lái)自半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥、醫(yī)療、汽車(chē)、電子等熱門(mén)行業(yè)的并購(gòu)行為占據(jù)市場(chǎng)主流。

主流

多位接受采訪的投行人士判斷，純粹意義上的跨界并購(gòu)不會(huì)成為主流，A股市場(chǎng)的并購(gòu)活動(dòng)仍然傾向于在相同或相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)進(jìn)行，以實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)協(xié)同和資源整合。監(jiān)管鼓勵(lì)并購(gòu)的標(biāo)的資產(chǎn)為新質(zhì)生產(chǎn)力，即那些代表新經(jīng)濟(jì)、新業(yè)態(tài)的資產(chǎn)。

2024年12月14日，證監(jiān)會(huì)主席吳清主持召開(kāi)黨委（擴(kuò)大）會(huì)議。該次會(huì)議提到，要牢牢把握支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展這個(gè)著力點(diǎn)，增強(qiáng)發(fā)行上市制度包容性、適應(yīng)性，鼓勵(lì)以產(chǎn)業(yè)整合升級(jí)為目的的并購(gòu)重組。

國(guó)金證券投行負(fù)責(zé)人表示，“并購(gòu)六條”發(fā)布之后，國(guó)金證券投行部門(mén)走訪大量客戶后發(fā)現(xiàn)，上市公司的收購(gòu)意愿顯著提升。這種提升是政策、市場(chǎng)以及供需格局改善共同作用的結(jié)果。這些公司普遍希望標(biāo)的公司能給上市公司帶來(lái)業(yè)務(wù)協(xié)同，抑或其本身業(yè)務(wù)有良好的增長(zhǎng)性，單純追求跨行業(yè)轉(zhuǎn)型的上市公司并不多。

該人士表示，首先要客觀認(rèn)識(shí)到并購(gòu)交易本身面臨的風(fēng)險(xiǎn)。既然是風(fēng)險(xiǎn)，事前就無(wú)法完全避免。因此，要提高并購(gòu)交易的成功率，并不是要100%地排除風(fēng)險(xiǎn)，而是需要考慮充分的風(fēng)險(xiǎn)防范措施；其次，要摒棄業(yè)績(jī)對(duì)賭的賭性思維，更多地從協(xié)同整合的交易去考慮并購(gòu)交易。

該人士介紹，目前并購(gòu)業(yè)務(wù)存在行業(yè)、板塊的限制。例如，科創(chuàng)板要符合科創(chuàng)屬性且“同行業(yè)或上下游”，創(chuàng)業(yè)板要符合創(chuàng)業(yè)板屬性或“同行業(yè)或上下游”。

該人士表示：“所謂盲目收購(gòu)、跟風(fēng)、忽悠式重組都沒(méi)有準(zhǔn)確的內(nèi)涵。我們理解，目前監(jiān)管認(rèn)可的轉(zhuǎn)型升級(jí)，在上市公司運(yùn)作規(guī)范的前提下，標(biāo)的公司應(yīng)該至少具有以下兩項(xiàng)特征中的一項(xiàng)——或者標(biāo)的公司具備‘硬卡替’（硬科技、卡脖子、國(guó)產(chǎn)替代）的新質(zhì)生產(chǎn)力屬性，或者具備產(chǎn)業(yè)成熟、業(yè)績(jī)良好的特征。”

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