作者： 周艾琳

　　在過去一個月，日元對美元升值了10%。日本央行的意外“撒鷹”掀起全球風暴，低息日元對其他高息貨幣的套息交易徹底大清盤。

　　截至北京時間8月5日17：30，美元/日元報141.94，7月曾一度觸及歷史高點162.01。8月5日，日經225指數暴跌近13%，歷史罕見，該指數從今年高位累計跌幅已經達到10000點。6日，日元對美元回到145附近，日經225指數開盤反彈11%，收盤報34675點，漲幅為10.28%。

　　不過，由于美國三大股指周一下挫3%左右，擔憂仍縈繞全球市場，因而8月6日亞太市場整體表現低迷。截至收盤，香港恒生指數報16647.34點，跌0.31%；上證綜指報2867.28點，微漲0.23%；美元/人民幣回到7.15上方，前一日一度逼近7.10，人民幣也開始跟隨日元趨弱。

　　如今，各界最關注的是日元還能漲多少？這將直接影響日本股市的走向，亦將影響全球市場情緒。

　　日元轉弱，日股反彈

　　短期而言，技術面最具有指導性。Stonex資深策略師斯考特（David Scutt）對記者稱：“延續上周五的走勢，該貨幣對現已突破2023年1月的上升趨勢和今年3月確立的水平支撐位148.5。下行方面，下一個重要支撐位包括140.25，然后是2021年上升趨勢線與重要水平支撐位的交匯處137.7。如果這兩個支撐位失守，則意味著在硬著陸擔憂的推動下，將大幅提高對美聯儲降息的押注。”

　　所幸，日元隔夜回落。截至北京時間8月6日15：00，美元/日元報145.5245，日元在暴漲后有所走弱。日經指數再次受益于日元走弱，收于34675點，前一日收盤為31458點。

　　“我們看到在周一的暴跌后，價格出現了巨大的反彈，推動價格回升至前期支撐位（現可能作為阻力位）35280、35700以及自2023年初以來的前上升趨勢線。日經指數在短期內可能需要美元/日元的進一步上漲才能突破這一區域。”斯考特稱。

　　隔夜，美國ISM服務業指數出人意料地上升至51.1，高于預期的46.4和之前的46.1。這降低了市場對于衰退的定價，ISM服務業的新訂單和就業也在擴張（高于50），支付價格擴張速度加快，這也推動美元對日元企穩。

　　宏利投資管理（Manulife）方面對記者稱，在這輪日股暴跌下，金融行業（包括銀行、保險和券商）受創最重，其次是貿易公司和汽車行業。內向型行業和防御性板塊表現相對較好，其中零售、醫療保健、鐵路和電信行業跌幅較小。金融行業盡管沒有日元敞口，但在市場動蕩發生后，由于市場對進一步加息的預期下降，對10年期國債收益率的預期也發生變化（收益率預期從超過1%降至低于0.8%），市場對日本央行2024年底前再加息25BP的預期從50%下降至接近0，這使得投資者對金融股的情緒發生轉變；此外，由于日元升值導致的進口價格下降，對內向型公司的積極影響應有助于支撐其股價。

　　該機構認為，日本股市目前的市盈率為12倍，相對合理。基于140的平均美元/日元匯率，保守預測今明兩年盈利持平，而美股市盈率則高達22倍。同時，日本股市還得到了股息收益率和公司回購承諾的支持，預計今明兩年日本股市的股東回報總額將超過5%。盡管“日元套息交易”的解除可能會對日本股市產生影響，但基于以往的劇烈拋售經驗，這種市場下跌可能會短暫而劇烈。日本從通縮向通脹環境的轉變，預計將使具有定價能力的公司能夠持續提價，推動日本股市持續重估。

　　美、日利差走向提供線索

　　在當前波動的市場中，需要關注那些在數個市場周期中被證明是信號源的指標。對交易員來說，那就是美國2年期國債收益率，可以通過它來了解其他資產市場的走勢。

　　“它（美國2年期國債）流動性好，是避風港，而且在過去一周帶我們看到了許多走勢。如果風險資產看起來又開始動蕩不安，短期收益率會告訴你在大多數情況下是否要作出反應。如果短期收益率大幅下降，則表明風險資產可能很快會跟進，反之亦然。”斯考特表示。

　　上個月，短期收益率對美元/日元和日經225指數的影響尤為明顯，在日線級別的時間框架上，相關性分別高達0.95和0.93。換言之，如果美債收益率走升，一般意味著日元對美元走弱，日本股市攀升。反之亦然。

　　早在全球股市和美元/日元開始下跌之前，利差就已警示了市場方向的轉變。自5 月以來，美、日利差一直在收窄，這已經和持續走強的美元/日元背道而馳，或已經預示拐點將至。

　　從本周二早盤的價格走勢來看，這種關系沒有減弱的跡象，2年美債收益率從周一觸及的低點上漲了近35個基點，這與美元對日元再度走強相呼應。因此，關注收益率的變化至關重要，它比大多數過濾器更能有利于屏蔽噪音。

　　未來，日本央行的政策方向也需要關注。瑞銀投資銀行首席日本經濟學家足立正道（Masamichi Adachi）對記者稱：“上周日本央行的鷹派立場超出我們預期，預計10月將加息至0.5%。之后，我們預計12月和明年1月日本央行將按兵不動，以確保2025年的薪資談判在春季談判中再次實現薪資高增長，隨后在明年3月將政策利率上調至0.75%，6月上調至1.0%。”

　　機構大砍日元凈空頭

　　當前，全球投資者的倉位變化也至關重要。商品期貨交易委員會（CFTC）的交易商持倉（COT）周報提供了美國期貨市場中“非商業”（投機）交易商的凈持倉明細。根據最新發布的COT報告，近期日元空頭回補的趨勢頗為明顯。

　　日元期貨的下跌趨勢已經持續了12年之久。然而，過去3周近12%的暴漲讓一些投機機構猜測，交易員可能已經看到了日元的重要低點（或美元/日元的高點）。COT報告顯示，日元反彈最令人印象深刻的是，大型投機機構已將其凈空頭敞口推高至17年高位，非常接近歷史新高。資產管理公司已經創下歷史新高。但截至上周二，他們已將凈空頭敞口減少了約60%。

　　報告顯示，空頭回補是主要原因，但最近幾周多頭押注逐漸增加。如果考慮到日元在上周三至上周五期間又上漲了6%，那么大型投機機構已經非常接近凈多頭敞口。

　　聚焦美聯儲降息節奏和衰退可能性

　　除了日本央行，美聯儲的立場變化亦至關重要，這將直接驅動美元/日元這一對主流貨幣對的走向。就目前而言，降息幾乎板上釘釘，問題只是降息的激進程度。

　　8月2日公布的美國7月非農數據顯示失業率超預期升至4.3%（前值為4.1%）的近3年來高點，為連續4個月上行。觸發了預測衰退準確率高達100%的“薩姆規則”（Sahm Rule），一場“衰退交易”蠢蠢欲動，高盛甚至提及，若后續就業數據持續不及預期，9月美聯儲或緊急降息50BP；8月1日公布的ISM制造業報告疲軟，不僅整體PMI指數以8個月來最快的速度收縮，就業和新訂單也以更快的速度收縮。當日，10年期美債收益率就跌破4%大關，如今則已經跌入3.6%區間。

　　“需要認識到，由于目前利率水平較高，美聯儲有很大的操作空間。調整后的實際利率為+250BP。當前的情況可能迫使美聯儲在下一次會議上降息50BP。目前市場預計第一次降息50BP的可能性為67%。”The Global CIO Office首席執行官Gary Dugan對記者稱。

　　高盛目前仍預計終極利率為3.25%~3.5%（目前為5.25%~5.5%），并未對2025年和2026年每隔一次會議降息25BP的預測作出改變，部分原因是認為選舉后經濟政策的不確定性更大。

　　不難想象，經歷了頗為平靜的二季度，市場波動可能仍會持續一段時間，而后則將迎接美國大選帶來的不確定性。上周，交易者對美元期貨上的凈多頭敞口（總計）增加了63億美元。然而，由于非農就業報告數據疲軟，美元在上周五因預期經濟衰退而暴跌1%。但是，如果我們真的正在走向（或已經陷入）經濟衰退，那么無論美聯儲進行多少次降息，美元終將成為避風港。

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責任編輯：王許寧