2022巴菲特股東大會即將于4月30日晚間舉行，屆時新浪財經將全程直播，敬請關注。

　　投資者們應該如何正確理解價值投資？4月29日晚8點，第一財經記者高遠，峰瑞資本創始合伙人李豐，盛景嘉成母基金創始合伙人劉昊飛與您共同討論，點此查看視頻。

　　主持人：第一財經的觀眾，大家晚安，您現在看到的是2022巴菲特股東大會第一財經的特別直播節目。今天的直播是我們整個系列節目當中的一部分，是我們的直播課，請到兩位非常資深而且著名的投資人，來自一級市場，他們是峰瑞資本創始合伙人李豐總、盛景嘉成母基金創始合伙人劉昊飛總，兩位在資本市場有很多非常成功的投資案例。今天我們這個主題仍然延續的是我們應該如何看待價值投資的問題。

　　說到價值投資，很多人會覺得，在二級市場是否有價值投資，在一級市場是否有價值投資，一級市場其實是一個更長線的投資，很多人也覺得一級市場更接近于價值投資的理念。今天我們在現場當中請到的兩位嘉賓，跟巴菲特也好，跟價值投資也好，都有很多的聯系。

　　第一個問題問昊飛總，談到價值投資，很多人是把巴菲特當作自己的榜樣，我知道您也是把他當作榜樣，而且有一個共同的愛好，您喜歡打棒球。在巴菲特的價值投資理念當中，哪一部分對您來講是受用最多的？

　　劉昊飛：我們很早就關注巴菲特，在我還沒有做一級市場投資的時候，當時就有所耳聞。美國的棒球迷其實很多，巴菲特看棒球的時候有一個獨特的視角，他曾經打過一個比方，根據棒球的規則每一個擊球員在擊球箱的時候，他有三個好球的機會。如果三個好球都沒有擊中，就必須要出局。這是擊球員面對的一個挑戰，意味著你要在很短的時間內形成判斷，然后做出動作。但是投資，巴菲特說我不需要像擊球員一樣三個球必須要出手，我可以等18個球，一定能等到一個慢慢悠悠的正攻的好球，然后我很輕松地把它打出去。這是他用棒球做一個比喻。我看到巴菲特的投資理念，包括他在自己的書里提到，他很在乎到底怎么去做選擇，實際上他把棒球做一個比喻，一個擊球員要選擇一個自己的前軀，很舒服地把這個球打得很遠，這是一個目標。投資也是一樣，你要選擇一個很適合你的機會去出手，獲得一個很好的投資收益。你為了這個投資機會，你可能要放棄掉很多看起來像是機會，但其實沒有那么好的這些球過來，你要把它放掉，讓別人去賺這個錢，你不用那么著急。

　　中國有句話叫“善獵者必善等待”，巴菲特其實在尋找一個適合他的時機方面是很有耐心的。所以，從我的體會來講，這一點還是蠻有共鳴的。

　　主持人：剛才您也提到打棒球這樣一個運動，跟巴菲特的投資理念相吻合的部分。就打棒球本身來講，平時您在打棒球的時候會不會也會考慮到價值投資的概念，去找擊球點，把機會讓給別人，找最好的一個擊球點您去擊球，會不會影響您日常打球的操作？

　　劉昊飛：我們在擊球前和擊球后都會去考慮，因為擊球之前，你要考慮到場上的局面，不同的隊員在什么位置，對方的防守、投手的特點。但是擊球準備的那個瞬間不容你考慮，你要事先做推演。跟做投資決策一樣，你可能會對你面對的風險、你面對的機會，隨著情況的變化，你要怎么構建這個項目包括交易，是不是你的一個菜。實際上打球的時候，在上擊球籠之前要把這些東西都想好，上擊球籠的時候，腦子里確實要有一個快速的選擇和決策的過程，投資的時候也有點像。因為有的時候一級市場投資也是在一段時間之內，很多投資機構會看同樣一個領域，比如說元宇宙，但是有的時候因為很多投資人都看這個領域，導致有些項目就會受到關注更多的情況下要價會更高。要價高了之后，投資安全的邊際就會變得不太一樣，你有沒有時間做充分的盡調？有沒有時間把投資決策做得很充分？這些都會影響到你的決策，有點像在擊球箱里邊很短的時間，如果投手領先或者擊球員領先的時候，他使用下一投球的策略會很不一樣，這個很像我們做投資決策，碰到一個很熱的項目，你到底是跟還是不跟，這個時候就考驗你的基本功和你的心理沉著應對的能力。

　　碰到這種時候我們就會想，如果巴菲特碰到這種情況會怎么樣，他會不會那么著急出手一個機會？還是說一定要等到他完全符合我的條件，我再去出手，不怕錯過，這一點還是有很多相似之處。

　　主持人：接下來這個問題要問李總，李總有很多成功的明星的投資項目。我們發現李總過去投資的項目當中，有一部分跟巴菲特是很像的，巴菲特比較喜歡一些消費類的投資，李總也蠻喜歡消費類的投資，他有幾個很成功的項目就是消費類投資的項目。巴菲特曾經說過人生就像滾雪球，最重要的是要找到厚厚的雪跟長長的坡。李總，消費賽道是否是您投資當中那個長長的坡呢？

　　李豐：對，肯定是。如果我們拿巴菲特的邏輯或者是他投資的標的來考慮，因為他比較長的時間持有的比例比較高的主要是消費和金融。從美國的經濟結構構成上來看，當然到今天，這個數比較容易算，一二三產業，在美國除了農業，因為農業只占很少的1%—2%，工業大概是11%，剩下80%多都是第三產業，里邊既含消費，也含服務。當然這個經濟構成，從所謂二級市場系統化投資的50年前到現在，比例從60%多漲到80%多。從美國的國家經濟的構成來看，他選的這兩個方向是在美國經濟增長過程中占GDP的比例仍然在持續提高，并且到了相對或絕對高的水平。這件事是消費或者消費里邊既含服務，也含商品。除了服務和商品之外，當然他也持倉很多金融。從今天的結果上來看，美國在80%多第三產業或者是消費相關的貢獻當中，其中服務業當中的金融業占比在美國尤其高，原因是：第一，二戰以后的70、80年里，它也成長為全球的金融中心。第二，金融本身是社會分配資金的一個水龍頭、管道。所以，什么行業相對好和需要錢和資源，金融更多的是起到能夠把錢對應地分配到這些行業的作用。所有這些話總結起來，他重倉的兩個行業，第一，在當時的美國經濟結構來看，是一個非常長期持續發展，除了行業本身，這個行業占GDP的比例也還在不斷提高。第二，他投的重倉行業是在這個過程當中，美國既起到了吸引和分配全世界錢的世界金融中心的目的，也在美國國內的經濟結構變化當中，起到重要分配作用的金融調節器。他持有重倉的這兩件事，從過去50年美國的金融發展來看，大概是宏觀上最重要或者最大的兩個賽道。放在今天的中國也一樣，因為我們的第三產業在幾年以前躍過了50%以后，現在我們的第三產業，除了制造業和農業之外，廣義上的消費行業也占了我們GDP貢獻的大概55%，正負可能有1%的波動在不同的年份，而且在快速增長過程當中。從這個邏輯來看，他的這兩個長賽道在中國之后的很長發展周期里，也會成為相同的長賽道。

　　主持人：李總既在美國工作和生活，也在中國大陸工作和生活過，您可能對巴菲特的理解跟我們又不太一樣，在巴菲特的價值投資的理念當中，哪一部分理念讓您至今仍然受用的一部分？

　　李豐：今天我們討論價值投資，其實更多的人形成的第一印象，當然也是一個相對準確的定義，是他用比較長的時間維度來持有一只或者多只股票，并且在一個較長的時間維度當中，讓這個公司的價值增長和發展能夠得到價格上的兌現，或者是股票上的兌現。這兩件事情，我們認為是普通人大家一起抽象印象中的巴菲特。它分成兩半，一半叫資金，一半叫資產。剛才我們說的是資產，為什么在一個經濟周期或者是在美國對應的經濟周期里，這兩個賽道會成為長期增長的大賽道。

　　第二個問題，我們理解巴菲特或者是我們常規來分析一個金融模式，假定它代表的是一種投資方式，它的第二個部分，它的資金構成其實也在一個正確和有意思的周期里。從70年代開始，湊巧美國非常多的機構化資金（保險、養老、大學捐贈）等等基金開始允許和加快對權益類資產的投資，這些錢允許去投一級和二級市場。在這個情況下，導致這些錢本身是一個周期性很長的錢，不管是養老還是捐贈基金。70年代開始美國的同一個階段經歷跟中國相似，散戶或者是普通老百姓直接交易股票到透過投資基金來交易股票，也是一個在快速發生的過程。資金的這兩種情況下的機構化帶來了這個錢本身從資金程度上的長期性。所以，這兩件事之間的配合，或者是在同一個周期的共振，才造成了我們今天講的價值投資。中國湊巧在資產端，剛才我們解釋了一部分。在資金端，國家銀保監會也好，國家政策也好，在鼓勵相同的機構化，比如保險機構、比如合理對應的金融機構的錢，還包括個人養老金可以做金融投資，所有的這些政策對應回來跟我們剛才講的是類似的，這些相對周期比較長的錢也在比較快地開始進入中國的資本市場，不管是一級還是二級。對應過來整個中國的二級市場在過去的7、8年當中，資金結構的整體機構化水平也在比較快地提升，跟巴菲特70年代開始的同周期的美國是類似的。雖然我們在早期因為資金和資產兩個方面同周期的現象和同周期的邏輯，我們也會出現越來越多的像這種投資邏輯的方法。

　　主持人：每一年巴菲特股東大會都會引發很多投資人的關注，我們有的時候只能看到別人去給他做投資的提問。如果兩位今天有機會在2022巴菲特股東大會的現場，昊飛總，你會給巴菲特提一個什么樣的問題？

　　劉昊飛：因為我去現場參加過巴菲特股東大會，能夠被點中還是特別幸運的，我們都希望被點中，但確實概率太小了。因為我們是機構投資人，可能更關心的是不巴菲特和芒格這50、60年很成功，他們給團隊的授權機制會是什么樣的。因為媒體關注的還是這兩位老人講了什么、說了什么，但實際上從我們來講，我們關心的是組織的機構化的建設和傳承的問題，他怎么去選人，怎么去培育人，包括怎么去提拔，怎么去交棒，我很想聽聽巴神對這個問題的看法。我們不喜歡叫他股神，喜歡叫他巴神。原因是他的資產里邊的很多公司并不是以公眾公司普通股的持股形式存在的，它很多是控股的，非公眾公司，他只是持有了很多公司的經營權。他怎么去交棒？如何去做？巴神在這一塊一定做了很多事情，只不過今天的董事長還沒有交出去而已。怎么傳承？我們是非常非常關注的。我們也希望伯克希爾·哈撒韋公司除了巴菲特的這個符號之外，在百年之后，它怎么樣去存續，繼續讓這個企業文化去滋養整個公司的運作，這是我們很關注的。如果要提問題，可能從這方面了解一下。

　　主持人：昊飛總的問題更像是一個LP母基金的問題，可能想的更宏觀，更長遠一些。

　　李總因為投了很多特別好的消費類的、科技類的項目，李總如果有機會在今年的巴菲特股東大會上提問，您會問什么問題？

　　李豐：大家在不同的談話當中看到，從他的角度來解釋他的投資哲學的時候提到過，其實對大多數投資人來講宏觀的因素不一定是他挑選股票的主要考慮方式或者角度。

　　我們先假定這句話是對的，如果能提問題，在這個前提下，因為他最近大量地買入了西方石油。從我自己的角度上來看，在這個時候大量買入西方石油，我覺得這個公司經營的基本面、管理基本面在這半年里沒有發生顯著變化，這種情況下買這個公司有一點點像買大宗商品。買大宗商品有很強的周期性和宏觀性，他在這個時候分次大規模地買入了西方石油，是因為他考慮了基本面有變化，還是因為他考慮了更多的除了美國以外的宏觀因素和整個市場的宏觀因素和周期，考慮買入了石油，還是純粹只基于基本面的考慮買了這只股票？

　　主持人：這是一個好問題，我估計我在現場提不出這么專業的問題。的確李總給我們提供了一個特別有意義的問題，我們發現在巴菲特的持股當中，他其實有一部分是相當傳統的行業，比如說美國運通，他就是做支付跟做信用卡消費。其實隨著便捷支付、移動支付的實現，這樣的公司的市場占有率等等是受到了非常大的挑戰，但是巴菲特依然持有這樣的公司。是否巴菲特的理念需要有進一步更新的必要？是否也存在落后的問題？李總怎么看待這些問題？

　　李豐：這是一個特別有意義的問題，正好我今天跟幾位不同背景的同行、重要的互聯網平臺負責人都談到了相關的問題。什么問題呢？我們先看美國的經濟發展過程，拿金融行業舉例子，美國的大部分金融行業或金融服務行業，在90年代中后期之前，金融和金融服務行業就已經是一個充分競爭加充分市場化，它的格局和產業鏈條已經形成并且充分競爭了，這個時候加了互聯網，然后又有移動互聯網，它出現了非常多的模式。但是因為它的服務鏈條和產業鏈和充分競爭已經形成了，再接著進入了互聯網。所以，這些互聯網所代表的科技，對于美國的金融行業在較長一段時間當中，它是一個信息傳遞效率提高的工具。這是結論。

　　中國是什么樣呢？中國有一些特殊，因為中國在進入這些行業高速發展和競爭的階段，先進了互聯網，有了比較高的互聯網滲透率，同時進了這個發展周期，這個時候中國的很多模式就變成了不僅是信息傳遞，而介入了這個服務本身。

　　我舉一個最簡單的例子，大家就能明白。簡單來講，美國在餐飲服務這個鏈條當中出現更多的是Yelp，更像中國的點評這樣的商業模式，是個信息媒介，撮合供需。但是在中國出現了外賣和點評加在一塊兒，外賣已經是餐飲的服務的一部分了，而不只是信息媒介了，因為加了外賣小哥，加了選菜等等支付。這種情況下，其實中國的互聯網對于服務行業的模式和效率，從提高到改變，到滲透，所有的事情都比美國來得劇烈，美國的問題是信息傳遞效率先被互聯網改變了。在美國大公司已經成型的互聯網服務或者相關服務行業的大公司轉型學習和借助互聯網或叫信息傳遞工具的能力會比較強，因為它在充分淘汰之后剩下的那個位置，已經被淘汰過了，并且他還得勝了，這個時候多了一個信息傳遞效率的工具，他去學習這個新工具，使機會大一點，雖然有的也有挑戰。在中國可能我們講傳統行業轉型，會要求更高一些，因為它不僅轉的是信息傳遞，甚至是創造了非常多這個行業本身的模式，就像剛才講的外賣是餐飲的一部分，而不只是傳遞餐館信息這件事。

　　主持人：李總的分析讓我們搞清楚了一些問題。其實我們去討論巴菲特投了一些傳統公司，很大原因在于大家覺得互聯網也好，科技也好，有很多在日新月異的狀態，他仍然持有一些非常傳統的公司，理由究竟是什么？昊飛總，您是巴菲特的粉絲，說是不是巴菲特的投資理念過時了，您肯定是不太認可的。但是他依然持有那么多的傳統公司而不是更現代化的公司。您是怎么看待他的決策的？

　　劉昊飛：這個問題，不同的提問者的出發者不太一樣，或者大家假設我們投資一家公司是投資這家公司的快速成長，尤其是在一級市場的股權公司，一定是投在這個公司的非共識階段，尤其是早期VC的投資，我們相當于是去挖掘一個公司的想象空間，這個想象一定還沒有創造出價值。很多公司上市的時候沒有盈利，甚至上市一段時間之后才開始慢慢地有所盈利。包括美國的VC市場，包括整個中國的股權市場，都是這樣一種情況。我們把這個認為是對成長的挖掘，是對未來高速發展的一種追求。但是我們發現巴菲特的價值投資投的不是這樣的標的，甚至不需要這樣的標的，他追求的是另外一種確定性。巴菲特對投資成功率的要求是很高的，但是一級市場股權投資天生不太具備那么高的成功率。所以，他對投資成功項目的倍數要求是很高的。投資了一個項目之后，它可能要給我獲得很高倍數的回報，因此我就要挖掘一些在未來幾年里邊它具有很高爆發成長性的這些領域里的公司。而巴菲特并不是追求這一點，他追求的是這家公司已經具備相當的市場地位和市場份額，他能夠可預期地創造出不錯的現金流。他對一個公司的認知，所謂一個公司的價值，你要先看到這個公司的價值在什么地方，他認為這個公司的價值是能夠在未來很長的時間之內創造出可預期的現金回報，按照這個現金回報做折現，來計算出一個公司的價值。

　　所以，他對這個公司在未來的時間里能產生什么爆發式的增長是不感興趣的，甚至說他不太追求這件事情。而他的理念和追求高爆發成長的理念最大的反差的時期就是在90年代后期到2000年初，那段時間里，很多人都認為巴菲特真的過時了，看不懂科技公司，看不懂互聯網，會完美錯失這樣一個大的時代。但是巴菲特就堅守，我到底應該怎么去決策我的投資？不管別人認為我落后也好，過時也好，但是他的堅守最終確保他在整個互聯網后面的時候是毫發無損的，這一點充分地展現出來他投資的出發點，他是真正出于價值空間的考慮，而不是一個公司高成長的速率。

　　今天投的一些公司確實看上去比較傳統，我們要考慮兩點，這個傳統的公司，包括他投資鐵路貨運，這家公司持續創造現金流的能力和盈利能力其實一直非常不錯，在這個基礎之上，他增長的速度可能并不快。但是有一點，我們要看的話一定要連續看他過去一段時間之內，尤其是他持股的成本怎么樣，這一點很重要。巴菲特所謂的價值投資，從格雷厄姆學到的是在一個公司被市場嚴重低估的時候買進，按每股收益來講，假設一個公司的股價是50元，它的每股收益可能是5元或者是6元，這個公司在市場好的時候，可能按照20倍來交易。市場不好的時候，可能按照5倍來交易。巴菲特可能就等到市場按20倍交易的時間窗口期也不會很長，按照5倍交易的時間窗口期也不會很長。但是當這個市場真的做到5倍、4倍甚至3倍的時候，可能就是巴菲特撿便宜的時候，就會按照一個很便宜的價格買進，持股成本非常低，可能幾年之內通過分紅就把他的持股成本賺回來了。這種情況下，他的安全邊際非常高。所以，他并不擔心傳統行業的增速不快，而他已經獲得了很確定性的收益。他只需要判斷在未來的幾十年或者幾年時間里，這個行業、這個領域的公司只要不被快速顛覆掉，他就有可能繼續獲得穩健的投資收益。

　　當時他舉過一個例子，他買了一家做糖果的公司，叫喜詩糖果。當時收購的時候非常便宜，很便宜地把它的股權收購過來，這不是一個公眾公司，但他其實賺到的錢已經是當時投資這個公司的幾百倍，遠遠超過了它的成本。今天這個公司就算死掉，對他來講也是特別賺錢的一個投資案例。

　　從這個角度去理解巴菲特就不會給他強加說一定要投資五年十倍甚至是五年五十倍、五年一百倍回報的公司。他不做這樣的投資。

　　主持人：昊飛哥給我們做了一個特別形象的介紹跟總結，比如說巴菲特更看重的并不是追風口，也并不是要求他5到10年的增長率，要求的是長期、穩定回報的預期。

　　李總，剛才您提到關于金融行業的問題，如果說我們現在去看一個支付類的類似于信用卡的標的，應該從哪幾個維度去看這個標的？因為目前的便捷支付很發達，有些已經成為了過去時，有人也在質疑這個模式創新是否仍然能夠持續。如果有了這樣一個標的，就是做便捷支付跟信用卡等等這些功能，我們應該從哪幾個維度看這個標的？

　　李豐：你這個問題問得特別好，在中國其實有非常多的模式，它看起來跟美國相似，但是卻完全不一樣，甚至還有很多事情是完全創新的，但是看起來又有相似性。

　　拿你剛才講的信用卡的事打一個比方，分兩條路線來看一看。因為美國的每一個周期都是發展非常成熟，即使在沒有互聯網的時候也完成了各個周期，所以美國非常完整地經歷了從現金到個人支票，從支票到信用卡，然后從信用卡到PC（所謂計算機支付），又再到了手機支付，每一個周期都比較完整。在手機支付的時候美國出現了一個公司Square，簡單來講就是在手機上插一個小的便捷刷卡器，在上面刷信用卡，直接拿手機可以當成讀卡器，完成這筆信用卡的交易。這是美國完整出現的所有的商業模式。

　　中國的問題是什么樣？我們百分之百經歷了現金的這個階段，我們所有人都沒有經歷過個人支票的年代，我們秋收直接跳到了信用卡。信用卡大概在2012、2013年左右，中國理論上的持卡人群應該有5億多，但只有3億多信用卡，活躍持卡用戶只有8000多萬。所以，中國當時信用卡在應持有信用卡的人群里的滲透率只有不到20%，在2012、2013年的時候。我們在信用卡還沒有太滲透，甚至只完成了20%的情況下，就跳到了移動支付。中間有人創業，做了跟美國Square一樣的東西，就是在中國做可以插在手機后面的便捷刷卡器。

　　主持人：拉卡拉。

　　李豐：卡拉卡后來做成了移動POS，但是那個便捷刷卡器是個人用的，我是一個個人店主，我在我手機USB的那個地方插一個插卡器，拿手機當讀卡器，周圍沒有任何人用這個玩意兒，這個東西在中國曾經有一陣創業風潮，在2012到2013年，直接就跳過去了，跳過去之后，這些公司都沒有活太大，中國直接到了今天我們知道的移動的二維碼支付和手機支付。

　　我把這兩個國家的發展過程講完之后你就會發現，我們怎么評價一個商業模式？因為美國是充分發展、充分競爭、完整周期，每次一個新東西替代上一個周期的時候，都有很多延續性。比如說跳到了移動支付，為什么在美國出現了Square，就是在手機后邊插一個便捷刷卡器就可以收單，是因為美國信用卡人均持卡超過一張，滲透率接近百分之百，導致的結果是信用卡的持卡人群和持卡習慣太普遍。但是到了移動支付之后，并不是所有人一次轉到了移動支付，而大家還需要使用信用卡，但是又是在一個沒有刷卡器的情況下使用信用卡。所以，在這個時候美國出現了一個商業模式，是在手機變成刷卡器的一部分，但仍然讓你用信用卡來刷。這是美國的發展過程，它是個非常漸進、完整周期逐漸迭代。中國的問題是中國跳得很快、發展得很快，中國跳過了好幾個環。所以，移動支付，當大家習慣了，因為手機滲透率是百分之百，大家都習慣了用手機既做付款，又做支付，部分意義上跳過了信用卡，甚至跳過了手機上的刷卡器，直接來到了手機支付甚至手機信用卡。這是中國的發展模式。你問手機信用卡在中國好做還是在美國好做？我認為在中國好做，作為一個創新模式。但是手機刷卡器在中國好做還是在美國好做？歷史結果已經證明了，在美國是一個很大規模的上市公司，但是在中國都沒有人能創業成功。你剛才問在中國和美國就要把大家的發展節奏和速度、環境、基礎設施的不同都考慮進去，才能得到一個結論“A這件事在中國更合理，更顛覆，B這件事在美國更合理，因為它更具有延續性。”

　　主持人：巴菲特如果在中國做投資，他如果是一個中國人或者是他的基金在中國，他在選標的的時候跟美國的邏輯也是不一樣的。像您剛才提到，他可能更多地是由于在迭代的過程中對某些硬件的執著，要不斷地延續，但是中國完全逾越了這樣一個階段。很多人在講過去美國的這一段增長是由PC機和互聯網帶來的，中國的這一輪增長是移動支付跟智能的移動電話帶來的。如果按照價值投資的角度去推理，下一個可能會爆發增長的周期會是在哪個另議？昊飛總，您怎么來看待？

　　劉昊飛：中國PC互聯網和移動互聯網是一個銜接的過程，基本上還是2010年代以后，智能手機才比較普及。2010年往前的十年時間里，中國的第一代網民在90年代中后期開始接觸網絡，但是中國BAT的成立是2000年前一點點，那個時候都是基于整個PC互聯網。但當時中國PC互聯網的發展邏輯是比較簡單的，真正是copy  to  China，把美國的模式搬到中國來，包括馬云早年的創業也是因為在美國看到了互聯網很普及，才想在中國做這件事，雖然他不是工科出身的背景。所以，美國在新技術發展領域里是中國的一個好老師，我們去抄他們的或者是結合中國特色的市場去發展美國的模式，在中國做適當的改造，2000年到2010年，所有中國互聯網公司的成功基本上都是走的這條路，而且他們基本上都能找到美國的對標公司或者是美國模式的本尊。甚至很多中國人都不知道美國的本尊是誰，但是大家用得很high，比如支付寶，很少有中國人知道PayPal是支付寶在美國的本尊，大家可能都只是知道支付寶而已。

　　這個路徑到了移動互聯網時代，用戶的數量、滲透率大大提高。在PC互聯網時代，2010年前后，增長都已經達到很平緩的階段，因為必須得在PC機上去聯網，PC機的數量、覆蓋，包括每天坐在它跟前不動的時間其實是有限的。所以，智能設備聯網了之后，它帶來的便利性和隨身性就開啟了整個移動互聯網搞一個量級的商業機會，因為PC機上大家在線的時間相對來說是可以算得出來的，每天對著PC兩個小時不少了，而且能夠坐在辦公室里面的人群數量只是占一定總人口比例。但是到了人手一部智能機的時候，這個局面就發生了一個根本性的躍遷，10億級別智能機的使用數量和每天幾乎隨身可以聯網的一個在線時長，可能從每天2個小時變成了只要醒著就聯著網或者只要有wife就聯著網，必要的時候用手機的信號，2G、3G、4G也可以聯網，每天在線的時間變成8到10個小時甚至更長。這是在移動互聯網里面產生的機會更多的應用，其實是來自于網民數量的增加和在線時長的增加疊加之后，可能比PC互聯網的規模大一倍還要大。

　　沿著這個路徑，未來互聯網甚至是一些的智能的物聯網設備連接完了以后能夠產生的，包括現在的很多工業設備，不光是在消費互聯網領域，中國的設備已經有很多，有很多智能穿戴的產品，這些東西聯網之后，智能化的想象空間也是非常大的。

　　這只是一個線性的思維，今天在美國已經開始變得熱度很高的像web3，web3就是把過去所有的互聯網服務是由幾個大廠提供的模式給打破了，而是讓用戶的每個行為都能夠被追蹤、被認定、被賦予一定的價值，從而形成一個所謂的去中心化的網絡的試點，用區塊鏈技術做一個底層支撐，這是一個非線性的發展。

　　從線性發展的角度來說，可以想象一些東西，但是跳出線性的拘束之后，你可能能看到更廣闊的一些東西，而且尤其是在中國有這么大的人口基數。今天我們看到為什么元宇宙這個概念從去年開始很火？我們投資覆蓋的Roblox去年早些時候在美國上市，它是第一個定義自己是元宇宙第一股，市值漲得很快，帶起了大家對metaverse的關注。在國內也就跟著火起來，其實我們也是跟著美國的節奏。但是元宇宙其實就是把過去的移動互聯網再往下發展一層，包括AR設備，所有這些能夠集成在一起，加上區塊鏈的技術，加上NFT的交易，把這些都能想象在一起的時候，締造了更大的一個未來的世界、空間，就變成我們可以往后發展，在路徑上面不一定是沿著一條線性的路徑，它有可能會有新的技術推動甚至新的理念，包括web3的理念，它更重要的是因為有區塊鏈技術的支持而導致它的理念上產生新的躍遷，從而激發更多用戶自主的價值貢獻，自己還能從中獲益。這是我們在未來一二十年能夠看到的愿景，今天在中國已經有很多創業者在為自己的這個夢想去創業、去追逐，也是一個好事。任何一個時代在你覺得發展得已經很到位的時候，一定會有新的推動力產生，有可能是新的技術甚至是革命性的技術，也有可能是一些技術發展到一定階段成熟了，帶來了組織關系跟社會關系的改變，都能帶來很多發展的空間。

　　所以，我們已經覺得今天發展得比過去先進很多了，但是未來還有很大的空間永遠在等著我們，這是作為投資行業的從業者的一個很大的樂趣，永遠看不到盡頭。

　　主持人：我們發現在過去這幾輪增長當中，無論是美國的PC端到互聯網，再到中國的移動互聯網和移動支付為代表的，大家可能更多地仍然要依賴于像硬件的產品。

　　李總，下一輪的增長當中，很多人說在看風口，我們是不是會完全脫離開真的有形的硬件，成為下一輪增長的階段？因為所有有形的東西，某種理論上來講都是對你的一種束縛。你是不是看好完全脫離開硬件的增長的機會？

　　李豐：衡量社會發展和效率提高的宏觀指標叫TFP，叫全要素生產效率，縮寫是TFP。全要素生產效率是衡量一個國家、一個社會、一個經濟體，在1920—1970的美國和1970到2020的美國，這兩個50年當中，哪一個50年的TFP高呢？跟所有人想象可能不一樣的是第一個50年的美國TFP的增長是三倍于1970—2020年。而1970—2020是我們眾所周知的所謂叫互聯網時代。其實美國從80年代到2014、2015年之間，長達40年或者30多年當中，它的整個生產效率的增長是不高的，事實上是非常低的，其中有非常多的年份長的時間是平均不到2%，年對年的增長，在TFP上。其中只有很短一段時間，是互聯網泡沫破裂的那幾年，大概1999、2000年到2004、2005年，很短的四五年里，它曾經有過5年的TFP的高增。那五年的生產效率高增是因為什么？當互聯網第一次普及，雖然泡沫破裂，但是普及了，這件事的第一次普及，帶來了通訊、娛樂、媒體和信息傳遞效率的增長，那一次有5年時間，在這個長達40多年的周期里，那5年反而是最高的5年，但之前、之后其實并沒有帶來整個美國經濟的高增，就是所謂互聯網和科技，這可能跟我們所有人想的不一樣。

　　你的問題很有意思、很有意義，為什么這個很巴菲特？剛才昊飛哥也講了，我把剛才的結論簡單重復一遍，1970年到2020年非常長的50年當中，其實大家非常熱衷的互聯網和物聯網相關的應用，對整個美國經濟增長的貢獻是不如再往上那一次工業革命，是遠遠不如還遠遠不如。并不是將來一定不如，但是那50年是不如的。原因是它只改變了信息傳遞的事，很大情況下并沒有改變人們本身和社會本身花錢、賺錢的較多方式方法，在美國主體上并沒有改變。

　　為什么在中國不一樣？中國因為各行各業尤其是在這個周期里應該快速發展的一些行業，比如說服務業、部分的消費升級，還加上國家做的制造業的升級，還加上甚至國家管理方式，跟政府相關、跟治理相關，跟基礎設施相關，所有的這些正在高速發展的周期因素，在這個時候，他們先進了互聯網或者先進了數字化，數字化既包括PC，也包括手機，還包括將來用的可穿戴產品、物聯網傳感器，這些事情使得這些高速增長的行業同時期進入了數字化，而這些行業在成長過程周期當中已經完成了數字化或者快速進行數字化，會使得這些行業獲得更好的發展效率，而不只是像美國一樣完成了整個行業發展之后才用數字化來解決信息傳遞效率。我們的問題是在這些行業發展的時候就嵌進了數字化，所以才會產生越來越多因為在中國由于數字化而改變或創新的商業模式，或者叫行業發展方向，或者叫行業發展效率。你剛才講能不能不借助硬件而完成更多的經濟總量和經濟效率的提升，這件事在中國反而會有可能有更多這樣的例子，在美國因為相對固化的周期或者相對已經成熟的產業，只能借助這件事來完成信息傳遞，在過去的50年里，在2000年到2005年，美國出現短暫的TFT全要素生產要素提升周期，但之前和之后都沒有我們想象中那么大的影響和對社會進步的推動。

　　主持人：巴菲特的行為方式跟他的行為藝術，其實很多時候影響了一些投資人對標的的判斷，甚至有些人認為影響了公司的市值和人們對這個公司的期待。比如他喜歡喝可樂，經常會看到他跟可樂各種不同的照片、形象出現。昊飛哥，他的這樣一種行為模式，很多時候是不是故意在做這件事情？要告訴投資人這個公司是有價值的？這是不是一種很好的互動關系？也是你們這樣一些投資人值得學習的地方？

　　劉昊飛：因為大家可能對這個品牌本身也有了解，因為巴菲特是可樂的股東，會更加關注。事實上也蠻可愛的，我上一次去是三年前，2019年的時候開會的時候桌子上擺著可口可樂，還有喜詩糖果，我拿著望遠鏡仔細看了一下那個糖果，挺粘牙的，我肯定不會吃的，但是就擺在那個地方，而且真的吃，芒格老爺子真的是在吃。因為芒格說話比較少，主要是巴菲特在講話，巴菲特語速比較快，芒格老爺子語速慢。點是巴菲特在話的時候，芒格有時候精神不好，瞇一會兒，有時候就拿起糖吃一塊，很可愛。兩位老爺子很率真。他真的是給品牌代言，因此能給他多少銷量嗎？其實并不是。他反而是因為這些品牌是因為有相當廣的受眾，是一個大家都很認可的品牌，他們才去選擇它們進行投資，是因為這些品牌本身就有很強的粘性和用戶忠誠度，而且不斷地復購、高頻的消費，所以才會去投資這家公司。就像巴菲特當時投資吉列，為什么會投資吉列？是因為每天早上起來的時候就會想到全世界現在有多少億男人都在用吉列刮胡刀刮胡子，有這么多受眾，他只是其中的受眾之一，他不需要給這個品牌做代言，但是他真心流露了對這個品牌的喜愛。真心不二，因為他喜歡了這個品牌，他投資了這個品牌，他也使用它，我們反而覺得這個老爺子之所以能夠這么長壽，是因為他活得不擰巴，活得很率真，怎么想的就會怎么說，他怎么想的，也就會怎么做，這一點正是我們要學習巴菲特和芒格的很重要的一個點。

　　主持人：李總，我看到很多投資人看了一些項目之后，尤其是在消費品領域當中包括智能硬件，自己首先會成為一個粉絲，也會強化這個產品的一些優缺點。我知道您投了很多很不錯的消費類的標的，我不知道您個人是不是真的也喜歡喝咖啡，因為您也投了一些很好的咖啡的品牌。您會放棄其它品牌消費的機會嗎？或者強化您投的這個品牌？您是不是會強化這個過程？也會有一種行為藝術的概念在其中？

　　李豐：我們作為一個基金或者機構，我們會拿我們投過的有意思和令人驕傲的品牌做禮品送給我們的伙伴們，但是你要問我自己，其實我比較多的是通過觀察和理性來得到投資結論的。

　　簡單回答您的問題，如果這類產品我使用，我通常會按自己的喜好使用。當然你說會不會在這類產品中涉及到我們投的標的有偏愛，肯定也有點情感上的偏愛。但是會不會說我從此以后跟任何人都絕口不提這個品類的任何其它可替代的產品，我應該沒有那么絕對。

　　主持人：大家還是一個開放的心態，這樣才能容納下更多優良的標的進入到您的視野當中。我們發現在過去巴菲特對科技股并不太感冒，直到后來投了蘋果，包括IBM跟甲骨文，但其實后兩個投資標的應該說都并不是一個成功的投資的標的。巴菲特是不是也在不斷地突破自己的邊界？突破自己對于科技的認知？李總怎么看待這個問題？

　　李豐：現在有非常多在20年前或者10年前我們視為顛覆性創新的科技產品和科技行業或模式，現在它們已經變成了各行各業的一部分，或者說它們已經變成了融入傳統行業。在這個時候其實我們更多地就可以把它們某種意義上看成不叫傳統行業，看成是一個主流行業，而不再是個顛覆式創新了。當然這里有邊界，有的是這樣，有的不一定是這樣。即便有的是這樣，變成了傳統行業或者主流行業的一部分之后，它也還在經歷快速的迭代。大籠統上來講，很多科技行業經過發展之后，已經是主流行業，不再是挑戰者或者是顛覆者，它已經變成主流經濟結構的一部分，這種時候其實你可以像看待你過去評價很多同行業或者沒有這些科技之前的這個行業的很多公司、很多競爭力、很多壁壘一樣來評價它們，從這個意義上來講這可能是對的。比如蘋果部分意義來講今天更像是站在這個位置上，這個例子不好，更像15年前的諾基亞或者20年前的諾基亞。但是有的行業并不一定，比如軟件，其實軟件雖然變成了各行各業的一種生產力工具，但是軟件本身的迭代仍然在快速進行。所以，它雖然變成了各行各業的一部分，已經進了主流賽道，但是有的時候并不一定意味著這個行業因為你進入，它的迭代速度會變低，它可能還在不斷地以新換舊。所以，你原來具有的那個優勢也許有可能會被重新快速挑戰甚至顛覆，即便它已經是主流行業了。這是您剛才講的幾個案例當中，我們今天仍然不能完全下結論，比如巴菲特原來熟悉的投資邏輯，有的雖然進入了他熟悉的行業規律，但是仍然帶有一些明顯新的規律，尤其是在迭代上，需要重新考量或者加入新的元素來考量。

　　主持人：昊飛總，像蘋果這樣的公司后來會進入巴菲特的視野當中，而且不斷地增持，巴菲特是怎么說服自己的？他過去是堅決不看科技公司的？他怎么說服自己的？

　　劉昊飛：大家可能在認知上把巴菲特和他的投資方法跟科技公司形成一個鮮明對立，可能也不一定是那么百分之百成立的結論。蘋果就是一個特別典型的例子，它的起家是一家特別黑科技的公司，而且是一個工程師創業團隊，是這樣一個發展的過程。但是當它在移動互聯網時代獲得了巨大成功之后，它變成了每個人所擁有的一個設備和一套生態系統的時候，蘋果公司形成了很強的一個競爭壁壘，它比諾基亞更厲害的是諾基亞只是其中的一個終端給到你，但蘋果實際上是提供了一套基于它終端之上的軟件和一堆開發者來為你服務，你脫離開這個終端的話，實際上會損失掉很多你的體驗。大家形成了一個很強的網絡效應的情況之下，它的軟件加上硬件共同打造了這個商業模式的很高的壁壘，從而讓這家公司基于它的科技發展到今天，成為一個很強的商業體。這個商業體里，科技是必要條件，但是更重要的是它作為一個商業體，已經形成了可持續的一個引領力。蘋果一年的凈利潤超過1000億美金，中國到今天為止還沒有這樣的公司。即便是在五年前，巴菲特其實看到的是蘋果這家公司獲得盈利的確定性，因此他會投資這家公司，認為它的可預測性能夠給他帶來很好的收益，在他出手的時候，也會評估到底這家公司是一個足夠強的偉大的公司，還是一個平庸的公司。偉大的公司也不一定非得等到它的股價跌到特別兇的時候，在一個很便宜、便宜得不得了的時候買進，而在一個合理的價格去買進一個非常偉大的公司，這也是芒格幫助巴菲特去樹立起的一個理念。有了這個理念，有了這樣一個標的，對他來說出手就不是一個特別意外的事。而且對于巴菲特管理伯克希爾·哈撒韋來說，整個資金管理的規模是千億美金級，如果投資的標的太小，即便是一個很好的公司，對它的整體收益貢獻很小。所以，他必須得看那些相對體量比較大的公司。蘋果發展到2016年巴菲特出手的時候已經是幾千億美金的公司，因此它進入了巴菲特的視野，能夠有一個穩定的收益預期，自然而然也符合巴菲特的審美標準。縱然它帶有很強烈的科技的標簽，但是它跟巴菲特的標準并沒有產生激烈的矛盾，甚至是符合他的標準的。我們這樣來理解就不太會糾結它是不是一個科技公司，一定不能投。

　　主持人：這個觀點其實非常關鍵。有的時候公眾對于巴菲特的投資理念跟我們所認為的高科技公司跟非高科技公司之間，是有著某些差異的。昊飛最提到一個問題，這個詞很準確，他說到一個審美的問題。李總，我看到你投的一個標的，說真的，它的顏值特別高。所以，在進入您的投資視野的時候，是否也會把審美作為很重要的一個考量的維度？是不是也從巴菲特身上看到了這方面的一些經驗？

　　李豐：這是兩個道理。我們先拿蘋果來舉例子，蘋果毫無疑問里里外外的設計做得非常好，但其實最重要的問題這么看，全世界到今天為止，應該講在智能手機這么大的市場和品類中，能夠從頂到底、從軟到硬都能夠自己擁有獨立的技術設計和集成能力的企業，幾乎全世界只有三個公司：如果不受制裁的華為、三星和蘋果。在這個基礎上，如果不是因為特別的原因，本來前三名到2017年、2018年之后，已經能明顯地確定基本上就是他們仨，在較長一段時間當中。在這當中當然設計有用。

　　回到您說的消費品本身，因為在中國當然也包括美國，在絕大多數的情況下，在中國更尤其，因為制造太發達，我們叫商品相對是供過于求的，這是沒問題的。在供過于求的琳瑯滿目當中，消費者為什么能看到你、記住你、選擇你，這件事就變得尤其突出和重要。在能達到目的的所有手段當中，設計肯定是其中的一個。但是蘋果、三星和華為證明，除了設計，其實擁有對這個產品的使用和制造過程當中方方面面的技術前沿要素同樣重要。

　　主持人：昊飛總，其實巴菲特在看重蘋果的時候，也可以說他看重的是蘋果所能輻射的產業鏈上中下游，包括用戶自己產生內容等等這樣一個判斷。但是很多時候我們發現新的標的的時候是要看小而精、小而美的，而并不是去看非常龐雜、產業鏈非常巨大的公司和標的。這個當中是否有一個矛盾？怎么去取舍？

　　劉昊飛：對于投資人來說，建立一個選擇判斷項目優劣的標準，很難評判哪種一定是對的，但是投資機構最終要通過自己的邏輯而進行投資決策，而獲得一定的投資結果，這個投資結果背后的出資人認可還是不認可，最終決定是不是有足夠多的資金跟他往后走。

　　從這一點來說，巴菲特從50年代開始到60年代，在他比較早期的時候，他的資本收益率確實是很高的。但是當他的整個管理規模達到百億、千億，現在是大幾千億美金市值的時候，他所選擇的范圍已經越來越少了。早期他可以選擇小而美，可以選擇某個產業鏈上某個鏈條里面的隱形冠軍，包括我們那一年去以色列的時候，他在以色列收購了一個Iscar刀具的公司，從做硬件刀具本身到整個配套到客戶那兒所有的供應服務都非常完美，可以實現分鐘級響應，這個刀具壞掉，可以分鐘級響應換上新的這樣一家公司，那是在2015年的時候，他控股了這家公司，幾十億美金。但是今天這樣一個投資對他來說，可能對整個伯克希爾·哈撒韋資產的增加已經顯得無足輕重。所以，他可選擇的機會就非常少，賬上就會留著足夠多的現金，真正有好的機會的時候再去出手，而出手的量級可能都不是10億美金級別，至少要達到50億美金甚至更高級別的時候，他才有理由去做這樣一個決策。換個角度來講，我們今天從這個角度來講比巴菲特要幸福很多，因為他可選的標的太少了，但我們其實可以選擇的標的還是很多的。我相信今天有很多在A股進行投資的投資者，如果你對A股某些公司持續研究，而且這些公司本身確實質地很優質，最近這幾個月尤其是最近這幾天的下跌，可能就給你創造了一個非常好的買入的機會。當然你很難講你買入之后它不會再跌，它有可能再跌。但是巴菲特顯現出來的很強的一種性格上或者是優勢的一種心理是，他覺得達到他的買入價格的時候，他就去買進，而且如果價格再往下跌，他不會認為自己錯了，再止損賣出，因為他并不是看到別人認為這個籌碼不值錢，所以我也認為它不值錢，把它賣掉。而是我認為它值錢，別人認為它不值錢去甩掉的，讓這個籌碼更便宜，我有理由再接一些回來。這個觀點在今天的股票市場里，最簡單的我買了之后就價格越跌越補充，這個結果不一定是對的。但是巴菲特正是因為他有了對標的公司非常透徹的研究，他說股票市場從短期看是投票機，大家手里拿的籌碼是買入和賣出。但是從長期看是稱重機，稱重機的意思是我懂得如何對一個公司的價值進行評估。正是因為我能夠做估值，所以我才知道這個市場定價錯了，定價錯了我就買進，買進之后它再跌我也不怕。這是他在70年代的時候買進《華盛頓郵報》時的一個邏輯。他買進華盛頓郵報之后，他的價格最多又下降了40%、50%，但是他一直沒有賣掉，甚至還補了倉。三年后華盛頓郵報的股價買到了他當初買入的成本，但是當他當初把華盛頓郵報賣給亞馬遜的時候，賺了大幾十倍，是他賺的倍數比較高的公司。

　　這就是巴菲特的邏輯。

　　主持人：對，昊飛總給我們提了一個特別重要的信息，其實我們在談到巴菲特的投資理念的時候，他會買像《華盛頓郵報》這樣一些內容性的標的和平臺，但其實我們有一些聲音就認為，web3.0這個時代就是一個去中心化的，讓更多的人有他的內容的閃光點和被更多的人所看到的一個機會。如果是把這個機會跟巴菲特的投資理念做一些疊加或者是重合，未來我們在內容領域的投資方向，哪些可能會是需要被我們所看到的呢？

　　李總：好問題，中國的發展階段跟美國可能不完全一樣，包括供需關系。所以，結合中國今天的情況，我們自己作為一個一級市場的投資來看，我覺得帶有明顯的互動性、實時性，最好也許還有一部分豐富的體驗度，這種類型的用戶和信息交互的形式是更理想的。我把這句話具像地講一遍，以前具有一定的娛樂性和互動性，更像是我們講的游戲，而游戲并不一定要求具有實時性。今天你把這些體驗的豐富、交互、實時互動可以既看成是設備的發展，比如說因為有了手機能做到，或者擁有了更多的手機設備能做到，也可以看成是用戶需求，因為我們在消費周期，用戶需要得到更多體驗上的提升而不是買更多東西，他要愉悅自己的要求更高，這是第二句話。

　　如果我們看今天的中國基礎設施，是因為我們有全世界覆蓋率最高的5G。所以，有相對最大比例的無線寬帶的傳輸，能夠導致實時加互動、加富媒體甚至加體驗這些形態的產生。所以，從需求端、供給端和從基礎設施的連接端，我們剛才講的這些事在中國更可行。美國因為互聯網的信息媒介作用發展到了一個階段，模式進化到了一個階段，當然也是因為本身從文化屬性上來講，它就更個人主義，要不然也不會馬斯克去買twitter。總這個意義上講，今天它的web3如何讓信息傳遞的過程更個性化和更個人化的發展方式。中國其實可能是要更多的體驗化，更多的以我為主和更多的娛樂和互動化。

　　主持人：昊飛總，我們可以預測一下未來巴菲特可能會在web3.0階段，在內容方面做投資的展望的話，您覺得他大概是什么？因為他現在已經買了暴雪，未來會不會在這方面做一些AR的嘗試？做得更加深入，直接奔到元宇宙，兩個老頭也會在上邊起舞？

　　劉昊飛：以我們對巴菲特的了解，他不太會做試錯性的投資，不太會去投資一個事去驗證它的模式，他會去做能夠有確定性結果的，能夠未來有比較確定長期現金流回報的公司，這也是他投資暴雪的原因。因為暴雪是一家游戲公司，但實際上它已經形成了非常強的內容生產能力，而這個生產的內容有很強的變現能力，它形成了穩定的用戶群體和穩定的財務表現。因為實際上單獨投某一款游戲其實都是風險很高的，包括投電影也是一樣的，即使是一個名導演，既使是同樣一個IP，也會有電影的上下波動。所以，投內容一定是他看到了本身暴雪公司里面所生產內容的這套機制已經被充分驗證，并且在未來可見的時間里仍然還有很強的可預測性，才適合投資。他也沒有想到投資完了之后就直接被微軟收購掉，微軟收購暴雪的邏輯一定不是巴菲特收購的邏輯。換句話說，巴菲特是看重它未來可持續的內容創造收入的能力，而微軟是看到在構建未來元宇宙的大的生態里，內容對我來說是非常重要的一個環節，我是基于內容再做元宇宙的體驗，它是這樣的目的。所以微軟和巴菲特同樣都是投資這家公司，但邏輯是不一樣的。

　　主持人：今天的問題沒有問完，兩位的表達都真的特別精彩，我們的時間也已經一個多小時了，很多觀眾可能還沒有聽夠，我相信可以給李總跟昊飛總未來更多的時間跟大家做在線的交流。今天的巴菲特2022股東大會的特別節目的公開課部分就即將要結束了，用最后一段話來做一些總結。李總給一個總結，您對巴菲特這場會的期待或者是祝愿是什么？

　　李豐：因為巴菲特的傳奇正好誕生在了一個特定又有意思的美國經濟周期里，而同一個周期的很多規律也湊巧正在中國開始發生。所以，讓我們期待不管今天如何爭議，在中國這個很長的發展周期，也一定會出現這種類型的杰出的投資天才或者叫投資英雄。

　　主持人：有可能就是昊飛總或者是李總。昊飛總，您怎么來做一個總結？

　　劉昊飛：我很希望能夠去現場，但做不到。巴菲特給我非常重要的一個影響，就是堅持長期主義。因為實際上投資是一個沒有結束的活動，你只要生命在，你就需要去做這件事。他們兩位，一位92，一位98，充分體現了這一點。而且他們也不是在乎別人的眼光和別人短期當下的評價，甚至有別人說他愚蠢的時候，他都不屑于去回應這個事情，因為他知道自己堅守的方法、堅守的能力圈和跟時間做朋友到底意味著什么，因為他體驗過多數人都沒有體驗過的長周期的波動。這一點讓我們心里會覺得更靜，能夠走得更久、更遠。

　　主持人：非常感謝兩位嘉賓的參與，我們也感謝觀眾的觀看。我們相信中國的資本市場跟國際成熟的資本市場相比仍然是一個非常年輕的少年。中國的這些投資者包括我們今天對話的兩位在業界很有影響力，但是大家看到他們仍然年富力強，正是一個非常好的時代。我們相信有這樣一些人的參與，未來可期的時代也一定會到來。

　　感謝大家的收看，我們再會！

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責任編輯：郭明煜