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　　原標題：靴子基本落地，鮑威爾拿走“酒杯”——9月美聯(lián)儲議息會議點評 來源：明晰筆談

　　文丨明明債券研究團隊

　　核心觀點

　　9月議息會議，美聯(lián)儲維持基準利率和購債規(guī)模不變，聲明中提及“如果進展大致如預(yù)期，則資產(chǎn)購買步伐可能很快就會放緩”。經(jīng)濟預(yù)測和點陣圖顯示加息預(yù)期進一步提前。鮑威爾講話較為鷹派，表示縮減購債規(guī)模的條件最早可能在下次會議上得到滿足。我們認為，按照本次會議聲明和鮑威爾講話，Taper或?qū)⒃?1月宣布，12月開始實施，節(jié)奏可能是每月縮減150億美元購債，至明年年中結(jié)束，美債利率拐點或取決于債務(wù)上限解決時間。

　　議息會議結(jié)果：利率工具方面，在本次議息會議上，美聯(lián)儲繼續(xù)將基準利率維持在0-0.25%不變；資產(chǎn)購買方面，美聯(lián)儲稱“如果進展大致如預(yù)期，則資產(chǎn)購買步伐可能很快就會放緩”，并重申將“在實現(xiàn)委員會的最大就業(yè)和價格穩(wěn)定目標方面取得實質(zhì)性進展之前”，繼續(xù)以每個月不低于800億美元的速度購買國債、以每個月不低于400億美元的速度購買MBS。經(jīng)濟預(yù)期方面，美聯(lián)儲增加了“近幾個月，受大流行影響最嚴重的行業(yè)情況有所改善但病例增加延緩了復(fù)蘇進展”，通脹的描述由“上升（has risen）”改為“位于高位（is elevated）”，但仍是暫時的。

　　政策利率預(yù)測與經(jīng)濟前景預(yù)測：政策利率預(yù)測的點陣圖顯示，所有決策者都預(yù)計到2021年底聯(lián)邦基金利率將維持在接近零的水平，有9位委員預(yù)計將在2022年加息，17位委員預(yù)計將在2023年加息。經(jīng)濟前景預(yù)測方面，美聯(lián)儲大幅下調(diào)今年經(jīng)濟增長預(yù)測，上調(diào)通脹預(yù)測。預(yù)期2021年GDP增長5.9%，今年6月預(yù)期7.0%；預(yù)期2021年失業(yè)率為4.8%，今年6月預(yù)期4.5%；預(yù)期2021年P(guān)CE通脹率為4.2%，今年6月預(yù)期3.4%；預(yù)期2021年核心PCE通脹率為3.7%，今年6月預(yù)期3.0%。

　　鮑威爾講話要點：在通貨膨脹方面已經(jīng)取得了實質(zhì)性進展；就自己和許多FOMC成員而言，就業(yè)問題取得了實質(zhì)性進展；聲明中的措辭意味著，縮減購債規(guī)模的條件最早可能在下次會議上得到滿足。如果經(jīng)濟走勢繼續(xù)與預(yù)期一致，可以很容易地在下次會議上采取緊縮措施，縮減購債規(guī)模可能在明年年中左右結(jié)束。縮債將是漸進的，預(yù)計不需要加快縮債步伐；在評估最大就業(yè)時，確實要看不同的人口統(tǒng)計指標，失業(yè)率持續(xù)的種族差距相當令人不安。

　　近期美國基本面情況：疫情方面，新型冠狀病毒新增確診人數(shù)回落，疫情邊際趨緩和。就業(yè)方面，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)繼續(xù)增長，但8月增幅遠低于預(yù)期，創(chuàng)2021年1月以來新低，居民對于疫情的擔憂加劇是新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠低于市場預(yù)期的主要原因。通脹方面，8月PPI再創(chuàng)新高，CPI漲幅驅(qū)緩但仍在高位，能源項是CPI主要增長項，市場通脹預(yù)期有所緩和。消費方面，8月零售數(shù)據(jù)大超市場預(yù)期，消費者信心呈邊際向好趨勢。投資方面，耐用品新增訂單增速持續(xù)改善，但邊際有所驅(qū)緩。經(jīng)濟景氣方面，8月ISM制造業(yè)和非制造業(yè)PMI顯示經(jīng)濟復(fù)蘇放緩，但仍然處于相對高位的擴張區(qū)間。

　　Taper靴子基本落地，鮑威爾拿走“酒杯”不唱“鴿”。本次議息會議聲明首次明確對縮減購債規(guī)模給出信息。鮑威爾在此后的講話中也對Taper著墨較多，同時沒有繼續(xù)以往一貫的“鴿”派言論，而是更多對Taper進行鋪墊。從議息會議聲明首次提及縮減購債以及鮑威爾之后的表述來看，Taper的靴子已經(jīng)基本落地。

　　點陣圖和經(jīng)濟預(yù)測繼續(xù)顯示加息預(yù)期提前，美聯(lián)儲可能比市場預(yù)期更早收緊貨幣政策。本次會議上，點陣圖和經(jīng)濟預(yù)測表明美聯(lián)儲對于長期經(jīng)濟增長樂觀，對于通脹較為擔憂。同時，鮑威爾在新聞發(fā)布會上也并未像6月時一味強調(diào)點陣圖只是個人預(yù)測，表明此次點陣圖顯示的加息提前預(yù)示著政策或?qū)l(fā)生轉(zhuǎn)變，在高通脹和金融穩(wěn)定的壓力下，美聯(lián)儲可能比市場預(yù)期更早收緊貨幣政策。

　　Taper或?qū)⒃?1月宣布，12月開始實施，節(jié)奏可能是每月縮減150億美元購債，至明年年中結(jié)束，美債利率拐點或取決于債務(wù)上限解決時間。如果就業(yè)不出現(xiàn)超預(yù)期惡化，那么美聯(lián)儲大概率會在接下來的11月FOMC議息會議上宣布Taper，并從12月開始實施Taper。關(guān)于Taper的節(jié)奏，要保證明年年中結(jié)束Taper，如果按照上一輪經(jīng)驗，每次議息會議縮減150億美元購債的節(jié)奏，那么Taper將到明年三季度結(jié)束，因此我們認為不排除本輪Taper按照每月縮減150億美元的節(jié)奏進行，至明年年中結(jié)束。隨著美聯(lián)儲溝通持續(xù)性的保持，當前Taper已經(jīng)不是決定美債利率拐點的核心因素，美債利率拐點或取決于美國債務(wù)上限的解決時間，可能在10月底附近出現(xiàn)。

　　正文

　　議息會議結(jié)果

　　利率工具方面，在本次議息會議上，美聯(lián)儲繼續(xù)將基準利率維持在0-0.25%不變，重申將維持利率在當前水平直至實現(xiàn)其最大就業(yè)和物價穩(wěn)定的雙重目標。理事會一致投票決定將準備金余額支付的利率維持在0.15%，自2021年9月23日起生效。基礎(chǔ)信貸利率維持在0.25%不變，繼續(xù)按兵不動，符合市場預(yù)期。

　　資產(chǎn)購買方面，美聯(lián)儲稱“如果進展大致如預(yù)期，則資產(chǎn)購買步伐可能很快就會放緩”。美聯(lián)儲重申將“在實現(xiàn)委員會的最大就業(yè)和價格穩(wěn)定目標方面取得實質(zhì)性進展之前”，繼續(xù)以每個月不低于800億美元的速度購買國債、以每個月不低于400億美元的速度購買MBS，并根據(jù)促進平穩(wěn)的市場運作、提供寬松金融條件的需要來增持國債和MBS、購買CMBS，從而支持信貸流向家庭和企業(yè)；進行報價利率為0.05%的隔夜逆回購協(xié)議操作，每天每方交易限額為1600億美元。

　　經(jīng)濟預(yù)期方面，美聯(lián)儲增加了“近幾個月，受大流行影響最嚴重的行業(yè)情況有所改善但病例增加延緩了復(fù)蘇進展”；通脹的描述由“上升（has risen）”改為“位于高位（is elevated）”。隨著疫苗接種取得進展和強有力的政策支持，經(jīng)濟活動和就業(yè)指標繼續(xù)增強。最近幾個月，受疫情影響最嚴重的行業(yè)有所改善，但COVID-19病例的增加減緩了其復(fù)蘇。通脹上升，主要反映了暫時性因素。經(jīng)濟的演進路徑繼續(xù)取決于病毒的發(fā)展進程。疫苗接種方面的進展可能會繼續(xù)減少公共衛(wèi)生危機對經(jīng)濟的影響，但經(jīng)濟前景面臨的風險仍然存在。

　　美聯(lián)儲政策利率預(yù)測與經(jīng)濟預(yù)測

　　本次議息會議美聯(lián)儲更新了政策利率預(yù)測與經(jīng)濟預(yù)測。政策利率預(yù)測的點陣圖顯示，所有決策者都預(yù)計到2021年底聯(lián)邦基金利率將維持在接近零的水平，有9位委員預(yù)計將在2022年加息，17位委員預(yù)計將在2023年加息，2024年可能加息6-7次。

　　美國經(jīng)濟前景預(yù)測，經(jīng)濟增長方面，美聯(lián)儲預(yù)期2021年GDP增長5.9%，今年6月預(yù)期7.0%；預(yù)期2022年增長3.8%，今年6月預(yù)期3.3%；預(yù)期2023年增長2.5%，今年6月預(yù)期2.4%；預(yù)期2024年增長2.0%；更長周期預(yù)計增長1.8%，今年6月預(yù)期增長1.8%。

　　失業(yè)率方面，美聯(lián)儲預(yù)期2021年為4.8%，今年6月預(yù)期4.5%；預(yù)期2022年為3.8%，今年6月預(yù)期3.8%；預(yù)期2023年為3.5%，今年6月預(yù)期3.5%；預(yù)期2024年增長3.5%；更長周期預(yù)期為4.0%，今年6月預(yù)期4.0%。

　　通脹方面，美聯(lián)儲預(yù)期2021年P(guān)CE通脹率為4.2%，今年6月預(yù)期3.4%；預(yù)期2022年為2.2%，今年6月預(yù)期2.1%；預(yù)期2023年為2.2%，今年6月預(yù)期2.2%；預(yù)期2024年增長2.1%；更長周期預(yù)期為2.0%，今年6月預(yù)期2.0%。預(yù)期2021年核心PCE通脹率為3.7%，今年6月預(yù)期3.0%；預(yù)期2022年為2.3%，今年6月預(yù)期2.1%；預(yù)期2023年為2.2%，今年6月預(yù)期2.1%；預(yù)期2024年增長2.1%。

　　鮑威爾的講話

　　美聯(lián)儲主席鮑威爾在當日新聞發(fā)布會上表示：如果經(jīng)濟走勢繼續(xù)與預(yù)期一致，可以很容易地在下次會議上采取緊縮措施。委員會今天討論了實現(xiàn)目標的進展，就自己和許多FOMC成員而言，就業(yè)問題取得了實質(zhì)性進展。如果持續(xù)出現(xiàn)進展，縮減購債規(guī)模可能很快就會得到保證，縮減購債規(guī)模可能在明年年中左右結(jié)束。

　　Taper方面，鮑威爾表示：在通貨膨脹方面已經(jīng)取得了實質(zhì)性進展；就自己和許多FOMC成員而言，就業(yè)問題取得了實質(zhì)性進展；聲明中的措辭意味著，縮減購債規(guī)模最早可能在下次會議上得到滿足；大部分FOMC成員支持縮債的時間和速度；資產(chǎn)購買仍有其用途，但現(xiàn)在是縮減資產(chǎn)購買的時候了。在縮減購債計劃結(jié)束之前，不會出現(xiàn)加息。如果時機合適，美聯(lián)儲當然可以加快或放慢縮減購債的速度。縮債將是漸進的，預(yù)計不需要加快縮債步伐；在評估最大就業(yè)時，確實要看不同的人口統(tǒng)計指標。

　　經(jīng)濟預(yù)期方面，鮑威爾表示：經(jīng)濟前景仍然存在風險；Delta毒株減緩了經(jīng)濟復(fù)蘇；疫苗接種的持續(xù)進展將支持經(jīng)濟恢復(fù)到更正常的狀態(tài)；在今年剩下的時間里，增長可能會繼續(xù)保持強勁的步伐；受疫情影響的行業(yè)復(fù)蘇緩慢；供應(yīng)限制抑制經(jīng)濟活動。

　　就業(yè)方面，鮑威爾表示：勞動力需求非常強勁，失業(yè)率高估了就業(yè)缺口，護理需求和對病毒的持續(xù)擔憂影響就業(yè)增長，但應(yīng)該會隨著時間的推移而消失；勞動力市場仍然有很多閑置的地方；許多聯(lián)邦公開市場委員會成員認為在就業(yè)方面已經(jīng)取得了實質(zhì)性的進一步進展，觀點是“幾乎達到”。Delta毒株影響了人們重返工作崗位，人們可能需要更多的時間才能回到工作崗位；失業(yè)率持續(xù)的種族差距相當令人不安，消除種族差異是財政政策比美聯(lián)儲的工具更適合的事情。

　　通脹方面，鮑威爾表示：通貨膨脹正在上升，并且在緩和之前可能會持續(xù)數(shù)月；供應(yīng)瓶頸，雇傭困難可能會再次比預(yù)期更大，更持久。長期通脹預(yù)期指標仍然與長期通脹目標一致，如果持續(xù)的高通脹是一個擔憂，我們肯定會做出回應(yīng)。今年和今后幾年的通脹預(yù)測有所上升，這反映出瓶頸和短缺尚未以“有意義的方式”減輕。

　　債務(wù)上限方面，鮑威爾表示：及時提高債務(wù)上限非常重要；如果不這樣做，可能會對經(jīng)濟造成嚴重損害；美國不應(yīng)該違約，沒有人應(yīng)該假設(shè)美聯(lián)儲能在違約的情況下完全保護市場或經(jīng)濟。

　　美國近期基本面

　　近日，美國新型冠狀病毒新增確診人數(shù)回落，美國疫情情況邊際趨緩和。截至2021年9月21日，美國新型冠狀病毒累計確診人數(shù)達到4324萬人，累計死亡人數(shù)70萬人，美國新型冠狀病毒當日確診人數(shù)為13萬人，比上一日減少了8萬人。美國疫情擴散的放緩或與疫苗普及率逐漸提高有關(guān)，美國新型冠狀病毒新增確診病例從9月13日以來呈下降趨勢。

　　就業(yè)方面，從非農(nóng)就業(yè)人數(shù)變化來看，美國8月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加23.5萬人，預(yù)期增加72萬人，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)創(chuàng)2021年1月以來新低，同時失業(yè)率降至5.2%，為2020年3月以來新低。8月美國新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠低于前值和市場預(yù)期，從新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)走勢來看，盡管隨著美國疫苗接種速度的加快，以及在部分州失業(yè)救濟金提前停發(fā)的帶動下，6月和7月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅增長，連續(xù)高于市場預(yù)期。但是此前的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)并未反映新一輪Delta變異毒株引發(fā)的疫情反彈給就業(yè)市場帶來的擾動，8月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)在疫情擾動下，遠低于市場預(yù)期。

　　Delta變異毒株造成疫情反彈，居民對于疫情的擔憂加劇是新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠低于市場預(yù)期的主要原因。具體來看，此前新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)的主要來源休閑酒店業(yè)意外零增長導(dǎo)致非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)弱于預(yù)期，相較7月環(huán)比減少約41.5萬人。專業(yè)和商業(yè)服務(wù)業(yè)維持增加，錄得7.4萬人，環(huán)比減少約0.5萬人，但仍然成為了8月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)最多的行業(yè)，倉儲運輸業(yè)增加5.32萬人。政府部門就業(yè)人數(shù)環(huán)比減少約26.3萬人，由前值增加25.5萬人變?yōu)榻裰档臏p少0.8萬人；教育和保健服務(wù)新增就業(yè)人數(shù)環(huán)比減少約5.3萬人。從行業(yè)數(shù)據(jù)上來看，美國服務(wù)業(yè)就業(yè)人數(shù)增長放緩，是導(dǎo)致就業(yè)人數(shù)大幅低于整體增幅的主要因素之一。新一輪疫情對消費及就業(yè)活動的沖擊都高于預(yù)期，在Delta毒株引發(fā)的新一輪感染高峰仍未過去之際，民眾自發(fā)減少外出令經(jīng)濟活動繼續(xù)受到?jīng)_擊，個人教育和重返職場的計劃也被打亂。

　　通脹方面，8月PPI再創(chuàng)新高，CPI漲幅驅(qū)緩，能源項是CPI主要增長項。8月未季調(diào)CPI同比增長5.3%，預(yù)期增長5.3%；未季調(diào)核心CPI同比增長4.0%，預(yù)期增長4.2%。季調(diào)后CPI環(huán)比增長0.3%，預(yù)期增長0.4%；季調(diào)后核心CPI環(huán)比增長0.1%，預(yù)期增長0.3%。PPI同比增長8.3%，再創(chuàng)歷史新高。8月CPI同比增速最高的仍是能源項。前期推動CPI持續(xù)上漲的交通運輸服務(wù)以及二手車價格漲勢均有所收斂。能源價格同比上漲25%，其中，汽油價格環(huán)比增長2.8%，同比增長42.7%，食品價格同比上行3.7%。雖然8月CPI同比仍然維持高位，但漲幅驅(qū)緩，市場通脹預(yù)期有所緩和。

　　消費方面，零售數(shù)據(jù)大超市場預(yù)期，消費者信心呈邊際向好趨勢。美國8月零售數(shù)據(jù)環(huán)比增長0.7%，遠超市場預(yù)期的-0.7%，同比增長15.37%。美國公布的9月密歇根大學消費者信心指數(shù)小幅升至71，8月終值為70.3，略超預(yù)期。由于德爾塔毒株的傳播而導(dǎo)致的新冠病例增加正在減緩，消費者信心指數(shù)或持續(xù)反彈。但與春季和疫情前水平相比，在疫情影響下，當前市場情緒仍然低迷。

　　投資方面，近來美國耐用品新增訂單月同比起伏不定，7月同比錄得10.99%，6月同比錄得24.17%，繼續(xù)2020年11月以來的正值，反映美國投資狀況改善，但邊際增速有所驅(qū)緩。美國7月季調(diào)后耐用品除運輸外新增訂單同比增加15.56%，6月同比為18.50%。美國耐用品新增訂單和除運輸外耐用品新增訂單的持續(xù)增長或反映了美國投資狀況的持續(xù)改善，但邊際增速有所驅(qū)緩。

　　經(jīng)濟景氣方面，8月ISM制造業(yè)和非制造業(yè)PMI顯示復(fù)蘇放緩，但仍然處于相對高位。美國8月ISM制造業(yè)PMI為59.9，與7月59.5相比有略微抬升，但比5月份的61.2仍有一定差距，受到疫情反彈影響，復(fù)蘇進度受阻。分項方面，物價有大幅變動，從7月的85.7下降到79.4，供應(yīng)商交付由7月的72.5小幅下跌到69.5。美國8月ISM非制造業(yè)PMI為61.7，較7月的64.1顯著回落。分項方面， 商業(yè)活動指數(shù)60.1，較上月的67下降6.9個百分點，創(chuàng)下六個月新低，凸顯Delta變異毒株正在降低人們對外出就餐、休閑和旅行等的需求；就業(yè)分項由53.8小幅回落至53.7；庫存分項從7月的49.2下降至8月的46.9，跌至近一年來的最低水平。

　　點評

　　Taper靴子基本落地，鮑威爾拿走“酒杯”不唱“鴿”。本次議息會議聲明首次明確對縮減購債規(guī)模給出信息，即“如果進展大致如預(yù)期，則資產(chǎn)購買步伐可能很快就會放緩”。鮑威爾在此后的講話中也對Taper著墨較多，同時沒有繼續(xù)以往一貫的“鴿”派言論，而是更多對Taper進行鋪墊，例如通脹已經(jīng)取得實質(zhì)性進展，許多FOMC成員表示，就業(yè)問題取得了實質(zhì)性進展，聲明中的措辭意味著，縮減購債規(guī)模的條件最早可能在下次會議上得到滿足等。從議息會議聲明首次提及縮減購債以及鮑威爾之后的表述來看，Taper的靴子已經(jīng)基本落地。

　　點陣圖和經(jīng)濟預(yù)測繼續(xù)顯示加息預(yù)期提前，美聯(lián)儲可能比市場預(yù)期更早收緊貨幣政策。本次會議上，所有決策者都預(yù)計到2021年底聯(lián)邦基金利率將維持在接近零的水平，有9位委員預(yù)計將在2022年加息，17位委員預(yù)計將在2023年加息，2024年可能加息6-7次。在6月議息會議時，所有決策者都預(yù)計到2021年底聯(lián)邦基金利率將維持在接近零的水平，有7位委員預(yù)計將在2022年加息，13位委員預(yù)計將在2023年加息。在經(jīng)濟預(yù)測中，美聯(lián)儲大幅下調(diào)了今年的GDP增速預(yù)測，但上調(diào)了2022年和2023年的GDP增速預(yù)測，同時大幅上調(diào)今年的通脹預(yù)測，小幅上調(diào)2022年的通脹預(yù)測，表明美聯(lián)儲對于長期經(jīng)濟增長樂觀，對于通脹較為擔憂。同時，鮑威爾在新聞發(fā)布會上也并未像6月時一味強調(diào)點陣圖只是個人預(yù)測，表明此次點陣圖顯示的加息提前預(yù)示著政策或?qū)l(fā)生轉(zhuǎn)變，在高通脹和金融穩(wěn)定的壓力下，美聯(lián)儲可能比市場預(yù)期更早收緊貨幣政策。

　　Taper或?qū)⒃?1月宣布，12月開始實施，節(jié)奏可能是每月縮減150億美元購債，至明年年中結(jié)束，美債利率拐點或取決于債務(wù)上限解決時間。按照本次議息會議聲明和鮑威爾的講話來看，如果就業(yè)不出現(xiàn)超預(yù)期惡化，那么美聯(lián)儲大概率會在接下來的11月FOMC議息會議上宣布Taper，并從12月開始實施Taper。關(guān)于Taper的節(jié)奏，要保證明年年中結(jié)束Taper，如果按照上一輪經(jīng)驗，每次議息會議縮減150億美元購債的節(jié)奏，那么Taper將到明年三季度結(jié)束，因此我們認為不排除本輪Taper按照每月縮減150億美元的節(jié)奏進行，至明年年中結(jié)束。隨著美聯(lián)儲溝通持續(xù)性的保持，當前Taper已經(jīng)不是決定美債利率拐點的核心因素，美債利率拐點或取決于美國債務(wù)上限的解決時間，可能在10月底附近出現(xiàn)。

　　市場回顧

　　利率債

　　資金面市場回顧

　　2021年9月22日，銀存間質(zhì)押式回購加權(quán)利率漲跌互現(xiàn)，隔夜、7天、14天、21天和1個月分別變動了4.70bps、-1.54bps、9.10bps、0.67bp和-1.68bps至2.15%、2.23%、2.46%、2.60%和2.60%。國債到期收益率大體下行，1年、3年、5年、10年分別變動-5.87bps、-2.12bps、-0.87bp、-0.78bp至2.33%、2.56%、2.71%、2.86%。9月22日上證綜指上漲0.40%至3628.49，深證成指下跌0.57%至14277.08，創(chuàng)業(yè)板指下跌0.91%至3164.33。

　　央行公告稱，為維護季末流動性平穩(wěn)，9月22日以利率招標方式開展了600億元7天期和600億元14天期逆回購操作。今日央行公開市場開展600億元7天逆回購操作和600億元14天期逆回購操作，有300億元逆回購到期，實現(xiàn)流動性凈投放900億元。此外，本周四至周五還有600億元7天逆回購到期，周五有700億元國庫現(xiàn)金定存到期，周日有500億元逆回購到期。

　　流動性動態(tài)監(jiān)測

　　我們對市場流動性情況進行跟蹤，觀測2017年開年來至今流動性的“投與收”。增量方面，我們根據(jù)逆回購、SLF、MLF等央行公開市場操作、國庫現(xiàn)金定存等規(guī)模計算總投放量；減量方面，我們根據(jù)2020年12月對比2016年12月M0累計增加16010.66億元，外匯占款累計下降8117.16億元、財政存款累計增加9868.66億元，粗略估計通過居民取現(xiàn)、外占下降和稅收流失的流動性，并考慮公開市場操作到期情況，計算每日流動性減少總量。同時，我們對公開市場操作到期情況進行監(jiān)控。

　　可轉(zhuǎn)債

　　可轉(zhuǎn)債市場回顧

　　9月22日轉(zhuǎn)債市場，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)收于415.11點，日上漲0.43%，可轉(zhuǎn)債指數(shù)收于1735.61點，日上漲0.42%，可轉(zhuǎn)債預(yù)案指數(shù)收于1449.60點，日下跌0.04%；平均轉(zhuǎn)債價格144.52，平均平價為113.55元。376支上市交易可轉(zhuǎn)債，除英科轉(zhuǎn)債、九洲轉(zhuǎn)債和清水轉(zhuǎn)債停牌，191支上漲，1支橫盤，181支下跌。其中蒙電轉(zhuǎn)債（16.03%）、濮耐轉(zhuǎn)債（14.42%）和齊翔轉(zhuǎn)2（12.23%）領(lǐng)漲，時達轉(zhuǎn)債（-12.29%）、弘信轉(zhuǎn)債（-8.20%）和久吾轉(zhuǎn)債（-5.86%）領(lǐng)跌。370支可轉(zhuǎn)債正股，171支上漲，8支橫盤，191支下跌。其中嘉元科技（15.84%）、朗新科技（13.11%）和內(nèi)蒙華電（10.08%）領(lǐng)漲，新時達（-9.97%）、弘信電子（-9.31%）和久吾高科（-8.04%）領(lǐng)跌。

　　可轉(zhuǎn)債市場周觀點

　　上周市場先揚后抑，轉(zhuǎn)債指數(shù)沖高后快速回落。結(jié)構(gòu)上看市場風格出現(xiàn)了較為明顯的均衡，前期飽受沖擊的醫(yī)藥等板塊開始走強，而強勢周期板塊則調(diào)整明顯。

　　最近市場對轉(zhuǎn)債估值問題討論頗多，上周股性估值也有所壓縮，但我們認為估值并不是當前市場的核心左右因素，進一步考慮到估值的結(jié)構(gòu)分化較大，市場的總體估值水平的參考意義也有所下降。策略上我們繼續(xù)著均衡的方向，當前正是配置再平衡的階段。我們認為市場波動加大正是部分方向加緊布局的階段，在方向上做好平衡的核心是精選個券，市場的alpha更為明顯，機會并不會受到局限，轉(zhuǎn)債保持高彈性的同時可以增加部分倉位關(guān)注價格安全墊較厚的正股低估值標的。

　　周期板塊是近期波動迅速增大的品種，隨著全球經(jīng)濟開始面臨增長壓力也會進一步抑制商品的潛在需求，同時上游價格的高企也對下游的需求產(chǎn)生負面影響。上下游博弈的背后更加關(guān)注供給受限或是需求仍有潛在提振空間的方向，例如原油、特高壓、公用事業(yè)環(huán)保等板塊。

　　近期泛消費板塊遭遇持續(xù)的沖擊，其中情緒有一定過度反應(yīng)的嫌疑，沖擊過后仍然值得重視這一方向。隨著經(jīng)濟增長動能的回落，近期調(diào)整頗多的消費板塊可能會再次展現(xiàn)出穩(wěn)健的特性，雖然疫情構(gòu)成了一定的擾動，但消費中存在不少景氣度持續(xù)的方向，部分標的也創(chuàng)出了新高，建議投資者對這一方向增加關(guān)注。同時我們可以增加對金融板塊的關(guān)注。

　　對于過去數(shù)月重點推薦的成長制造方向，也是當前市場結(jié)構(gòu)性熱點所在，近期仍舊有持續(xù)創(chuàng)出新高的標的。但往后看這一方向應(yīng)更加看重alpha，我們建議優(yōu)選龍頭個券配置。主要邏輯方向建議從國產(chǎn)替代與技術(shù)升級兩大角度去考察，重點關(guān)注半導(dǎo)體、汽車零部件、風電、光伏、醫(yī)藥工業(yè)、通信等板塊。但當前的重點是均衡持倉的選擇，積極應(yīng)對市場情緒的波動。

　　高彈性組合建議重點關(guān)注東財轉(zhuǎn)3、新春轉(zhuǎn)債、斯萊轉(zhuǎn)債、嘉元（金博）轉(zhuǎn)債、金誠（濱化）轉(zhuǎn)債、奧佳轉(zhuǎn)債、恩捷轉(zhuǎn)債、晶科轉(zhuǎn)債、比音轉(zhuǎn)債、精達轉(zhuǎn)債。

　　穩(wěn)健彈性組合建議關(guān)注杭銀轉(zhuǎn)債、蒙娜（海瀾）轉(zhuǎn)債、旺能轉(zhuǎn)債、天壕轉(zhuǎn)債、臺華轉(zhuǎn)債、天能（福能）轉(zhuǎn)債、文燦轉(zhuǎn)債、潤建轉(zhuǎn)債、朗新轉(zhuǎn)債。

　　風險因素

　　市場流動性大幅波動，宏觀經(jīng)濟增速不如預(yù)期，無風險利率大幅波動，正股股價超預(yù)期波動。

　　股票市場

　　轉(zhuǎn)債市場

　　中信證券明明研究團隊

　　本文節(jié)選自中信證券研究部已于2021年9月23日發(fā)布《債市啟明系列20210923—靴子基本落地，鮑威爾拿走“酒杯”——9月美聯(lián)儲議息會議點評》報告，具體分析內(nèi)容（包括相關(guān)風險提示等）請詳見報告。若因?qū)蟾娴恼幎a(chǎn)生歧義，應(yīng)以報告發(fā)布當日的完整內(nèi)容為準。

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責任編輯：王永生