炒股就看金麒麟分析師研報，權威，專業，及時，全面，助您挖掘潛力主題機會！

　　原標題：【海通策略】市場三大預期及可能變數（荀玉根（金麒麟分析師）、吳信坤（金麒麟分析師））

　　來源：股市荀策

　　核心結論：①市場預期一：21年是股市小年。我們認為牛市繼續，市場進入基本面+情緒面驅動的第三階段。②市場預期二：市場高點在上半年。我們判斷這輪盈利回升的ROE高點在21Q4，過去市場高點跟ROE接近。③市場預期三：繼續看好20年的強勢品種。我們預計賽道不變，但子行業可能會變，重視科技的內容和應用端，消費中大眾消費，短期金融補漲。

　　市場三大預期及可能變數

　　新年伊始，大家對21年市場有不少展望和期待，最近交流下來，我們發現投資者有三個較為一致的預期。從歷史上看，歲末年初的判斷與隨后市場現實表現往往大相徑庭，因此我們有必要對此做一些思考。

　　1．預期一：2021年是小年

　　當前投資者普遍判斷21年股市將是小年，擔憂“牛不過三”，即A股過去幾乎沒有出現連續三年上漲，19年至今已漲兩年了，21年需要降低收益預期。

　　我們認為21年將是股市大年。前期報告《股市是個超級鐘擺-20191023》中我們曾分析過，股市年漲跌幅一般均大幅偏離長期收益率。對比各國/各地區股市歷年漲跌幅和股指長期年化漲幅，可以發現二者之間很少重合。如上證綜指1991年以來年化漲幅為11.6%，而實際上1991年以來的30年中上證綜指年漲跌幅與之接近的僅有1年，即使放寬幅度，漲幅在7.6%-15.6%之間的年份也只有3年，占比約10%。恒生指數從1964年以來長期年化漲幅為10.5%，在港股57年歷史中恒生指數年漲跌幅在6.5%-14.5%之間的年度僅有4年，占比7.1%。標普500指數從1929年以來長期年化漲幅為5.9%，從1929年以來的92年中標普500指數漲幅在1.9%-9.9%之間的僅有11年，占比11.8%。正如霍華德馬克思在《周期》中寫的：“一個擺動的鐘擺，也許會擺到中心點——相當于“平均水平”，但它在中心點停留的時間及其短暫，可以說是一晃而過。股票市場經常大幅偏離正常收益水平，在很大程度上要歸因于投資人的心理和情緒像鐘擺一樣大幅擺動”。因此，期待21年獲取歷史平均收益可能性不大。站在當前時點，我們認為21年A股市場有望迎來基本面和情緒面共振，21年將是股市大年。

　　牛市能否走三年，關鍵是看牛市邏輯是否存在。借鑒05-07、08-10、12-15三輪牛市歷史，牛市真正結束的信號有二：一是基本面見頂，如05-07年牛市中，上證綜指在07/10/16見頂6124點，全部A股歸母凈利潤同比增速07Q1升至最高點80.7%，并維持高位至07Q4的60.9%，隨后拐頭向下，企業盈利拐點與股市拐點基本同步；08-10年牛市中，中小板歸母凈利潤累計同比增速在10Q1-Q3均維持在50%以上的高位，隨后才拐頭向下，而指數的高點為10/11的7493點，基本面和股市的拐點也一致；12-15年牛市中，創業板指單季度或累計的歸母凈利潤同比增速均在16Q1達到76%的高點，但是由于15年6月去杠桿，創業板指數在15年6月提前見頂4038點，上證綜指同期見頂5178點。牛轉熊的信號二是情緒指標到達極致，如全部A股PE倒數與十年期國債收益率之差在07/10、09/07與15/06分別見底-2.67%、-0.84%與-0.48%，分別對應05年以來從高到低100%、92%和88%的分位。展望21年，我們認為牛市邏輯仍然存在：基本面上，我們預計A股凈利累計同比增速將持續回升至2021年3季度，ROE持續回升至2021年Q4，2021年全部A股凈利同比增速預計為15%；情緒面上，當前市場熱度只有約60度，對比歷史牛市頂點還有提升的空間。因此我們認為，2021年股市將從20年的爆發期轉變為由基本面和情緒面驅動的泡沫期，21年將是“股”舞人心的一年，詳細分析見我們的年度策略報告《“股”舞人心——2021年中國股市展望-20201127》。

　　2．預期二：股市高點在上半年

　　投資者第二個一致預期是，認為股市高點將出現在21年上半年、甚至在一季度，因為受低基數影響，GDP、企業利潤同比增速等指標高點在一季度，上半年市場將顯著優于下半年。

　　我們認為市場高點可能在下半年。借鑒05-07、08-10年牛市歷史規律，可以發現指數高點與單季度的盈利高點無關，關鍵是盈利趨勢是否出現改變：05-07年牛市中，全部A股歸母凈利潤單季度同比增速在07Q1升至最高點81%（06Q1基數低），但累計同比增速全年維持高位，直到07Q4的61%后才拐頭向下，ROE（TTM）由于沒有基數的影響，從06Q1的7%一直上升的07Q4的16%才見頂，上證綜指在07/10/16才見頂6124點。08-10年牛市中，中小板指單季度的歸母凈利潤同比增速高點是09Q4的85%（08Q4低基數），但累計同比增速在10Q1-Q3均維持在50%以上的高位，隨后才拐頭向下，ROE則在10Q3前均保持著18%以上的高位，中小板指在10/11才見頂7493點。

　　這輪盈利回升有望持續至21年4季度。我們前期報告《“股”舞人心——2021年中國股市展望-20201127》、《業績回升，全年轉正 ——20年三季報點評-20201031》中指出2002年以來A股經歷了5輪歸母凈利潤增速和ROE上行周期，分別平均持續6-7個季度，本輪盈利周期是第六輪，全部A股歸母凈利累計同比從20Q1見底后開始回升，同時ROE從20Q2低點開始回升。盈利周期上行的動力源自補庫存周期和宏觀政策見效，本輪補庫存周期原本從19年11月啟動，期間疫情有所擾動，歷史上一輪庫存周期平均持續21個月，考慮到疫情耽誤一個季度，依此推斷這次補庫存可能持續至21年底。綜合來看，我們預計A股凈利累計同比增速將持續回升至2021年3季度，ROE持續回升至2021年Q4，2021年全部A股預測凈利同比增速為15%。

　　3．預期三：繼續看好電動車、光伏、白酒等

　　投資者第三個一致預期是，21年繼續看好電動車、光伏、白酒，因為這個行業的基本面向好較確定。此外，部分投資者看好軍工。實際上21年新年第一周，這幾個行業漲幅確實較可觀。

　　我們認為以上幾個行業并非21年最牛板塊。展望21年各行業表現，我們并非不看好電動車、光伏、白酒等板塊，而是認為21年表現最牛的板塊或另有其他，因為從歷史角度看，牛市中每年最牛板塊都有些變化。回顧12-15年創業板牛市，整體上科技占優，但不同時間段漲幅居前的板塊并不一樣：12年蘋果產業鏈引領的硬件設備更強，以歌爾股份為代表的電子硬件設備漲幅居前，歌爾股份股價12年漲幅達58%、海康威視46%，而創業板指僅為7.6%；13年至14年2月，3G技術成熟使得便捷、低成本接入移動互聯網成為可能，行情逐漸向軟件內容傳導，以傳媒為代表的各類內容產業進入蓬勃發展時期，期間傳媒漲幅高達145%，網絡游戲指數漲幅達到267%，掌趣科技股價漲幅高達619%，同期創業板指漲幅110%；15年互聯網的場景應用開始萌芽，傳統行業紛紛出現“擁抱”互聯網的浪潮，在“互聯網+”快速發展推動下，15年上半年計算機行業最大漲幅高達217%，互聯網金融概念指數最大漲幅達325%，東方財富股價最大漲幅達303%，衛寧健康股價最大漲幅達235%，同期創業板指為183%。

　　21年重視科技軟件、內容、應用端，以及內需中大眾消費。我們認為21年科技和消費兩大賽道未變，但從市場表現看會有新的子行業出現，這些子行業有望于4月份確認，因為一方面“十四五”規劃落地、政策明朗，另一方面年報及一季報披露、業績得到確認。我們認為21年行業配置的第一梯隊是科技，當前正處5G引領的新一輪科技周期中，前期以硬件為主，中后期帶動軟件革新需求，最終萬物互聯、人工智能，借鑒2010-2015年前后科技股行情硬件-軟件-內容-應用場景擴散規律，21年計算機（云計算、人工智能）、傳媒（游戲等）、新能源車產業鏈等軟件內容及應用產業發展空間更大，根據賽迪顧問預測，2021年中國人工智能市場規模將達到818.7億元，未來幾年并有望保持30%增速。根據海通分析師預測：2021年云計算相關領域上市公司凈利潤增速有望達23%、物聯網模組45%、網絡安全38%、設備商31%、關鍵器材27%。傳媒中最熱門的游戲版塊2021年銷售收入有望達3324億，同比增長20%。新能源汽車銷量有望沖擊190萬輛、同比增長58%，隨著自動駕駛、智能網聯等技術應用，新能源汽車將從單純交通工具進化成先進技術應用載體，向智能汽車快速進化。

　　2021年行業配置的第二梯隊是內需，回顧08年金融危機歷史經驗，貨幣寬松、四萬億等刺激政策推出后，高收入人群首先受益，08Q4-09Q2城鎮居民人均可支配收入增速分別高于農村居民家庭人均現金收入增速的6.0%/1.6%/1.9%，這一階段汽車、家電等耐用消費和高端白酒等可選消費行業需求旺盛，珠寶、化妝品、汽車等高端消費增速迅速上升；09Q3起隨著基建、房地產投資落地和制造業、服務業用工需求擴張，農村居民收入增速逐漸超過城鎮居民，糧油、食品、飲料等大眾消費增速順勢崛起。2020年城鎮居民收入受到疫情的影響較小，而農村居民特別是外出務工者收入受沖擊較大，20Q3城鎮居民人均可支配收入同比增5.4%，高于農村外出務工勞動力月均收入增速3.3%，因此2020年可選消費品中汽車和高端白酒表現亮眼。借鑒09-10年經驗，預計乳制品、餐飲、超市等大眾消費需求或將大增。根據海通分析師預測，2021年乳制品板塊歸母凈利潤同比增速預計為80%，餐飲預計為110%，超市預計為70%。

　　春季行情已經開始，中短期繼續關注后周期的金融補漲機會。我們認為春季行情或已正在路上。回顧歷史，春季行情啟動時間差異大，啟動有早有晚，最早在11月，最晚在2月初，并非簡單的始于元旦或者春節。我們認為21年市場將進入牛市第三階段泡沫期，而回顧05-07年和12-15年牛市期間，牛市第三階段啟動前往往出現滯漲板塊補漲。07/3-07/10期間A股步入牛市第三階段，牛市主線金融和周期股表現強勁，而在07年一季度低價小市值股票補漲。15/1-15/6期間A股步入牛市第三階段，牛市主線TMT行業表現依舊強勁，而在14年四季度前期滯漲的金融和周期板塊迎來補漲行情。回到當下，資源股和金融股都屬于后周期的滯漲板塊。資源股的持續性還需看全球需求復蘇后續如何，相比之下，金融確定性更高一點，因為目前大金融板塊整體漲幅低、配置低、估值低、基本面回升。銀行、保險、券商20Q3單季度/20年上半年歸母凈利潤同比增速分別為-4%/-9%、24%/-39%、73%/26%。

　　風險提示：階段性回撤：宏觀政策首次轉向；牛市結束：盈利頂和情緒頂。

掃二維碼 領開戶福利！

免責聲明：自媒體綜合提供的內容均源自自媒體，版權歸原作者所有，轉載請聯系原作者并獲許可。文章觀點僅代表作者本人，不代表新浪立場。若內容涉及投資建議，僅供參考勿作為投資依據。投資有風險，入市需謹慎。

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP

責任編輯：張熠