文|鐘正生 張璐 周韞麗

2018年10月，按照美聯儲縮表計劃，其對國債和MBS的每月減持上限分別達到300億、200億美元的最高值。美聯儲縮表一年之際，本篇報告考察美聯儲縮表的計劃執行、未來步調和潛在影響。

目前，美聯儲縮表進度不及預期。截至2018年9月，對國債與MBS的累計實際減持分別占計劃的84.6%和72.0%。縮表不及計劃的主要原因在于，相比2009年-2015年間的低利率時期，近兩年按揭利率上升明顯加快，導致抵押貸款還款速度放慢，MBS的減持因而被動降速。根據美聯儲的中性測算，以2018年9月數據做參考，美聯儲資產負債表正常化后國債和MBS的持有量將分別下降35.1%和32.1%，整體資產負債表規模縮減34.1%至2.76萬億美元。

縮表加速對美債的影響：不管是自然到期贖回還是主動賣出資產，2019年美聯儲縮表速度將快于2018年，對長端利率的推升也將更為顯著。

縮表加速對美元的影響：按照預測估算，2019年歐央行與美聯儲總資產增速之差將趨于平穩。即使2019年美聯儲縮表加速，其對美元指數的影響也將明顯弱化，美元指數將回歸到主要由美國經濟的相對強勢決定上來。目前，美國經濟強勢已在很大程度上被price in，從而后續美元指數進一步上行的空間較為有限。

縮表加速對全球流動性的影響：隨著全球流動性逐步收緊，1）以歐洲、日本銀行為代表，美元存款不足、資產負債表結構不穩定的非美銀行面臨的尾部風險增加。2）新興市場以外債換取經濟繁榮的增長模式或無以為繼。此前爆發的阿根廷比索、土耳其里拉貨幣危機是這一矛盾的集中釋放，在貨幣政策正常化的大環境下，新興市場經濟增速的矯正還需時日。??

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