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　　來源：IPO日報

　　近些年來，美的試圖通過高端化、多元化戰略，突破家電行業尤其是空調市場不斷萎縮的困境。9月17日，美的集團正式在香港聯交所主板掛牌上市，成為繼海爾之后第二個“A+H”股上市的白電巨頭，全球化之路邁出重要一步。

　　近期，一家銷售生產高度綁定美的集團的公司——武漢宏海科技股份有限公司（下稱“宏海科技”）在北交所更新了其上市申請的審核動態。在美的不斷爭奪行業第一的同時，通過和美的形成深度綁定，而逐漸在行業擁有一席之地的宏海科技，如今經營表現如何？

　　來源：張力

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　　行業整體增速放緩，未來增長空間受限

　　根據招股書披露，公司主營業務為空調結構件、熱交換器、顯示類結構件等家用電器配件產品的研發、設計、制造和銷售。

　　作為一家生產空調零配件的企業，空調市場未來增量空間大小直接影響其未來營收的增長空間，而影響空調市場未來增長的因素主要有三個，分別為房地產、空調普及率和市場供需。

　　首先，在房地產銷售方面，據國家統計局數據，2024年上半年，中國商品住宅竣工面積同比下降21.7%。對此，有行業相關從業人士對記者表示，預計在未來很長一段時間內，國內商品住宅竣工面積的負增長狀態將一直持續。

　　其次，在空調普及率方面，據國家統計局數據，截至2023年末，全國居民每百戶空調擁有量達到145.9臺。其中，城鎮居民每百戶空調擁有量為171.7臺，農村居民每百戶空調擁有量為105.7臺。

　　而就市場供需來看，根據奧維云網數據，2024年1—7月，國內家用空調市場全渠道銷量為3911.4萬臺，同比下降10.2%；零售額為1321.3億元，同比下降13.9%。特別是傳統6月和7月的銷售旺季，零售數據也沒有起色。

　　需求端乏力，與之對應的供給側庫已經過度建設。據行業有關媒體不完全統計，2024年全國家用空調達產總產能為2.75億臺；而根據產業在線此前發布的數據，2024年中國家用空調總銷量為1.85億臺，在內銷排產尚有力度的2024年，產能利用率也僅為67%。

　　并且就上述行業相關人士表示，目前中國家用空調的市場需求幾乎告別新房裝修驅動，因此對于空調行業這樣供大于求的行業，未來增長空間主要是改善性的更換，而不是以新增需求為主。與此同時，過高的產能意味著供求關系面臨失衡的壓力，市場價格戰的預期不會降低。

　　作為空調行業的上游，公司所在電器配件行業呈現出企業多、規模小、行業集中度低的特征，這樣的行業特征決定了配件企業面臨激烈的市場競爭。結合行業增速放緩的背景下，公司未來市場規模的擴張，勢必要靠搶占競爭者的市場份額來達成。

　　根據招股書，2020年至2022年及2023年上半年（下稱“報告期”），公司的增速較快，過去三年營業收入的增長率分別為35.74%，34.26%以及46.79%，公司營收從2020年底的1.39億元增長至2023年上半年的1.88億元。

　　不過，在整體規模上，公司相較行業領先者仍存在較大差距。數據顯示，行業龍頭德業股份近兩年高速發展，其營收規模從2020年的30.24億元增長至2023年的74.8億元，同時在不斷蠶食其他市場參與者份額。

　　由此來看，公司未來的營收天花板或存在較大限制。

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　　高度依賴大客戶，企業話語權較弱

　　根據招股書披露的數據，2023年上半年，公司向前五大客戶實現的營收占公司總營收的比例為94.01%。其中，來自第一大客戶美的集團的收入占公司營收比例為48.74%，接近半數，而過高的客戶依賴度帶來的直接影響是公司在產業鏈上的話語權不強。

　　體現在具體數據上，就是公司資產端應收類資產占比較大。根據招股書披露，報告期內，公司應收票據、應收賬款及應收款項融資的合計賬面價值分別為7364.38萬元、7797.51萬元、9058.12萬元和14061.22萬元，占各期末總資產的比重分別為31.97%、22.40%、22.17%和31.26%，占比相對較高。

　　結合前述行業特征來看，與大客戶形成深度綁定或許也是公司為了應對市場激烈競爭，而采取的一種被迫之舉，通過與大客戶深度綁定，以尋求穩定的收入來源。

　　不過，與大客戶深度綁定的弊端也是顯而易見的，未來，如果公司第一大客戶美的集團由于自身原因或宏觀經濟環境的重大不利變化導致其所需的空調結構件或熱交換器產品全部自產，或由于空調行業自身的激烈競爭陷入價格戰，導致生產計劃縮減，美的集團可能會減少公司業務訂單量甚至終止與公司的合作關系，對公司經營產生重大不利影響，從而影響公司未來的持續盈利能力。

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　　雙經銷模式，高估的毛利率

　　另外，根據招股書，公司與客戶美的的合作方式主要是雙經銷模式，而雙經銷模式是指公司向客戶采購鋼材、銅管、鋁箔等主要原材料，并需要根據客戶的要求向其供應一定規模的公司產品。

　　報告期內，宏海科技向美的集團采購的金額分別為1.43億、2.63億、3.75億及2.83億，占當期采購總額比例為63.2%、68.29%、72.97%及73.54%；同期，公司向海爾集團采購的金額分別為0.3億元、0.55億元、0.62億元及0.41億元，分別占當期采購總額的13.48%、14.19%、12.09%及10.79%。

　　根據公司招股書，對于雙經銷業務模式下產生的銷售收入，公司采用凈額法核算，將向雙經銷客戶銷售時結轉的營業成本中的雙經銷材料金額進行抵銷，調減了相應的營業收入及營業成本。

　　報告期內，公司主營業務的毛利率分別為33.00%、30.35%、32.32%及34.50%，同期，同行業上市公司的毛利率均值為17.80%、14.93%、14.17%及17.84%，而公司的毛利率水平高于同行業上市公司，主要是由于公司對于美的、海爾在雙經銷模式下的銷售采用凈額法確認收入，在銷售結轉的成本中剔除了雙經銷材料的耗用金額，因此毛利率較高。

　　假設公司與同行業一致，按總額法確認相關收入，則報告期內公司的毛利率分別為15.16%、12.21%、13.08%及13.23%，與同行業可比公司的毛利率平均水平相比無重大差異。

　　而對于這樣互為供應商和客戶的模式，其交易價格是否公允與否也存在一定的疑問。然而，在公司問詢函回復中顯示，同行公司卻并沒有像宏海科技一樣采用凈額法來確認收入，在雙經銷業務模式下，同行公司合肥高科和德業股份均使用總額法來進行收入處理，那么其會計處理方式與同行不一致是否合理？是否存在美化報表的可能性？

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責任編輯：楊紅卜