【投資要點】

中鐵旗下裝備平臺，盾構龍頭。公司是中國中鐵旗下的隧道工程及道岔、鋼結構設備平臺。作為國內隧道掘進機產業的開拓者和領軍者，中鐵工業盾構機/TBM 訂單總數超過 1700 臺，已出廠超過1600 臺，隧道掘進里程超過 5000 公里。隧道掘進機產銷量已連續十二年國內第一，連續七年世界第一，在國內水利水電工程建設領域市場占有率超過60%，其中抽蓄電站領域占有率約 85%；在礦山建設領域市場占有率超過40%。此外公司道岔產品市占率保持領先，而鋼結構產品也被廣泛應用于橋梁、車站、工業廠房等建筑當中。

隧道掘進需求增長，需求轉向水利水電及礦山，供給端格局清晰。隧道掘進的主要下游包括地鐵、鐵路、水利水電、礦山等應用場景。我們認為在新能源和國家安全戰略推進的背景下，水利水電建設需求有望保持較高增速，而掘進設備主要用于引水隧洞、交通洞的挖掘，需求有望提振。同時，受益于西部大開發，我們認為礦山需求也將保持增長。而從長期來看，由于隧道掘進設備在工期及整體經濟效益上的優勢，TBM 及大直徑掘進設備在水利、礦山中的滲透率有望逐漸提升，進一步打開成長空間。

結構改善擁抱高景氣，受益穩增長和化債。我們認為公司將重回增長通道：1）公司是水利水電高景氣的核心受益者，掘進設備需求有望提升，同時近年來公司掘進設備產品結構有改善，在保持規模上升的同時附加值相對較高的TBM 掘進機占比由2015 年的4.6%提升至2022年的7.3%，同時2023 年大直徑及超大直徑掘進機產量同比上升69.70%至56 臺，占比進一步提升。TBM 及大直徑掘進機占比上升更有利于公司把握機遇，擁抱水利水電和礦山高景氣；2）海外業務保持較高增速，進一步提供增長動能，3）化債受益。一方面公司道岔、鋼結構等業務需求預計將受益于地方政府資金到位情況改善，另一方面穿透下游來看公司應收賬款中地方政府類客戶占比較高，化債同樣有利于公司現金流改善。4）伴隨需求改善，公司規模效應有望逐漸體現，帶動毛利率改善。

【投資建議】

我們認為公司作為專業從事隧道掘進機研發制造和綜合服務的科技創新型企業，在隧道掘進機設備、鐵路道岔、鋼橋梁、鐵路施工機械、橋梁施工機械、新型軌道交通車輛、高端環保裝備等領域具備明顯優勢。我們維持盈利預測，預計2024-2026 年公司營業收入為294.98/325.39/342.81 億元，同比變化分別為-1.89%/10.31%/5.35%，2024-2026 年歸母凈利潤為15.83/20.44/22.63 億元，同比變化分別為-9.20%/29.11%/10.70%，對應EPS 為0.71/0.92/1.02 ， 對應2024 年12 月3 日收盤價分別為11.87/9.19/8.30 倍PE。維持公司“增持”評級。

【風險提示】

需求不及預期；

毛利率不及預期；

行業競爭較預期更加激烈；

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