專題：愛維艾夫港股IPO：凈利潤下滑權益回報率驟降 退款數量增加市占率僅1%

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　　近日，愛維艾夫醫院管理集團有限公司（簡稱“愛維艾夫”）向港交所主板遞交上市申請，中信證券為其獨家保薦人。此前，愛維艾夫曾于2023年12月22日遞表港交所，此次為第二次遞表申請。

　　據招股書，愛維艾夫主要為不孕不育患者提供輔助生殖服務，共擁有四家特許醫院。據弗若斯特沙利文數據，2023年，愛維艾夫醫院共提供7848次輔助生殖服務，在全國民營輔助生殖醫院中排名第四。

　　然而，在對招股書進行梳理后發現，公司未來發展仍存在諸多隱憂。首先，愛維艾夫實控人夫婦一股獨大現象明顯，運營主體持股比例接近95%，公司治理等方面或存風險。其次，私立醫療機構總體市場份額僅14%，其中公司市場份額僅1%，市場競爭力或有限。此外，公司業績平平，已出現增收不增利現象，凈利率、資產回報率等均已創下新低，同時區域性特征明顯，未來發展潛力或不足。

　　市場份額僅1% 出生率下滑背景下前景待考

　　近年來，生育問題愈發引起國家與社會關注。事實上，過去幾年間，國家已逐步放開對輔助生殖領域的管控，并出臺了系列引導性文件，為我國輔助生殖服務的開展及相關產業的發展提供優良的政策環境。

　　2022年北京醫保局提出將人工受精、胚胎移植等16項輔助生殖技術納入北京醫保；銀川衛健委也提出對特殊家庭中年齡為40-49歲的女性，確需要實施輔助生殖技術再生育的給予6萬元生育補貼；2023年2月國家醫保局答復，將逐步把適宜的輔助生殖技術納入醫保，并鼓勵中醫醫院開設優生優育門診，提供不孕不育診療服務。

　　然而，從市場角度看，愛維艾夫未來的發展潛力或有限。一方面，輔助生殖服務市場競爭激烈，公立醫院擁有比私立醫院更多的資深生殖醫師，醫療資源亦更加豐富。目前國內市場中，公立生殖中心占絕對主導地位。

　　根據弗若斯特沙利文資料，2023年國內輔助生殖市場規模約308億元，其中公立醫療機構所提供的輔助生殖服務的市場規模為265億元，占比約86%。在留給私營機構的14%的市場份額之中，愛維艾夫的市場份額并不算突出，以2023年進行的IVF周期計，愛維艾夫在國內輔助生殖市場中的份額僅約1%，排名第四，前三名的市場份額基本均爲愛維艾夫的三倍左右。

　　招股書中，愛維艾夫坦言，“若干私立醫院及診所經營的醫療設施網絡規模比我們更大，財務資源亦更加雄厚。我們的醫院近期未必能在上述方面勝出該等競爭對手，甚至根本無法與之競爭?！?/p>

　　另一方面，從市場規模的變動趨勢看，2022年，中國60年來首次出現人口下降，2023年全年出生率僅為6.39‰，總和生育率1.0左右，在全球主要經濟體中位居倒數第二?！吨袊丝谛蝿輬蟾?024》指出，由于生育堆積效應逐漸消失、生育率低迷、育齡婦女規模持續下滑、生育成本高導致生育意愿降低等，如果沒有實質有效的鼓勵生育政策出臺，出生人口下降趨勢較難扭轉，輔助生殖業務市場或面臨增長放緩的風險。愛維艾夫在招股書中也提到，倘中國未來出現任何人口或出生率下降， 則可能對我們的業務運營及未來前景產生重大不利影響。

　　增收不增利潤盈利指標創新低 一股獨大現象明顯運營主體持股近95%

　　業績方面，2021年、2022年以及2023年，愛維艾夫營收分別為4.20億元、4.07億元、4.94億元，近三年營收年復合增長率約8.45%。橫向對比來看，據Wind數據顯示，錦欣生殖在同報告期內的營收分別為18.54億元、23.79億元、28.15億元，營收年復合增長率為23.22%。

　　從盈利能力來看，愛維艾夫的凈利率、權益回報率及資產回報率在報告期內整體呈下滑趨勢。2023年，公司凈利率、權益回報率、資產回報率分別為13.1%、10.9%、8.3%，均創下三年新低。

　　結合運營主體來看，愛維艾夫大部分收入來自湛江久和醫院，各報告期內營收分別為2.12億元、2.14億元、2.35億元，各期營收占蹤影搜比重均在50%左右，具有較明顯的區域性特征。從公司的募投項目看，募集資金大部分仍聚焦于對現有院區的升級，在公司核心院區收入增速下滑的背景下，公司未來能否突破地緣限制仍待觀察。

　　值得一提的是，從資產負債情況看，愛維艾夫本身并不缺錢。截至2024年上半年，公司現金、現金等價物及其他金融資產合計約2.52億元，其中其他金融資產1.06億元，無長短期銀行貸款，資本負債比率為0。在持有大額理財產品，無貸款情況下，公司仍欲通過上市募資，合理性有待考量。

　　股權方面，愛維艾夫一股獨大的現象十分明顯。據招股書顯示，經股權穿透后，愛維艾夫實控人夫婦任吉忠、張曉文共計持有公司91.81%的股權。對股權結構進行進一步梳理后發現，愛維艾夫集團上市主體公司實際僅持有運營主體公司70%的股權。從運營主體的視角來看，公司實控人任吉忠、張曉文夫婦實際持有股權比例接近95%。

　　據招股書顯示，愛維艾夫主要運營實體為湛江久和醫院、揭陽愛維艾夫醫院、昆明愛維艾夫醫院及天津愛維醫院。上述4家醫院均由深圳愛維艾夫100%持有。而深圳愛維艾夫則由公司實控人任吉忠妻子張曉文、女兒任泓僑通過愛維飛慶、艾維正祿、艾維三才、愛維中元、艾維正元持有30%的股權。

　　同時，實控人任吉忠通過境外實體Jiuhe BVI、LBRS Holdings、Suda BVI持有上市主體愛維艾夫醫院管理集團有限公司（圖中“本公司”）91.81%的股權進而間接持有深圳愛維艾夫64.267%的股份。綜上，愛維艾夫實控人夫婦明面上持有上市公司91.81%的股權，但由于上市公司主體并非100%持股運營主體，從運營主體的視角看，實控人夫婦實際享有4家醫院的股權比例為94.267%。

　　由此不難看出，無論是上市公司主體還是運營公司主體，愛維艾夫實控人夫婦都擁有絕對的話語權，即使按照公眾持股比例25%估算，控股股東持股比例或仍高達80%左右。過度集中的持股比例不但可能衍生出公司治理層面的種種弊病，還可能導致不平等的利益輸送問題。

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責任編輯：公司觀察