繼彩生活上市之后，成立于2006年的中海物業是物業赴港的第二個幸運兒。作為與中海地產（中國海外發展有限公司）同為中國海外集團有限公司的下屬兄弟公司，中海物業所管理的項目大多數都來自中海地產。

　　但公司的業務模式依然較為單一，獨立第三方業務、增值服務兩方面發展并不及預期，增值服務占比偏低。目前來看，未來幾年內公司業績增速仍然嚴重依賴于中海地產的銷售情況。

　　第三方業務占比低 單一項目來源致營收起伏較大

　　2018年12月，中海物業集團有限公司（以下簡稱“中海物業”）官網發布一條名為“中海物業外拓第一大單誕生記”的公司新聞，作為中海物業成立以來一次性承接面積及多業態的第一大單，此次承接的華山安置房全委項目對于公司拓展第三方業務具有重要意義。華山安置房項目類型包括住宅、商鋪、商務辦公樓，總建筑面積達240萬㎡，其中商業及其配套17萬㎡，寫字樓56萬㎡。

　　盡管2.4百萬平方米的建筑面積對于中海物業目前管理者的131.7百萬平方米建筑面積來說簡直不值得一提，但公司卻把該項目稱為對外拓展的第一大單，側面驗證了中海物業自1986年成立以來，甚至是2015年上市以來，對于來自獨立第三方物業項目開拓的乏力。

　　根據里昂證券的報告，中海物業過往因集團策略，較少聚焦于管理第三方的項目，目前管理的第三方項目占總項目的比例僅10%左右。但新任CEO表示，相信公司在爭取第三方業務上將更積極，以帶動增長。

　　作為與中海地產（中國海外發展有限公司）同為中國海外集團有限公司的下屬兄弟公司，中海物業所管理的項目大多數都來自中海地產。隨著近幾年中海地產銷售規模的上升，公司營業收入從2015年的21.33億元增長到2017年的28.09億元，2018年上半年達到了16.08億元，同比增長19.79%。截止2018年上半年，公司在全國73個城市總計管理建筑面積達131.7百萬平方米，項目數為662個。

　　盡管背靠中海地產，但公司近幾年的營業收入增速卻時高時低，其中2016、2017年僅實現個位數增長（包含重列中信資產）。這一方面是由于公司目前管理的面積及營收體量較大，在已上市物業公司中僅次于綠城服務和碧桂園服務，另一方面也是由于業務主要來源于中海物業單個地產公司所導致的業績起伏。

　　增值服務占比低仍有較大提升空間

　　根據中國指數研究院的資料，公司在2018年中國物業服務百強企業中的綜合實力排名第十，盡管起步早，是中國第一批具有1級資質，更是最早一批在粵港澳開展業務的物業管理公司，但公司的業務模式依然較為單一，增值服務占比仍然明顯偏低。

　　2018年上半年，中海物業的基礎物業管理服務與增值服務占比分別為92.91%、7.09%，增值服務收入占比遠落后于大多數同業上市物業公司，且近兩年有逐年下降的趨勢，如下圖所示。

　　公司試圖通過已推出的“優你家”APP 及微信等O2O 社區資產及服務運營平臺，以打造“優+”互聯網生態圈，實現客戶、商戶、物業、合作方的多方共贏，希望提升增值服務的收入水平，但到目前為止，整體收效并不明顯。并且增值服務的毛利率也有所下降，從2017年的53.9%下降至45.3%，低于已上市物業管理公司占比47%的平均水平。

　　中海物業增值服務發展未達預期并未能在很大程度上拉低公司的整體盈利能力，這主要得益于公司定位為中高端住宅項目提供社區服務的緣故。據2017年數據，中海物業平均月度物業管理費在同業中位居首位，達4.7 元/平米，相比綠城服務和雅生活則分別為3.08 元/平米和3.01 元/平米，行業平均為2.3 元/平米。2018年上半年公司基礎物業服務的毛利率為26.4%，較2017明顯提高，公司2017年ROE高達38.72%，得益于成本控制得當及較高的資產負債率。

　　中海地產的銷售增速放緩 中海物業估值體系或面臨考驗

　　鑒于中海物業在發展獨立第三方業務、增值服務等兩方面都不及預期，目前看，未來幾年內公司的業績增速仍然嚴重依賴兄弟公司中海地產的銷售情況。隨著2016年下半年以來的房地產調整控政策的常態化，以及“房住不炒”原則下的資金日趨緊張，中海地產自2015年以來的銷售面積增速較為緩慢，如下圖所示，每年的銷售面積都在1400萬平方米左右。

　　即使中海地產的銷售項目全部交給中海物業管理，則未來幾年中海物業的管理面積增速只有10%左右，并有逐年下降的趨勢。存量房時代的來臨，必然導致物業管理公司業績增速放緩，前幾年物業管理公司的高估值體系或將面臨考驗。

　　自2014年“彩生活”港股上市后，資本市場的價值發現功能使物業管理公司的擴張呈現加速狀態。從4家上市時間相對更長的物業公司的PE估值來看，PE（TTM）從33到4.6不等，但整體估值水平下降的趨勢比較明顯，尤其是彩生活從當初上市近100倍PE的高估值下降到如今11.73左右的估值。

　　目前，中海物業的估值水平也是處在歷史估值的最低區域。預期未來增速的放緩，在很大程度上限制了中海物業的估值水平。未來隨著增長率逐步下降，甚至進入不增長的存量房時代，物業管理公司的估值體系將很大程度上由每年的分紅收益率決定，PE等估值指標的邏輯或將發生變化。近期上市的幾家物業管理公司的PE與上述公司前幾年30保底的上市首日估值相比，明顯下降。

　　南都物業近1年，上市首日PE為29左右；

　　浦江中國上市1年，上市首日PE為15左右；

　　雅生活服務上市半年，上市首日PE為46左右；

　　新城悅上市一個多月，上市首日PE為26左右；

　　佳兆業物業剛上市幾天，上市首日PE為21左右。

　　這其中，僅有雅生活服務估值超過46，而上市半年多后，雅生活服務目前的估值也僅有22倍PE。且有越近上市的公司其上市首日估值PE越低的跡象。未來，包括中海物業在內的物業管理公司，未來的增長點還是在第三方業務及增值服務等幾方面，這或將成為考驗物業管理公司的試金石。

責任編輯：公司觀察