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　　2022年中央經(jīng)濟工作會議通稿發(fā)布，整體來看，在經(jīng)濟發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力背景下，為實現(xiàn)經(jīng)濟質提升、量增長，2023年財政和貨幣政策定調強調有力和精準，大力提振市場信心、著力擴大國內需求成為重中之重。對A股而言，政策有望支持經(jīng)濟改善和企業(yè)盈利逐季回升，帶動A股重回上行，但有限的彈性下更可能演繹“結構牛”。結構上，短期內受益經(jīng)濟復蘇的上證50和銀房家有望繼續(xù)表現(xiàn)；經(jīng)濟企穩(wěn)后，以新時代五朵金花為代表的新興產業(yè)方向將逐漸占優(yōu)。

　　核心觀點

　　【經(jīng)濟定調】中央提到“當前我國經(jīng)濟恢復的基礎尚不牢固，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力仍然較大，外部環(huán)境動蕩不安。”這也意味著后續(xù)的政策力度將會進一步加大，與后面“著力擴大國內需求”形成呼應。2023年仍是穩(wěn)增長政策出臺的大年，政策驅動的特征將會仍舊明顯。

　　【目標】本次經(jīng)濟工作會議更是兩次提到“量的合理增長”。盡管中國經(jīng)濟已經(jīng)進入新常態(tài)高質量發(fā)展的階段，經(jīng)濟增速進入新的中樞，但反復強調必需要有一定量的合理增長，根據(jù)分析，2023年GDP目標預計在4.5%-5%之間。

　　【政策定調】財政政策方面，2023年財政政策仍然是更加積極。不過本次中央經(jīng)濟工作會議對基建的強調相對沒有那么突出，只在后文擴大內需環(huán)節(jié)提到，“加強區(qū)域間基礎設施聯(lián)通”，重點提到了“要加大中央對地方的轉移支付力度，推動財力下沉”，表明為了保證2023年財政支出的力度，中央會一定程度加杠桿，增加對地方財政的支持。貨幣政策方面，本次中央經(jīng)濟工作會議定調為“精準有力”，預計明年流動性狀態(tài)介于2020和2021年之間的水平，既不是大水漫灌，也不會大幅收緊流動性，預計利率中樞將會保持在當前水平附近震蕩，結構性貨幣政策工具有所作為。

　　【產業(yè)政策】擴大內需在明年的五大經(jīng)濟工作中是第一要務，尤其消費擺在優(yōu)先位置，預計明年增量政策最多的領域為“房地產”“新能源汽車”“養(yǎng)老”。另外產業(yè)政策繼續(xù)強調補鏈強鏈；科技攻關；產業(yè)鏈供應鏈安全；科技自立自強。這與二十大報告中相應的表述對應，可概括為新時代五朵金花“高端制造，醫(yī)療醫(yī)藥，新能源（含車），自主可控及人工智能，軍工裝備”。

　　【地產政策】融資端滿足合理的融資需求，需求端支持剛性和改善性需求。在地產融資三支箭后，優(yōu)質頭部房企風險進一步化解，未來地產行業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡，優(yōu)質房企有望走出獨立的α行情。

　　【平臺經(jīng)濟】支持平臺企業(yè)在引領發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國際競爭中大顯身手。未來在政策引導下，平臺企業(yè)將在數(shù)字經(jīng)濟建設和發(fā)展中發(fā)揮重要作用。

　　【兩個毫不動搖】提高國企核心競爭力，支持民營企業(yè)發(fā)展。

　　如何指引A股投資？當前市場進入穩(wěn)增長擴內需和對明年經(jīng)濟預期改善的窗口期，在政策指引和經(jīng)濟復蘇預期的推動下，短期內經(jīng)濟復蘇相關代表指數(shù)上證50和銀房家有望繼續(xù)表現(xiàn)。當權重指數(shù)對經(jīng)濟復蘇的修復到一定程度，很有可能就會逐漸放緩上行斜率，逐漸轉為偏新興成長指數(shù)占優(yōu)的局面，科創(chuàng)50、中證1000，創(chuàng)業(yè)板綜等新興成長指數(shù)可能會相對占優(yōu)，可布局新時代五朵金花。

　　【風險提示】美聯(lián)儲政策收緊超預期；國內經(jīng)濟不及預期。

　　01

　　2022年中央經(jīng)濟工作會議主要內容

　　12月15日-16日，中央經(jīng)濟工作會議在北京舉行，總結2022年經(jīng)濟工作，分析當前經(jīng)濟形勢，并部署2023年經(jīng)濟工作。我們從經(jīng)濟定調、目標、政策方針、財政貨幣政策、產業(yè)政策、資本市場政策、房地產政策等多方面對中央經(jīng)濟工作會議精神進行解讀。

　　?定調：中央對經(jīng)濟轉弱和外部環(huán)境嚴峻有了更加明確預期

　　對于經(jīng)濟的定調，中央提到“當前我國經(jīng)濟恢復的基礎尚不牢固，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力仍然較大，外部環(huán)境動蕩不安。”這也意味著后續(xù)的政策力度將會進一步加大，與后面“著力擴大國內需求”形成呼應。2023年仍是穩(wěn)增長政策出臺的大年，政策驅動的特征將會仍舊明顯。

　　?目標：實現(xiàn)質的有效提升和量的合理增長，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間

　　繼2019年和2021年后，本次中央經(jīng)濟工作會議再次強調量的增長，而本次經(jīng)濟工作會議更是兩次提到“量的合理增長”。盡管中國經(jīng)濟已經(jīng)進入新常態(tài)高質量發(fā)展的階段，經(jīng)濟增速進入新的中樞，但是必需要有一定量的合理增長，這是反復強調的。

　　今年黨的代表大會召開，總書記做報告中明確“到二0三五年，我國發(fā)展的總體目標是：經(jīng)濟實力、科技實力、綜合國力大幅躍升，人均國內生產總值邁上新的大臺階，達到中等發(fā)達國家水平。”2022年12月9日，中央財經(jīng)委員會辦公室分管日常工作的副主任韓文秀在《人民日報》撰文表示，“ 要認識到，基本實現(xiàn)社會主義現(xiàn)代化和全面建成社會主義現(xiàn)代化強國，需要達到國際公認的發(fā)展水平標準，比如目前中等發(fā)達國家人均國內生產總值在2萬美元以上”。

　　我們統(tǒng)計了外交部描述為中等發(fā)達國家水平國家的人均GDP水平，做了相應的估算，總得來看，要實現(xiàn)2035年人均GDP翻一翻的目標，假定匯率在當前水平不變，我們需要維持3.6-5.2%之間的增速。考慮到經(jīng)濟基數(shù)越大，增速實現(xiàn)難度越大，則2023年GDP目標預計在4.5-5%之間。

　　?方針：大力提振市場信心，把實施擴大內需戰(zhàn)略同深化供給側結構性改革有機結合起來，突出做好穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價工作

　　本次中央經(jīng)濟工作會議的方針里面，提到“大力提振市場信心”，“把實施擴大內需戰(zhàn)略同深化供給側結構性改革有機結合起來”并且，此前反復強調的六穩(wěn)六保中，突出強調“穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)物價工作”，穩(wěn)增長放在更加突出的位置。

　　另外，此次中央經(jīng)濟工作會議將二十大的核心提法進行再度強調，例如“產業(yè)政策要發(fā)展和安全并舉。優(yōu)化產業(yè)政策實施方式，狠抓傳統(tǒng)產業(yè)改造升級和戰(zhàn)略性新興產業(yè)培育壯大，著力補強產業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)，在落實碳達峰碳中和目標任務過程中鍛造新的產業(yè)競爭優(yōu)勢。推動“科技-產業(yè)-金融”良性循環(huán)。科技政策要聚焦自立自強。社會政策要兜牢民生底線。安全，補強產業(yè)鏈，科技自立自強”是未來工作的重點。

　　中央經(jīng)濟工作會議再提“提振市場信心”，并且是大力提振市場信心，上一次提“提振市場信心”是2019年，盡管2020年疫情沖擊來襲，但是市場信心較足，經(jīng)濟恢復較快，股市表現(xiàn)較好。目前，市場信心略有不足。居民防御性儲蓄明顯攀升，存款儲蓄率創(chuàng)下了近十年新高。因此，如何推出“大力提振市場信心”的政策值得期待，只有居民信心恢復，消費投資需求才有望持續(xù)改善。

　　?財政政策：保持必要的財政支出強度，優(yōu)化組合赤字、專項債、貼息等工具

　　中央經(jīng)濟工作會議指出，財政政策保持“必要的財政支出強度，優(yōu)化組合赤字、專項債、貼息等工具”。由此來看，2023年財政政策仍然是更加積極。不過，相較于2021年重點強調“適度超前開展基礎設施投資”，本次中央經(jīng)濟工作會議對基建的強調相對沒有那么突出，只在后文擴大內需環(huán)節(jié)提到，“加強區(qū)域間基礎設施聯(lián)通”。

　　而本次經(jīng)濟工作會議中，重點提到了“要加大中央對地方的轉移支付力度，推動財力下沉”，表明為了保證2023年財政支出的力度，中央會一定程度加杠桿，增加對地方財政的支持。

　　?貨幣政策：貨幣政策尋求精準有力

　　貨幣政策表述方面，2019年和2021年的中央經(jīng)濟工作會議都是“靈活適度”，實際的結果是流動性相對寬松，2020年和2022年利率中樞呈現(xiàn)下行的狀態(tài)；而2020年是靈活精準，2021年利率中樞相對較高，流動性相對沒有那么充裕。本次中央經(jīng)濟工作會議定調為“精準有力”，預計明年流動性狀態(tài)介于2020和2021年之間的水平，既不是大水漫灌，也不會大幅收緊流動性，目標是盡量使得新增社融增速尤其是中長期社融增速回升，預計利率中樞將會保持在當前水平附近震蕩，結構性貨幣政策工具將繼續(xù)有所作為。

　　? 產業(yè)政策：擴大內需是第一要務 ，但是擴大內需的關鍵在消費而非投資

　　擴大內需在明年的五大經(jīng)濟工作中是第一要務，面對“當前我國經(jīng)濟恢復的基礎尚不牢固，需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力仍然較大”，2022年經(jīng)濟增速進一步下探。2023年，擴大內需成為第一要務。本次中央經(jīng)濟工作會議中“擴大內需”提到三次，加上一次“擴大國內需求”，四次提到擴大內需。一般情況，擴大內需也會提，但是提的次數(shù)如此之多，位置如此之靠前，這在過去十年的中央經(jīng)濟工作會議中是較為罕見的。

　　歷史上，擴大內需作為排名靠前的產業(yè)政策出現(xiàn)在2006、2009、2011年。

　　本次擴大內需的策略，“要把恢復和擴大消費擺在優(yōu)先位置。增強消費能力，改善消費條件，創(chuàng)新消費場景。多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，支持住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務等消費。要通過政府投資和政策激勵有效帶動全社會投資，加快實施“十四五”重大工程，加強區(qū)域間基礎設施聯(lián)通。政策性金融要加大對符合國家發(fā)展規(guī)劃重大項目的融資支持。鼓勵和吸引更多民間資本參與國家重大工程和補短板項目建設。要繼續(xù)發(fā)揮出口對經(jīng)濟的支撐作用，積極擴大先進技術、重要設備、能源資源等產品進口。”

　　從這個表述來看，預計明年增量政策最多的三個領域為“房地產”“新能源汽車”“養(yǎng)老”。預期未來一段時間，“銀房家”，“新能源汽車”和養(yǎng)老等板塊將會有所表現(xiàn)。

　　另外，產業(yè)政策方面，繼續(xù)強調補鏈強鏈，科技攻關；產業(yè)鏈供應鏈安全；科技自立自強，這與二十大報告中的相應的表述是對應的。這就意味著，一旦明年擴大內需的政策逐漸落地見效，下一個重點工作就變成上述目標。這與我們在年度策略報告中提到的二十大報告對于A股未來2-3年投資思路的指引是一致的。

　　現(xiàn)代資本市場具有服務經(jīng)濟高質量發(fā)展的重要功能。資本市場在資源配置、風險緩釋、政策傳導、預期管理等方面有獨特而重要的功能，是深化金融供給側結構性改革的關鍵所在，在高質量發(fā)展中能夠發(fā)揮更大作用。據(jù)二十大報告內容，我們認為未來五年，資本市場圍繞以下方面可以發(fā)揮更大的作用。

　　我們將以上五個方向總結為新時代的五朵金花：

　　本次中央經(jīng)濟工作會議里面，對于二十大報告中的核心提法再度強調，產業(yè)政策要發(fā)展和安全并舉。優(yōu)化產業(yè)政策實施方式，狠抓傳統(tǒng)產業(yè)改造升級和戰(zhàn)略性新興產業(yè)培育壯大，著力補強產業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)，在落實碳達峰碳中和目標任務過程中鍛造新的產業(yè)競爭優(yōu)勢。科技政策要聚焦自立自強。社會政策要兜牢民生底線。圍繞安全發(fā)展、科技自立自強、產業(yè)鏈供應鏈安全等關鍵詞之下新產業(yè)趨勢代表——新時代五朵金花“高端制造，醫(yī)療醫(yī)藥，新能源（含車），自主可控及人工智能，軍工裝備”等在2023年有望在經(jīng)濟逐漸企穩(wěn)后逐漸開始占優(yōu)。

　　? 關于地產——支持住房改善，確保房地產市場平穩(wěn)發(fā)展

　　中國的地產環(huán)境很顯然發(fā)生了重大變化， 購房者預期也發(fā)生了重大變化，上文中提到擴大內需時，排名第一是住房改善，很顯然，地產成為2023年穩(wěn)增長擴內需的關鍵領域，在需求端，預計會有更多的政策圍繞“要因城施策，支持剛性和改善性住房需求，解決好新市民、青年人等住房問題”。

　　在融資端，也明確定調“滿足行業(yè)合理融資需求，推動行業(yè)重組并購，有效防范化解優(yōu)質頭部房企風險，改善資產負債狀況”。在地產融資三支箭后，優(yōu)質頭部房企風險進一步化解。

　　“房住不炒”仍提，但是表述位置已經(jīng)明顯靠后，地產行業(yè)已經(jīng)逐漸向新發(fā)展模式平穩(wěn)過渡。如此一來，房地產業(yè)自2015年開始的系統(tǒng)性殺估值基本告一段落，由于中國房地產業(yè)市場空間巨大，未來房地產上市公司將會因為經(jīng)營能力的好壞出現(xiàn)巨大的分化，優(yōu)秀房地產公司也有機會走出獨立的“α”行情。

　　?關于反壟斷——支持平臺企業(yè)大顯身手

　　2020年中央經(jīng)濟工作會議提出“強化反壟斷和防止資本無序擴張，反壟斷、反不正當競爭”，2021年，平臺互聯(lián)網(wǎng)的無序擴張、不正當競爭受到嚴格監(jiān)管，在港股和美股上市的互聯(lián)網(wǎng)公司的估值出現(xiàn)較為明顯的調整。2021年的中央經(jīng)濟工作會議中，對于資本進行了定調——“要正確認識和把握資本的特性和行為規(guī)律。社會主義市場經(jīng)濟是一個偉大創(chuàng)造，社會主義市場經(jīng)濟中必然會有各種形態(tài)的資本，要發(fā)揮資本作為生產要素的積極作用，同時有效控制其消極作用”，2022年平臺型互聯(lián)網(wǎng)公司面臨的監(jiān)管環(huán)境有所緩和。

　　今年的中央經(jīng)濟工作會議中，提到“大力發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟，提升常態(tài)化監(jiān)管水平，支持平臺企業(yè)在引領發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國際競爭中大顯身手”。一方面，隨著平臺經(jīng)濟專項整改完成，未來將通過常態(tài)化監(jiān)管規(guī)范數(shù)字經(jīng)濟和平臺企業(yè)的發(fā)展；另一方面，鼓勵和引導平臺企業(yè)參與到國際競爭中，有利于企業(yè)做大做強。由此可見，未來在政策引導下，平臺企業(yè)將在數(shù)字經(jīng)濟建設和發(fā)展中發(fā)揮重要的作用。

　　?兩個毫不動搖：提高國企核心競爭力，支持民營企業(yè)發(fā)展壯大

　　自2019年中央經(jīng)濟工作會議提出“要制定實施國企改革三年行動方案”，再到2020年“深入實施國企改革三年行動”，以及2021年中央經(jīng)濟工作會議提出“要完成國企改革三年行動任務”。

　　今年中央經(jīng)濟工作會議在明年的五大工作中，明確要“切實落實‘兩個毫不動搖’”。國企方面，“深化國資國企改革，提高國企核心競爭力，完善中國特色國有企業(yè)現(xiàn)代公司治理”。從黨的十八大以來，黨中央就對國企改革作出重要戰(zhàn)略部署，經(jīng)過本輪全面深化改革后，國企改革取得了重要成效，如，國有企業(yè)盈利能力改善、資產負債率下降且運營能力提升、股權激勵更加廣泛、積極引入戰(zhàn)投、科技創(chuàng)新能力不斷增強等。國企改革三年行動收官之際，也是國企改革新階段的開始。未來隨著國有企業(yè)改革進一步深化，推動國有資本和國有企業(yè)做強做優(yōu)做大，國有企業(yè)有望迎來第二增長曲線。結合前段時間證監(jiān)會主席在金融界論壇的發(fā)言，“要把握好不同類型上市公司的估值邏輯，探索建立具有中國特色的估值體系”，在改革紅利和國家戰(zhàn)略部署的加持下，國有企業(yè)估值中樞存在提升空間。

　　民營企業(yè)方面，今年中央經(jīng)濟工作會議提出“從政策和輿論上鼓勵支持民營經(jīng)濟和民營企業(yè)發(fā)展壯大，依法保護民營企業(yè)產權和企業(yè)家權益”。民營企業(yè)在我國經(jīng)濟發(fā)展中具有不可替代的作用，“五六七八九”的特點是對民營企業(yè)在稅收、GDP、技術創(chuàng)新、就業(yè)、企業(yè)數(shù)量等方面占比的全面總結，也是對其重要地位的肯定。疫情三年對中小企業(yè)造成明顯影響，在疫后經(jīng)濟發(fā)展中，提振民企信心、恢復民企活力也是推動經(jīng)濟整體好轉的重要內容，預計未來將繼續(xù)出臺支持民營企業(yè)發(fā)展的政策。

　　02

　　對經(jīng)濟工作會議的定調對于2023年A股的指引

　　基于2022年中央經(jīng)濟工作會議對明年的政策定調及各項經(jīng)濟工作安排部署，我們認為中央經(jīng)濟工作會議對A股明年的投資指引主要包括以下幾個方面：

　　第一，   由于2023年對于著力擴大國內需求反復強調，預計財政政策、產業(yè)政策對于總需求相當支持，加上中國經(jīng)濟從疫情中逐漸恢復，GDP增速有望明顯回升，預計2023年GDP增速能夠回升至4.5-5%之間，企業(yè)盈利增速有望逐季回升，那么2023年A股有望在盈利回升的推動下回到上行周期。

　　第二，   與此同時，對于地產強調的住房改善，對于基建強調的是區(qū)域間基礎設施聯(lián)通，擴大內需的關鍵是恢復和擴大消費。淡化了基建地產投資對經(jīng)濟的拉動，因此，我們也不認為2023年經(jīng)濟增速恢復到很高的增速，企業(yè)盈利增速回升的彈性有限，支持A股演繹“結構牛”的特征。

　　第三，   貨幣政策定調精準有力，強調保持貨幣供應量和名義GDP相匹配，預計明年流動性保持基本充裕的情況下難以進一步寬松，預計利率中樞在當前水平穩(wěn)定，A股大幅提估值的空間較為有限。

　　第四，   2023年產業(yè)政策定調更為明確，擴大內需的抓手是住房改善、新能源汽車和養(yǎng)老，建設現(xiàn)代化產業(yè)體系的關鍵在自主可控，新能源、人工智能、生物制造、綠色低碳等領域。以上行業(yè)和領域有望有更好表現(xiàn)。

　　總的來看，經(jīng)濟下行壓力進一步加大，隨著中央經(jīng)濟工作會議定調，擴大內需政策加碼概率進一步加大，在支持消費，住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老、新產業(yè)趨勢方面將會有更多明確的措施。當前市場進入穩(wěn)增長擴內需和對明年經(jīng)濟預期改善的窗口期，在政策指引和經(jīng)濟復蘇預期的推動下，短期內經(jīng)濟復蘇相關代表指數(shù)上證50和銀房家有望繼續(xù)表現(xiàn)。

　　但與此同時，在希望實現(xiàn)量的合理增長的同時，無論是財政政策還是貨幣政策，都強調的是精準有力有效。對于地產強調的住房改善，對于基建強調的是區(qū)域間基礎設施聯(lián)通，擴大內需的關鍵是恢復和擴大消費，弱化基建地產投資對經(jīng)濟的拉動，因此，我們也不認為2023年經(jīng)濟增速恢復到很高的增速，企業(yè)盈利增速回升的彈性有限。當權重指數(shù)對經(jīng)濟復蘇的修復到一定程度，很有可能就會逐漸放緩上行斜率，逐漸轉為偏新興成長指數(shù)占優(yōu)的局面。科創(chuàng)50、中證1000，創(chuàng)業(yè)板綜等新興成長指數(shù)可能會相對占優(yōu)。

　　另外，在本次中央經(jīng)濟工作會議里面，對于二十大報告中的核心提法再度強調，“產業(yè)政策要發(fā)展和安全并舉，優(yōu)化產業(yè)政策實施方式，狠抓傳統(tǒng)產業(yè)改造升級和戰(zhàn)略性新興產業(yè)培育壯大，著力補強產業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)，在落實碳達峰碳中和目標任務過程中鍛造新的產業(yè)競爭優(yōu)勢”，“科技政策要聚焦自立自強”，“社會政策要兜牢民生底線”。圍繞安全發(fā)展、科技自立自強、產業(yè)鏈供應鏈安全等關鍵詞之下新產業(yè)趨勢代表——新時代五朵金花“高端制造，醫(yī)療醫(yī)藥，新能源（含車），自主可控及人工智能，軍工裝備”等在2023年有望在經(jīng)濟逐漸企穩(wěn)后逐漸開始占優(yōu)。

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責任編輯：衛(wèi)曉丹