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　　原標題 機構論“底”

　　◎記者 費天元 ○編輯 邱江

　　在經歷了開年的下跌后，近期A股市場進入低位整理格局——指數橫盤運行、板塊此消彼長、成交量未能有效放大，資金觀望氣氛依然濃厚，投資者熱切期盼市場底部的盡早確立。

　　A股底部通常有哪些特征？此前的3023點是“底”嗎？如果底部確立，哪些板塊將引領指數反攻？圍繞這些問題，機構近期展開討論。

　　歷史底部的五大特征

　　中金公司策略團隊日前發布研報，梳理了A股市場自2008年以來的6次階段性底部的形成過程，并總結了基本面、政策、估值、資金和行為5個維度的重要底部特征。

　　基本面信號方面，市場見底常領先盈利增長的回升約1-2個季度或基本同時出現，但隨著近年來A股各產業盈利周期分化，導致各板塊見底節奏出現差異。例如，2012年與2016年分別為創業板和傳統藍籌的底部，前者與新產業趨勢崛起下創業板盈利進入上行周期有關，后者則發生于傳統行業強勁復蘇、創業板增速高位回落的背景之下。

　　政策信號方面，歷次市場調整過程后半段尤其是尾聲期常有宏觀和監管層面的支持，政策措施是否有助于化解引發市場調整的核心矛盾，是判斷市場能否階段性見底的關鍵。例如，2018年底政策層定調支持民企發展，出臺措施支持民營中小企業融資，信用風險問題逐步化解后，市場逐步企穩。

　　估值信號方面，歷次階段性底部往往對應市場估值下行超出預期，雖然極低的估值無法單獨判斷市場是否見底，但是可能對應未來取得高收益的概率提升。

　　資金信號方面，A股底部區域往往伴隨產業資本增持明顯增加或凈減持下降，以及市場交易情緒明顯降溫。2012年、2014年、2016年和2018年的4次階段性底部均出現階段產業資本增持占A股成交額比例超過0.3%，以及凈減持金額明顯下降；底部時期常伴隨1.5%以下的換手率水平或者成交額相比前期高點萎縮60%以上。

　　行為信號方面，強勢板塊或者強勢股補跌可視作調整尾聲階段的重要行為信號。其背后邏輯是，在市場調整末期，場內配置相對靈活的資金由于持有強勢板塊和強勢股前期受損相對較小，但隨著股票和板塊估值分化到一定程度，這部分資金出現調倉需求，但場外幾乎沒有增量資金入場，最終場內資金的調倉換股導致前期強勢股出現較大的跌幅。

　　中金公司總結稱，綜合來看，階段性底部形成的關鍵可能在于引發調整的主要因素出現逆轉或預期改善。其中，有效的政策信號以及盈利預期改善的基本面信號是階段性底部形成的重要條件，估值、資金和行為層面的信號可以起到輔助判斷作用。

　　本輪市場是否見底？

　　多家券商金工團隊發表觀點，從估值、技術指標、板塊輪動等角度分析當前市場的數據特征。部分金工分析師表示，當下市場與2018年四季度有相似之處，如果后續企業盈利穩定，則市場的下跌空間可能不大，長期維度不應過于悲觀。

　　廣發證券金工首席安寧寧表示，從情緒數據看，當前均線強弱指標（多空均線排列占比差）處于低位，200日均線以上個股占比處于低位，低位程度與2018年底類似；從估值角度看，基于2022年的一致預期盈利，乘以2018年的PE-TTM，所得中證500指數市值已經低于2018年底，滬深300、上證50的估值水平也與2018年底相差無幾。

　　“因此，如果盈利穩定，市場的下跌空間是不大的。”安寧寧強調，“但需要指出的是，測算是基于2022年的一致預期盈利，如果通脹超預期，則盈利有可能不達預期。”

　　安信證券金工首席楊勇認為，從絕對以及相對估值視角看，本次上證綜指最低點當天的PE-TTM約為11.7倍，對應過去3年的1%分位點，也就是說滬指無論是調整時間還是調整幅度都相對較為充分。

　　成長風格有望引領反攻

　　安信證券策略首席林榮雄近期發布研報，對市場觸底反彈過程中的風格演化進行了詳細分析。其表示，在“從政策底到市場底”的磨底階段，價值型逆周期（基建、金融地產）、弱周期（公用電力、醫藥消費）行業表現往往優于成長型行業；但在度過磨底階段后，風險偏好回升，市場一般回歸成長風格，TMT、軍工等高風險偏好板塊表現較優。

　　“在市場進入反轉階段，前期下跌最多的行業并不必然在市場見底后獲得最多的漲幅，反而在之前反彈中有所表現的行業往往在市場反轉后漲幅繼續居前。”林榮雄在回溯歷史后得出結論。

　　招商證券策略張夏同樣看好底部確立后賽道股的表現。在其看來，賽道投資的本質是景氣追逐，業績優勢、盈利增速、政策導向、行業格局變化、技術變化、流動性、估值是賽道比較的重要變量，此外還需關注交易擁擠度、籌碼分布等。

　　通過對各項指標進行綜合評估，張夏認為，CXO、儲能、光伏賽道當前景氣度相對較好，半導體賽道近期交易熱度高、板塊流動性好，綠電賽道具備PEG優勢。上述賽道資產值得投資者重點關注。

　　中金公司建議，在市場磨底階段保持耐心，未來關注市場潛在的四方面轉機：一是俄烏局勢明朗和全球通脹壓力緩解；二是“穩增長”政策繼續發力，尤其是目前擔憂較多的房地產等領域；三是國內局部疫情防控情況進一步明朗；四是中概股問題相對明確。

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責任編輯：王涵