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　　原標題：最后一次突破 | 信達策略

　　來源：樊繼拓投資策略 信達策略研究

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　　策略觀點：最后一次突破

　　中央經濟工作會議基調非常樂觀，繼 2014 年和 2018 年以來，再次強調 “以經濟建設為中心”，“穩”成為了最重要的關鍵詞，類比 2015 和 2019 年，穩增長后的 1 年，股市流動性充裕，但盈利還會持續下降較長時間。我們判斷，這一次穩增長的基調，將讓指數再次開始突破，由于政策、資金、情緒均較好，這一次突破的概率更大。如果 1 月能看到居民資金和信貸超預期，則跨年行情可以持續到 3 月。跨年行情后，適當轉入防御，穩增長可以在季度內抬升估值，但要改變盈利趨勢，需要很長時間。 

　　（1）穩字當頭，經濟建設重要性堪比 2014 年和 2018 年。中央經濟工作會議穩字當頭，確立了 2022 年對穩增長的重視，2022 年全年大部分時候穩增長都是很重要的政策熱點。歷史上有過多次持久的穩增長熱度回升，分別是：2011 年 11 月-2012 年 12 月、2014 年 3 月-2015 年 6 月、2018 年 7 月-2020 年 3 月。一般每次回升持續時間都要 1 年以上，大多是從經濟下降中期開始，持續到經濟進入復蘇期，這一次穩增長重要性提高，對應的政策落地和市場關注度提升可能會維持 1 年左右。

　　相比歷年中央經濟工作會議，這一次再次加入了“堅持以經濟建設為中心是黨的基本路線的要求”，之前兩次提到以經濟建設為中心分別是 2014 年和 2018 年，均處在 A 股上市公司盈利下降周期。隨后的 2015 年和 2019年，股市均出現了盈利下降但估值有所抬升，而且大多表現為先抬估值，而后再反應盈利下降。整體來看，穩增長的年份，由于盈利和流動性兩個因素相互沖突，股市波動劇烈。

　　（2）跨年行情漸入佳境。由于經濟的下行，金融、地產鏈、消費等和宏觀經濟密切相關的板塊先后有過較大的調整，按照比較樂觀的假設，穩增長可能會市場會帶來 1 個季度左右的正面影響。這一次跨年行情，最樂觀的情況下，可以有三個階段。第一個階段是“估值反彈”，3 月份以來，部分板塊調整的時間和幅度均較大，存在著估值修復的必要，目前已經兌現。第二個階段是“穩增長”，從降準開始，預計能持續到 1 月份，跨年行情漸入佳境。 

　　這一次穩增長也將推升指數進入再次突破的臨界點，這將會是今年第四次指數嘗試突破。2 月、6 月、9 月的三次突破，均以失敗告終，指數一直沒能擺脫區間震蕩。上周陸股通北上資金大幅買入，說明年底配置資金開始增加，如果隨后的 1 個月內能觀察到國內居民資金增配權益資產，則突破的概率將會大幅增加，我們認為概率還是很大的，特別是在穩增長預期推動的背景下。 

　　（3）跨年行情做完后，要適當防御，因為穩增長要產生效果還需要時間。按照 2014 年和 2018 年的經驗，穩增長可以階段性抬升市場估值，但是扭轉盈利下降的趨勢需要較長時間。背后很重要的原因是，2014 年以后的穩增長力度，相比 2008 年和 2012 年更小，穩增長以穩為主，2014 年和 2018 年穩增長后，基建投資增速抬升幅度較小，只能穩定經濟下滑速度。經濟下行完全結束，需要穩增長后至少 1 年時間。

　　所以穩增長會改變投資者的悲觀預期，會階段性抬升股市估值，但 2022 年 A 股整體盈利下降的趨勢還是會對股市產生負面影響。建議投資者做完跨年行情后，適當轉入防御，拐點早晚取決于后續股市流動性和穩增長政策落地情況（關注后續的信貸和社融）。

　　（4）短期策略：跨年行情漸入佳境。支撐這一次跨年行情的動力主要有 3 個：估值反彈+穩增長+居民資金季節性回升。第一個動力是“估值反彈”，3 月份以來，部分板塊調整的時間和幅度均較大，存在著估值修復的必要。第二個動力是“跨年前后偏樂觀的政策”，隨著降準的落地，跨年行情將進入穩增長預期主導的第二波上漲。只有前兩個力量只能支撐市場漲到 1 月，隨后需要驗證居民資金的活躍度和穩增長政策落地情況，如果能夠持續改善，則跨年行情還可以持續到 3 月，我們目前的判斷還是樂觀的，建議投資者積極參與跨年行情。

　　行業配置建議：最近一個季度，股市選股邏輯發生了很大變化。估值修復成為驅動個股上漲的最重要力量，食品飲料、公用事業、TMT 等板塊先后反彈之后，景氣受疫情壓制最久的旅游、酒店板塊也開始修復。隨著降準的落地，中央經濟工作會議的積極定調，穩增長相關板塊估值也開始修復。由于現在是業績真空期、2022 年全年的業績展望偏謹慎，我們認為估值修復將會是跨年前后最核心的選股邏輯。配置建議：（1）軍工、酒店、航空等行業供需周期獨立，2022 年可以全年關注。（2）金融地產一般在經濟下行的中后段進可攻退可守，穩增長力度未來半年會逐漸加強，可以超配半年；（3）計算機、傳媒、食品飲料、家電等今年表現較差的板塊，處在季度性反彈的過程中。

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　　上周市場變化

　　上周 A 股市場整體漲勢較好，其中創業板 50 指數（4.10%）領漲。申萬一級行業中，休閑服務（9.47%）、食品飲料（5.47%）、家用電器（5.06%）漲，國防軍工（-3.11%）、采掘（-1.90%）、電氣設備（-1.59%）領跌。概念股中，黃酒指數（9.28%）、IP 流量變現指數（7.91%）、啤酒指數（7.87%）領漲，充電樁指數（-4.64%）領跌。

　　風險因素：房地產市場超預期下行，美股劇烈波動。

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責任編輯：馮體煒